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關鍵詞人民幣匯率一籃子貨幣浮動匯率

2005年7月21日，我國公布實行以市場供求為基礎，參考“一籃子”貨幣進行調節(jié)、有治理地浮動匯率制度，不再單一盯住美元，人民幣對美元即升值2%。人民幣匯率改革之所以能引人矚目，與經(jīng)濟全球化和中國經(jīng)濟實力日益增長的深層次背景密不可分。從1979～2004年的26年間，中國經(jīng)濟持續(xù)保持9.4%的年均增長速度，到2004年，中國國內(nèi)生產(chǎn)總值達到65萬億美元，進出口貿(mào)易11548億美元。中國市場潛力巨大，已經(jīng)成為世界第三大進口市場和亞洲第一大進口市場。2005年6月末，我國外匯儲備達到7110億美元，我國外匯市場建設不斷加強，各項金融改革已經(jīng)取得實質性的進展；企業(yè)承受力也有了一定的加強，世界經(jīng)濟平穩(wěn)，美元利率穩(wěn)步上升，這些因素促使黨中心、國務院審時度勢，抓住有利時機，啟動了此次人民幣匯率改革。

1影響人民幣匯率制度變動的因素分析

1國際收支狀況

影響一國匯率的最直接或最具體的因素是該國的國際收支狀況，它是決定匯率走勢的長期因素。一般而言，國際收支順差，本幣匯率上升；反之，則下降。從貿(mào)易收支上來看，中長期貿(mào)易收支狀況在整個國際收支中具有決定的意義。從資本收支上來看，當一國資本大量流入時，在外匯市場上外匯供過于求，外匯匯率下跌；反之，外匯供大于求，外匯匯率上升。

2相對通貨膨脹率

貨幣對外價值的基礎是對內(nèi)價值。假如貨幣的對內(nèi)價值降低，其對外價值必然隨之下降，貨幣的對內(nèi)價值可以用通貨膨脹率來表示，一般來說，相對通貨膨脹率持續(xù)較高的國家，表示其貨幣的國內(nèi)價值的持續(xù)下降速度相對較快，其匯率也將隨之下降。

3相對利率

一般來說，一國利率水平提高——本國貨幣資金的成本上升——外匯市場上的本國貨幣的供給相對減少；同時，利率較高——將吸收外資內(nèi)流——外匯市場上的外幣供給相對增加。綜合這兩方面，利率的上升將推動本國貨幣匯率的上升。

4國際儲備

較多的國際儲備表明政府干預外匯市場、穩(wěn)定貨幣匯率的能力較強，因此，儲備增加能加強外匯市場對本國貨幣的信心，有助于本國貨幣匯率的上升。反之，儲備下降則會引誘本國貨幣匯率下降。

2對此次人民幣匯率制度改革的思考

1對單一盯住美元匯率制度的思考

從本質上講，過去我國采取的盯住匯率制是一種固定匯率制。單一盯住美元匯率制度有其積極作用的一面，它相對成功地保持了人民幣匯率水平的穩(wěn)定，增強了外部經(jīng)濟對于人民幣匯率水平的信心，促進了中國的涉外貿(mào)易和投資的發(fā)展。但是它的缺陷也在我國逐步放寬資本管制，全面融入金融全球化的進程中逐步表現(xiàn)出來。主要體現(xiàn)在以下幾個方面：

中國單一盯住美元匯率制度和不斷多元化的貿(mào)易和投資結構，不利于名義有效匯率的穩(wěn)定，并進一步造成貿(mào)易順差的波動。在中國的強制性結售匯制度和中國外匯交易中心特定的交易格局下，貿(mào)易順差影響到央行的外匯占款的波動。從表1中可以看出，1994～1997年外匯占款比重一直上升，1998～2003年比重也呈上升趨勢。在盯住美元的匯率制度安排下，外匯占款比重的上升，則匯率水平得不到靈活調整，對中國貨幣當局維護金融穩(wěn)定、推動金融改革造成不利影響。

單一釘住美元的匯率安排，等于把主要國外貨幣之間的匯率波動引入到中國的貨幣供給當中，不利于實現(xiàn)穩(wěn)定的貨幣供給和貨幣政策獨立性。

2對參考一籃子貨幣制度的思考

一般認為，人民幣參考一籃子貨幣，能較充分地反映中國對外貿(mào)易多樣化的特點，可避免在盯住美元情況下，因美元大幅波動引起人民幣對其他主要貨幣匯率變動，影響對其他國家和地區(qū)的出口。此外，在當期形勢下，人民幣參考一籃子貨幣更為重要的優(yōu)點，是增加了匯率彈性，人民幣的雙邊匯率隨國際主要貨幣之間匯率的變化而變化，不易出現(xiàn)在單一盯住美元而又擴大波幅時人民幣匯率的一路爬升。

應熟悉到參考一籃子貨幣制度可能帶來的潛在風險，其主要表現(xiàn)為：

升值預期強化帶來的大規(guī)模資本流入。較低的升值不僅更加堅定了那些曾經(jīng)認為該貨幣會升值的人的預期，而且使得保持該貨幣匯率穩(wěn)定的承諾已經(jīng)不具有可信度，打擊了那些認為該貨幣會繼續(xù)保持穩(wěn)定的人的預期，并會使這一部分人迅速加入到貨幣具有升值預期的人的行列。其結果是導致大規(guī)模的外匯對貨幣的兌換。

短期操作中可能面臨投機沖擊。參考貨幣籃子調整貨幣匯率，與最高浮動波幅限定在一定的范圍內(nèi)，這兩者有時是不相容的。浮動區(qū)間有時不能消化貨幣籃子的價值變動，因此，一旦美元和歐元、日元之間的匯率發(fā)生急劇變動，市場就完全有可能預期貨幣匯率的收盤價即使處于浮動區(qū)間的端點，也不足以反映貨幣籃子的價值變動，貨幣當局完全可能在未來“參考貨幣籃子”調整中間價。在這種情況下，存在對貨幣進行短期的投機沖擊較大可能性。

無法使中國獲得最優(yōu)貨幣區(qū)的好處。目前美國是世界上最大的經(jīng)濟體，也是經(jīng)濟增長的主要動力，在國際金融體系中占據(jù)中心地位。美國的實力加上國際交易長期使用美元的慣性，使得在相當長時期內(nèi)，美元都將是最主要的國際貨幣，盯住美元也成為世界上相當普遍的匯率安排。在周邊經(jīng)濟體貨幣大多盯住美元的情況下，假如人民幣長期參考一籃子貨幣，就很難獲得最優(yōu)貨幣區(qū)的好處。理論上，各經(jīng)濟體都盯住同樣的一籃子貨幣，也可以形成某種最優(yōu)貨幣區(qū)。但它要求各經(jīng)濟體籃子貨幣的權重、匯率調控的方式完全相同。這顯然很難做到。

長期參考一籃子貨幣將大大削弱匯率的名義錨作用，可能影響中國的物價穩(wěn)定。發(fā)展中國家和新興市場經(jīng)濟體的貨幣調控能力較弱，為了治理通貨膨脹，往往將本幣匯率盯住物價平穩(wěn)國家的貨幣，以穩(wěn)定國內(nèi)物價和市場參與者的預期。假如實行一籃子貨幣爬行區(qū)間等較復雜的匯率體制，尤其匯率調控區(qū)間較大、央行外匯市場干預手法不明確等情況下，匯率的計算非常復雜，市場參與者很難準確地判定貨幣當局的匯率政策和匯率走勢。

綜上考慮，筆者認為，從中國目前的國情出發(fā)，參考一籃子貨幣可作為匯率機制改革的起步和過渡，而不宜長期實行。在匯率機制改革順利啟動后，假如人民幣升值預期弱化，市場較為平穩(wěn)，在實際操作中可以轉向爬行美元區(qū)間，保持人民幣對美元匯率的相對穩(wěn)定。

3未來人民幣匯率走勢的分析

當前對人民幣仍有升值預期主要原因是中國經(jīng)常項目和資本項目順差持續(xù)增長，以及中國經(jīng)濟持續(xù)高速增長。但是判定人民幣匯率的高低，要以人民幣均衡匯率水平為基礎，均衡匯率是中長期內(nèi)與宏觀經(jīng)濟內(nèi)外均衡相一致的匯率，內(nèi)部均衡以充分就業(yè)為代表，外部均衡為國際收支為代表。圖1橫軸和縱軸分別是國內(nèi)實際需求和用直接標價法表示的人民幣實際匯率，IB代表在充分就業(yè)下國內(nèi)實際需求和人民幣實際匯率的組合；EB代表在國際收支平衡時國內(nèi)實際需求和人民幣實際匯率的組合。IB和EB把平面劃分了四個區(qū)域，其交點對應的E是人民幣的均衡匯率。

有學者研究顯示，20世紀80年代以來，人民幣經(jīng)歷了兩次明顯的低估和一次明顯的高估，兩次明顯的低估出現(xiàn)在1986～1988和1991～1995年，一次明顯的高估出現(xiàn)在1983～1985年。另外1989年人民幣略有高估，但沒有對我國經(jīng)濟造成沖擊，1996～1998年人民幣再次出現(xiàn)高估，1999年后高估幅度有所下降，后來幾年一直處于均衡水平。近幾年，國際上要求人民幣升值的呼聲越來越高，這次匯率改革后，對人民幣仍有升值預期，認為目前人民幣匯率仍然過低，這些對我國人民幣長期匯改走勢有著一定程度的影響。

從長期來看，維持人民幣匯率相對穩(wěn)定的匯率政策固然重要，但如何保持中國這個不斷開放的經(jīng)濟體的內(nèi)外部平衡更為迫切，非凡是中國作為一個經(jīng)濟大國，在其不斷融入國際經(jīng)濟大家庭之際，維護國際金融市場均衡的責任將會越來越大。另外，不斷發(fā)展的中國經(jīng)濟客觀上也需要一個相對和諧的國際經(jīng)濟環(huán)境，非凡是在中國的金融市場不斷對外開放，人民幣國際化程度不斷提升，一個與國際市場接軌的匯率水平將會成為中國的必然選擇。

由于中國的金融體系還不健全，央行的匯率政策目標仍將會以相對穩(wěn)定為主，非凡是在匯率形成機制進行改革之后，央行在匯率政策方面的操控空間不是縮小了，而是更加擴大了。在短期內(nèi)，央行既有維持人民幣匯率相對穩(wěn)定的主觀意愿，也有相當大的政策操作空間，因此可以相信，在未來1～2年內(nèi)，非凡是在國際上要求人民幣大幅升值的強大壓力到來之前，我國人民幣的匯率水平仍將保持相對穩(wěn)定。