一、企業(yè)融資的途徑以及風(fēng)險(xiǎn)的類型

（一）企業(yè)融資的途徑

一般認(rèn)為企業(yè)資金主要來自兩個(gè)方面：第一，外源性資金，即來源于企業(yè)外部的資金。它主要包括：金融機(jī)構(gòu)信貸資金、來自股票市場(chǎng)、企業(yè)債券市場(chǎng)的資金、商業(yè)信用暫用資金、國(guó)家財(cái)政資金等。第二，內(nèi)源性資金，即來源于企業(yè)內(nèi)部的資金。它通常是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中所積攢下來的的留存利潤(rùn)。

（二）企業(yè)融資的風(fēng)險(xiǎn)類型

企業(yè)所面臨的融資風(fēng)險(xiǎn)主要有以下兩種：第一、支付風(fēng)險(xiǎn)。是指取得債務(wù)融資后，企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善而不能獲得足夠的資金或現(xiàn)金流來償付到期債務(wù)或利息的風(fēng)險(xiǎn)。支付需求和支付供應(yīng)是影響企業(yè)支付能力的兩大因素，只有在企業(yè)的支付供應(yīng)大于支付需求時(shí)，企業(yè)的支付風(fēng)險(xiǎn)才能控制在合理的范圍之內(nèi)。第二、財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。由于在利潤(rùn)表中負(fù)債利息以財(cái)務(wù)費(fèi)用在稅前扣除，因此適度負(fù)債，可以給企業(yè)帶來節(jié)稅利益，通過財(cái)務(wù)杠桿效用優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。但當(dāng)企業(yè)的負(fù)債率超過一定比例時(shí)，銀行就會(huì)要求獲得與高風(fēng)險(xiǎn)相匹配的高利息，債權(quán)人的這種高報(bào)酬率要求就不可避免的增加了企業(yè)的借款成本。當(dāng)企業(yè)的債務(wù)資本所獲得的報(bào)酬小于其成本支出時(shí)，負(fù)債就會(huì)給企業(yè)帶來傷害?？梢姡?cái)務(wù)杠桿就是一把雙刃劍，如果對(duì)這種效應(yīng)利用不當(dāng)，就會(huì)引發(fā)財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。

二、企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)成因分析

一、國(guó)外研究現(xiàn)狀分析

項(xiàng)目融資作為一種籌資方式,在國(guó)外的研究中,對(duì)項(xiàng)目融資也只是進(jìn)行了一種方法的介紹。而對(duì)項(xiàng)目在融資過程中,如何去志別、分析、控制、管理風(fēng)險(xiǎn),沒有做出系統(tǒng)、深入的研究。

在國(guó)際上,對(duì)項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)管理的學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)和學(xué)術(shù)會(huì)議很多,但最重要的也最有影響的國(guó)際項(xiàng)目管理機(jī)構(gòu)是國(guó)際項(xiàng)目管理協(xié)會(huì)(IPMA,InternationalProjectManagementAssociation)。該協(xié)會(huì)每?jī)赡暾匍_一次世界項(xiàng)目管理大會(huì),出了論文集《ManagementbyProjects》,收集大量項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)管理的文章。在出版論文和專著方面,英國(guó)的學(xué)者J.P.Turner的著作《TheHandbookofProject-baseManagement》專辟一章討論風(fēng)險(xiǎn)管理問題,最具有代表性的期刊是英國(guó)的《InternationalJournalofProjectManagement》。

N.Kartam與S.Kartam從項(xiàng)目訂約人角度對(duì)科威特建筑行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行研究,在問卷調(diào)查基礎(chǔ)上探如何評(píng)估、分散以及管理科威特建筑項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn),并提出了兩種風(fēng)險(xiǎn)管理方法,即預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)措施與緩和風(fēng)險(xiǎn)措施。

PatrickTILam指出電力、交通、通信等公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資方面要考慮潛在的風(fēng)險(xiǎn)影響,并以BOT這種融資方式為例,通過實(shí)例分析指出風(fēng)險(xiǎn)因素的種類以及相應(yīng)的規(guī)避方法。

JyotiPGupta和AnilKSravat通過分析印度電力項(xiàng)目中融資和建設(shè)方面的關(guān)鍵因素,其中包括相關(guān)的政策、電力交易、風(fēng)險(xiǎn)因素和融資等,介紹了外國(guó)投資的第一個(gè)IPP項(xiàng)目,并提出了相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施。

一、案例分析

本文選取宏源證券、長(zhǎng)江證券、中信證券、海通證券和中國(guó)人壽5只證券作為融資融券的標(biāo)的證券．樣本區(qū)間為1年，即2011－08－31—2012－09－01．?dāng)?shù)據(jù)來自雅虎財(cái)經(jīng)．

1、計(jì)算收盤價(jià)在收盤價(jià)的基礎(chǔ)上，一般有兩種方法可以計(jì)算標(biāo)的股票的收益率：算術(shù)收益率和幾何收益率．在目前融資融券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的文獻(xiàn)中，專家和學(xué)者一致認(rèn)為選取幾何收益率為宜．據(jù)本文而言，宏源證券、長(zhǎng)江證券、中信證券、海通證券和中國(guó)人壽的幾何收益率方差更小，數(shù)據(jù)穩(wěn)定性更強(qiáng)，因而更具統(tǒng)計(jì)性．本文選取統(tǒng)計(jì)性質(zhì)較好的幾何收益率：Rt＝ln（Pt／Pt－1）．式中，Rt為收益率；Pt為第t日的收盤價(jià)．利用式，分別求出宏源證券、中信證券、海通證券、長(zhǎng)江證券和中國(guó)人壽5只證券的收益率，它們的收益率。

2、計(jì)算融資融券熵的風(fēng)險(xiǎn)值由于我國(guó)股市采用漲跌停制度，單只證券一天內(nèi)的漲跌幅不得超過10％，也即漲跌幅處于區(qū)間［－0．1，0．1］．如果某只證券達(dá)到－10％或者10％，會(huì)被要求自動(dòng)停盤．把漲跌幅區(qū)間分成4個(gè)小區(qū)間，即［－0．1，－0．05），［－0．05，0），［0，0．05），［0．05，0．1］，此時(shí)步長(zhǎng)為0．05．下面分別計(jì)算宏源證券、中信證券、海通證券、長(zhǎng)江證券和中國(guó)人壽5只證券的收益率落在區(qū)間［－0．1，0．1］的次數(shù)．在2011－08－31—2012－09－01期間，這5只證券的收益率落在［－0．1，0．1］的次數(shù)分別為235，236，236，235，236，落在［－0．1，－0．05），［－0．05，0），［0，0．05），［0．05，0．1］4個(gè)區(qū)間的次數(shù)．

在得到表1的數(shù)據(jù)之后，還要計(jì)算宏源證券、中信證券、海通證券、長(zhǎng)江證券和中國(guó)人壽5只證券的收益率概率，公式如下：Pi＝niN．式中，ni為證券落在小區(qū)間的次數(shù)；N為證券落在區(qū)間［－0．1，0．1］的次數(shù)．把具體結(jié)果代入式可得［－0．1，－0．05），［－0．05，0），［0，0．05），［0．05，0．1］這4個(gè)小區(qū)間的概率Pi，把表2的數(shù)據(jù)代入式（1），得到宏源證券、中信證券、海通證券、長(zhǎng)江證券和中國(guó)人壽5只證券的風(fēng)險(xiǎn)度量熵值分別為0．854050416，0．854983432，0．77610091，0．916704267，0．749170608．

由此可以得到5只證券的風(fēng)險(xiǎn)排名，從大到小依次為長(zhǎng)江證券、中信證券、宏源證券、海通證券、中國(guó)人壽．在進(jìn)行投資時(shí)，為了降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，可以減少對(duì)長(zhǎng)江證券和中信證券的持有量；由于投資組合能夠降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因此，也可以通過構(gòu)建投資組合，如長(zhǎng)江證券、中信證券、宏源證券、海通證券、中國(guó)人壽各投資100萬元，而不是單單只買長(zhǎng)江證券、中信證券、宏源證券、海通證券和中國(guó)人壽5種證券中的某一只500萬元的證券．

地方政府融資平臺(tái)存在的主要風(fēng)險(xiǎn)

地方政府融資平臺(tái)運(yùn)作過程中主要存在如下風(fēng)險(xiǎn)。（一）信息不對(duì)稱與道德風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)前地方政府融資平臺(tái)最亟待解決的問題是地方政府融資平臺(tái)所蘊(yùn)含的信息不對(duì)稱與道德風(fēng)險(xiǎn)問題。地方政府融資平臺(tái)本質(zhì)上只是地方政府為規(guī)避《預(yù)算法》對(duì)地方財(cái)政預(yù)算的約束，達(dá)到財(cái)政預(yù)算“軟約束”的目的，在市場(chǎng)上為地方財(cái)政支出的資金缺口進(jìn)行融資的工具，并以此來解決由于1994年分稅制改革造成的地方政府財(cái)權(quán)與事權(quán)的不匹配問題。平臺(tái)企業(yè)的創(chuàng)建、運(yùn)行、融資、投資等過程均由地方政府一手操控，而作為債權(quán)人的銀行與市場(chǎng)上的投資者卻對(duì)此知之甚少。平臺(tái)企業(yè)雖然以企業(yè)法人的身份在市場(chǎng)上進(jìn)行融資，但其所融得的資金并不像一般企業(yè)那樣用于自身的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，而是投向了城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、改善文教衛(wèi)生等公共事業(yè)條件等方面。這使得對(duì)于地方政府的融資平臺(tái)類企業(yè)所融得資金的流向、真實(shí)用途等難以進(jìn)行有效監(jiān)測(cè)。同時(shí)，由于同級(jí)地方政府融資平臺(tái)企業(yè)同時(shí)受控于當(dāng)?shù)氐胤秸?，許多融資平臺(tái)企業(yè)之間相互擔(dān)保、多頭舉債，更令銀行對(duì)平臺(tái)企業(yè)的真實(shí)負(fù)債規(guī)模、實(shí)際償還能力等關(guān)鍵信息難以了解，在授貸過程中處于不利地位。政府（融資平臺(tái)企業(yè)）占據(jù)著信息優(yōu)勢(shì)，易于利用這種信息不對(duì)稱進(jìn)行多頭舉債、超規(guī)模負(fù)債。平臺(tái)類企業(yè)的創(chuàng)建、運(yùn)作門檻很低，但這些企業(yè)直接或間接有地方政府或地方財(cái)政的擔(dān)保，其在市場(chǎng)上的融資規(guī)模卻很大。許多銀行從自身利益的角度出發(fā)，出于占據(jù)市場(chǎng)份額、抓住快速發(fā)展的機(jī)遇，或?yàn)榱司S持與地方政府的聯(lián)系以期望將來能夠獲得更多發(fā)展的便利與機(jī)會(huì)等目的，在2008年國(guó)家4萬億元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃出臺(tái)后，對(duì)地方政府融資平臺(tái)進(jìn)行了大量授信，使得地方政府利用融資平臺(tái)超規(guī)模負(fù)債問題日益嚴(yán)重。在此期間，地方政府融資平臺(tái)貸款余額在2008年初僅為1萬億元左右，到了2009年末激增到了5萬多億元，2010年上半年結(jié)束，更是達(dá)到了7.66萬億元。2010年6月底，地方政府融資平臺(tái)企業(yè)的數(shù)量超過了8000家，短短半年之內(nèi)增加了一倍多。平臺(tái)企業(yè)在市場(chǎng)上融資獲得的資金主要來源形式為銀行的中長(zhǎng)期貸款，貸款期限多超過當(dāng)屆政府的任期。這就容易出現(xiàn)現(xiàn)任政府過度舉債、盲目舉債。（二）地方政府融資平臺(tái)的成立、運(yùn)作存在違反相關(guān)法律、法規(guī)的情形嚴(yán)格說來，地方政府融資平臺(tái)存在的本身是不合法的。我國(guó)《預(yù)算法》明確規(guī)定：地方財(cái)政不得進(jìn)行赤字預(yù)算，地方政府不得發(fā)售債券。《貸款通則》中也明確規(guī)定政府不能夠作為貸款的借貸主體。地方政府雖然成立了名義上有獨(dú)立法人地位的平臺(tái)企業(yè)來規(guī)避相關(guān)法律、法規(guī)的約束，但這種做法在實(shí)際上已經(jīng)透支當(dāng)?shù)卣谖磥淼呢?cái)力，造成當(dāng)年財(cái)政預(yù)算的隱性赤字，本質(zhì)上仍然是有違《預(yù)算法》的。同時(shí)，地方政府融資平臺(tái)能夠在市場(chǎng)上獲得大量融資的一個(gè)關(guān)鍵性因素是以經(jīng)地方人大同意的支持性文件、地方政府承諾函、“B-T”（建設(shè)-移交）模式下的回購協(xié)議等形式為融資平臺(tái)企業(yè)提供隱性擔(dān)保。但我國(guó)《擔(dān)保法》已經(jīng)明文規(guī)定：國(guó)家機(jī)關(guān)不得作為擔(dān)保人，不得為他人債務(wù)提供擔(dān)保。國(guó)家發(fā)改委等五部委在聯(lián)合下發(fā)的《關(guān)于加強(qiáng)宏觀調(diào)控整頓和規(guī)范各類打捆貸款的通知》中也明確規(guī)定：各級(jí)地方政府和政府機(jī)構(gòu)對(duì)《擔(dān)保法》規(guī)定之外的任何擔(dān)保責(zé)任無效。地方政府對(duì)融資平臺(tái)企業(yè)提供的各種形式的擔(dān)保實(shí)際上是不具有法律效力的。平臺(tái)企業(yè)的創(chuàng)建與運(yùn)作實(shí)際上是建立在一個(gè)不合法或徘徊在法律邊緣的基礎(chǔ)之上的。地方政府融資平臺(tái)企業(yè)所獲得的融資主要為銀行的中長(zhǎng)期貸款，貸款期限多超過當(dāng)屆政府的任期，許多地方政府大肆舉債。同時(shí)，平臺(tái)企業(yè)所獲資金的投向主要為收益不高的公共設(shè)施和公益事業(yè)，甚至是既無任何實(shí)際社會(huì)效益也無任何經(jīng)濟(jì)收益的“形象工程”。因此，一旦平臺(tái)企業(yè)出現(xiàn)違約或拒絕償還貸款的行為，商業(yè)銀行即便訴諸法律，也難以得到有效的保障。此外，地方政府融資平臺(tái)的創(chuàng)建、運(yùn)作過程中還存在使用同一筆資金為多家平臺(tái)企業(yè)的注冊(cè)資金或項(xiàng)目資本金，挪用關(guān)聯(lián)的平臺(tái)企業(yè)貸款，以及在資產(chǎn)轉(zhuǎn)移、過戶等過程中存在違反《公司法》及有關(guān)規(guī)定的情形。（三）地方政府融資平臺(tái)推高了房?jī)r(jià)，使宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整困難、國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策可操作空間下降2008年全球性金融危機(jī)爆發(fā)后，在伴隨國(guó)家4萬億元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃的實(shí)施過程中出現(xiàn)的地方政府融資熱潮中，地方政府融資平臺(tái)主要采用“融資平臺(tái)+土地財(cái)政+打捆貸款”的運(yùn)作模式。地方政府以財(cái)政資金劃撥、土地劃歸、規(guī)費(fèi)注入等形式投入注冊(cè)資金創(chuàng)建平臺(tái)企業(yè)，在市場(chǎng)上對(duì)平臺(tái)企業(yè)輔以各種形式的政府擔(dān)保獲得打捆貸款，然后將獲得的資金用于該片土地的開發(fā)建設(shè)，以后期土地的升值收益來還本付息。土地在這一運(yùn)作過程中扮演了地方政府財(cái)政收入、平臺(tái)企業(yè)的注冊(cè)資本、基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目啟動(dòng)的資本金、平臺(tái)企業(yè)獲得銀行貸款的抵押品等多個(gè)角色。土地的保值增值成為該地方政府融資平臺(tái)運(yùn)作模式的關(guān)鍵因素。只有維持土地價(jià)格在高位運(yùn)行，平臺(tái)企業(yè)才能夠獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流，這一融資模式才可以順利運(yùn)轉(zhuǎn)。為了維持該融資運(yùn)作模式，地方政府有助推地價(jià)、進(jìn)而抬高房?jī)r(jià)的傾向。財(cái)政部2009年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)年全國(guó)土地出讓收入達(dá)1.4萬億元人民幣，占全國(guó)GDP的比重達(dá)4.6%，占當(dāng)年地方財(cái)政收入的比重更是高達(dá)43.7%。根據(jù)土地交易中心的數(shù)據(jù)顯示，2009年全國(guó)土地交易價(jià)格漲幅達(dá)106%，從2008年的933元/平方米上漲到1923元/平方米。土地價(jià)格的上漲進(jìn)一步助推了高房?jī)r(jià)，使得購房支出或?yàn)橘彿窟M(jìn)行的儲(chǔ)蓄大量擠占了人們的其他消費(fèi)支出，加劇了我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中投資與消費(fèi)比例失衡的問題。地方政府融資平臺(tái)的運(yùn)作模式使得國(guó)家試圖擴(kuò)大內(nèi)需、調(diào)整宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，將消費(fèi)培植為拉動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Γㄖ唬┑恼叻结槍?shí)施困難。此外，平臺(tái)企業(yè)所獲得的融資來源主要為銀行的中長(zhǎng)期貸款，資金投向的項(xiàng)目主要為期限久、資金回流慢的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公共事業(yè)等，在項(xiàng)目完成前需要銀行系統(tǒng)持續(xù)的資金注入以避免“半拉子”工程的出現(xiàn)。因此，又可以說地方政府融資平臺(tái)“綁架”了商業(yè)銀行的貸款。同時(shí)，這還會(huì)造成國(guó)家貨幣政策可操作空間下降，持續(xù)的信貸注入還有可能會(huì)引致通貨膨脹。（四）地方政府融資平臺(tái)存在管理混亂、責(zé)任主體模糊等問題盡管平臺(tái)類企業(yè)在市場(chǎng)上以獨(dú)立法人的身份、以國(guó)有資產(chǎn)獨(dú)資公司的形式進(jìn)行運(yùn)作，但是，不論是公司的人事任免還是日常管理、融資、項(xiàng)目選擇、投資等均由地方政府實(shí)際控制。許多平臺(tái)企業(yè)的管理人員就是由當(dāng)?shù)卣賳T兼任的。加之平臺(tái)企業(yè)的成立與運(yùn)作存在不規(guī)范的地方，如使用同一筆資金作為多家平臺(tái)企業(yè)的注冊(cè)資金與項(xiàng)目啟動(dòng)資金、挪用關(guān)聯(lián)企業(yè)的貸款、將諸如政府辦公大樓等沒有實(shí)際經(jīng)濟(jì)收益的政府財(cái)產(chǎn)來充當(dāng)平臺(tái)企業(yè)的注冊(cè)資金等，更使得平臺(tái)企業(yè)的管理混亂。加之平臺(tái)企業(yè)的話語權(quán)較弱、責(zé)任主體不清，更使得不同的平臺(tái)企業(yè)在市場(chǎng)上所獲得的融資難以匯總統(tǒng)計(jì)，難以進(jìn)行統(tǒng)一的規(guī)范管理，以致地方政府都不了解融資平臺(tái)企業(yè)的真實(shí)負(fù)債規(guī)模與償付能力。

化解地方政府融資平臺(tái)所蘊(yùn)含風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策

針對(duì)地方政府融資平臺(tái)出現(xiàn)的問題，2010年6月國(guó)務(wù)院出臺(tái)了《關(guān)于加強(qiáng)地方政府融資平臺(tái)公司管理有關(guān)問題的通知》的文件，隨后的11月，銀監(jiān)會(huì)針對(duì)地方政府融資平臺(tái)存在的整借整還、風(fēng)險(xiǎn)延期暴露等問題，要求各金融機(jī)構(gòu)切實(shí)防范地方政府融資平臺(tái)的信貸風(fēng)險(xiǎn)，落實(shí)分期還款要求，并做到每半年還本付息一次，利隨本清。但這些規(guī)定與措施遠(yuǎn)不能化解地方政府融資平臺(tái)所蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)。地方政府融資平臺(tái)產(chǎn)生和發(fā)展的最根本的原因是為了解決1994年國(guó)家財(cái)稅改革后“事權(quán)下移、財(cái)權(quán)上移”所造成的地方政府財(cái)政預(yù)算資金缺口，同時(shí)規(guī)避《預(yù)算法》對(duì)地方政府不能進(jìn)行債務(wù)融資和赤字預(yù)算的約束。因此要想從根本上消除地方政府融資平臺(tái)的問題思路有二：一是改革現(xiàn)有的財(cái)稅分配制度，讓地方政府事權(quán)與財(cái)權(quán)相匹配；二是修改《預(yù)算法》，允許地方政府進(jìn)行赤字預(yù)算，同時(shí)允許地方政府在市場(chǎng)上發(fā)行地方建設(shè)債券進(jìn)行融資。由于我國(guó)是單一制度的國(guó)家，如果允許地方政府在市場(chǎng)上進(jìn)行債務(wù)融資，中央政府將自然扮演最終還款人的角色，這又會(huì)引發(fā)如地方政府過度舉債等一系列新的問題。同時(shí)，中央政府擔(dān)心如果允許地方政府進(jìn)行赤字預(yù)算，地方政府的沖動(dòng)投資、盲目投資等將會(huì)激增，引發(fā)新的財(cái)政問題。因此，盡管解決體制障礙，允許地方政府進(jìn)行債務(wù)融資與赤字預(yù)算，可以方便規(guī)范和管理現(xiàn)在的各地方政府的隱性赤字預(yù)算問題。但是，由于改革現(xiàn)有的法律與體制牽涉的面太廣，這種方法在短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)，只是解決地方政府融資平臺(tái)問題的一個(gè)長(zhǎng)期構(gòu)想。近期關(guān)于解決地方政府融資平臺(tái)問題方法的一個(gè)熱點(diǎn)討論是將銀行對(duì)融資平臺(tái)的中長(zhǎng)期貸款證券化。[8][9]資產(chǎn)證券化有助于解決地方政府融資平臺(tái)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)過度向銀行系統(tǒng)集中的問題，并能解決由于向平臺(tái)企業(yè)投入的中長(zhǎng)期貸款過多引起的銀行系統(tǒng)流動(dòng)性不足問題，還有助于增加銀行的核心資本充足率。但是，資產(chǎn)證券化也會(huì)引發(fā)一些新的問題，甚至可能會(huì)引發(fā)比地方政府融資平臺(tái)更嚴(yán)重的金融風(fēng)險(xiǎn)。銀行將信貸資產(chǎn)證券化，雖然有助于銀行系統(tǒng)分散風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)自身的流動(dòng)性，但是并未減少該信貸資產(chǎn)原有的風(fēng)險(xiǎn)，只是將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給證券投資者；并且銀行新增的流動(dòng)性很可能再次流向地方政府融資平臺(tái)，如此往復(fù)循環(huán)，金融杠桿成倍放大，一旦證券化資產(chǎn)的現(xiàn)金流斷裂，很可能引起整個(gè)金融系統(tǒng)進(jìn)而整個(gè)經(jīng)濟(jì)的崩潰。地方政府融資平臺(tái)所得資金的投向一般為公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等社會(huì)效益遠(yuǎn)大于經(jīng)濟(jì)效益的項(xiàng)目，大多數(shù)項(xiàng)目本身盈利能力就有限，盲目的資產(chǎn)證券化不但解決不了現(xiàn)有的地方政府融資平臺(tái)問題，還會(huì)引發(fā)更大的風(fēng)險(xiǎn)。地方政府融資平臺(tái)數(shù)量與融資規(guī)模的激增，源于應(yīng)對(duì)由美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的全球性金融危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的不利沖擊。在國(guó)內(nèi)不完善的現(xiàn)行金融體制與法律條件下，在現(xiàn)在國(guó)內(nèi)外學(xué)者都對(duì)資產(chǎn)證券化持審慎態(tài)度時(shí)，使用一個(gè)引發(fā)此次需要解決的問題的方法來解決出現(xiàn)的問題，不論是從理論還是現(xiàn)實(shí)上來看，都需要謹(jǐn)慎對(duì)待。針對(duì)政府融資平臺(tái)數(shù)量與負(fù)債規(guī)模激增的狀況，現(xiàn)階段最可行的方法是采取“疏堵結(jié)合”的方式，盡快規(guī)范地方政府融資平臺(tái)的設(shè)立、運(yùn)作、融資、投資流程，建立起一個(gè)統(tǒng)一管理、統(tǒng)一統(tǒng)計(jì)、統(tǒng)一公布平臺(tái)負(fù)債與資金流向的機(jī)制，讓地方政府融資平臺(tái)的信息公開化、透明化。同時(shí)，地方政府還應(yīng)在地方財(cái)政預(yù)算中，從財(cái)政資金中撥出專項(xiàng)資金用作融資平臺(tái)的還款風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，以應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的違約風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)地方政府來說，應(yīng)詳細(xì)了解自身融資平臺(tái)的負(fù)債規(guī)模、償付能力、所融資金流向以及投資項(xiàng)目的盈利能力。對(duì)于有著較強(qiáng)盈利能力的項(xiàng)目，如機(jī)場(chǎng)、開發(fā)區(qū)建設(shè)等，可以成立與政府相分離的企業(yè)進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)，而無需政府繼續(xù)為其融資、投資等進(jìn)行全程管理；對(duì)于有一定盈利能力，但盈利能力比較差的項(xiàng)目，地方政府可以特許經(jīng)營(yíng)權(quán)、財(cái)政補(bǔ)貼等形式，保證項(xiàng)目正常的市場(chǎng)盈利空間，成立一個(gè)政府主導(dǎo)的企業(yè)來進(jìn)行全面的運(yùn)作，但是對(duì)該企業(yè)除了必要的財(cái)政與政策支持外，不再干涉其日常運(yùn)營(yíng)情況；對(duì)于一些盈利性極差甚至根本無盈利的項(xiàng)目，地方政府可以直接將其納入地方的年度財(cái)政預(yù)算或向上級(jí)政府申請(qǐng)財(cái)政資金，不再以融資平臺(tái)的形式對(duì)其進(jìn)行融資。對(duì)于銀行系統(tǒng)來說，政府融資平臺(tái)一般所需貸款額度較大、期限較長(zhǎng)，如果僅一家銀行對(duì)其授信，不僅自身的流動(dòng)性受到一定限制，而且自身對(duì)平臺(tái)企業(yè)以及地方政府的真實(shí)負(fù)債規(guī)模與償付能力難以全面了解、風(fēng)險(xiǎn)過度集中。因此，當(dāng)?shù)氐母骷毅y行可以聯(lián)合起來建立一個(gè)信貸平臺(tái)，以銀團(tuán)貸款的形式對(duì)地方政府融資平臺(tái)進(jìn)行授信，這樣既可以避免風(fēng)險(xiǎn)過度向某一家銀行集中，又可以實(shí)現(xiàn)信息共享，更容易規(guī)范銀行系統(tǒng)的資金向地方政府融資平臺(tái)的流入，易于實(shí)現(xiàn)對(duì)融資平臺(tái)的信貸授信的監(jiān)管?？偟恼f來，針對(duì)政府融資平臺(tái)數(shù)量與負(fù)債規(guī)模的急劇擴(kuò)張，應(yīng)采取“疏堵結(jié)合”的方法對(duì)地方政府融資平臺(tái)的成立、運(yùn)作、融資與投資進(jìn)行疏導(dǎo)與整治，盡快將其納入合理的管理體制下。地方政府應(yīng)該對(duì)其融資平臺(tái)按負(fù)債規(guī)模、還款能力、投資項(xiàng)目的盈利能力等進(jìn)行劃分，將有較強(qiáng)盈利能力的平臺(tái)企業(yè)與政府分離、推向市場(chǎng)，將盈利較差的項(xiàng)目與企業(yè)納入政策扶持與財(cái)政補(bǔ)貼計(jì)劃下，并完善地方財(cái)政預(yù)算。同時(shí)，地方政府還應(yīng)該在其年度財(cái)政預(yù)算中安排專項(xiàng)資金用作融資平臺(tái)企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，以應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的融資平臺(tái)企業(yè)的償債違約風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，銀行系統(tǒng)可以采用銀團(tuán)貸款的方式對(duì)投資平臺(tái)企業(yè)進(jìn)行授信，并控制總體的信貸授信規(guī)模，以克服在對(duì)融資平臺(tái)進(jìn)行授信時(shí)由于信息不對(duì)稱而造成過度授信和風(fēng)險(xiǎn)過度向某一家銀行集中。

結(jié)論與政策建議

地方政府融資平臺(tái)出現(xiàn)的根本原因是由于1994年財(cái)稅改制后造成“財(cái)權(quán)上移、事權(quán)下移”，地方政府的財(cái)權(quán)與事權(quán)不匹配。為規(guī)避《預(yù)算法》不允許地方政府進(jìn)行債務(wù)融資、不能進(jìn)行赤字預(yù)算的規(guī)定，地方政府組織一批具有獨(dú)立法人地位的平臺(tái)類企業(yè)在市場(chǎng)進(jìn)行融資，以解決地方財(cái)政支出的資金缺口，達(dá)到隱性赤字預(yù)算的目的。地方政府融資平臺(tái)為地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、改善當(dāng)?shù)氐奈慕绦l(wèi)生條件、提高當(dāng)?shù)鼐用竦纳钏阶鞒隽溯^大貢獻(xiàn)。尤其是2008年全球性金融危機(jī)爆發(fā)后，地方政府融資平臺(tái)更是為配合國(guó)家4萬億元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃的實(shí)施，扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)下滑趨勢(shì)，起到了不可替代的作用。但是，隨著地方政府融資平臺(tái)數(shù)量與負(fù)債規(guī)模的激增，其所蘊(yùn)含的各種風(fēng)險(xiǎn)與問題也逐漸顯露，規(guī)范平臺(tái)的成立、運(yùn)作、融資、投資已經(jīng)勢(shì)在必行。要想從根本上解決地方政府融資平臺(tái)問題，就必須修改相關(guān)的法律法規(guī)，使地方政府的事權(quán)與財(cái)權(quán)相匹配，這需要改革現(xiàn)行財(cái)稅分配制度；或者允許地方政府進(jìn)行赤字預(yù)算和債務(wù)融資，這又需要修改現(xiàn)行的《預(yù)算法》與相關(guān)的法律法規(guī)。這兩方面牽涉面都很廣，短期內(nèi)均很難實(shí)現(xiàn)，可以視為解決地方政府融資平臺(tái)問題的一個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)或?qū)颉，F(xiàn)階段比較可行的方法是：從地方政府與銀行系統(tǒng)兩方面入手，規(guī)范融資平臺(tái)運(yùn)作的各個(gè)環(huán)節(jié)，從融資平臺(tái)的融資規(guī)模、資金流向、還款備付等方面，規(guī)范與管理融資平臺(tái)的運(yùn)作。從政府方面來說，地方政府應(yīng)盡快核實(shí)自身融資平臺(tái)的負(fù)債規(guī)模、融資來源、資金投向、還款準(zhǔn)備等，將同級(jí)的融資平臺(tái)納入統(tǒng)一的管理之下，統(tǒng)一統(tǒng)計(jì)、統(tǒng)一公布信息，并在地方財(cái)政預(yù)算中，從財(cái)政資金中撥出專項(xiàng)資金用作融資平臺(tái)的還款風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金。同時(shí)，地方政府還應(yīng)對(duì)所投資的項(xiàng)目按盈利能力等方面進(jìn)行分類，將盈利能力比較強(qiáng)的項(xiàng)目與政府分離，直接組建獨(dú)立的國(guó)有企業(yè)進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)；將盈利能力比較差或根本無盈利的項(xiàng)目盡快納入地方政府財(cái)政預(yù)算下。對(duì)于銀行系統(tǒng)來說，當(dāng)?shù)劂y行可以組建一個(gè)貸款平臺(tái)，以銀團(tuán)貸款的形式對(duì)融資平臺(tái)進(jìn)行授信。這樣，參團(tuán)的銀行之間就可實(shí)現(xiàn)信息共享，并分散一部分風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也便于控制銀行系統(tǒng)對(duì)融資平臺(tái)的整體授信規(guī)模。在相關(guān)環(huán)境成熟時(shí)，銀行系統(tǒng)可將部分中長(zhǎng)期貸款進(jìn)行資產(chǎn)證券化，以轉(zhuǎn)移、分散銀行系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)，并充實(shí)銀行系統(tǒng)的核心資本充足率與流動(dòng)性。

一、民間借貸的現(xiàn)狀

民間借貸是指公民之間、公民與法人之間、公民與其他組織之間的借貸行為。當(dāng)雙方當(dāng)事人意見表示真實(shí)時(shí)，可認(rèn)定民間借貸有效，與借貸有關(guān)的抵押也相應(yīng)有效，但民間借款利率不得超過人民銀行規(guī)定的借貸利率。中小企業(yè)民間借貸融資是一種在一定地域范圍內(nèi)進(jìn)行的中小企業(yè)與自然人之間的直接融資渠道，中小企業(yè)向銀行借貸則是一種間接融資渠道。民間借貸這一直接籌資方式的效率要高于間接籌資方式。中小企業(yè)需要資金的特點(diǎn)是時(shí)間緊，銀行借貸的審批需要較長(zhǎng)時(shí)間，且中小企業(yè)很難獲得，因此，中小企業(yè)更多的通過民間借貸獲得資金。雖然民間借貸活動(dòng)必須嚴(yán)格遵守國(guó)家法律和法規(guī)中的有關(guān)規(guī)定，遵循自愿互助、誠(chéng)實(shí)信用原則，但目前多地發(fā)生老板“跑路”現(xiàn)象，使得民間借貸面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)，這就給涉及民間借貸融資的中小企業(yè)敲響了警鐘。因此,研究民間借貸融資風(fēng)險(xiǎn)問題,能夠幫助中小企業(yè)全面認(rèn)識(shí)和規(guī)避民間借貸融資風(fēng)險(xiǎn)。

二、中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)狀

(一)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)狀。企業(yè)由于經(jīng)營(yíng)中使用固定資產(chǎn)的原因，當(dāng)企業(yè)的銷售量降低時(shí)，單位產(chǎn)品占用的固定成本會(huì)增加，單位產(chǎn)品的利潤(rùn)降低，因?yàn)閱挝焕麧?rùn)和銷售量同時(shí)降低，就使息稅前利潤(rùn)降低的幅度更大，這就是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)形成的原因。用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)來反映經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小。DOL=(S-V)/(S-V-F),S代表銷售收入，V代表總的變化成本，F(xiàn)代表總的固定成本。只要影響到單價(jià)和單位成本的因素都會(huì)影響經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。單價(jià)、產(chǎn)銷量、固定成本與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)同方向變動(dòng)，單位變動(dòng)成本與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是反方向變化。因此，產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價(jià)和產(chǎn)品成本越穩(wěn)定，固定成本的比重越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越小；反之，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越大。民間借貸年利率通常是銀行利率的4倍左右，是實(shí)業(yè)企業(yè)無法負(fù)擔(dān)的。因此通過使用高成本的民間借貸資金的中小企業(yè)，把民間借貸的資金主要用于：第一，中小企業(yè)把民間借貸資金投資甚至是投機(jī)于具有更高投資收益的行業(yè)，比如房地產(chǎn)、煤礦、石油，這些行業(yè)是國(guó)家宏觀調(diào)控的重點(diǎn)，企業(yè)家預(yù)期這些產(chǎn)品價(jià)格能夠快速上漲，從而獲得相對(duì)較高的收益。高收益會(huì)吸引更多的投資者進(jìn)入該行業(yè)，使供給增加，價(jià)格降低，國(guó)家的宏觀調(diào)控也會(huì)控制產(chǎn)品價(jià)格的過快增長(zhǎng)，因此，相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格增長(zhǎng)速度降低，甚至下降，使得中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)加大。此時(shí)，投資于該項(xiàng)目的收益便會(huì)低于預(yù)期收益，甚至出現(xiàn)巨大損失。第二，中小企業(yè)把民間借貸的資金用于轉(zhuǎn)貸，以賺取利差。此時(shí)，若其債務(wù)人出現(xiàn)借貸危機(jī)，中小企業(yè)也會(huì)遭受相應(yīng)的損失。中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與債務(wù)企業(yè)的總風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)。借貸鏈條由后向前傳遞風(fēng)險(xiǎn)，并且債務(wù)企業(yè)很少是從事低風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)體經(jīng)營(yíng)，高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目已占經(jīng)營(yíng)的大部分甚至全部。這就使得借貸鏈條上的這些企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)很大。(二)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)狀。中小企業(yè)由于運(yùn)用了債務(wù)籌資方式而產(chǎn)生的喪失償付能力的風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)最終由權(quán)益資金所有人承擔(dān)。固定的債務(wù)利息和優(yōu)先股股利是形成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的根本原因。當(dāng)息稅前利潤(rùn)降低時(shí)，每一元息稅前利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的利息成本就會(huì)增加，單位息稅前利潤(rùn)可供股東分配的部分會(huì)減少，并且總的息稅前利潤(rùn)在降低，使得歸普通股的稅后利潤(rùn)大幅度降低，這就是企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)形成的原因。用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。其計(jì)算公式為：DFL=EBIT/(EBIT-I-D/(1-T))，EBIT代表息稅前利潤(rùn)，I代表利息，D代表優(yōu)先股股利，T代表企業(yè)的所得稅稅率。因?yàn)閮?yōu)先股的股利是稅后支付的，所以把優(yōu)先股的股利轉(zhuǎn)變成稅前的優(yōu)先股股利。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。利息和優(yōu)先股股利與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)同方向變化，息稅前利潤(rùn)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)反方向變化。只要影響要利息的因素都會(huì)影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。中小企業(yè)的資本規(guī)模，債務(wù)的比重和利率都會(huì)產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。中小企業(yè)在進(jìn)行高收益項(xiàng)目的投資需要大量資金時(shí)，通常會(huì)進(jìn)行負(fù)債籌資，而且中小企業(yè)因很難從銀行等正規(guī)金融機(jī)構(gòu)獲得貸款，負(fù)債籌資的很大一部分是通過民間借貸獲得的，利率通常很高，高達(dá)20%-30%以上，這就使中小企業(yè)要承擔(dān)很高的債務(wù)利息。雖然企業(yè)預(yù)期息稅前利潤(rùn)較高，但債務(wù)利息仍占息稅前利潤(rùn)的很大比重，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)很高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很大。(三)總風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)狀。企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)是指經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)共同作用，使權(quán)益資金收益大幅度波動(dòng)而形成的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)是由經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)共同構(gòu)成的。企業(yè)的理財(cái)目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，而企業(yè)價(jià)值受預(yù)期收益和風(fēng)險(xiǎn)的影響，所以一般的企業(yè)會(huì)控制企業(yè)的總風(fēng)險(xiǎn)在一定范圍內(nèi)，如果經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大，就適當(dāng)控制負(fù)債的比重，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；如果經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)小就會(huì)增加財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，以期獲得較高的財(cái)務(wù)杠桿利益。對(duì)于一個(gè)項(xiàng)目的投資與否，企業(yè)應(yīng)根據(jù)其對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響來決定是否取舍。采用民間借貸融資的中小企業(yè)通常經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都很大，導(dǎo)致企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)過大。很多項(xiàng)目不但沒有提高企業(yè)價(jià)值，反而降低了企業(yè)價(jià)值?？傦L(fēng)險(xiǎn)過大最終造成了中小企業(yè)的債務(wù)危機(jī)。

三、中小企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)過大產(chǎn)生的原因分析

(一)所有者對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度。中小企業(yè)所有者是企業(yè)的最終決策者，對(duì)企業(yè)籌資、運(yùn)營(yíng)和投資決策都起著決定性的作用。企業(yè)的所有者因?yàn)槿狈ω?cái)務(wù)管理的專業(yè)知識(shí)，管理水平較低，并且片面追求高收益，缺乏對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)，甚至完全忽視民間借貸客觀存在的高風(fēng)險(xiǎn)，這就造成了中小企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)缺少認(rèn)識(shí)及控制。因此，所有者忽視風(fēng)險(xiǎn)勢(shì)必造成中小企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)過大。(二)企業(yè)的管理水平落后。首先，中小企業(yè)一般是家族型企業(yè)，其所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)尚未分離，管理決策中易出現(xiàn)領(lǐng)導(dǎo)者集權(quán)、個(gè)人獨(dú)斷專行、任人唯親制度等現(xiàn)象。這些管理方式與現(xiàn)代公司治理方式相關(guān)甚遠(yuǎn)，管理方式落后。其次，財(cái)務(wù)管理機(jī)構(gòu)不健全，人員職責(zé)分工不明確，管理混亂，沒有科學(xué)的決策制度，即使有一定的制度，管理者也常常不按制度辦事，越權(quán)行事及不盡其職現(xiàn)象嚴(yán)重。最后，中小企業(yè)沒有聘用專業(yè)的財(cái)務(wù)管理人員，財(cái)務(wù)管理人員缺少專業(yè)知識(shí)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不足，很容易決策失誤，忽視風(fēng)險(xiǎn)。(三)財(cái)務(wù)決策中忽視風(fēng)險(xiǎn)。由于所有者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不足，企業(yè)的管理水平又落后，使企業(yè)在投資決策中常常只注重收益，忽視風(fēng)險(xiǎn)。體現(xiàn)在：一方面，企業(yè)缺乏明確的實(shí)體經(jīng)營(yíng)方向，不顧自身能力的不足，片面追求“熱門”產(chǎn)業(yè)，投資于房地產(chǎn)、煤礦等產(chǎn)業(yè)，從而增加了企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，中小企業(yè)進(jìn)行項(xiàng)目投資時(shí)缺少可行性分析，或者在進(jìn)行可行性分析時(shí)，過于盲目樂觀，忽視風(fēng)險(xiǎn)的存在，采用較低的折現(xiàn)率來計(jì)算凈現(xiàn)值，使預(yù)測(cè)的收益過高。這樣就使得中小企業(yè)在投資決策中的風(fēng)險(xiǎn)增加。另外，項(xiàng)目投資中所需要的資金一般是通過自有資金和借貸資金，正規(guī)金融機(jī)構(gòu)不愿意給實(shí)力較弱的中小企業(yè)提供資金，中小企業(yè)在建設(shè)期，不得不向民間借貸，民間借貸資金的風(fēng)險(xiǎn)大，因此，增大了企業(yè)籌資風(fēng)險(xiǎn)。(四)無財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)。中小企業(yè)所有者忽視風(fēng)險(xiǎn)，只關(guān)注企業(yè)的投資是否帶來收益，沒有建立完善的財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)，不知道所面臨的風(fēng)險(xiǎn)是否已經(jīng)有可能影響企業(yè)的正常生存。尤其當(dāng)民間借貸存在的情況下，隨時(shí)可能面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)，甚至導(dǎo)致中小企業(yè)破產(chǎn)。

1負(fù)債籌資概述

1、1負(fù)債籌資風(fēng)險(xiǎn)的概念

負(fù)債籌資風(fēng)險(xiǎn)是指由于資金供需市場(chǎng)、宏觀環(huán)境的變化，以及期限結(jié)構(gòu)等因素的影響給企業(yè)財(cái)務(wù)成果帶來的不確定性。它一般表現(xiàn)為企業(yè)所有者權(quán)益下降，喪失償債能力、發(fā)生財(cái)務(wù)困難甚至面臨破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

1、2負(fù)債籌資的財(cái)務(wù)效應(yīng)分析

1、2、1負(fù)債融資的正面效應(yīng)分析

（1）利息抵稅效應(yīng)。

2008年底以來，為應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)，我國(guó)決定實(shí)施積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，出臺(tái)了4萬億元的大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃。受政策推動(dòng)，各級(jí)地方政府扎堆上馬基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，地方政府融資平臺(tái)大量涌現(xiàn)，債務(wù)規(guī)模飆升。雖然地方政府融資平臺(tái)在城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)中發(fā)揮了積極作用，但是不管從微觀風(fēng)險(xiǎn)管理角度，還是從宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行角度，它隱含的潛在風(fēng)險(xiǎn)正逐漸顯現(xiàn)，2009年底迪拜危機(jī)的爆發(fā)對(duì)我國(guó)地方政府過度依靠融資平臺(tái)大舉借債敲響了警鐘。因此，如何規(guī)范地方政府融資平臺(tái)運(yùn)行，實(shí)現(xiàn)健康運(yùn)行與風(fēng)險(xiǎn)防范有機(jī)結(jié)合已經(jīng)成為當(dāng)前亟待解決的難題。

一、地方政府融資平臺(tái)的產(chǎn)生背景

所謂地方政府融資平臺(tái)，是指由地方政府組建的不同類型公司，主要包括城市建設(shè)投資公司、城建開發(fā)公司、城建資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)公司(在各地的具體名稱不同)等。主要運(yùn)作流程：地方政府通過財(cái)政撥款、土地劃撥、股權(quán)投資等方式出資，組建一個(gè)資產(chǎn)和現(xiàn)金流大致可以達(dá)到融資標(biāo)準(zhǔn)的公司，必要時(shí)輔之以財(cái)政補(bǔ)貼、“信用安慰函”等手段作為還款保證，主要向商業(yè)銀行申請(qǐng)貸款，重點(diǎn)投向市政建設(shè)、公用事業(yè)等項(xiàng)目。

從20世紀(jì)90年代后期開始，我國(guó)東部沿海地區(qū)一些地方政府為了突破資金瓶頸和法律障礙，開始建立了一系列的專業(yè)投融資公司，適度承接信貸資金或信托資金，進(jìn)行城市公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。毫無疑問，地方政府融資平臺(tái)對(duì)于推動(dòng)地區(qū)城市化和工業(yè)化發(fā)展發(fā)揮了積極作用，然而這一時(shí)期地方政府融資平臺(tái)的發(fā)展規(guī)模并不大。

進(jìn)入2008年下半年，美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)，并引發(fā)國(guó)際金融危機(jī)，對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)造成了重大影響。為防止經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大幅下滑，中央及時(shí)而果斷地實(shí)行積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策。2009年3月。人民銀行與銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的指導(dǎo)意見》。鼓勵(lì)地方政府設(shè)立合規(guī)的融資平臺(tái)，吸引和激勵(lì)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)中央投資項(xiàng)目的信貸支持力度，支持有條件的地方政府組建投融資平臺(tái)，拓寬中央政府投資項(xiàng)目的配套資金融資渠道。各級(jí)地方政府緊緊抓住適度寬松貨幣政策機(jī)遇，加快融資步伐，組建的融資平臺(tái)如雨后春筍。據(jù)央行2009年第四季度披露的數(shù)據(jù)，全國(guó)有3800多家地方融資機(jī)構(gòu)，管理總資產(chǎn)8萬億元，地方政府的負(fù)債已達(dá)5萬億元，負(fù)債規(guī)模急劇擴(kuò)大，地方融資平臺(tái)的數(shù)量和融資規(guī)模在過去1年中暴漲。由于融資途徑主要靠銀行貸款，在2009年全國(guó)9.59萬億元的新增貸款中，投向地方融資平臺(tái)的貸款占比高達(dá)40％。總量近3.8萬億元。

二、地方政府融資平臺(tái)的積極作用

［摘要］近年來，物流業(yè)保持了中高速增長(zhǎng)，“十三五”時(shí)期，物流行業(yè)迎來戰(zhàn)略發(fā)展新機(jī)遇，傳統(tǒng)物流轉(zhuǎn)型升級(jí)，與互聯(lián)網(wǎng)結(jié)合更為緊密，新業(yè)態(tài)不斷涌現(xiàn)。隨著行業(yè)發(fā)展不斷加快，融資需求更加旺盛，銀行在物流企業(yè)提供融資服務(wù)，主要存在政策、法律、市場(chǎng)、用途、經(jīng)濟(jì)波動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)，因此需要政策導(dǎo)向、區(qū)域選擇、客戶與項(xiàng)目選擇等方面做好統(tǒng)籌安排，有主次、有策略地做好準(zhǔn)入工作。

［關(guān)鍵詞］物流行業(yè);融資風(fēng)險(xiǎn);信貸政策

1行業(yè)定義

物流是供應(yīng)鏈流程的一部分，是指將商品、服務(wù)以及相關(guān)信息從供應(yīng)地向接受地實(shí)體流動(dòng)過程。根據(jù)實(shí)際需要，將運(yùn)輸、儲(chǔ)存、裝卸、搬運(yùn)、包裝、流通加工、配送、信息處理等基本功能有機(jī)結(jié)合起來。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局《國(guó)民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類》(GB/T4754－2011)，物流行業(yè)主要包括交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和郵政業(yè)，門類屬G，包括53－60大類，如鐵路運(yùn)輸業(yè)(G53)、道路運(yùn)輸業(yè)(G54)、水上運(yùn)輸業(yè)(G55)、航空運(yùn)輸業(yè)(G56)、管道運(yùn)輸業(yè)(G57)、裝卸搬運(yùn)和其他運(yùn)輸服務(wù)業(yè)(G58)、倉儲(chǔ)業(yè)(G59)、郵政業(yè)(G60)等。

2行業(yè)背景

物流是融合運(yùn)輸業(yè)、倉儲(chǔ)業(yè)、貸代業(yè)和信息業(yè)等在內(nèi)的復(fù)合型服務(wù)產(chǎn)業(yè)，是供應(yīng)鏈流程的重要組成部分。“十三五”時(shí)期，我國(guó)物流業(yè)仍然處于大有作為的戰(zhàn)略機(jī)遇期。無論是傳統(tǒng)行業(yè)的“互聯(lián)網(wǎng)+”轉(zhuǎn)型，還是近年來火熱的電商化、O2O化浪潮，背后都需要一個(gè)強(qiáng)大的物流系統(tǒng)為支撐。隨著以“三去一降一補(bǔ)”為重點(diǎn)的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革繼續(xù)深入推進(jìn)，宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展均衡性有所提高，物流業(yè)總體運(yùn)行平穩(wěn)，景氣指數(shù)提升。傳統(tǒng)的依靠成本價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)的粗放式發(fā)展難以為繼，物流行業(yè)進(jìn)入以轉(zhuǎn)型升級(jí)為主線的新階段。從資源要素看，物流業(yè)進(jìn)入高成本時(shí)代，人工成本上升趨勢(shì)明顯、存量物流用地資源緊缺。從發(fā)展方式看，隨著原有市場(chǎng)增速放緩，兼并重組將迎來新一輪熱潮。從增長(zhǎng)動(dòng)力看，傳統(tǒng)物流企業(yè)將加快擁抱互聯(lián)網(wǎng)、實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)在線化，加快產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)改造，新理念、新模式、新業(yè)態(tài)不斷涌現(xiàn)。

摘要:國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司是國(guó)民經(jīng)濟(jì)組成中的重要成分，其在市場(chǎng)中也具有舉足輕重的作用，能夠激發(fā)市場(chǎng)活力、促進(jìn)市場(chǎng)繁榮。但是，國(guó)有資本投融資公司在進(jìn)行融資過程中往往會(huì)面對(duì)較多的風(fēng)險(xiǎn)，一旦處理不好，就會(huì)陷入困境之中，使公司的運(yùn)營(yíng)成本增加，損害公司的利益，進(jìn)而減小公司的融資規(guī)模，很多公司的資金在此過程遭到大幅度的壓縮，在一定程度上加大了經(jīng)營(yíng)的困難程度。本文將針對(duì)浙江省國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)公司的進(jìn)行融資的情況進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分析，并結(jié)合我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)狀，進(jìn)一步探索融資風(fēng)險(xiǎn)控制體系的建設(shè)方案。

關(guān)鍵詞:國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司；融資風(fēng)險(xiǎn)；風(fēng)險(xiǎn)控制方案

一、我國(guó)大部分國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司融資的現(xiàn)狀

目前來說，我國(guó)大部分國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司進(jìn)行融資的渠道，主要是由外部吸引資金和內(nèi)部積累資金兩個(gè)方面組成，在這其中，外部吸引資金是國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司進(jìn)行融資的主要方式，它是要求企業(yè)要向銀行進(jìn)行貸款和境內(nèi)外資本市場(chǎng)籌集資金。例如，在我國(guó)南方的大部分地區(qū)，一些國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司進(jìn)行融資的過程中，大部分都會(huì)以外源性的資金吸引為主，其一般會(huì)占到該公司資產(chǎn)的65%以上。這是因?yàn)樵谶@些地方，金融機(jī)構(gòu)有著非常充足的資金資源，他們都可以在一定程度上為國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司提供資金，這就使得大部分國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司更加注重外部資金的引用。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷推進(jìn)，大部分國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司已經(jīng)不滿足于用自身的資金資源來維持企業(yè)自身的發(fā)展，需要利用資本經(jīng)營(yíng)手段和財(cái)務(wù)杠桿，來實(shí)現(xiàn)公司自身規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)張，但是因?yàn)槿谫Y方面的阻礙，他們又很難實(shí)現(xiàn)自身的發(fā)展目標(biāo)，這就是這些公司面對(duì)的主要矛盾。然而，按照我國(guó)現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)資金的流通狀況來看，以上的公司資金問題并不能夠得到良好的解決方案，主要還是因?yàn)槲覈?guó)的國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司的進(jìn)行融資手段和渠道非常有限，得不到足夠的資金保障，使得近九成的公司都會(huì)面對(duì)著資金不足的發(fā)展問題。

二、當(dāng)代國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司面臨的主要挑戰(zhàn)

(一)國(guó)有資本投融資平臺(tái)公司面對(duì)著人力資源短缺的挑戰(zhàn)

摘要：推進(jìn)公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，是我國(guó)新型城鎮(zhèn)化建設(shè)的重要支撐。近年來，PPP模式在我國(guó)公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域逐漸得到推廣和發(fā)展，融資租賃是實(shí)現(xiàn)PPP項(xiàng)目融資的一種有效方式。本文研究融資租賃參與公共基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目模式與風(fēng)險(xiǎn)管控有關(guān)問題，首先探討了PPP項(xiàng)目與融資租賃結(jié)合的必要性和可行性，并分析了PPP項(xiàng)目中融資租賃參與的方式；進(jìn)而分析融資租賃參與PPP項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)；最后，提出融資租賃參與PPP項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)策。

關(guān)鍵詞：融資租賃；PPP項(xiàng)目；結(jié)合方式；風(fēng)險(xiǎn)管控

1融資租賃與PPP模式

PPP即政府和社會(huì)資本合作模式，是政府資本和社會(huì)資本在基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)領(lǐng)域建立的一種重要合作關(guān)系，是公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的新型模式，在這種合作關(guān)系中，公共項(xiàng)目建設(shè)中通過引入社會(huì)資本，解決政府資金約束問題，提高公共項(xiàng)目的投資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)效率以及提升公共服務(wù)質(zhì)量。PPP融資模式的創(chuàng)新在拓寬融資渠道、化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、促進(jìn)政府職能轉(zhuǎn)變、提高公共服務(wù)水平等方面發(fā)揮著重要的功能，我國(guó)已成為全球規(guī)模最大、最具影響力的PPP市場(chǎng)。2015年國(guó)辦發(fā)68號(hào)《關(guān)于加快融資租賃業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見》文中提出了要“探索融資租賃與政府和社會(huì)資本合作（PPP）融資模式相結(jié)合”。融資租賃以融物實(shí)現(xiàn)融資的金融服務(wù)模式，適用于公共基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域等大型、長(zhǎng)期的PPP項(xiàng)目，積極創(chuàng)新PPP項(xiàng)目的融資模式，推進(jìn)融資租賃服務(wù)在公共領(lǐng)域的應(yīng)用，探索融資租賃與PPP模式相結(jié)合，有助于緩解PPP項(xiàng)目融資難現(xiàn)狀，推進(jìn)PPP項(xiàng)目建設(shè)。

2融資租賃與PPP模式的結(jié)合分析

公共基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目具有投資金額大、投資期長(zhǎng)，收益穩(wěn)定等特點(diǎn)，與融資租賃方式能夠提供中長(zhǎng)期、大額資金的運(yùn)行模式非常契合，公共基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目應(yīng)用融資租賃方式既有必要性又有可行性。從政策上的契合看。從中央到地方出臺(tái)了一系列的產(chǎn)業(yè)、行業(yè)扶持政策，為融資租賃與PPP模式的結(jié)合指明了方向，中央層面有關(guān)政策中明確提出了“租賃公司可以參與地方政府的PPP項(xiàng)目”，地方各級(jí)政府的貫徹落實(shí)意見中，也提出鼓勵(lì)地方政府在提供公共產(chǎn)品及服務(wù)和公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中購買融資租賃服務(wù)，探索通過售后回租方式盤活存量資產(chǎn)和沉淀資金，探索融資租賃與PPP模式相結(jié)合。支持政策性金融機(jī)構(gòu)專項(xiàng)建設(shè)基金與融資租賃企業(yè)合作，鼓勵(lì)高速公路、城市軌道公共交通等公共領(lǐng)域通過融資租賃跨越發(fā)展。這些政策都為發(fā)揮融資租賃在公共服務(wù)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)相關(guān)領(lǐng)域發(fā)展中的作用夯實(shí)了政策基礎(chǔ)。從融資需求的契合看。PPP項(xiàng)目建設(shè)及后續(xù)運(yùn)營(yíng)期限較長(zhǎng)，公共基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目的合作期限最短不低于10年，最長(zhǎng)不超過30年；PPP項(xiàng)目的融資期限長(zhǎng)、融資金額大，PPP項(xiàng)目所涉及的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的公共服務(wù)領(lǐng)域，大多投資金額大、資金需求大。融資租賃產(chǎn)品的主要特點(diǎn)就是解決中長(zhǎng)期大額資金的需求，滿足PPP項(xiàng)目建設(shè)及運(yùn)營(yíng)中的資金需求，以PPP項(xiàng)目的資產(chǎn)為依托，通過融資租賃特有的交易結(jié)構(gòu)，為PPP項(xiàng)目解決融資瓶頸問題。3PPP項(xiàng)目公司運(yùn)行結(jié)構(gòu)PPP項(xiàng)目公司是實(shí)施政府和社會(huì)資本合作的重要載體，項(xiàng)目公司（SPV）負(fù)責(zé)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的投融資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)管理，是PPP項(xiàng)目核心實(shí)施主體，在PPP項(xiàng)目全過程中，是聯(lián)系政府部門、社會(huì)資本、資金提供方、運(yùn)營(yíng)商、建設(shè)方、使用者等各參與方的紐帶和橋梁，項(xiàng)目公司的運(yùn)作結(jié)構(gòu)如圖1所示。