目標(biāo)公司反收購決定權(quán)歸屬及規(guī)制論文
時(shí)間:2022-08-29 03:17:00
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摘要:目前我國上市公司收購、反收購之爭正如火如荼地進(jìn)行,且有愈演愈烈之勢(shì)。然而在法律環(huán)境方面,我國反收購方面立法卻呈現(xiàn)“空白”狀態(tài)。本文從目標(biāo)公司利益平衡角度論述了反收購決定權(quán)歸屬及規(guī)制這一反收購領(lǐng)域的基本問題。
關(guān)鍵詞:利益沖突利益平衡信義義務(wù)股東大會(huì)決定權(quán)
一、我國反收購立法現(xiàn)狀
自1993年九月“寶延風(fēng)波”拉開了上市公司收購、反收購之爭的帷幕后,接連不斷地發(fā)生了愛使股份vs大港油田、濟(jì)南百貨vs華建電子、通百惠vs勝利股份等多起反收購案例。而在法律環(huán)境方面,除《上市公司收購管理辦法》對(duì)反收購行為所作的原則性規(guī)定外,《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《公司法》等都沒有涉及上市公司的反收購的規(guī)制問題。由于缺少全面而明確的約束和規(guī)范反收購的法律制度,我國上市公司收購、反收購的實(shí)踐中出現(xiàn)了眾多的法律問題。
二、反收購中尋求目標(biāo)公司利益平衡的理論基礎(chǔ)
公司的反收購涉及到收購者、目標(biāo)公司股東、目標(biāo)公司管理層以及其它眾多的利益相關(guān)者,各方當(dāng)事人的利益相互交叉,錯(cuò)綜復(fù)雜。在這些利益沖突面前,法律的立場是什么,將直接決定利益沖突中力量對(duì)比和沖突結(jié)果。那么我國公司反收購立法在這些利益沖突面前應(yīng)采取何種立場呢?
傳統(tǒng)的公司社會(huì)責(zé)任理論認(rèn)為,公司作為一種商事組織,就是資本的聯(lián)合,因而奉行股東至上主義。然而隨著時(shí)代的發(fā)展,傳統(tǒng)的公司社會(huì)責(zé)任理論受到越來越多的質(zhì)疑,越來越受公司契約等股東以外其它利益主體的利益也應(yīng)得以保護(hù)的社會(huì)責(zé)任理論的挑戰(zhàn)。公司契約理論認(rèn)為公司的本質(zhì)是一系列契約的連接,而非僅僅是資本的聯(lián)合,股東僅是資本的投入者,公司作為合同的連接點(diǎn),不但要考慮股東的利益,還要考慮各利益相關(guān)者的利益。當(dāng)然,也有學(xué)者認(rèn)為,股東利益最大化理論雖然有損害其它利益主體的弊端,但其具有鼓勵(lì)投資、促進(jìn)商業(yè)事業(yè)發(fā)展與繁榮的優(yōu)點(diǎn),因而此種理論應(yīng)為市場經(jīng)濟(jì)還不發(fā)達(dá)的我國所堅(jiān)持;而股東以外的其它利益主體的利益得以保護(hù)的社會(huì)責(zé)任理論會(huì)嚴(yán)重影響公司效率的發(fā)揮,阻卻公司管理者的積極性并最終使社會(huì)經(jīng)濟(jì)陷入停頓,因而不應(yīng)為正大力發(fā)展市場經(jīng)濟(jì)的我國所采用,主張我國應(yīng)堅(jiān)持傳統(tǒng)公司社會(huì)責(zé)任理論,以推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與繁榮。對(duì)于此問題,筆者認(rèn)為,選擇何種理論作為立法的指導(dǎo)原則涉及法的價(jià)值取向問題,涉及法的公平價(jià)值與效率價(jià)值何者為先的問題。從我國的社會(huì)主義國情出發(fā),我們力求兼顧二者但在二者發(fā)生矛盾時(shí)當(dāng)然是公平優(yōu)于效率,否則在資本主義的英美等國在它們的判例中已經(jīng)開始適用現(xiàn)代公司社會(huì)責(zé)任理論,以犧牲一定的效率為代價(jià)而努力追求社會(huì)公平的同時(shí),社會(huì)主義的我國卻打著發(fā)展經(jīng)濟(jì)的旗幟棄公平于不顧而一味追求效率,將是一件很有諷刺意義的事。事實(shí)上,公司在現(xiàn)代社會(huì)應(yīng)當(dāng)承擔(dān)更多的社會(huì)責(zé)任,已為我國越來越多的公司法學(xué)家所認(rèn)同。《上市公司收購管理辦法》中除明確反收購不得違反股東利益外,也明確不得損害公司本身利益,這說明我國立法者已經(jīng)考慮到公司本身利益,隱含著保護(hù)公司相關(guān)利益者的利益。而我國修正后的公司法也正是朝著這個(gè)方向邁進(jìn),它重點(diǎn)加強(qiáng)了對(duì)大股東的權(quán)利限制以及對(duì)中小股東、公司債權(quán)人的保護(hù),而不是視股東利益最大化為唯一目的。從現(xiàn)代公司社會(huì)責(zé)任理論出發(fā),立法者在反收購中的目標(biāo)公司的各種利益沖突面前應(yīng)采取中立態(tài)度,公司反收購立法的首要目的就在于在目標(biāo)公司的眾多的沖突利益中尋求平衡的支撐點(diǎn),而不僅是保護(hù)某些股東的利益。
三、目標(biāo)公司的利益沖突與平衡
在目標(biāo)公司的反收購中涉及目標(biāo)公司股東與公司、管理層、公司債權(quán)人、社會(huì)公眾等眾多的利益沖突,筆者下文將僅對(duì)其中的幾種基本的利益沖突加以分析:
利益沖突之一:股東和管理層
在研究反收購問題時(shí),‘銀多學(xué)者只看到第一層的收購方與目標(biāo)公司之間的法律關(guān)系,而沒有注意到反收購法律關(guān)系的實(shí)質(zhì)是目標(biāo)公司股東利益與董事利益的衡平”圈。實(shí)際上股東和管理層的利益沖突是反收購過程中的最基本矛盾,因?yàn)槟繕?biāo)公司管理層在回?fù)魯骋庖s收購時(shí)處于維持自身控制地位和使公司利益最大化的沖突之中,他們可能為維護(hù)一己私利而抵制有利于股東的收購要約,或者說利用控制權(quán)來為自己謀求利益而不是為股東爭取更高的收購溢價(jià),因而難以客觀地作出經(jīng)營決策。收購在資源配置中的重要作用就是使資產(chǎn)從無能低效的經(jīng)營者轉(zhuǎn)移到高效率的經(jīng)營者手中,而我國由于法律上尚未明確反收購決定權(quán)的歸屬因此目前我國股東權(quán)保護(hù)機(jī)制薄弱,實(shí)踐中由于管理層對(duì)收購的不合作往往將收購消密于無形從而使得投資者難以獲得溢價(jià)轉(zhuǎn)讓股票的好處尤其是多年管理不善的上市公司。
因此我國學(xué)者的主要態(tài)度是認(rèn)為中國當(dāng)前的反收購規(guī)制模式應(yīng)采用英國模式,即將反收購決定權(quán)歸屬于股東大會(huì)。目標(biāo)公司的董事會(huì)在沒有獲得股東大會(huì)的批準(zhǔn)同意之前,不能決定或采取任何抵抗行動(dòng)。但也有許多學(xué)者對(duì)此持反對(duì)態(tài)度,他們認(rèn)為,從董事會(huì)相對(duì)于股東會(huì)在做出經(jīng)營決策方面所具備的特殊優(yōu)勢(shì)出發(fā)應(yīng)由董事會(huì)行使反收購的決定權(quán),認(rèn)為董事受過特殊職業(yè)訓(xùn)練而具備專業(yè)的管理才能,比股東更清楚一項(xiàng)收購要約是否有利于公司的長遠(yuǎn)利益,更能對(duì)收購要約做出恰當(dāng)?shù)脑u(píng)價(jià)。相反,絕大多數(shù)股東并不具備經(jīng)營管理能力,無法對(duì)浩繁的商業(yè)信息做出整理判斷,不能做出最有利于公司遠(yuǎn)期利益的經(jīng)營決策。
筆者也認(rèn)為原則上應(yīng)將反收購決定權(quán)歸于目標(biāo)公司的股東大會(huì)。因?yàn)槟繕?biāo)公司股東與管理層之間存在不可調(diào)和的利益沖突,而從根本上說公司是股東的公司而非董事會(huì)和管理層的公司,公司是由股東—手創(chuàng)建起來的,股東是公司存在的基礎(chǔ),是公司的最終所有者和利益的享有者,股東在反收購決策中自然會(huì)比董事更多地采取符合公司和股東利益的措施,從而有利于公司的發(fā)展和股東利潤最大化的實(shí)現(xiàn),而董事的任務(wù)在于負(fù)責(zé)公司的業(yè)務(wù)執(zhí)行,無權(quán)決定由誰來控制公司。而且,將最終決定權(quán)交給股東大會(huì)并不妨礙管理層積極主動(dòng)性的發(fā)揮,事實(shí)上股東大會(huì)決定不是空中樓閣,它必然要建立在管理層的提議和建議之上。即管理層雖不擁有最終決定權(quán)但卻有充分的建議和提議權(quán),這既是目標(biāo)公司董事的權(quán)利也是他們應(yīng)盡的義務(wù)。
利益沖突之二:大股東和中小股東
目標(biāo)公司的少數(shù)股東缺乏與收購者討價(jià)還價(jià)的能力,在反收購中始終處于弱者地位,不能以自身手段有力維護(hù)自己的權(quán)益,因此需要法律加以特殊關(guān)注和保護(hù)。而且實(shí)踐中收購者為了能順利完成收購,往往給予持有股份數(shù)量較多的股東以一定的優(yōu)惠條件,這也構(gòu)成了對(duì)中小股東的歧視、不公正。因此各國學(xué)者都主張股東大會(huì)在決定反收購時(shí)應(yīng)充分考慮中小股東利益,有學(xué)者甚至認(rèn)為“在立法上應(yīng)當(dāng)將反收購行為是否損害少數(shù)股東的利益,作為判斷其是否有合法性的唯一原則?!惫珓?wù)員之家:
自英國1843年Fossv·Harbotfle一案原則確立之日起的一百多年間,英美在公司小股東法律保護(hù)問題上一直保持著積極的態(tài)度,努力開拓小股東法律保護(hù)的新途徑增加小股東法律救濟(jì)的新方式,摒除和揚(yáng)棄不利于小股東法律保護(hù)的制度和原則,推動(dòng)公司民主進(jìn)程和平等保護(hù)原則的縱深發(fā)展,為現(xiàn)代公司法關(guān)于小股東法律保護(hù)制度的完善做出了重大貢獻(xiàn)。四而我國新修訂的公司法中也著重加強(qiáng)對(duì)中小股東的保護(hù),增加了一定條件下的異議股東回購請(qǐng)求權(quán)及股東代位訴訟與股東直接訴訟制度,股東的知情權(quán)等新規(guī)定。從利益相關(guān)者利益應(yīng)得以保護(hù)的社會(huì)責(zé)任理論出發(fā),目標(biāo)公司大股東在努力追求自身利益最大化的同時(shí),也應(yīng)努力為全體利益相關(guān)者爭取到最有利的收購條件,而不能僅僅是為了追求自身利益的最大化。然而趨利避害是人的本性,想要使股東大會(huì)在大股東規(guī)則的掌控下充分的保護(hù)中小股東的利益,在大股東和中小股東的利益之間尋求平衡,使公司在二者的利益平衡基礎(chǔ)上得到發(fā)展,就必須要在目標(biāo)公司內(nèi)建立科學(xué)的決策機(jī)制、制衡的內(nèi)控機(jī)制以及充分的信息披露制度等,使得目標(biāo)公司大股東在做出決議或決定或進(jìn)行其它行為時(shí),必須從包括中小股東在內(nèi)的整個(gè)公司的利益出發(fā),不得為自己的利益而損害、犧牲小股東的利益。具體來說,筆者認(rèn)為,公司法應(yīng)將新增加的股東知情權(quán)、股東代表訴訟制度等保護(hù)中小股東的規(guī)定擴(kuò)展至反收購領(lǐng)域,規(guī)定公司大股東在行使反收購決定權(quán)時(shí)應(yīng)遵循的原則,如為公司利益行使權(quán)力及善意行使權(quán)力原則,并賦予大股東對(duì)中小股東的信義義務(wù)。如果大股東行使決定權(quán)的主觀目的是為了以犧牲小股東利益的方式獲取自己的利益,而不是為了公司整體利益,則對(duì)該種權(quán)力的行使予以禁止,并對(duì)小股東予以法律上的救濟(jì)。
利益沖突之三:股東和公司債權(quán)人
依照公司財(cái)務(wù)理論,公司資本包括公司自有資本和債務(wù)資本,公司在有股東的同時(shí),也必須有債權(quán)人,股東和公司債權(quán)人是相互關(guān)聯(lián)的相關(guān)利益者:公司股東的投資構(gòu)成公司最初的財(cái)產(chǎn)來源,而公司財(cái)產(chǎn)又構(gòu)成公司債權(quán)人的債權(quán)的總擔(dān)保,公司財(cái)產(chǎn)同時(shí)是股東利益和公司債權(quán)人利益實(shí)現(xiàn)的基礎(chǔ)。
在反收購過程中,目標(biāo)公司的股東關(guān)心更多的是股票短期的價(jià)格上漲和盈利,而不是公司長期、綜合的發(fā)展,這樣就很可能產(chǎn)生股東為了獲得較高的溢價(jià)收入而對(duì)收購者的收購意圖、能力等漠不關(guān)心、不作考慮,甚至在明知收購方獲得控股權(quán)的目的不是為了把公司做大做強(qiáng),而是作為圈錢渠道的不良意圖的情況下,將公司股權(quán)拱手相讓。結(jié)果,收購公司收購成功后迅速掏空目標(biāo)公司的資產(chǎn)退出,嚴(yán)重?fù)p害公司及債權(quán)人的利益。1994年4月恒通集團(tuán)受讓棱光實(shí)業(yè)35.5%的股份,但恒通入主后,通過溢價(jià)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)、股權(quán)質(zhì)押、經(jīng)濟(jì)擔(dān)保等多種手段前后從棱光實(shí)業(yè)掏走了8億多元資產(chǎn)或信用。
因此,筆者認(rèn)為在將反收購的決定權(quán)交于目標(biāo)公司股東大會(huì)行使時(shí),必須對(duì)其權(quán)力加以限制,以期在股東與公司債權(quán)人的利益沖突中尋求平衡。首先,公司反收購法中應(yīng)確立股東對(duì)公司及債權(quán)人的信義義務(wù)并明確股東違反信義義務(wù)所應(yīng)承擔(dān)的法律責(zé)任。其次,應(yīng)對(duì)股東大會(huì)的反收購決定權(quán)的適用范圍加以限制,限于目標(biāo)公司有償債能力時(shí)。當(dāng)目標(biāo)公司資不抵債時(shí),則在賦予目標(biāo)公司董事對(duì)公司及公司債權(quán)人信義義務(wù)的前提下,由目標(biāo)公司董事會(huì)代表公司債權(quán)人等的利益行使反收購的決定權(quán),因?yàn)閺默F(xiàn)實(shí)意義上講,在公司資不抵債時(shí),公司財(cái)產(chǎn)已不再是公司股東的財(cái)產(chǎn),此時(shí)董事會(huì)與股東會(huì)相比能更好的維護(hù)公司及債權(quán)人等的利益。
四、結(jié)語
關(guān)于我國反收購立法決定權(quán)應(yīng)采取何種模式問題,學(xué)者們有諸多探討和設(shè)想,歸結(jié)起來,主要有兩種觀點(diǎn):一是采用以英為代表的股東大會(huì)決定權(quán)模式,—是仿效以美為代表的董事會(huì)決定權(quán)模式。筆者在借鑒二者優(yōu)點(diǎn)基礎(chǔ)上,結(jié)合我國國情,從目標(biāo)公司中大股東與中小股東、股東與管理層、股東與公司債權(quán)人利益沖突角度出發(fā),提出反收購中股東大會(huì)決定權(quán)模式為原則,董事會(huì)決定權(quán)模式為例外,并對(duì)其進(jìn)行必要規(guī)制的設(shè)想,以期尋求目標(biāo)公司內(nèi)部的多種利益的平衡。
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