導(dǎo)語：財務(wù)比率模型預(yù)測能力研討論文一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

編者按：本文主要從奧爾特曼－Z值模型；我國醫(yī)藥行業(yè)實證數(shù)據(jù)；綜合分析；結(jié)語進行論述。其中，主要包括：比率分析作為對于公司償債能力、盈利能力和運營能力評價的標準、在會計準則和財務(wù)報表質(zhì)量方面，中國和西方有很大的差別、財務(wù)健康的公司、被ST公告的公司、公司運營正常，表明武漢國藥科技股份有限公司財務(wù)健康、營運資金／資產(chǎn)總額、加大市場宣傳、降低價格等活動必定需要較多的流動性、沒有能力還本付息，違約風(fēng)險較高、負的凈利潤意味著公司無法產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流來維持生產(chǎn)、償還負債、重組計劃本身表明公司已發(fā)現(xiàn)了自己有破產(chǎn)的風(fēng)險等，具體請詳見。

摘要使用奧爾特曼提出的基于財務(wù)比率的模型，對我國上市公司中的醫(yī)藥行業(yè)板塊的6家財務(wù)狀況不同的公司進行了實證檢驗和分析，并結(jié)合我國的實際分別做出了解釋，結(jié)果表明該方法對于大部分公司的預(yù)測能力良好。

關(guān)鍵詞財務(wù)比率分析Z值檢驗醫(yī)藥行業(yè)

1奧爾特曼－Z值模型

在財務(wù)分析中，比率分析作為對于公司償債能力、盈利能力和運營能力評價的標準，被許多金融分析師和市場研究人員廣泛應(yīng)用。然而在學(xué)術(shù)界，由于缺乏有力的理論支持，比率分析一直不受財務(wù)學(xué)家們的重視。奧爾特曼（1968）利用了差異分析法，十分有效地對美國的企業(yè)破產(chǎn)進行預(yù)測從而對于企業(yè)的違約風(fēng)險給出一個解析性的評估方法。該方法基于以下的統(tǒng)計模型：

Z＝a1x1＋a2x2＋L＋anxn（1）

其中：

Z代表對公司的綜合評價分數(shù)，xi是財務(wù)指標，ai是該指標的權(quán)重。筆者從22個比率中選出5個并給出權(quán)重，并構(gòu)造模型如下：

Z＝0．012X1＋0．014X2＋0．033X3＋0．006X4＋0．999X5（2）

其中：

X1＝■，X2＝■，

X3＝■，X4＝■，

X5＝■。

奧爾特曼（1968）模型中的臨界值為2．675。利用該模型進行預(yù)測，未來1年的預(yù)測準確率可以高達95％，2年的預(yù)測準確度為75％，3年的為48％。

奧爾特曼等指出，在會計準則和財務(wù)報表質(zhì)量方面，中國和西方有很大的差別。因此直接應(yīng)用前述的值模型會帶來較大的誤差。奧爾特曼等基于中國資本市場可獲得的數(shù)據(jù)，重新對上述模型的變量和參數(shù)進行進一步的修正，提出以下新的值模型：

Z＝0．517－0．460X1＋9．320X2＋0．388X3＋1．158X4（3）

其中：

X1為資產(chǎn)負債率，X2為總資產(chǎn)回報率，X3為營運資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比率，X4為留存收益占總資產(chǎn)的比率。

新模型的判定規(guī)則如下：①Z值小于0．5，則該公司應(yīng)該被列為ST；②Z值在0．5和0．9之間，則該公司很可能會被列為ST，并應(yīng)該受到重點關(guān)注；③Z值大于0．9，則該公司財務(wù)狀況良好。

利用新模型，奧爾特曼等（2007）根據(jù)30家被ST公告的公司前5年的財務(wù)數(shù)據(jù)對其進行預(yù)測，結(jié)果表明預(yù)測的結(jié)果非常好：1年內(nèi)的預(yù)測準確率為100％，兩年內(nèi)和3年內(nèi)的預(yù)測準確率分別為87％和70％。

2我國醫(yī)藥行業(yè)實證數(shù)據(jù)

本文選取了醫(yī)藥行業(yè)的8家上市公司進行分析，他們分別是：ST國藥、S三九、*ST北生、ST金花、ST四環(huán)、S*ST集琦、云南白藥和同仁堂，其中有6家被ST公告，兩家財務(wù)狀況良好。按照奧爾特曼等（2007）提出的模型，經(jīng)過整理計算得出了各家上市公司的值（分別見表1~表8）。

3綜合分析

8家公司的奧爾特曼Z值數(shù)據(jù)見圖1，下面對其進行分析。

3．1財務(wù)健康的公司

從圖中可看出，云南白藥和同仁堂兩家上市公司的Z值在近7年都保持在2以上，財務(wù)數(shù)據(jù)反映公司運營良好。

事實上，從進一步的財務(wù)分析也可以證實這一點。例如，對于同仁堂，從盈利性及現(xiàn)金流量方面來看，其經(jīng)營活動和財務(wù)活動都做得非常出色，長期盈利能力強，盈利狀況良好。從負債及權(quán)益方面來看，同仁堂集團盈利性資產(chǎn)主要集中在同仁堂A股及其下屬的同仁堂課科技。除此之外，集團較好的資產(chǎn)多數(shù)分布在各地的同仁堂藥房和經(jīng)營中藥飲片的同仁堂藥材公司；此外，集團和外資合資的定位于高端保健品市場的健康藥業(yè)也是一塊質(zhì)地較佳的資產(chǎn)。公司無論是短期償債能力還是長期償債能力均很強，并且有很強的融資能力。

3．2被ST公告的公司

從預(yù)測的結(jié)果來看，＊ST北生、ST金花、ST四環(huán)和S＊ST集琦的預(yù)測良好，兩者均能利用前兩年額財務(wù)指標預(yù)測出ST。事實上這也與我國監(jiān)管法規(guī)對于ST公司的處理程序相適應(yīng)，后者需要以公司連續(xù)兩年的虧損作為前提。然而對ST國藥與ST金花的預(yù)測能力則弱，可能另有原因。

3.2.1ST國藥

2002~2006四年的年報數(shù)據(jù)顯示出，公司運營正常，表明武漢國藥科技股份有限公司財務(wù)健康，無需特別關(guān)注的事項。與同仁堂、云南白藥在財務(wù)健康程度上不相上下。事實上，該公司網(wǎng)站上所顯示的最新信息也只停留在2006年，從2006年的公司新聞、宣傳和榮譽來看公司發(fā)展穩(wěn)定良好。然而2007年，從財務(wù)報表和僅列示出的幾個財務(wù)指標的惡化都能看出，公司業(yè)績突然下滑。此時Z值直接降為負值，2008年5月5日公司股票被冠以“ST”標志，其原因是因為由于公司2007年度主營業(yè)務(wù)收入大幅減少，本年度公司經(jīng)營狀況尚未改善。

3.2.2ST金花

（1）營運資金／資產(chǎn)總額。醫(yī)藥商業(yè)為了擴大市場占有率，采取了加大市場宣傳、降低價格等活動，主營業(yè)務(wù)成本有較大幅度增加。雖然主營業(yè)務(wù)收入較之上年也取得了一定比例的上升，但受制于成本激增的不利條件，營運資金額總體呈降低趨勢，相應(yīng)地，迫使?fàn)I運資金／資產(chǎn)總額這一比例比前兩年出現(xiàn)了大幅下降，并對Z值的下滑起到了至關(guān)重要的負面貢獻。

（2）資產(chǎn)負債率，為了擴大市場占有率，公司采取的加大市場宣傳、降低價格等活動必定需要較多的流動性；而另一方面，大規(guī)模的投資活動也需要借助外來資金得以實現(xiàn)。綜合這兩方面原因，可以部分解釋資產(chǎn)負債率的提高。

（3）資本收益率。從Z值各組成部分來看，資本收益率的下降也須對Z值的下降承擔(dān)較大責(zé)任。縱觀公司近幾年的投資情況，可以發(fā)現(xiàn)主要的投資項目正處于建設(shè)期，還沒有進入創(chuàng)造收益、回收成本的階段。大量的投資支出及回報的暫不可實現(xiàn)性使得公司不得不接受資本收益率大幅下降的現(xiàn)實。但是如果能夠確定投資的價值，短時期的資本收益率的下降也不必引起過分的擔(dān)憂。

（4）留存收益／資產(chǎn)總額。為了把握高速發(fā)展期、實現(xiàn)未來的高回報率，公司選擇了將收益中的較大部分進行投資，因而降低了留存收益，使得該比率也體現(xiàn)出了小幅的下降。

3.2.3S三九

2004年三九公司經(jīng)營業(yè)績在調(diào)整中出現(xiàn)很大虧損，主要原因有以下4個方面：一是應(yīng)收款項壞賬準備計提比例的會計估計變更。為使公司會計估計更接近資產(chǎn)價值的實際情況，更好地反映公司財務(wù)狀況和經(jīng)營成果，公司提高對應(yīng)收款項壞帳準備計提比例，對公司本年度損益的影響為30，213萬元；二是因公司各子公司業(yè)務(wù)發(fā)展方向調(diào)整等原因而對長期投資計提減值準備，對公司本年度的損益影響為人民幣13，151萬元；三是公司重要參股公司三九宜工生化股份有限公司2004年度大幅虧損，對公司本年度的損益影響亦較大；四是國家醫(yī)藥行業(yè)監(jiān)管政策的變化導(dǎo)致公司主營業(yè)務(wù)收入略有下降。

3.2.4ST四環(huán)

從圖1中可以看出，2005年和2006年的Z值降為負值。事實上，公司2005年、2006年連續(xù)兩年虧損，自2007年4月30日起公司股票實行退市風(fēng)險警示的特別處理。而且若公司2007年12月31日不能實現(xiàn)扭虧為盈，根據(jù)《深圳證券交易所上市規(guī)則》的有關(guān)規(guī)定，深圳證券交易所將于公司2007年度報告披露之日起對該公司股票實行暫停上市。然而由于四環(huán)制藥公司在2007年進行了重大重組，通過與重組方協(xié)商，以及與債權(quán)人談判，通過債權(quán)人豁免公司債務(wù)的形式，實現(xiàn)公司2007年扭虧為盈，從而避免暫停上市的風(fēng)波。

3.2.5S*ST集琦

觀察該公司從工作出發(fā)2000年~2007年的年報，可以看出S*ST集琦的營運資金／總資產(chǎn)比率遠低于行業(yè)的平均值，而且從2003年末開始，這個比率就變?yōu)樨撝盗?，表明該公司的營運資金嚴重缺乏，沒有能力還本付息，違約風(fēng)險較高。它的資本收益率也很低，且從2004年開始也變?yōu)樨撝盗?，說明公司的資產(chǎn)投資收益率從2000年開始不斷下降，2004年后變?yōu)樨摚梢姽镜挠芰υ诓粩嘞陆抵敝?004年公司開始虧損。它的留存收益／資產(chǎn)總額的比率一直處于行業(yè)的平均值以下，且從2004年末開始，這個比率變?yōu)樨撝?。說明該公司以往的盈利能力較差，償債能力也很差，違約風(fēng)險增大。它的資產(chǎn)負債率不斷增加，后來處于行業(yè)平均值以上。表明公司的長期償債能力在不斷下降，財務(wù)風(fēng)險在不斷增加。

3.2.6*ST北生

北生公司從06年起一直為負的凈利潤。且其在今年的三季報里披露，公司預(yù)計今年業(yè)績虧損。主要原因是國家藥品降價政策、醫(yī)藥原料價格上漲以及日益趨緊的宏觀調(diào)控等多重影響，行業(yè)盈利能力普遍有所下降，藥品市場價格不斷走低，產(chǎn)品毛利率下降。

北生公司被查出有3．79億元貸款沒有按規(guī)定進行信息披露。從而，公司被懷疑過去一直在做假賬。北生的重組計劃在2008年11月，由于重組方中能石油新增戰(zhàn)略投資者無法發(fā)行增效承諾，導(dǎo)致重組協(xié)議無法履行。

以上從三個方面顯示出北生公司有破產(chǎn)的可能：負的凈利潤意味著公司無法產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流來維持生產(chǎn)、償還負債；違法行為的揭露，將使投資者對其失去信心，從而減少了公司獲取額外投資的可能，這又進一步影響公司的償債能力；重組計劃本身表明公司已發(fā)現(xiàn)了自己有破產(chǎn)的風(fēng)險，而計劃的落空將使公司陷入更深的危機。而這些均可作為判定北生有破產(chǎn)可能的現(xiàn)實依據(jù)。不久前，北生公司被債權(quán)人申請破產(chǎn)。這就驗證了北生公司的確存在破產(chǎn)的風(fēng)險。所以，從客觀的情形看，北生有破產(chǎn)的可能性，這與模型預(yù)測的結(jié)果一致。

4結(jié)語

本組選取的醫(yī)藥行業(yè)是一個整體良好的行業(yè)，上市股票130支，被ST的不到15家。所以，奧爾特曼等的模型在醫(yī)藥行業(yè)的分析可能受到該情況的局限，從結(jié)果中也可能看到，對大部分公司狀況是預(yù)測良好。如果某公司一旦出現(xiàn)財務(wù)狀況惡化，一般的Z值預(yù)測功效只能追溯兩年，這也符合我國監(jiān)管機構(gòu)對上市公司的要求