1我區(qū)小企業(yè)融資現(xiàn)狀

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1.1小企業(yè)發(fā)展迅速及小企業(yè)的融資狀況

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的深化，相關(guān)政策的出臺(tái)，新疆小企業(yè)（法人類）的數(shù)量在急劇增加。根據(jù)相關(guān)資料分析：截止2006年底，該地區(qū)注冊(cè)的（法人）小企業(yè)已經(jīng)發(fā)展為1萬(wàn)多家，經(jīng)營(yíng)范圍涉及：工業(yè)、建筑業(yè)、批發(fā)、零售業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)，郵政業(yè)、住宿和餐飲業(yè)等。因限于小企業(yè)自身的特點(diǎn)：規(guī)模小、專業(yè)性強(qiáng)；層次少、產(chǎn)品單一；投資少，轉(zhuǎn)產(chǎn)容易，吸收新技術(shù)快，管理靈活；而且多為勞動(dòng)力密集型企業(yè)，對(duì)勞動(dòng)力的技能要求不高。小企業(yè)的發(fā)展速度很快，其經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)多元化發(fā)展趨勢(shì)，成為當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)中最具有活力、有生機(jī)的部分，它們?cè)诖龠M(jìn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、提供就業(yè)、技術(shù)創(chuàng)新等方面起著重要的作用。

但是，新疆小企業(yè)的融資情況不容樂(lè)觀，融資的渠道比較單一，決大多數(shù)小企業(yè)融資基本上是通過(guò)民間信用的方式去解決。根據(jù)有關(guān)資料顯示：截止2005年11月末,法人類小企業(yè)從當(dāng)?shù)劂y行貸款額為994億元,法人戶為4795占小企業(yè)貸款總額的74%。從銀行方面來(lái)分析：新疆小企業(yè)貸款占法人類總額的51.56%，小企業(yè)的不良貸款為59.3億元，占法人類客戶不良貸款總額的33.33%，小企業(yè)不良貸款率高達(dá)52.92%。從這些數(shù)據(jù)中我們不難分析：新疆的小企業(yè)融資狀況不佳，并且小企業(yè)發(fā)展空間不大。

1.2小企業(yè)目前的融資模式

目前發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)融資主要有兩大模式：一種是以英美為代表的以證券融資為主導(dǎo)的模式。另一種是以日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家及德國(guó)為代表的以銀行貸款融資為主導(dǎo)的模式。通過(guò)對(duì)英美模式、日本的主銀行模式和德國(guó)全能銀行融資模式的比較研究，借鑒國(guó)外的做法，并考慮到我國(guó)的實(shí)際情況，我們認(rèn)為，我國(guó)企業(yè)融資模式的選擇可以分兩步走：一是近期過(guò)渡式的融資模式，即以銀行為主導(dǎo)的間接融資為主的模式，二是未來(lái)目標(biāo)融資模式，即證券融資與銀行貸款并重、市場(chǎng)約束性強(qiáng)的多元化融資模式。

任何企業(yè)融資結(jié)構(gòu)和融資方式的選擇都是在一定的市場(chǎng)環(huán)境背景下進(jìn)行的。在特定的經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)環(huán)境中，單個(gè)企業(yè)選擇的具體融資方式可能不同，但是大多數(shù)企業(yè)融資方式的選擇卻具有某種共性，即經(jīng)常以某種融資方式為主，如以銀行貸款籌資為主或以發(fā)行證券籌資為主，這就是企業(yè)融資的模式問(wèn)題。

由于發(fā)展中國(guó)家與發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)化程度不同特別是經(jīng)濟(jì)證券化程度不同，不同類型國(guó)家企業(yè)融資的模式是不同的。從發(fā)達(dá)國(guó)家的情況來(lái)看，目前發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)的融資方式主要可以分為兩大模式：一種是以英美為代表的以證券融資為主導(dǎo)的模式，證券融資約占企業(yè)外部融資的55%以上；另一種是以日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家及德國(guó)為代表的以銀行貸款融資為主導(dǎo)的模式，銀行貸款融資約占企業(yè)外部融資的80%以上①。不過(guò)盡管日韓等東亞國(guó)家與德國(guó)的企業(yè)均以銀行貸款融資為主，但東亞國(guó)家與德國(guó)在銀企關(guān)系、企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)約束等諸多方面存在著差異，我們將對(duì)第二種融資模式再進(jìn)行細(xì)分研究。為此，下面我們將對(duì)這幾種融資模式分別進(jìn)行探討，并力圖找出一些可供我國(guó)企業(yè)融資得以借鑒的經(jīng)驗(yàn)。

1英美企業(yè)以證券為主導(dǎo)的融資模式

1.1英美企業(yè)融資的一般模式及其特點(diǎn)

由于英美是典型的自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，資本市場(chǎng)非常發(fā)達(dá)，企業(yè)行為也已高度的市場(chǎng)化。因此，英美企業(yè)主要通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券和股票方式從資本市場(chǎng)上籌集長(zhǎng)期資本，證券融資成為企業(yè)外源融資的主導(dǎo)形式。由于美國(guó)企業(yè)融資模式更具有代表性，我們著重從美國(guó)企業(yè)融資的實(shí)際來(lái)進(jìn)行分析。

第一篇

1新型城鎮(zhèn)化背景下村鎮(zhèn)住宅建設(shè)的必要性

河南省第九次黨代會(huì)確立了要在加快建設(shè)中原經(jīng)濟(jì)區(qū)的基礎(chǔ)上，走出一條以新型城鎮(zhèn)化為引領(lǐng)的，不以犧牲農(nóng)業(yè)、生態(tài)和環(huán)境為代價(jià)的“三化”協(xié)調(diào)發(fā)展的路子。由此，作為三化引領(lǐng)的新型城鎮(zhèn)化成為河南省經(jīng)濟(jì)建設(shè)的重中之重，并且在種種機(jī)制的推動(dòng)下，出現(xiàn)了新型農(nóng)村社區(qū)、合村并城等就地城鎮(zhèn)化的新路子。無(wú)論是傳統(tǒng)的城鎮(zhèn)化，還是新型的就地城鎮(zhèn)化都與村鎮(zhèn)住宅建設(shè)有著密切的聯(lián)系。城鎮(zhèn)規(guī)模的擴(kuò)大離不開(kāi)村鎮(zhèn)住宅建設(shè)，城鎮(zhèn)化的快速發(fā)展也會(huì)使村鎮(zhèn)產(chǎn)生巨大的住宅建設(shè)需求。在城鎮(zhèn)化進(jìn)程不斷加快的今天，作為傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)大省的河南省的村鎮(zhèn)住宅建設(shè)十分必要。

2河南省村鎮(zhèn)住宅建設(shè)概況

為了解目前河南省村鎮(zhèn)住宅建設(shè)的情況，本文選取了農(nóng)村居民家庭人均收入、農(nóng)村居民恩格爾系數(shù)、農(nóng)戶固定資產(chǎn)投資額以及占社會(huì)總投資額的比重等幾個(gè)指標(biāo)來(lái)進(jìn)行分析。從表1可看出，河南省城鎮(zhèn)化率增長(zhǎng)較為迅速，同時(shí)農(nóng)民的人均收入也在逐步增加，但其增加速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于城鎮(zhèn)居民。雖然說(shuō)城鄉(xiāng)差距在逐步縮小，但是農(nóng)村居民的生活水平仍然在很大程度上落后于城鎮(zhèn)居民。從恩格爾系數(shù)和農(nóng)戶的固定資產(chǎn)投資額來(lái)看，農(nóng)民的絕大部分收入仍然用于家庭日常消費(fèi)，只有很少一部分甚至沒(méi)有錢可以用來(lái)進(jìn)行住宅建設(shè)等固定資產(chǎn)投資。在城市房地產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展的今天，農(nóng)村的住宅建設(shè)顯得相對(duì)冷清，農(nóng)戶投資占社會(huì)總投資的比重逐年下降，村鎮(zhèn)住宅建設(shè)投資明顯不足。另外，長(zhǎng)期以來(lái)，村鎮(zhèn)住宅多為農(nóng)戶自己建造并且用于自住，缺乏統(tǒng)一的規(guī)劃，基礎(chǔ)設(shè)施也較差，開(kāi)發(fā)難度大，并且村鎮(zhèn)土地多為集體所有土地，所建房屋按照規(guī)定只能出售給當(dāng)?shù)剞r(nóng)民，缺乏商業(yè)性，相對(duì)城市居民農(nóng)民收入低，沒(méi)有抵押物，信用差等因素使得農(nóng)村的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)利潤(rùn)小。因此，多數(shù)開(kāi)發(fā)商并不愿介入。從各個(gè)農(nóng)村的建設(shè)現(xiàn)狀，也可看出開(kāi)發(fā)商對(duì)村鎮(zhèn)房地產(chǎn)的建設(shè)相對(duì)于城市來(lái)說(shuō)熱情明顯小很多。作為村鎮(zhèn)建設(shè)主體的農(nóng)戶和開(kāi)發(fā)商由于資金和利益問(wèn)題沒(méi)有將村鎮(zhèn)住宅建設(shè)付諸行動(dòng)，造成河南省村鎮(zhèn)住宅建設(shè)情況并不理想，沒(méi)有跟上河南省經(jīng)濟(jì)發(fā)展步伐。

3河南省村鎮(zhèn)住宅金融支持現(xiàn)狀

目前發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)融資主要有兩大模式：一種是以英美為代表的以證券融資為主導(dǎo)的模式。另一種是以日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家及德國(guó)為代表的以銀行貸款融資為主導(dǎo)的模式。通過(guò)對(duì)英美模式、日本的主銀行模式和德國(guó)全能銀行融資模式的比較研究，借鑒國(guó)外的做法，并考慮到我國(guó)的實(shí)際情況，我們認(rèn)為，我國(guó)企業(yè)融資模式的選擇可以分兩步走：一是近期過(guò)渡式的融資模式，即以銀行為主導(dǎo)的間接融資為主的模式，二是未來(lái)目標(biāo)融資模式，即證券融資與銀行貸款并重、市場(chǎng)約束性強(qiáng)的多元化融資模式。任何企業(yè)融資結(jié)構(gòu)和融資方式的選擇都是在一定的市場(chǎng)環(huán)境背景下進(jìn)行的。在特定的經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)環(huán)境中，單個(gè)企業(yè)選擇的具體融資方式可能不同，但是大多數(shù)企業(yè)融資方式的選擇卻具有某種共性，即經(jīng)常以某種融資方式為主，如以銀行貸款籌資為主或以發(fā)行證券籌資為主，這就是企業(yè)融資的模式問(wèn)題。由于發(fā)展中國(guó)家與發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)化程度不同特別是經(jīng)濟(jì)證券化程度不同，不同類型國(guó)家企業(yè)融資的模式是不同的。從發(fā)達(dá)國(guó)家的情況來(lái)看，目前發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)的融資方式主要可以分為兩大模式：一種是以英美為代表的以證券融資為主導(dǎo)的模式，證券融資約占企業(yè)外部融資的55%以上；另一種是以日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家及德國(guó)為代表的以銀行貸款融資為主導(dǎo)的模式，銀行貸款融資約占企業(yè)外部融資的80%以上①。不過(guò)盡管日韓等東亞國(guó)家與德國(guó)的企業(yè)均以銀行貸款融資為主，但東亞國(guó)家與德國(guó)在銀企關(guān)系、企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)約束等諸多方面存在著差異，我們將對(duì)第二種融資模式再進(jìn)行細(xì)分研究。為此，下面我們將對(duì)這幾種融資模式分別進(jìn)行探討，并力圖找出一些可供我國(guó)企業(yè)融資得以借鑒的經(jīng)驗(yàn)。1英美企業(yè)以證券為主導(dǎo)的融資模式1.1英美企業(yè)融資的一般模式及其特點(diǎn)由于英美是典型的自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，資本市場(chǎng)非常發(fā)達(dá)，企業(yè)行為也已高度的市場(chǎng)化。因此，英美企業(yè)主要通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券和股票方式從資本市場(chǎng)上籌集長(zhǎng)期資本，證券融資成為企業(yè)外源融資的主導(dǎo)形式。由于美國(guó)企業(yè)融資模式更具有代表性，我們著重從美國(guó)企業(yè)融資的實(shí)際來(lái)進(jìn)行分析。應(yīng)該說(shuō)，經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的演進(jìn)和發(fā)展，美國(guó)的金融市場(chǎng)體系已經(jīng)相當(dāng)成熟和完善，企業(yè)制度也已非常完善，企業(yè)行為也非常的理性化。一般地，美國(guó)企業(yè)融資方式的選擇遵循的是所謂的“啄食順序理論”②（ThePeckingorderTheory），即企業(yè)融資一般會(huì)遵循內(nèi)源融資＞債務(wù)融資＞股權(quán)融資的先后順序，換言之，企業(yè)先依靠?jī)?nèi)部融資（留利和折舊），然后再求助于外部融資，而在外部融資中，企業(yè)一般優(yōu)先選擇發(fā)行債券融資，資金不足時(shí)再發(fā)行股票融資。這一融資順序的選擇反映在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中是內(nèi)部融資占最重要地位，其次是銀行貸款和債券融資，最后是發(fā)行新股籌資。美國(guó)企業(yè)注重證券融資的特點(diǎn)可以從其歷史的縱向比較中反映出來(lái)。其一，美國(guó)企業(yè)內(nèi)源融資比重高。例如，從1979年至1992年，美國(guó)企業(yè)內(nèi)源融資占資金來(lái)源總額的比重，一直在65%以上，最高的1992年甚至達(dá)到97%，平均為71%；其二，美國(guó)企業(yè)在外源融資中優(yōu)先選擇債務(wù)融資，而股權(quán)融資則相對(duì)受到冷落，例如，整個(gè)80年代美國(guó)企業(yè)新股寥寥無(wú)幾，多數(shù)年份新股發(fā)行為負(fù)值，這意味著許多企業(yè)通過(guò)舉債來(lái)回購(gòu)股票，從側(cè)面反映了美國(guó)企業(yè)注重債務(wù)融資而相對(duì)忽視股權(quán)融資。表1美國(guó)企業(yè)1979—1992年融資結(jié)構(gòu)比較（%）年份資金來(lái)源內(nèi)源融資外源融資新增債務(wù)融資新增股權(quán)融資19797918319806531419816637-319828018219837420619847145-1619858336-1919867741-1819877937-1619888046-2619897945-2419907736-13199197-1419928695資料來(lái)源：方曉霞，《中國(guó)企業(yè)融資：制度變遷與行為分析》第86頁(yè)，北京大學(xué)出版社1999.4。再?gòu)拿绹?guó)與其他發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)資金來(lái)源結(jié)構(gòu)的橫向?qū)Ρ戎幸部梢园l(fā)現(xiàn)證券融資在美國(guó)企業(yè)資金來(lái)源中的份量。表2美、日、德三國(guó)企業(yè)資金來(lái)源結(jié)構(gòu)對(duì)比（占融資總額的%）國(guó)別美國(guó)日本德國(guó)內(nèi)源資金753462外源資金256626得自金融市場(chǎng)1373得自金融機(jī)構(gòu)125923其他0012外源資金合計(jì)256638注：美國(guó)為1944—1990年的平均數(shù)，日本和德國(guó)為1970—1985年的平均數(shù)。資料來(lái)源：李揚(yáng)，“我國(guó)資本市場(chǎng)的若干問(wèn)題探討”，載《中國(guó)證券報(bào)》1997.12.15。從美、日、德三國(guó)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)對(duì)比表中可以看出，美國(guó)企業(yè)的資金來(lái)源主要為內(nèi)源融資，在其外源融資中，證券融資占了相當(dāng)?shù)谋戎?，這與美國(guó)證券市場(chǎng)極為發(fā)達(dá)有著相關(guān)的原因；德國(guó)企業(yè)的內(nèi)源融資比重較高，這與美國(guó)企業(yè)類似，但在其外源融資結(jié)構(gòu)中，德國(guó)企業(yè)外部資金來(lái)源主要為銀行貸款；日本企業(yè)外源融資的比重高達(dá)66%，而在其外源融資中，主要是來(lái)自銀行的貸款，其證券融資的比重只有7%，銀行貸款在企業(yè)總資金來(lái)源中占到了59%的份額?？梢?jiàn)，從外部資金來(lái)源來(lái)看，美國(guó)企業(yè)主要依靠證券融資，銀行等金融機(jī)構(gòu)貸款也占了不小的比重，而日本和德國(guó)的企業(yè)外部資金來(lái)源主要為銀行貸款。1.2美國(guó)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)從企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)看，美國(guó)企業(yè)的持股主體經(jīng)歷了由個(gè)人股東完全持股到個(gè)人股東與法人股東共同持股的歷史演進(jìn)。這是因?yàn)椋绹?guó)經(jīng)濟(jì)的主體是私有經(jīng)濟(jì)，這種經(jīng)濟(jì)是以個(gè)人產(chǎn)權(quán)制度為基礎(chǔ)的，所以在美國(guó)自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的早期，美國(guó)的企業(yè)幾乎全部是由個(gè)人股東持股的，但近二十年來(lái)，美國(guó)機(jī)構(gòu)持股得到快速發(fā)展，目前在總量上約占美國(guó)全部上市公司股本的50%，其總資產(chǎn)已由1950年的1070億美元增加到1990年的5.8萬(wàn)億美元③，主要的機(jī)構(gòu)投資者是共同基金、保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金和捐贈(zèng)基金等。這些機(jī)構(gòu)投資者把眾多、分散的小額投資者的資金集中起來(lái)，進(jìn)行分散風(fēng)險(xiǎn)的組合投資，應(yīng)該說(shuō)，機(jī)構(gòu)投資者的快速發(fā)展，為美國(guó)個(gè)人投資于企業(yè)開(kāi)辟了交易成本更低、風(fēng)險(xiǎn)更小的中介機(jī)制。盡管美國(guó)機(jī)構(gòu)投資者快速發(fā)展，但由于這些機(jī)構(gòu)都是實(shí)行分散投資，機(jī)構(gòu)投資者投資于單個(gè)企業(yè)特別是大企業(yè)的比重并不高，因而使得美國(guó)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)高度分散，許多企業(yè)往往有成千上萬(wàn)個(gè)

股東，而且最大股東持有的股份多在5%以下。高度分散化的企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)美國(guó)企業(yè)融資體制的形成及其運(yùn)行產(chǎn)生了獨(dú)特的影響。其一，明確清晰的資本所有權(quán)關(guān)系是實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代公司資本有效配置的基礎(chǔ)，因?yàn)椴还芷髽I(yè)是以個(gè)人持股為主還是以機(jī)構(gòu)持股為主，企業(yè)的終極所有權(quán)或所有者始終是清晰可見(jiàn)的，所有者均有明確的產(chǎn)權(quán)份額以及追求相應(yīng)權(quán)益的權(quán)利與承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)的責(zé)任；其二，高度分散化的個(gè)人產(chǎn)權(quán)制度是現(xiàn)代企業(yè)賴以生存和資本市場(chǎng)得以維持和發(fā)展的潤(rùn)滑劑，因?yàn)楦叨确稚⒒墓蓹?quán)結(jié)構(gòu)意味著作為企業(yè)所有權(quán)的供給者和需求者都很多，當(dāng)股票的買賣者數(shù)量越多，股票的交投就越活躍，股票的轉(zhuǎn)讓就越容易，股市的規(guī)模發(fā)展就越快，企業(yè)通過(guò)資本市場(chǎng)投融資就越便捷④。這種股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)美國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的影響是，投資者作為所有者（委托方）難以真正對(duì)企業(yè)經(jīng)理人員（人）起到監(jiān)督作用。這是因?yàn)?，一方面，占有股?quán)微不足道的小股東有“搭便車”（freeriding）的傾向，他們既不關(guān)心、也無(wú)力左右企業(yè)經(jīng)理人員的工作；另一方面，由于機(jī)構(gòu)投資者并不是真正的所有者，而只是機(jī)構(gòu)性的人，基金的受益人運(yùn)作基金，他們是“被動(dòng)的投資者”(passiveinvestor)，主要關(guān)心企業(yè)能付給他們多少的紅利，而不是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的好壞和投資項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)情況，當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)現(xiàn)所持股票收益率下降時(shí)，就會(huì)立即拋出所持股票套現(xiàn)退出，而根本無(wú)意介入改組企業(yè)經(jīng)理人員。因此，由于美國(guó)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的高度分散，企業(yè)所有者無(wú)力、也不愿意采用投票選擇的方式約束或改組企業(yè)的經(jīng)理人員，換言之，通過(guò)“用手投票”機(jī)制來(lái)約束經(jīng)理人員，借以改善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的作用是很小的，對(duì)企業(yè)經(jīng)理人員的約束主要來(lái)自于市場(chǎng)的力量和作用。市場(chǎng)力量的作用包括股票市場(chǎng)、商品市場(chǎng)、經(jīng)理人市場(chǎng)等多種形式。這些市場(chǎng)機(jī)制都能對(duì)企業(yè)經(jīng)理人員施加影響，使其目標(biāo)行為有利于所有者。這些市場(chǎng)力量中，數(shù)股票市場(chǎng)對(duì)經(jīng)理人員的約束作用最強(qiáng)，也最直接。股票市場(chǎng)對(duì)經(jīng)理人員的約束主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面，一是“用腳投票”機(jī)制對(duì)經(jīng)理人員的約束。由于美國(guó)股票市場(chǎng)非常發(fā)達(dá)，股票交易成本較低，當(dāng)企業(yè)股東對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況不滿意或?qū)ΜF(xiàn)任管理層不信任時(shí)，就可以在股票市場(chǎng)上拋售所持的股票，股東在股票市場(chǎng)上大量拋售股票的結(jié)果，使得該企業(yè)股票價(jià)格下跌，而股價(jià)的大幅下跌往往會(huì)使企業(yè)面臨一系列困難和危機(jī)，如企業(yè)形象不佳、產(chǎn)品銷售受阻、市場(chǎng)份額下降、銀行減少或停止貸款甚至提前收貸，財(cái)務(wù)狀況惡化。這一系列的連鎖反應(yīng)往往最終導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)倒閉等，通常，當(dāng)企業(yè)股價(jià)大幅下跌時(shí)，董事會(huì)便會(huì)認(rèn)為經(jīng)理表現(xiàn)不佳，從而很可能直接將其撤換，這就是“用腳投票”對(duì)企業(yè)經(jīng)理人的約束機(jī)制。二是兼并接管機(jī)制對(duì)企業(yè)經(jīng)理人的約束。在企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況不佳、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑時(shí)，其股票價(jià)格將會(huì)隨之下跌，當(dāng)股票下跌到遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值以下時(shí)，由于股票價(jià)格較低，其多數(shù)股權(quán)極易被其他戰(zhàn)略投資者收購(gòu)，然后這些收購(gòu)者憑借所掌握的股權(quán)，提議召開(kāi)新的股東大會(huì)并接管了公司，將原來(lái)的經(jīng)理層撤換，這就是兼并接管機(jī)制對(duì)企業(yè)經(jīng)理人的約束，即企業(yè)經(jīng)理人時(shí)時(shí)存在著被“惡意收購(gòu)”的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)經(jīng)理人為了避免企業(yè)被接管以致于使自己失業(yè)，就會(huì)盡力經(jīng)營(yíng)好企業(yè)，使企業(yè)保持良好的業(yè)績(jī)，這樣就可以使企業(yè)股票價(jià)格保持在較高的水平而不易被收購(gòu)。值得一提的是，美國(guó)企業(yè)兼并接管市場(chǎng)是美國(guó)企業(yè)治理的基本約束機(jī)制，尤其是80年代興起的杠桿收購(gòu)方式，使得美國(guó)企業(yè)出現(xiàn)惡意收購(gòu)的狂潮，據(jù)統(tǒng)計(jì)，在接管活動(dòng)達(dá)到高峰的1988年，美國(guó)企業(yè)接管交易的總價(jià)值達(dá)到3411億元，為當(dāng)年世界收購(gòu)總額的70%以上⑤。1.3法律對(duì)金融機(jī)構(gòu)持有企業(yè)股份的限制從法規(guī)和監(jiān)管的角度來(lái)看，美國(guó)的法律一般禁止金融機(jī)構(gòu)持有企業(yè)的股份。對(duì)于銀行而言，1933年的格拉斯—斯廷格爾法幾乎完全禁止銀行擁有公司股份，例如，該法案不允許銀行擁有任何一個(gè)單個(gè)公司5%以上的股份，就是持有少數(shù)的股份也不得參與股利分配，銀行信托部門雖然可以代客戶（受益人）持有股份，但是不能把其受托資金的10%以上投資于任意單個(gè)公司，并且有其它的法律鼓勵(lì)信托機(jī)構(gòu)持股進(jìn)一步分散；除銀行以外，其他金融機(jī)構(gòu)在公司股份方面的投資也受到法律的限制，例如，紐約州保險(xiǎn)法規(guī)定，任一人壽保險(xiǎn)公司可以投資于其它公司股份的資產(chǎn)不得超過(guò)本公司總資產(chǎn)的20%，并且投資于單個(gè)公司的股份資產(chǎn)不得超過(guò)本公司資產(chǎn)的2%⑥；此外美國(guó)法律也限制非金融企業(yè)持有其它企業(yè)的股份。2日本及東亞國(guó)家企業(yè)以銀行貸款為主導(dǎo)的融資模式2.1日本企業(yè)融資的一般模式與特點(diǎn)相對(duì)于英美等國(guó)家以證券融資為主導(dǎo)的外源融資模式，日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家的外部資金來(lái)源主要是從銀行獲取貸款。在這種融資模式中，以日本的主銀行融資模式最為典型和突出。據(jù)青木昌彥的研究，日本的主銀行制度包括三個(gè)相互補(bǔ)充的部分⑦：（1）銀行與企業(yè)建立關(guān)系型契約；（2）銀行之間形成相互委托監(jiān)管的特殊關(guān)系；（3）監(jiān)管當(dāng)局采取一整套特別的監(jiān)管手段，如市場(chǎng)準(zhǔn)入管制、“金融約束”、存款擔(dān)保及對(duì)市場(chǎng)融資的限制等。以主銀行為首的信用貸款幾乎成為日本企業(yè)唯一的外源融資渠道。日本主銀行融資模式是在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期形成的，戰(zhàn)后，日本所需的重建資金主要來(lái)自銀行，隨著經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，所需資金越來(lái)越多，來(lái)自銀行資金的比例不斷增長(zhǎng)，相對(duì)應(yīng)的是股權(quán)融資迅速減少，企業(yè)對(duì)銀行貸款的依存度不斷提高。1957年到1974年間，在日本企業(yè)的資金構(gòu)成中，內(nèi)源融資（折舊和利潤(rùn)留成）所占的比重僅為25.6%—37.7%，企業(yè)資金來(lái)源主要依賴于外源融資；在外源融資中，銀行貸款所占的比例很高，一直在40%左右，而股票和債券融資所占的比重則從1957年—1959年的18.5%下降到1970年—1974年的8.3%⑧，呈下降趨勢(shì)。正是在這種企業(yè)自我積累能力低，而證券市場(chǎng)又不發(fā)達(dá)的情況下，日本企業(yè)形成了以銀行貸款為主的融資模式。而且日本銀行與企業(yè)的這種關(guān)系是比較穩(wěn)定的，一旦結(jié)合就很難變動(dòng)，這樣，就逐漸地形成了主銀行體制這種獨(dú)特的融資模式。主銀行體制融合了銀行與企業(yè)、企業(yè)與企業(yè)，以及銀行與監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的相互關(guān)系。在日本，幾乎每一個(gè)企業(yè)都與某個(gè)銀行保持著密

切的關(guān)系，這種關(guān)系常常被稱為系列（Keiretsu）⑨融資，包括長(zhǎng)、短期貸款，但也涉及債券發(fā)行支持、股權(quán)投資、支付結(jié)算以及各種不同信息和管理方面的服務(wù)等。值得注意的是，到70年代中后期，隨著日本經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的終結(jié)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的轉(zhuǎn)變和日本股票市場(chǎng)的發(fā)展，日本企業(yè)逐漸增加證券融資的比重，但以銀行貸款為主導(dǎo)的融資格局并未改變。2.2企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)及治理結(jié)構(gòu)從企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)看，與英美國(guó)家企業(yè)不同的是，日本的企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度主要是以法人為基礎(chǔ)的，即日本企業(yè)法人持股占有絕對(duì)的比重，據(jù)統(tǒng)計(jì)，1989年日本個(gè)人股東持有的股票只占22.6%，如果按股票時(shí)價(jià)金額計(jì)算只占20.5%⑩，而70%以上的股份是由各種法人機(jī)構(gòu)即銀行、保險(xiǎn)公司和大企業(yè)所持有。與英美等國(guó)企業(yè)之間單向持股不同，日本的企業(yè)之間往往相互持股，若干相互持股的公司形成了一個(gè)較為密切的關(guān)系網(wǎng)，相互支持、相互依賴，形成了所謂的“企業(yè)集團(tuán)”。產(chǎn)生這種持股結(jié)構(gòu)可能有幾個(gè)原因，其一可能是與日本1945年以前的財(cái)閥傳統(tǒng)相關(guān)，其二是日本法律與英美等國(guó)的法律不同，對(duì)企業(yè)之間的相互持股幾乎沒(méi)有限制，其三同日本的東方社會(huì)結(jié)構(gòu)和文化特征有一定關(guān)聯(lián)，這種東方文化體現(xiàn)在企業(yè)控制機(jī)制方面，就是日本企業(yè)之間的兼并接管活動(dòng)很少發(fā)生。從企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)來(lái)看，由于企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的原因，日本企業(yè)之間的接管交易很少發(fā)生，類似于英美企業(yè)之間的惡性收購(gòu)活動(dòng)就更少了，因此，日本企業(yè)對(duì)經(jīng)理人員的激勵(lì)與監(jiān)督主要不是來(lái)自于股票市場(chǎng)，而是來(lái)自于銀行體系。由于以主銀行為首的銀行貸款幾乎成為日本企業(yè)資金來(lái)源的唯一渠道，且銀行往往與企業(yè)之間相互持股，主銀行就牽頭對(duì)企業(yè)實(shí)施相互控制。如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況良好，支付正常，則主要由各有關(guān)企業(yè)依相關(guān)持股關(guān)系進(jìn)行，基本上是被動(dòng)的監(jiān)督；而一旦企業(yè)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)異常，財(cái)務(wù)危機(jī)顯現(xiàn)出來(lái)，整個(gè)治理結(jié)構(gòu)馬上就轉(zhuǎn)入由主銀行牽頭的積極干預(yù)狀態(tài)。一般地，如果某個(gè)企業(yè)不能對(duì)其某一債權(quán)人履行清償義務(wù)，債權(quán)人就會(huì)將所擁有的債權(quán)轉(zhuǎn)讓給銀行，由銀行決定采用何種干預(yù)方式。當(dāng)然，主銀行體制與相關(guān)公司是一種動(dòng)態(tài)的監(jiān)督關(guān)系，對(duì)于經(jīng)營(yíng)狀況較好的企業(yè)，相機(jī)控制幾乎毫無(wú)作用，但對(duì)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的企業(yè)，控制權(quán)常常會(huì)落入主銀行手中。需要指出的是，進(jìn)入80年代以后，主銀行的重要性已大大下降。2.3法規(guī)對(duì)銀行持股的限制和對(duì)非銀行金融的約束與英美國(guó)家不同的是，日本對(duì)金融機(jī)構(gòu)持有其它企業(yè)股份管制較少，反壟斷法可能是其唯一的約束。一般地，日本并不禁止商業(yè)銀行持有公司股份，盡管這些銀行受到反壟斷監(jiān)管，直到1987年，單個(gè)銀行持有單個(gè)公司的股份才被限制到10%（后來(lái)為5%）。同樣，保險(xiǎn)公司持有單個(gè)公司的股份被約束在不超過(guò)10%。并且，日本對(duì)反壟斷法的執(zhí)行并不象美國(guó)那樣的嚴(yán)厲。但是，與英美等市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)高度自由化的國(guó)家不同，日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家存在著嚴(yán)重的“金融抑制”。這突出表現(xiàn)在兩個(gè)方面，其一，日本政府對(duì)非銀行金融采取了嚴(yán)格壓制的政策，日本直到80年代中期，法律和管制環(huán)境一直限制企業(yè)從銀行以外的金融源融資，例如，直到80年代初期，日本企業(yè)仍然難以直接從外部金融市場(chǎng)籌資，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)只對(duì)少數(shù)政府擁有的公司或電力等公用事業(yè)開(kāi)放，1987年以前，日本完全禁止企業(yè)發(fā)行商業(yè)票據(jù)，直到1987年政府才允許企業(yè)發(fā)行商業(yè)票據(jù)，對(duì)股票的交易雖然沒(méi)有直接的限制，但對(duì)股票交易課以重稅的情況一直延續(xù)到1988年；其二是政府的利率管制。在80年代中期以前，日本政府一直實(shí)行嚴(yán)厲的利率管制政策，政府以官定利率的形式人為地壓低存貸款利率。通過(guò)保持低儲(chǔ)蓄利率，銀行可以以低市場(chǎng)利率貸出資金并仍然獲利，這樣就可以使非銀行金融逐漸喪失競(jìng)爭(zhēng)力。韓國(guó)的企業(yè)融資是以銀行等金融機(jī)構(gòu)為主并輔助以政策性金融的融資模式，具體不再細(xì)述。3德國(guó)企業(yè)的全能銀行融資模式3.1融資的一般模式與特點(diǎn)德國(guó)企業(yè)的融資模式基本上與日本相同，都是以銀行貸款融資為主，不過(guò)，德國(guó)實(shí)行的是一種全能銀行融資體制。顧名思義，德國(guó)的全能銀行是“全能的”，可以自主地從事從商業(yè)銀行到投資銀行的廣泛業(yè)務(wù)，也就是說(shuō)，銀行既可以從事吸收存款、發(fā)放貸款的業(yè)務(wù)，也可以直接進(jìn)行證券投資；并且，全能銀行可以持有任何非金融企業(yè)任何數(shù)量的股票。與英美等國(guó)的融資模式相比，德國(guó)企業(yè)制度體現(xiàn)的是其社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)精神。由于德國(guó)企業(yè)許多都是由家族企業(yè)轉(zhuǎn)化而來(lái)的，許多家族思想對(duì)企業(yè)的影響一直很大。一個(gè)顯著的影響就是德國(guó)企業(yè)普遍推崇追求長(zhǎng)期價(jià)值，由此產(chǎn)生的融資方式主要依靠自身積累再投資和銀行貸款。與日本相似，德國(guó)的證券市場(chǎng)不夠發(fā)達(dá)，規(guī)模較小，可以說(shuō)是西方資本主義國(guó)家中相對(duì)最小的，例如11，1990年末整個(gè)德國(guó)市場(chǎng)資本化總額只有5610億馬克，而同期美國(guó)紐約交易所為3萬(wàn)億美元；1988年，德國(guó)的股票交易量為84.5萬(wàn)股，而紐約證券交易所1989年的交易量為4100.7萬(wàn)股。從上市企業(yè)來(lái)看，德國(guó)的上市公司數(shù)量也較少，如1990年底上市公司不到德國(guó)股份公司總數(shù)的四分之一；從個(gè)人投資者來(lái)看，德國(guó)持有股票的家庭只有7%，而美國(guó)則高達(dá)30%以上。1989年，德國(guó)家庭的儲(chǔ)蓄率為12.2%，而美國(guó)為5.6%，這反映了德美兩國(guó)企業(yè)資金來(lái)源的差異。3.2企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)及治理結(jié)構(gòu)從企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)看，由于個(gè)人對(duì)企業(yè)的直接投資甚少，德國(guó)企業(yè)的持股結(jié)構(gòu)多為法人持股，這與日本企業(yè)相類似。德國(guó)企業(yè)的所有權(quán)集中度很高，持股者主要為銀行、創(chuàng)業(yè)家族、基金會(huì)、其他公司和政府等。雖然德國(guó)銀行一般并不是企業(yè)的第一大股東，它持有的股份只占德國(guó)國(guó)內(nèi)所有上市公司股份的9%，但是，銀行除直接持有公司股票外，還能代表其所托管的許多個(gè)人股份參加每年召開(kāi)的股東大會(huì)行使投票權(quán)，例如12，在1988年末，德國(guó)銀行中儲(chǔ)存的客戶的股票就達(dá)到4115億馬克，約占國(guó)內(nèi)股市總值的40%，再加上銀行自己持有的股票，銀行直接管理的股票就占到德國(guó)上市公司股票的50%，并且，一些全能大銀行常常從債權(quán)人開(kāi)始發(fā)展成為企業(yè)的大股東。這樣，銀行在許多公司監(jiān)事會(huì)中占有席位，并直接影響著管理層，因此，德國(guó)的全能銀行對(duì)企業(yè)具有很大的有效投票權(quán)利，德國(guó)銀行已成為企業(yè)治理結(jié)構(gòu)中一

個(gè)非常重要的力量，對(duì)企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)產(chǎn)生著重要的影響。3.3法規(guī)對(duì)銀行持股的限制和對(duì)非銀行金融的約束德國(guó)對(duì)于銀行與企業(yè)之間的持股沒(méi)有嚴(yán)格的法律限制，如前文所說(shuō)，德國(guó)實(shí)行全能銀行制度，全能銀行實(shí)質(zhì)是一種壟斷銀行制度，銀行既可以從事存貸款等一般的商業(yè)銀行業(yè)務(wù)，又可以從事證券投資等投資銀行業(yè)務(wù)，還可以從事信托業(yè)務(wù)等，并且，銀行可以持有任何比例的公司股份，僅有許多謹(jǐn)慎的法規(guī)來(lái)限制銀行對(duì)企業(yè)的持股，但是這些謹(jǐn)慎性的法規(guī)約束力并不太強(qiáng)，在持股的集中度方面幾乎沒(méi)有什么限制。但是，德國(guó)政府對(duì)非銀行金融也采取了嚴(yán)格壓制的政策，這一點(diǎn)也與日本相類似。一直到90年代以前，德國(guó)的非銀行金融都受到政府的約束。德國(guó)政府對(duì)非銀行金融的約束主要通過(guò)兩個(gè)手段，一是嚴(yán)格而煩瑣的發(fā)行審批制度，二是對(duì)證券交易課以重稅。當(dāng)局一般要求企業(yè)發(fā)行申請(qǐng)必須得到德國(guó)經(jīng)濟(jì)部的批準(zhǔn)，這樣，企業(yè)往往不能在所選擇的最佳時(shí)間發(fā)行證券，及時(shí)得到所需的資本，因此，相對(duì)于銀行貸款融資而言，發(fā)行債券的實(shí)際成本較高，并且，證券交易稅還會(huì)給二級(jí)市場(chǎng)加上沉重的負(fù)擔(dān)，由于這兩個(gè)因素，德國(guó)企業(yè)發(fā)行商業(yè)票據(jù)和長(zhǎng)期債券長(zhǎng)期受到阻礙，股票的發(fā)行和交易同樣受到各種稅賦的制約，結(jié)果是，客觀上使得發(fā)行股票和發(fā)行債券作為一種外部融資形式與銀行貸款相比缺乏競(jìng)爭(zhēng)力。4國(guó)外模式的比較和借鑒：我國(guó)企業(yè)融資模式的現(xiàn)實(shí)選擇從上面的分析可以看出，由于社會(huì)歷史文化和制度特別是企業(yè)制度等社會(huì)環(huán)境的不同，不同國(guó)家企業(yè)的融資模式是不一樣的。從發(fā)達(dá)國(guó)家的實(shí)際情況來(lái)看，主要有兩種比較具有代表性的融資模式：一種是以英美等國(guó)家為代表的以證券市場(chǎng)為主導(dǎo)的融資模式，也就是青木昌彥所說(shuō)的保持距離型（armslengthfinancing）的融資制度13，在這種融資模式下，企業(yè)所需要的外源資金，主要通過(guò)在證券市場(chǎng)上發(fā)行證券來(lái)籌集，銀行則處于一個(gè)相對(duì)次要的地位，銀行與企業(yè)之間的關(guān)系并不是十分密切，因此，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的約束主要不是來(lái)自銀行而是來(lái)自發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)，確切地說(shuō)，是來(lái)自證券市場(chǎng)中的兼并與接管機(jī)制和“用腳投票”機(jī)制；另一種是以日、德等國(guó)家為代表的銀行導(dǎo)向型的融資模式，在日本和德國(guó)分別稱為“主銀行制度”和“全能銀行”融資制度，也就是青木昌彥所說(shuō)的關(guān)系型融資(relationalfinancing)制度14，在這種融資模式中，銀行與企業(yè)關(guān)系密切，一家企業(yè)一般都與自己的主辦銀行有著長(zhǎng)期穩(wěn)定的借貸關(guān)系，主銀行幾乎“包辦了”這家企業(yè)所有的融資需求，但是，銀行對(duì)于企業(yè)的監(jiān)督與控制也是非常有效的，特別是在企業(yè)財(cái)務(wù)狀況不佳時(shí)更是如此。值得注意的是，許多國(guó)家的融資模式都是這兩種模式中的一種或改良，例如，東亞國(guó)家的融資模式就類似于日本和德國(guó)的以銀行為主導(dǎo)的融資模式，這包括亞洲許多新興工業(yè)化國(guó)家如韓國(guó)和泰國(guó)等，而中國(guó)的融資模式也有類似的性質(zhì)，因?yàn)橹袊?guó)曾模仿日本要求國(guó)有企業(yè)建立主辦銀行制度的變革。但這兩種融資模式究竟哪一種更優(yōu)一直是人們爭(zhēng)論的焦點(diǎn)，應(yīng)該說(shuō)，這兩種融資模式都有自己的優(yōu)勢(shì)，因?yàn)樗鼈兌即龠M(jìn)了相關(guān)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，只是所適用的環(huán)境不同而已。以證券為主導(dǎo)的融資模式要求有發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)、明晰的私有產(chǎn)權(quán)制度和完備的法律法規(guī)與之配套；而以銀行為主導(dǎo)的融資模式則適應(yīng)于龐大的銀行體系以及政府對(duì)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的較強(qiáng)干預(yù)。從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的角度出發(fā)，銀行導(dǎo)向型的融資模式有助于形成技術(shù)與資本密集型的大型企業(yè)集團(tuán)使其成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和崛起的支柱，可以為政府實(shí)施“趕超型”的經(jīng)濟(jì)政策提供一個(gè)載體，有力地推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)快速地增長(zhǎng)，如日本和韓國(guó)等國(guó)家均在戰(zhàn)后較短的時(shí)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和持續(xù)增長(zhǎng)；而相比而言，英美的證券融資為主導(dǎo)的融資模式難以形成長(zhǎng)期而又穩(wěn)定的銀企關(guān)系，在一定程度上削弱了政府對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的推動(dòng)作用，但是，從經(jīng)濟(jì)與金融穩(wěn)定的角度來(lái)看，日德以銀行為主導(dǎo)的融資模式由于銀行與企業(yè)之間的相互持股而排斥了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，容易掩蓋財(cái)務(wù)危機(jī)與各種矛盾，會(huì)導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)的積聚和爆發(fā)，而以證券為主的融資模式能夠有效地發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制和法律監(jiān)管的作用，證券市場(chǎng)又易于分散、釋放和化解金融風(fēng)險(xiǎn)，可以避免金融危機(jī)的發(fā)生，不會(huì)引起整個(gè)經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域的動(dòng)蕩。例如，90年代日本的泡沫經(jīng)濟(jì)也暴露了企業(yè)過(guò)分依賴銀行，政府通過(guò)大銀行保護(hù)大企業(yè)，形成所謂保護(hù)艦隊(duì)的后果，可以說(shuō)，透明度低、制約力差和不良貸款加劇了經(jīng)濟(jì)泡沫和日本銀行業(yè)的危機(jī)。從我國(guó)過(guò)去的實(shí)踐來(lái)看，實(shí)際上我國(guó)一直實(shí)行以間接融資為主的融資模式15，八十年代初，在制定金融體制改革方案時(shí)，我國(guó)金融管理層學(xué)習(xí)和研究了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，一種是歐美強(qiáng)化資本市場(chǎng)和直接融資的作用，另一種是日本強(qiáng)化銀行和間接融資的作用。政府從當(dāng)時(shí)的實(shí)際情況出發(fā)，更多地借鑒了日本的模式，注重銀行貸款融資的作用，忽視并限制直接融資和資本市場(chǎng)的作用。我國(guó)以銀行貸款為核心的間接融資，在集中資金支持經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的時(shí)期是非常有效的，對(duì)我國(guó)實(shí)施“趕超”戰(zhàn)略起到了重要作用，它極大地推進(jìn)了我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革和連續(xù)20年的經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，這主要表現(xiàn)在：（1）政府可以通過(guò)銀行集中大量資金，投入重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)和重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)，在增量方面進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)節(jié)；（2）銀行貸款彌補(bǔ)了政府無(wú)力撥補(bǔ)國(guó)有企業(yè)資本金的不足；（3）政府通過(guò)控制貸款和貨幣發(fā)行，結(jié)合財(cái)政政策，對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀調(diào)控，速度快、效果明顯16。但是，中國(guó)經(jīng)過(guò)20多年的經(jīng)濟(jì)改革，單一的銀行貸款式間接融資的弊端已充分暴露出來(lái)，這表現(xiàn)為，首先，透明度低，按照政府意圖貸款，按照國(guó)有企業(yè)的需要貸款，政策性強(qiáng)，效益差，不良貸款有增無(wú)減；其次，約束力弱，由于透明度低，再加上國(guó)有企業(yè)對(duì)國(guó)有銀行的“大鍋飯”關(guān)系，貸款的制約力差，人情關(guān)系在起作用，有的借款企業(yè)即使有錢也不想還貸，成了典型的關(guān)系型融資；最后，震動(dòng)力大。政府通過(guò)變動(dòng)貸款規(guī)模調(diào)控經(jīng)濟(jì)，速度快，一個(gè)命令下達(dá)后，全國(guó)立即可以收緊貸款或放松貸款，但往往“一刀切”，缺乏彈性，效益好的企業(yè)首先受到影響，效益差的企業(yè)已經(jīng)占用了貸款，也歸還不了，而且，不能通過(guò)市場(chǎng)隨時(shí)進(jìn)行微調(diào)，只能是到了問(wèn)題嚴(yán)重時(shí)才發(fā)現(xiàn)，不得

不從上到下用行政手段調(diào)控，對(duì)經(jīng)濟(jì)震動(dòng)大，損失也大。由于我國(guó)還是一個(gè)處于市場(chǎng)化改革初期的發(fā)展中國(guó)家，還處于社會(huì)主義初級(jí)階段，我國(guó)人均國(guó)民收入很低，證券市場(chǎng)也不太發(fā)達(dá)，經(jīng)濟(jì)證券化的水平還不高，并且，我國(guó)政府實(shí)行的是一種漸進(jìn)式推進(jìn)的經(jīng)濟(jì)改革。因此，借鑒國(guó)外的做法，并考慮到我國(guó)的實(shí)際情況，我國(guó)企業(yè)的融資模式的選擇可以分兩步走：一是近期過(guò)渡式的融資模式，二是未來(lái)目標(biāo)融資模式。作為近期過(guò)渡模式，可以采取以“間接融資為主，直接融資為輔”的融資格局，即日德以銀行為主導(dǎo)的融資模式，但是并不是照辦日本和德國(guó)的做法，而要根據(jù)中國(guó)的實(shí)際情況，進(jìn)行制度創(chuàng)新，要構(gòu)建市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的微觀經(jīng)濟(jì)主體，實(shí)施國(guó)有銀行商業(yè)化、股份化和國(guó)有企業(yè)的公司化改造，大力發(fā)展非銀行金融機(jī)構(gòu)和民營(yíng)金融機(jī)構(gòu)，進(jìn)一步規(guī)范和發(fā)展證券市場(chǎng)，努力提高證券融資的比重，同時(shí)，還要吸取東亞金融危機(jī)中日本和韓國(guó)的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，防止政府通過(guò)銀行對(duì)企業(yè)的過(guò)度保護(hù)和政府對(duì)銀行行為的過(guò)度干預(yù)。在此基礎(chǔ)上，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的完善和成熟，我國(guó)企業(yè)的融資模式將逐步過(guò)渡到未來(lái)的目標(biāo)模式。未來(lái)的過(guò)渡模式應(yīng)是自行發(fā)展、平行定位的多元化融資模式，即證券融資與銀行貸款并重、市場(chǎng)約束性強(qiáng)的融資模式。注釋：①⑧參見(jiàn)小寧，“經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)融資模式及啟示”，載《國(guó)有資產(chǎn)管理》1999②參見(jiàn)張維迎，“公司融資結(jié)構(gòu)的理論契約：一個(gè)綜述”，載《改革》1995.4③④⑤⑥⑨⑩1112鄭文平、羅中偉，“美日德企業(yè)金融體制比較及其借鑒”，《中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)》1997.4⑦1314見(jiàn)青木昌彥，丁克，“關(guān)系型融資制度及其在競(jìng)爭(zhēng)中的可行性”，載《經(jīng)濟(jì)社會(huì)體制比較》1997.615實(shí)際上，間接融資內(nèi)涵遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于銀行貸款，銀行貸款只是間接融資的一種方式。但在我國(guó)，銀行貸款一直是我國(guó)企業(yè)融資最主要的方式，有時(shí)甚至是唯一方式，理論界也常常將我國(guó)企業(yè)的間接融資視為銀行貸款。因此，我們用間接融資來(lái)代替銀行貸款來(lái)說(shuō)明我國(guó)的企業(yè)融資并不影響我們的分析結(jié)論。16見(jiàn)劉鴻儒、李志玲，“中國(guó)融資體制的變革及股票市場(chǎng)的定位”載《金融研究》1999.8參考文獻(xiàn)1.李揚(yáng)，“我國(guó)資本市場(chǎng)的若干問(wèn)題探討”，載《中國(guó)證券報(bào)》1997.12.15日2.方曉霞，《中國(guó)企業(yè)融資：制度變遷與行為分析》，北京大學(xué)出版社1999.43.鄭文平、羅中偉，“美日德企業(yè)金融體制比較及其借鑒”，《中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)》1997.44.小寧，“經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)融資模式及啟示”，載《國(guó)有資產(chǎn)管理》19995.劉鴻儒、李志玲，“中國(guó)融資體制的變革及股票市場(chǎng)的定位”載《金融研究》1999.86.青木昌彥，丁克，“關(guān)系型融資制度及其在競(jìng)爭(zhēng)中的可行性”，載《經(jīng)濟(jì)社會(huì)體制比較》1997.6

目前發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)融資主要有兩大模式：一種是以英美為代表的以證券融資為主導(dǎo)的模式。另一種是以日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家及德國(guó)為代表的以銀行貸款融資為主導(dǎo)的模式。通過(guò)對(duì)英美模式、日本的主銀行模式和德國(guó)全能銀行融資模式的比較研究，借鑒國(guó)外的做法，并考慮到我國(guó)的實(shí)際情況，我們認(rèn)為，我國(guó)企業(yè)融資模式的選擇可以分兩步走：一是近期過(guò)渡式的融資模式，即以銀行為主導(dǎo)的間接融資為主的模式，二是未來(lái)目標(biāo)融資模式，即證券融資與銀行貸款并重、市場(chǎng)約束性強(qiáng)的多元化融資模式。

任何企業(yè)融資結(jié)構(gòu)和融資方式的選擇都是在一定的市場(chǎng)環(huán)境背景下進(jìn)行的。在特定的經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)環(huán)境中，單個(gè)企業(yè)選擇的具體融資方式可能不同，但是大多數(shù)企業(yè)融資方式的選擇卻具有某種共性，即經(jīng)常以某種融資方式為主，如以銀行貸款籌資為主或以發(fā)行證券籌資為主，這就是企業(yè)融資的模式問(wèn)題。

由于發(fā)展中國(guó)家與發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)化程度不同特別是經(jīng)濟(jì)證券化程度不同，不同類型國(guó)家企業(yè)融資的模式是不同的。從發(fā)達(dá)國(guó)家的情況來(lái)看，目前發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)的融資方式主要可以分為兩大模式：一種是以英美為代表的以證券融資為主導(dǎo)的模式，證券融資約占企業(yè)外部融資的55%以上；另一種是以日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家及德國(guó)為代表的以銀行貸款融資為主導(dǎo)的模式，銀行貸款融資約占企業(yè)外部融資的80%以上①。不過(guò)盡管日韓等東亞國(guó)家與德國(guó)的企業(yè)均以銀行貸款融資為主，但東亞國(guó)家與德國(guó)在銀企關(guān)系、企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)約束等諸多方面存在著差異，我們將對(duì)第二種融資模式再進(jìn)行細(xì)分研究。為此，下面我們將對(duì)這幾種融資模式分別進(jìn)行探討，并力圖找出一些可供我國(guó)企業(yè)融資得以借鑒的經(jīng)驗(yàn)。

1英美企業(yè)以證券為主導(dǎo)的融資模式

1.1英美企業(yè)融資的一般模式及其特點(diǎn)

由于英美是典型的自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，資本市場(chǎng)非常發(fā)達(dá)，企業(yè)行為也已高度的市場(chǎng)化。因此，英美企業(yè)主要通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券和股票方式從資本市場(chǎng)上籌集長(zhǎng)期資本，證券融資成為企業(yè)外源融資的主導(dǎo)形式。由于美國(guó)企業(yè)融資模式更具有代表性，我們著重從美國(guó)企業(yè)融資的實(shí)際來(lái)進(jìn)行分析。

內(nèi)容提要:隨著銀行大宗商品貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的快速發(fā)展,如何把握大宗商品貿(mào)易融資業(yè)務(wù)特點(diǎn),提高銀行風(fēng)險(xiǎn)控制能力,進(jìn)而獲取更高收益是商業(yè)銀行共同面臨的問(wèn)題。本文從控制大宗商品貿(mào)易融資業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的角度出發(fā),探討結(jié)合銀行監(jiān)控下的套期保值頭寸,在貿(mào)易融資業(yè)務(wù)中將標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單作為風(fēng)險(xiǎn)退出手段的應(yīng)用模式,并就如何建立起這一應(yīng)用模式提出相關(guān)建議。

關(guān)鍵詞:標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單套期保值風(fēng)險(xiǎn)控制大宗商品貿(mào)易融資

隨著我國(guó)大宗原材料進(jìn)口規(guī)模不斷擴(kuò)大,商業(yè)銀行也更多地涉足于大宗商品貿(mào)易融資領(lǐng)域。該類業(yè)務(wù)交易金額較大,進(jìn)口商通常以進(jìn)口商品在國(guó)內(nèi)的銷售款償付信用證項(xiàng)下貨款或商業(yè)銀行融資。但由于大宗商品價(jià)格波動(dòng)頻繁且波幅較大,商業(yè)銀行開(kāi)立信用證或提供融資后,一旦價(jià)格下跌、銷售不暢,商業(yè)銀行將面臨較大風(fēng)險(xiǎn)。因此,大宗商品貿(mào)易融資業(yè)務(wù)具有獨(dú)特的規(guī)律和風(fēng)險(xiǎn)控制方式,商業(yè)銀行需要深入研究。本文主要通過(guò)對(duì)標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單在大宗商品貿(mào)易融資中應(yīng)用模式的分析,探索商業(yè)銀行合理運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)控制手段獲得更高收益的有效途徑論文。

一、標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單在大宗商品貿(mào)易融資中的應(yīng)用模式

標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單在大宗商品貿(mào)易融資中基本的應(yīng)用模式為標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單質(zhì)押下的貿(mào)易融資。雖然標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單質(zhì)押比較好地解決了商品質(zhì)量保證、實(shí)際貨物控制等問(wèn)題,但是商品價(jià)格波動(dòng)以及客戶違約時(shí)銀行處理貨物的問(wèn)題依然存在。因而,利用標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單可以用于期貨合約交割的特點(diǎn),將其與銀行監(jiān)控下的套期保值頭寸結(jié)合使用,可以形成更可靠、更有效率的應(yīng)用模式。

以大宗商品信用證業(yè)務(wù)為例,商業(yè)銀行為大宗商品進(jìn)口企業(yè)開(kāi)立信用證前,首先要求企業(yè)建立與信用證進(jìn)口貨物相對(duì)應(yīng)的期貨賣出合約。在信用證項(xiàng)下單據(jù)提交至開(kāi)證銀行時(shí),如果進(jìn)口企業(yè)無(wú)法付款,銀行則將信用證項(xiàng)下貨物交至期貨市場(chǎng)指定的交割倉(cāng)庫(kù)生成標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單,用于期貨交割或者通過(guò)轉(zhuǎn)讓直接變現(xiàn),抵償商業(yè)銀行信用證項(xiàng)下付款。

內(nèi)容提要:中小企業(yè)融資難的原因主要是因?yàn)橹行∑髽I(yè)和銀行之間的信息不對(duì)稱,而信息不對(duì)稱的原因分為有限理性和機(jī)會(huì)主義。實(shí)踐中的中小企業(yè)融資模式都是通過(guò)人際關(guān)系網(wǎng)絡(luò)來(lái)克服有限理性和機(jī)會(huì)主義帶來(lái)的信息不對(duì)稱,從而建立信任。在實(shí)踐中,南京市下關(guān)區(qū)商會(huì)建立行業(yè)協(xié)會(huì)聯(lián)?；饋?lái)為成員企業(yè)進(jìn)行融資,利用行業(yè)協(xié)會(huì)的信息提供和信譽(yù)創(chuàng)建功能克服了有限理性和機(jī)會(huì)主義帶來(lái)的信息不對(duì)稱問(wèn)題,建立了信任,其經(jīng)驗(yàn)值得借鑒采納。

關(guān)鍵詞:中小企業(yè)融資行業(yè)協(xié)會(huì)信息不對(duì)稱

一、解決融資問(wèn)題的對(duì)策:克服信息不對(duì)稱

關(guān)于中小企業(yè)融資的經(jīng)濟(jì)學(xué)文獻(xiàn)給出了中小企業(yè)融資難的原因,在筆者看來(lái),該問(wèn)題可以從社會(huì)學(xué)信任的視角來(lái)看。信息不對(duì)稱而引發(fā)的中小企業(yè)融資困難,說(shuō)到底還是一個(gè)缺乏信任的問(wèn)題。信任是一個(gè)社會(huì)學(xué)的概念,它包括幾個(gè)要件:1.在交往或合作的過(guò)程中有著不確定性。2.在這種不確定性下,一方因相信對(duì)方在未來(lái)的善意而敢于冒風(fēng)險(xiǎn)。3.雙方的合作是建立在一種自由的可選擇的基礎(chǔ)上。(詳見(jiàn)楊慧宇,2007)信任必定建立在信息之上,只有在對(duì)事物有了一定的信息之后,才能作出信任或者不信任的決策。中小企業(yè)融資難也就是因?yàn)槿狈?duì)于小企業(yè)的相關(guān)信息而造成的不確定性太大而使銀行不敢相信企業(yè)在未來(lái)有還款的善意,難以建立信任論文。

信息不對(duì)稱的原因我們又可以分為兩種:有限理性和機(jī)會(huì)主義。有限理性的概念是西蒙(H.Simmon,1957)首先提出的,是指人的信息加工能力是有限的,因此人們無(wú)法按照充分理性的模式去行動(dòng),只能在有限理性的范圍內(nèi)行動(dòng)。在諾斯看來(lái),人的有限理性包括兩個(gè)方面的含義:一是環(huán)境是復(fù)雜的,在非個(gè)人的交換形式中,由于參加者很多,同一項(xiàng)交易很少重復(fù)進(jìn)行,所以人們面臨的是一個(gè)復(fù)雜的、不確定性的世界,而且交易越多,不確定性越大,信息也就越不完全。二是人對(duì)環(huán)境的計(jì)算能力和認(rèn)識(shí)能力是有限的,人不可能無(wú)所不知。(轉(zhuǎn)引自盧現(xiàn)祥,2004)有限理性是從人和環(huán)境的關(guān)系上來(lái)看待不確定性問(wèn)題的。機(jī)會(huì)主義則是因?yàn)槿吮旧淼脑蛟斐傻牟淮_定性和信息不完全,是指人們具有通過(guò)投機(jī)取巧、欺騙為自己謀求更大利益的行為傾向。威廉姆斯認(rèn)為,機(jī)會(huì)主義是指信息的不完整的或受到歪曲的透露,尤其是指旨在造成信息方面的誤導(dǎo)、歪曲、掩蓋、攪亂或混淆的蓄意行為。(轉(zhuǎn)引自邁克爾·迪屈奇,1999)

找到了中小企業(yè)融資難的原因及這種原因的來(lái)源,就可以針對(duì)性地給出對(duì)策。如有的學(xué)者提出了“關(guān)系貸款”的策略,代表性的有Berger(2001),他認(rèn)為關(guān)系貸款取決于企業(yè)、所有主以及及地方社團(tuán)多維度密切聯(lián)系積累的軟信息,這些軟信息很難量化、檢驗(yàn)和進(jìn)行銀行組織的層級(jí)傳遞(轉(zhuǎn)引自史晉川,2003)。國(guó)內(nèi)學(xué)者林毅夫(2001)也認(rèn)為,通過(guò)發(fā)展中小銀行能夠克服中小企業(yè)融資中的信息不對(duì)稱問(wèn)題。因?yàn)橹行°y行立足于地方,能和中小企業(yè)建立起長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系,在金融服務(wù)上具有信息優(yōu)勢(shì),能更多地了解中小企業(yè)的情況。這些對(duì)策都是旨在獲取中小企業(yè)的“軟信息”,解決由有限理性帶來(lái)的信息不對(duì)稱。

摘要：本文通過(guò)對(duì)河北省中小企業(yè)信用擔(dān)保體系存在的問(wèn)題進(jìn)行剖析，進(jìn)而構(gòu)建新的的融資擔(dān)保模式，以期為緩解中小企業(yè)融資困境提供切實(shí)可行的策略。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)融資信用擔(dān)保體系

河北融資擔(dān)保體系現(xiàn)狀及存在的問(wèn)題

（一）擔(dān)保機(jī)構(gòu)資質(zhì)較弱

河北省現(xiàn)有的282家擔(dān)保機(jī)構(gòu)中注冊(cè)資本金在1億元以上的僅有20家，截至2008年3月末，累計(jì)擔(dān)?？傤~僅占小企業(yè)貸款余額的13.3%，遠(yuǎn)不能滿足企業(yè)信貸需求。除省級(jí)擔(dān)保機(jī)構(gòu)外，市、縣級(jí)擔(dān)保機(jī)構(gòu)擔(dān)保資金平均不到1000萬(wàn)元，最少的只有區(qū)區(qū)200萬(wàn)元，即便足額放大5倍，擔(dān)保總額度仍在千萬(wàn)以內(nèi)。如此的資金實(shí)力根本無(wú)法正常開(kāi)展擔(dān)保業(yè)務(wù)，同時(shí)，也無(wú)法與銀行建立其認(rèn)同的信用關(guān)系。所以，只有153家企業(yè)開(kāi)展了擔(dān)保業(yè)務(wù)，近一半機(jī)構(gòu)未真正開(kāi)展業(yè)務(wù)，閑置資金高達(dá)10億元。此外，擔(dān)保資金放大比例小也是一個(gè)不可忽視的問(wèn)題。全省79.4億元的擔(dān)保資金總額累計(jì)擔(dān)保總額190億元，放大比例只有1∶2.4。只有放大3倍才能盈虧平衡，小于3倍就要賠錢。目前兩倍的放大率幾乎讓許多擔(dān)保公司處于虧損狀態(tài)，所以大部分擔(dān)保機(jī)構(gòu)寧可資本閑置也不愿介入擔(dān)保。

（二）擔(dān)保機(jī)構(gòu)擔(dān)保條件苛刻

摘要：以現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論為背景，分析西方上市公司的融資偏好；與我國(guó)上市公司在資本結(jié)構(gòu)與融資結(jié)構(gòu)選擇上進(jìn)行現(xiàn)狀統(tǒng)計(jì)對(duì)比，得出我國(guó)上市公司的融資傾向，對(duì)存在的成因從資本成本、公司治理結(jié)構(gòu)、資本市場(chǎng)等方面進(jìn)行論證。時(shí)我國(guó)土市公司融資模式存在的問(wèn)題進(jìn)行探討并提出相應(yīng)的融資建議。

關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu)；理論；公司；融資

不同資金來(lái)源的組合配置產(chǎn)生不同的資本結(jié)構(gòu)，并導(dǎo)致不同的資金成本、利益沖突及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)．進(jìn)而影響到公司的市場(chǎng)價(jià)值。如何通過(guò)融資行為使負(fù)債和股東權(quán)益保持合理比例，形成一個(gè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，不但是長(zhǎng)期以來(lái)金融理論研究的焦點(diǎn)，而且也是企業(yè)追求的目標(biāo)。

一、現(xiàn)代西方資本結(jié)構(gòu)理論的融資偏好

資本結(jié)構(gòu)理論就是研究資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，以及是否存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的問(wèn)題。最早提出該理論的美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家戴維·杜蘭德(DavidDurand)．他認(rèn)為企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是按照凈利法、營(yíng)業(yè)凈利法和傳統(tǒng)法建立的。1958年，莫迪格萊尼(F．Modigliani)和米勒(M．Miller)提出了著名的MM理論，指出在市場(chǎng)完全的前提下，當(dāng)公司稅和個(gè)人稅不存在時(shí)，資本結(jié)構(gòu)和公司價(jià)值無(wú)關(guān)。后人在此基礎(chǔ)上，紛紛放寬MM定理中過(guò)于簡(jiǎn)化的理論假設(shè)，嘗試從所得稅、破產(chǎn)成本、理論、信息不對(duì)稱、控制權(quán)等不同的理論基礎(chǔ)來(lái)研究影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素．從而提出了不同的資本結(jié)構(gòu)理論。

資本結(jié)構(gòu)的理論表明：(1)在負(fù)債比例不超過(guò)一定點(diǎn)時(shí)，負(fù)債企業(yè)由于能夠獲得所得稅抵減利益和杠桿利益，從而比無(wú)負(fù)債或低負(fù)債企業(yè)有著更高的股東收益。因此，在公司經(jīng)營(yíng)狀況較好時(shí)，應(yīng)多舉債以降低加權(quán)平均資本成本，提高每股收益。(2)發(fā)行股票及可轉(zhuǎn)換證券。因?yàn)橐韵聨追矫娴脑驎?huì)造成股價(jià)更大跌幅：①每股收益的攤薄效應(yīng)。股票和可轉(zhuǎn)換證券的發(fā)行增加了發(fā)行在外的普通股的數(shù)量。所以公告的每股收益下降，并對(duì)股價(jià)造成了不利影響。②財(cái)務(wù)杠桿利益的減少。由于債務(wù)利息在計(jì)算稅收時(shí)可以抵免，而普通股股息不能，增發(fā)普通股降低了杠桿率，從而企業(yè)獲得的杠桿利益減少。③信號(hào)傳遞及不對(duì)稱信息。企業(yè)公開(kāi)發(fā)行股票籌資，表達(dá)了公司價(jià)值被高估的信息?？梢?jiàn)，從市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，普通股也是后續(xù)融資最差的選擇，西方公司一般將其排在可選融資方式次序的最后。從而企業(yè)籌資的順序?yàn)椋合仁莾?nèi)部集資，然后是發(fā)行債券，最后才是發(fā)行股票。

摘要:如何科學(xué)、合理運(yùn)用各種融資方式進(jìn)行籌資,既能夠滿足建設(shè)和運(yùn)營(yíng)的資金需要,又盡可能降低籌資成本,充分防范風(fēng)險(xiǎn),是目前鐵路運(yùn)輸企業(yè)面臨的課題。

關(guān)鍵詞:鐵路融資;租賃模式;可行性;風(fēng)險(xiǎn)

0引言

2004年,鐵道部提出了跨越式發(fā)展戰(zhàn)略,力圖使鐵路建設(shè)在一段時(shí)間之內(nèi)能夠滿足國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體協(xié)調(diào)發(fā)展的需要。我國(guó)政府已經(jīng)意識(shí)到鐵路在各種交通運(yùn)輸方式中的優(yōu)越性,綠色環(huán)保符合世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大趨勢(shì),做出了通過(guò)占據(jù)高速鐵路科技制高點(diǎn)進(jìn)而帶動(dòng)中國(guó)裝備制造業(yè)戰(zhàn)略決策。目前,技術(shù)問(wèn)題已經(jīng)成功突破,350公里時(shí)速的動(dòng)車運(yùn)行技術(shù)和基礎(chǔ)設(shè)施的建造技術(shù)我國(guó)已充分掌握,然而,持續(xù)大規(guī)模的鐵路建設(shè)需要持續(xù)大規(guī)模的資金支持,鐵路建設(shè)快速發(fā)展帶來(lái)的資金短缺問(wèn)題仍未從根本上得到解決。同時(shí),目前已經(jīng)投入運(yùn)營(yíng)的部分鐵路運(yùn)輸企業(yè),負(fù)債比例較高,債務(wù)形式比較單一,債務(wù)期限結(jié)構(gòu)不合理,造成籌資成本過(guò)高。如何科學(xué)、合理運(yùn)用各種融資方式進(jìn)行籌資,既能夠滿足建設(shè)和運(yùn)營(yíng)的資金需要,又盡可能降低籌資成本,充分防范風(fēng)險(xiǎn),是目前鐵路運(yùn)輸企業(yè)面臨的課題。

為滿足“十一五”期間大規(guī)模的鐵路建設(shè)資金需求,鐵道部于2006年8月出臺(tái)了“十一五”鐵路投融資體制改革推進(jìn)方案,同時(shí)正在加快制定改革配套政策措施。改革方案明確了以下七方面的改革重點(diǎn):擴(kuò)大合資建路規(guī)模、積極推進(jìn)鐵路企業(yè)股改上市、擴(kuò)大鐵路建設(shè)債券發(fā)行規(guī)模、研究建立鐵路產(chǎn)業(yè)投資基金、擴(kuò)大利用外資規(guī)模、研究探索鐵路移動(dòng)設(shè)備的融資租賃、合理使用銀行貸款等。

要實(shí)現(xiàn)鐵路中長(zhǎng)期規(guī)劃目標(biāo),預(yù)計(jì)僅客運(yùn)專線投資即需要約2萬(wàn)億元,全部新增路網(wǎng)建設(shè)投資預(yù)計(jì)需要4萬(wàn)億元。從2004年鐵道部提出跨越式發(fā)展以來(lái),建設(shè)投資逐年增長(zhǎng),2004—2009年5年時(shí)間,投資增長(zhǎng)了12倍,預(yù)計(jì)2010年基本建設(shè)投資將達(dá)到7000億元,包括移動(dòng)設(shè)備等的固定資產(chǎn)總投資將達(dá)到8235億元。從目前的實(shí)施情況來(lái)看,預(yù)計(jì)到2020年建設(shè)規(guī)模要超出中長(zhǎng)期規(guī)劃規(guī)模。因此,鐵路建設(shè)在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)資金需求量是巨大的。