2010年，中國經(jīng)濟(jì)漸別陰霾，迎來新的曙光，在經(jīng)歷了2007年的大牛市和2008年的金融海嘯之后，方興未艾的陽光私募基金已經(jīng)成為投資精英們“掘金”的主要平臺，也漸漸為投資者所認(rèn)知。

所謂的“陽光私募”是資產(chǎn)管理公司（或投資公司）通過信托機(jī)構(gòu)，向特定投資人發(fā)行證券投資集合資金信托計(jì)劃，由信托公司作為受托人，銀行作為托管人，資產(chǎn)管理公司作為投資顧問，進(jìn)行證券投資活動，這里的資產(chǎn)管理公司就稱為“陽光私募公司”，其發(fā)行的信托產(chǎn)品，稱為“陽光私募產(chǎn)品”。與一般意義上的私募基金不同，陽光私募的“陽光”主要體現(xiàn)在其運(yùn)作的規(guī)范化和透明化上，它的設(shè)立要經(jīng)過監(jiān)管機(jī)構(gòu)備案，資金實(shí)現(xiàn)第三方銀行托管，有定期業(yè)績報(bào)告，因而投資者的資金安全能得到很大的保障。

1我國陽光私募的發(fā)展現(xiàn)狀

1.1數(shù)量與規(guī)模

公開數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)第一支陽光私募基金，是由云南國際信托有限公司于2003年8月1日正式成立的《云南信托·中國龍集合資金信托計(jì)劃》，募集資金1000萬元人民幣，產(chǎn)品期限為5年，資金托管銀行為招商銀行，其收費(fèi)除了按照資金1.5%比例收取管理費(fèi)以外，年度提取超額收益的20%作為業(yè)績提成。其成立標(biāo)志著私募證券投資基金依靠信托平臺開始規(guī)范化和透明化運(yùn)作，正式踏上陽光化的探索之路。

2003—2006年是中國陽光私募基金的萌芽階段，經(jīng)過2007年和2008年的牛熊市洗禮，私募基金的發(fā)展逐漸跨向成熟，也有越來越多優(yōu)秀的資產(chǎn)管理人躋身私募領(lǐng)域。陽光私募管理人在2007年和2008年的不俗表現(xiàn)逐漸讓廣大投資者認(rèn)可，陽光私募行業(yè)在2009年得到了快速的發(fā)展，當(dāng)年的陽光私募產(chǎn)品發(fā)行量是2008年的3倍。而2010年以來，前三個季度的發(fā)行量也超過了2009年，達(dá)到334支。

［摘要］隨著我國資本市場的快速發(fā)展,陽光私募已經(jīng)成為資本市場的一股重要力量,它豐富了社會資金的投資渠道,給我國資本市場注入了新鮮血液,對完善我國資本市場建設(shè)起著重要推動作用。本文從陽光私募在我國的發(fā)展現(xiàn)狀入手,分析了其興起的原因和發(fā)展中存在的主要問題,并針對存在問題在立法、人才和基金管理等方面提出相關(guān)建議,以促進(jìn)陽光私募的健康發(fā)展。

［關(guān)鍵詞］陽光私募；信托；投資主體

2010年,中國經(jīng)濟(jì)漸別陰霾,迎來新的曙光,在經(jīng)歷了2007年的大牛市和2008年的金融海嘯之后,方興未艾的陽光私募基金已經(jīng)成為投資精英們“掘金”的主要平臺,也漸漸為投資者所認(rèn)知。

所謂的“陽光私募”是資產(chǎn)管理公司(或投資公司)通過信托機(jī)構(gòu),向特定投資人發(fā)行證券投資集合資金信托計(jì)劃,由信托公司作為受托人,銀行作為托管人,資產(chǎn)管理公司作為投資顧問,進(jìn)行證券投資活動,這里的資產(chǎn)管理公司就稱為“陽光私募公司”,其發(fā)行的信托產(chǎn)品,稱為“陽光私募產(chǎn)品”。與一般意義上的私募基金不同,陽光私募的“陽光”主要體現(xiàn)在其運(yùn)作的規(guī)范化和透明化上,它的設(shè)立要經(jīng)過監(jiān)管機(jī)構(gòu)備案,資金實(shí)現(xiàn)第三方銀行托管,有定期業(yè)績報(bào)告,因而投資者的資金安全能得到很大的保障。

1我國陽光私募的發(fā)展現(xiàn)狀

1.1數(shù)量與規(guī)模

內(nèi)容提要：私募基金（PrivateInvestmentfunds）這一概念之所以日益受到國人的關(guān)注，或許并不在于它是一種較為新穎的集合投資方式，而更可能是因?yàn)樗摹八侥肌保≒rivateOffering）特征。對于長期堅(jiān)持以公有制為主體的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制和思維環(huán)境來說，后者的沖擊顯然更為顯著，也更容易使人們的神經(jīng)處于敏感狀態(tài)。在這種氛圍下，“私募”令人聯(lián)想到“暗箱操作”以至于“非法操縱市場”等情境或許是情有可原的。

不過，從客觀角度分析，私募基金本身是自由化市場經(jīng)濟(jì)的合理產(chǎn)物，如果以非自由化經(jīng)濟(jì)的本位出發(fā)去認(rèn)識這一事物不可避免會產(chǎn)生各種偏差。換言之，如果我國經(jīng)濟(jì)體制對私募基金的接納與融合存在問題，那么更可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境中某些內(nèi)在機(jī)制（例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)）的不適應(yīng)作用，而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是，目前無論是證券市場管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來評價私募基金，結(jié)果是有意無意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運(yùn)作模式、立法監(jiān)管等方面的問題探討缺乏客觀性。

另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國也處于隱秘狀態(tài)。如果沒有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來1998年發(fā)生的長期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時所津津樂道的對沖基金（HedgeFunds）也會繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對于我國私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮，筆者對于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn)，即：（1）以成熟市場中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對象方面以目前曝光度最高的美國對沖基金為主；（3）研究重點(diǎn)不在于求全，而是針對我國未來私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個方向而展開的。

可以認(rèn)為，我國目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問題，在目前《投資基金法》的立法過程中實(shí)際上已有反映。首先，在社會信用機(jī)制效率低下的背景下，監(jiān)管方對于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢（例如在信托法的實(shí)施過程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機(jī)關(guān)對于社會信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流，“加強(qiáng)監(jiān)管”不會只是一句口號，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國的私募基金有可能一開始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，那么無論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績評估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評價機(jī)制。對比現(xiàn)在常常被作為私募基金對立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說這種擔(dān)心純屬過慮。

內(nèi)容提要：私募基金（PrivateInvestmentfunds）這一概念之所以日益受到國人的關(guān)注，或許并不在于它是一種較為新穎的集合投資方式，而更可能是因?yàn)樗摹八侥肌保≒rivateOffering）特征。對于長期堅(jiān)持以公有制為主體的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制和思維環(huán)境來說，后者的沖擊顯然更為顯著，也更容易使人們的神經(jīng)處于敏感狀態(tài)。在這種氛圍下，“私募”令人聯(lián)想到“暗箱操作”以至于“非法操縱市場”等情境或許是情有可原的。

不過，從客觀角度分析，私募基金本身是自由化市場經(jīng)濟(jì)的合理產(chǎn)物，如果以非自由化經(jīng)濟(jì)的本位出發(fā)去認(rèn)識這一事物不可避免會產(chǎn)生各種偏差。換言之，如果我國經(jīng)濟(jì)體制對私募基金的接納與融合存在問題，那么更可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境中某些內(nèi)在機(jī)制（例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)）的不適應(yīng)作用，而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是，目前無論是證券市場管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來評價私募基金，結(jié)果是有意無意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運(yùn)作模式、立法監(jiān)管等方面的問題探討缺乏客觀性。

另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國也處于隱秘狀態(tài)。如果沒有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來1998年發(fā)生的長期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時所津津樂道的對沖基金（HedgeFunds）也會繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對于我國私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮，筆者對于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn)，即：（1）以成熟市場中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對象方面以目前曝光度最高的美國對沖基金為主；（3）研究重點(diǎn)不在于求全，而是針對我國未來私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個方向而展開的。

可以認(rèn)為，我國目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問題，在目前《投資基金法》的立法過程中實(shí)際上已有反映。首先，在社會信用機(jī)制效率低下的背景下，監(jiān)管方對于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢（例如在信托法的實(shí)施過程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機(jī)關(guān)對于社會信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流，“加強(qiáng)監(jiān)管”不會只是一句口號，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國的私募基金有可能一開始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，那么無論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績評估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評價機(jī)制。對比現(xiàn)在常常被作為私募基金對立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說這種擔(dān)心純屬過慮。

另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國也處于隱秘狀態(tài)。如果沒有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來1998年發(fā)生的長期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時所津津樂道的對沖基金（HedgeFunds）也會繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對于我國私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮，筆者對于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn)，即：（1）以成熟市場中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對象方面以目前曝光度最高的美國對沖基金為主；（3）研究重點(diǎn)不在于求全，而是針對我國未來私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個方向而展開的。

可以認(rèn)為，我國目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問題，在目前《投資基金法》的立法過程中實(shí)際上已有反映。首先，在社會信用機(jī)制效率低下的背景下，監(jiān)管方對于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢（例如在信托法的實(shí)施過程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機(jī)關(guān)對于社會信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流，“加強(qiáng)監(jiān)管”不會只是一句口號，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國的私募基金有可能一開始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，那么無論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績評估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評價機(jī)制。對比現(xiàn)在常常被作為私募基金對立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說這種擔(dān)心純屬過慮。

應(yīng)當(dāng)指出的是，除了對沖基金外，其他類型的私募基金都處于較為隱秘的狀態(tài)（大部分是與涉及商業(yè)機(jī)密有關(guān)），而且數(shù)量相對較少，從而令針對其運(yùn)作模式的外部研究難以深入。因此，我們將明確下面的探討范圍地僅針對公開信息相對較多的對沖基金。若非予以特別指出，則下述“私募基金”概念一般意指“私募證券投資基金”（或“對沖基金”）。不過，同樣顯而易見的是：這些研究的結(jié)論未必能夠類推適用于其他類型的私募基金。

對于美國對沖基金運(yùn)作及監(jiān)管環(huán)境的分析表明：美國對于對沖基金的監(jiān)管并非是心有余而力不足，而是有意識地為這一自由經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物留下廣闊的發(fā)展空間。多元化的投資主體結(jié)構(gòu)對于成熟健康的證券市場來說可能是較為適宜的，而且出于對社會信用體系的信賴（盡管這一體系不時仍爆出了一些意外的危機(jī)），監(jiān)管者力主由其他市場參與者施加的信用及契約控制來制約對沖基金的不當(dāng)行為，但是，對沖基金發(fā)展的前提仍然是不能破壞市場的公正、公平秩序。這就是多年來美國政府及司法部門對于對沖基金的監(jiān)管思路。

內(nèi)容提要:私募基金(PrivateInvestmentfunds)這一概念之所以日益受到國人的關(guān)注,或許并不在于它是一種較為新穎的集合投資方式,而更可能是因?yàn)樗摹八侥肌?PrivateOffering)特征。對于長期堅(jiān)持以公有制為主體的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制和思維環(huán)境來說,后者的沖擊顯然更為顯著,也更容易使人們的神經(jīng)處于敏感狀態(tài)。在這種氛圍下,“私募”令人聯(lián)想到“暗箱操作”以至于“非法操縱市場”等情境或許是情有可原的。

不過,從客觀角度分析,私募基金本身是自由化市場經(jīng)濟(jì)的合理產(chǎn)物,如果以非自由化經(jīng)濟(jì)的本位出發(fā)去認(rèn)識這一事物不可避免會產(chǎn)生各種偏差。換言之,如果我國經(jīng)濟(jì)體制對私募基金的接納與融合存在問題,那么更可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境中某些內(nèi)在機(jī)制(例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu))的不適應(yīng)作用,而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是,目前無論是證券市場管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來評價私募基金,結(jié)果是有意無意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運(yùn)作模式、立法監(jiān)管等方面的問題探討缺乏客觀性。

另一方面,私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國也處于隱秘狀態(tài)。如果沒有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來1998年發(fā)生的長期資本管理公司(“LTCM”)崩潰事件,恐怕世人現(xiàn)時所津津樂道的對沖基金(HedgeFunds)也會繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此,目前世界上對于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的,這對于我國私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮,筆者對于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn),即:(1)以成熟市場中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照;(2)在具體私募基金的研究對象方面以目前曝光度最高的美國對沖基金為主;(3)研究重點(diǎn)不在于求全,而是針對我國未來私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個方向而展開的。

可以認(rèn)為,我國目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問題,在目前《投資基金法》的立法過程中實(shí)際上已有反映。首先,在社會信用機(jī)制效率低下的背景下,監(jiān)管方對于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢(例如在信托法的實(shí)施過程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別,很明顯是立法機(jī)關(guān)對于社會信用狀況缺乏信心的表現(xiàn))。沒有民間信托行為的健康發(fā)展,探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的,而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知;其次,鑒于我國潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右,政府很難對如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流,“加強(qiáng)監(jiān)管”不會只是一句口號,而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來看,在缺乏上述環(huán)境支持的情況下,我國的私募基金有可能一開始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化,那么無論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績評估方面,都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評價機(jī)制。對比現(xiàn)在常常被作為私募基金對立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況,不能說這種擔(dān)心純屬過慮。

［摘要］隨著我國資本市場的快速發(fā)展,陽光私募已經(jīng)成為資本市場的一股重要力量,它豐富了社會資金的投資渠道,給我國資本市場注入了新鮮血液,對完善我國資本市場建設(shè)起著重要推動作用。本文從陽光私募在我國的發(fā)展現(xiàn)狀入手,分析了其興起的原因和發(fā)展中存在的主要問題,并針對存在問題在立法、人才和基金管理等方面提出相關(guān)建議,以促進(jìn)陽光私募的健康發(fā)展。

［關(guān)鍵詞］陽光私募；信托；投資主體

2010年,中國經(jīng)濟(jì)漸別陰霾,迎來新的曙光,在經(jīng)歷了2007年的大牛市和2008年的金融海嘯之后,方興未艾的陽光私募基金已經(jīng)成為投資精英們“掘金”的主要平臺,也漸漸為投資者所認(rèn)知。

所謂的“陽光私募”是資產(chǎn)管理公司(或投資公司)通過信托機(jī)構(gòu),向特定投資人發(fā)行證券投資集合資金信托計(jì)劃,由信托公司作為受托人,銀行作為托管人,資產(chǎn)管理公司作為投資顧問,進(jìn)行證券投資活動,這里的資產(chǎn)管理公司就稱為“陽光私募公司”,其發(fā)行的信托產(chǎn)品,稱為“陽光私募產(chǎn)品”。與一般意義上的私募基金不同,陽光私募的“陽光”主要體現(xiàn)在其運(yùn)作的規(guī)范化和透明化上,它的設(shè)立要經(jīng)過監(jiān)管機(jī)構(gòu)備案,資金實(shí)現(xiàn)第三方銀行托管,有定期業(yè)績報(bào)告,因而投資者的資金安全能得到很大的保障。

1我國陽光私募的發(fā)展現(xiàn)狀

1.1數(shù)量與規(guī)模

內(nèi)容提要：私募基金（PrivateInvestmentfunds）這一概念之所以日益受到國人的關(guān)注，或許并不在于它是一種較為新穎的集合投資方式，而更可能是因?yàn)樗摹八侥肌保≒rivateOffering）特征。對于長期堅(jiān)持以公有制為主體的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制和思維環(huán)境來說，后者的沖擊顯然更為顯著，也更容易使人們的神經(jīng)處于敏感狀態(tài)。在這種氛圍下，“私募”令人聯(lián)想到“暗箱操作”以至于“非法操縱市場”等情境或許是情有可原的。

不過，從客觀角度分析，私募基金本身是自由化市場經(jīng)濟(jì)的合理產(chǎn)物，如果以非自由化經(jīng)濟(jì)的本位出發(fā)去認(rèn)識這一事物不可避免會產(chǎn)生各種偏差。換言之，如果我國經(jīng)濟(jì)體制對私募基金的接納與融合存在問題，那么更可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境中某些內(nèi)在機(jī)制（例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)）的不適應(yīng)作用，而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是，目前無論是證券市場管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來評價私募基金，結(jié)果是有意無意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運(yùn)作模式、立法監(jiān)管等方面的問題探討缺乏客觀性。

另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國也處于隱秘狀態(tài)。如果沒有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來1998年發(fā)生的長期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時所津津樂道的對沖基金（HedgeFunds）也會繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對于我國私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮，筆者對于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn)，即：（1）以成熟市場中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對象方面以目前曝光度最高的美國對沖基金為主；（3）研究重點(diǎn)不在于求全，而是針對我國未來私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個方向而展開的。

可以認(rèn)為，我國目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問題，在目前《投資基金法》的立法過程中實(shí)際上已有反映。首先，在社會信用機(jī)制效率低下的背景下，監(jiān)管方對于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢（例如在信托法的實(shí)施過程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機(jī)關(guān)對于社會信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流，“加強(qiáng)監(jiān)管”不會只是一句口號，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國的私募基金有可能一開始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，那么無論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績評估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評價機(jī)制。對比現(xiàn)在常常被作為私募基金對立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說這種擔(dān)心純屬過慮。

不過，從客觀角度分析，私募基金本身是自由化市場經(jīng)濟(jì)的合理產(chǎn)物，如果以非自由化經(jīng)濟(jì)的本位出發(fā)去認(rèn)識這一事物不可避免會產(chǎn)生各種偏差。換言之，如果我國經(jīng)濟(jì)體制對私募基金的接納與融合存在問題，那么更可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境中某些內(nèi)在機(jī)制（例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)）的不適應(yīng)作用，而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是，目前無論是證券市場管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來評價私募基金，結(jié)果是有意無意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運(yùn)作模式、立法監(jiān)管等方面的問題探討缺乏客觀性。

另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國也處于隱秘狀態(tài)。如果沒有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來1998年發(fā)生的長期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時所津津樂道的對沖基金（HedgeFunds）也會繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對于我國私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮，筆者對于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn)，即：（1）以成熟市場中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對象方面以目前曝光度最高的美國對沖基金為主；（3）研究重點(diǎn)不在于求全，而是針對我國未來私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個方向而展開的。

可以認(rèn)為，我國目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問題，在目前《投資基金法》的立法過程中實(shí)際上已有反映。首先，在社會信用機(jī)制效率低下的背景下，監(jiān)管方對于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢（例如在信托法的實(shí)施過程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機(jī)關(guān)對于社會信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流，“加強(qiáng)監(jiān)管”不會只是一句口號，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國的私募基金有可能一開始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，那么無論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績評估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評價機(jī)制。對比現(xiàn)在常常被作為私募基金對立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說這種擔(dān)心純屬過慮。

應(yīng)當(dāng)指出的是，除了對沖基金外，其他類型的私募基金都處于較為隱秘的狀態(tài)（大部分是與涉及商業(yè)機(jī)密有關(guān)），而且數(shù)量相對較少，從而令針對其運(yùn)作模式的外部研究難以深入。因此，我們將明確下面的探討范圍地僅針對公開信息相對較多的對沖基金。若非予以特別指出，則下述“私募基金”概念一般意指“私募證券投資基金”（或“對沖基金”）。不過，同樣顯而易見的是：這些研究的結(jié)論未必能夠類推適用于其他類型的私募基金。

摘要：本文從國外私募基金的運(yùn)作機(jī)制入手，對比國外私募基金，從法律、政策、金融手段、信用制度等幾個方面分析了我國私募基金發(fā)展現(xiàn)階段所面臨的風(fēng)險，并且提出相應(yīng)的風(fēng)險監(jiān)控措施。

關(guān)鍵詞：私募基金運(yùn)作機(jī)制風(fēng)險

伴隨著中國經(jīng)濟(jì)的高速增長，中國已成為亞洲最為活躍的潛力巨大的私募股權(quán)投資市場之一。我國私募基金產(chǎn)生于20世紀(jì)80年代末，其雛形是以政府為主導(dǎo)，主要為高科技企業(yè)融資的風(fēng)險投資基金，真正意義上的私募基金發(fā)展滯后。20世紀(jì)90年代到本世紀(jì)初，以私募證券投資基金為代表的非正規(guī)私募基金發(fā)展迅速，先期進(jìn)行風(fēng)險投資的公司也有相當(dāng)部分轉(zhuǎn)為私募證券基金。

一、國外私募基金運(yùn)行機(jī)制

(一)設(shè)立程序與組織結(jié)構(gòu)

私募基金一般由兩類合伙人組成。第一類稱一般合伙人(GeneralPartner)，相當(dāng)于基金經(jīng)理，指的是創(chuàng)設(shè)基金的個人或團(tuán)體。一般合伙人處理私募基金的所有交易活動及日常管理。第二類是受限合伙人(LimitedPartner)。受限合伙人提供大部分資金但不參與基金的投資活動。在籌劃設(shè)立私募基金時，一般合伙人通過與受限合伙人簽訂《合伙人協(xié)議》來規(guī)定雙方的權(quán)利與義務(wù)。