導(dǎo)語(yǔ)：貨幣制度不穩(wěn)定中的美元操縱因素一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

摘要：霸權(quán)穩(wěn)定論指出，霸權(quán)國(guó)提供公共產(chǎn)品乃是維持國(guó)際經(jīng)濟(jì)體系穩(wěn)定的保證。而本文的分析指出，當(dāng)前國(guó)際貨幣體系中的不穩(wěn)定性恰恰來自于美元霸權(quán)。當(dāng)前美元霸權(quán)的行使體現(xiàn)為牙買加體系下的中心－外圍構(gòu)架。位于中心的美國(guó)獲得了鑄幣稅以及通貨穩(wěn)定的收益；而外圍國(guó)家則更多地承擔(dān)了通貨膨脹和金融危機(jī)的成本。這種不平衡的構(gòu)架注定是不會(huì)持久的。當(dāng)前美元霸權(quán)對(duì)中國(guó)的影響包括人民幣升值壓力、外匯儲(chǔ)備的效率損失和匯率風(fēng)險(xiǎn)，以及“沖突美德”的威脅。中國(guó)的相應(yīng)對(duì)策則包括：在近期調(diào)整人民幣匯率水平和人民幣匯率形成機(jī)制、適當(dāng)削減外匯儲(chǔ)備的規(guī)模、將FDI的水平控制在適度范圍內(nèi)。

關(guān)鍵詞：美元霸權(quán)中心－外圍構(gòu)架人民幣匯率

一、霸權(quán)穩(wěn)定論與美元霸權(quán)

金德爾伯格1973年在他論述30年代世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)的名著《蕭條中的世界：1929－1939》中最早提出了霸權(quán)穩(wěn)定論的思想。他談到，自由貿(mào)易和穩(wěn)定的國(guó)際金融秩序?qū)嵸|(zhì)上乃是公共產(chǎn)品，其提供既不能通過“世界政府”，也無法寄希望于國(guó)家間的自發(fā)合作?！叭粢故澜缃?jīng)濟(jì)變得穩(wěn)定，必須要有一個(gè)穩(wěn)定者，且只能有一個(gè)穩(wěn)定者”。

隨后，Gilpin、Krasner和Keohane等學(xué)者從現(xiàn)實(shí)主義和自由主義兩個(gè)角度發(fā)展了霸權(quán)穩(wěn)定論。霸權(quán)穩(wěn)定論的核心思想包括：第一，霸權(quán)是確保以自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)為基礎(chǔ)的國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序獲得繁榮和發(fā)展的前提保證；第二，霸權(quán)國(guó)本身必須恪守自由主義的價(jià)值觀念，其政府社會(huì)目標(biāo)和國(guó)內(nèi)權(quán)利分配必須有利于國(guó)際自由秩序；第三，霸權(quán)國(guó)在獲得其經(jīng)濟(jì)政治霸權(quán)所帶來的各項(xiàng)收益的同時(shí)，必須承擔(dān)兩項(xiàng)重要義務(wù)，一是提供國(guó)際公共產(chǎn)品以保障世界自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序的正常運(yùn)轉(zhuǎn)，二是推動(dòng)更多的國(guó)家加入到全球自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制中來；第四，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的轉(zhuǎn)移、提供全球公共產(chǎn)品的邊際成本上升和其他國(guó)家的搭便車現(xiàn)象，將會(huì)造成霸權(quán)的逐漸衰弱，而霸權(quán)的喪失和追逐必將導(dǎo)致世界政治經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定，直至新的霸權(quán)產(chǎn)生。

世界經(jīng)濟(jì)的歷史似乎恰好吻合金德爾伯格的假說。19世紀(jì)未和20世紀(jì)初是英國(guó)擁有霸權(quán)地位的時(shí)候，也正是第一次經(jīng)濟(jì)全球化的高潮時(shí)期；二戰(zhàn)之后美國(guó)擁有無可挑戰(zhàn)的霸權(quán)地位，這正是第二次經(jīng)濟(jì)全球化出現(xiàn)并達(dá)到高潮的時(shí)期。尤其是，金德爾伯格指出，在兩次世界大戰(zhàn)之間，由于英國(guó)的霸權(quán)地位已經(jīng)衰落，而新興的美國(guó)卻不愿出面提供自由貿(mào)易和穩(wěn)定的國(guó)際金融秩序，因此各國(guó)陷入混亂的“貿(mào)易戰(zhàn)”、“貨幣戰(zhàn)”，世界經(jīng)濟(jì)由繁榮轉(zhuǎn)向曠日持久的蕭條。

在國(guó)際貿(mào)易領(lǐng)域的公共產(chǎn)品主要指建立在國(guó)民待遇和最惠國(guó)待遇基礎(chǔ)上的自由開放貿(mào)易制度，在國(guó)際金融領(lǐng)域的公共產(chǎn)品主要指穩(wěn)定的國(guó)際貨幣。在二戰(zhàn)之后的國(guó)際貨幣體系中，美元做為一種國(guó)別貨幣一直兼任著世界貨幣的角色，由此帶來的美元霸權(quán)是戰(zhàn)后國(guó)際貨幣金融領(lǐng)域的一種重要現(xiàn)象。

美元霸權(quán)至少能夠?yàn)槊绹?guó)帶來以下好處：第一，由于美元廣為其他國(guó)家接受，那么美國(guó)企業(yè)在進(jìn)行對(duì)外貿(mào)易時(shí)就可以直接用美元進(jìn)行結(jié)算，從而避免了外匯風(fēng)險(xiǎn)和匯兌成本，以及為了避免外匯風(fēng)險(xiǎn)而進(jìn)行套期保值的成本；第二，美元走向世界為美國(guó)銀行和金融機(jī)構(gòu)走向世界提供了便利；第三，由于世界各國(guó)廣泛使用美元，美國(guó)政府可以通過發(fā)行并輸出美元來征收國(guó)際鑄幣稅，據(jù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Frankel的估計(jì)，當(dāng)前被外國(guó)居民、企業(yè)和政府持有的美元數(shù)量至少占到流通中美元總量的60%，按照這一數(shù)字進(jìn)行推算，每年美國(guó)可以向其它國(guó)家征收高達(dá)120億美元的鑄幣稅；第四，對(duì)于本國(guó)貨幣并非世界貨幣的國(guó)家來說，本幣貶值雖然可以促進(jìn)商品出口，但是卻要承擔(dān)外債負(fù)擔(dān)增加的代價(jià)。然而對(duì)于美國(guó)而言，由于美國(guó)的對(duì)外債務(wù)也是用美元計(jì)值的，那么美聯(lián)儲(chǔ)多發(fā)貨幣所導(dǎo)致的美元貶值則可為美國(guó)帶來刺激出口和減輕外債負(fù)擔(dān)的雙重好處，這也被稱之為國(guó)際通貨膨脹稅。

為了維持國(guó)際貨幣體系的穩(wěn)定，美國(guó)在獲取美元霸權(quán)的收益時(shí)必須承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。Kindleberger認(rèn)為，美元霸權(quán)的建立要求美國(guó)經(jīng)濟(jì)必須履行以下義務(wù)：一是美國(guó)必須為剩余的世界產(chǎn)品提供市場(chǎng)，以及美國(guó)需要和其他國(guó)家分享稀缺資源；二是美國(guó)必須保證資本流向可能的借方；三是在貨幣金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)，美國(guó)應(yīng)該扮演全球最后貸款人；四是維持全球匯率結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定；五是協(xié)調(diào)各國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策。在布雷頓森林體系崩潰之后，美國(guó)在履行后三項(xiàng)義務(wù)時(shí)已經(jīng)力不從心。20世紀(jì)80年代和90年代國(guó)際債務(wù)危機(jī)、貨幣危機(jī)和金融危機(jī)的頻繁爆發(fā)說明美國(guó)沒能很好地維持全球金融穩(wěn)定；特別是在東亞金融危機(jī)中，美國(guó)財(cái)政部和IMF沒能很好地履行國(guó)際最后貸款人的責(zé)任；西方三種主要貨幣即美元、歐元和日元之間的匯率波動(dòng)頻繁，并給發(fā)展中國(guó)家?guī)砹撕艽蟮呢?fù)面影響；在協(xié)調(diào)發(fā)達(dá)國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)政策方面，美國(guó)更多地處于自身利益的考慮（例如廣場(chǎng)協(xié)議），而在促進(jìn)世界各國(guó)共同繁榮方面乏善可陳。

二、當(dāng)前美元霸權(quán)的表現(xiàn)形式：中心—外圍框架

在布雷頓森林體系崩潰之后，全球主要資本主義國(guó)家均實(shí)施自由浮動(dòng)匯率制度，而新興市場(chǎng)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家則選擇實(shí)施管理浮動(dòng)匯率制度和盯住匯率制度（包括貨幣局制度和美元化安排）。美元依然是主要的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣和結(jié)算貨幣，因此依然扮演著世界貨幣的角色。但是，在這一時(shí)期，全球經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)幅度顯著增強(qiáng)，貨幣危機(jī)和金融危機(jī)頻繁爆發(fā)。國(guó)際貨幣體系中的不穩(wěn)定性和不對(duì)稱性日益突出，而這和美元霸權(quán)所導(dǎo)致的中心－外圍構(gòu)架是分不開的。

圖1說明了這種美元霸權(quán)主導(dǎo)下的中心－外圍構(gòu)架。美元依舊占據(jù)著核心位置，而位于這一構(gòu)架外圍的是兩類國(guó)家。一類是執(zhí)行出口導(dǎo)向戰(zhàn)略的國(guó)家（主要是東亞國(guó)家），這些國(guó)家把美國(guó)作為最主要的出口市場(chǎng)，通過經(jīng)常項(xiàng)目順差積累了大量的美元儲(chǔ)備，然后以購(gòu)買美國(guó)國(guó)債的形式保有這些儲(chǔ)備。美國(guó)則通過輸出美元獲得了實(shí)際資源的注入，此外這些輸出的美元往往又通過購(gòu)買美國(guó)國(guó)債的方式流回美國(guó)國(guó)內(nèi)。另一類外圍國(guó)家是歐洲國(guó)家和拉美國(guó)家（包括一些OPEC國(guó)家），這些國(guó)家的投資者購(gòu)買了大量由美國(guó)公司或者美國(guó)政府發(fā)行的金融資產(chǎn)（例如股票和債券等）。美國(guó)通過出售這些金融資產(chǎn)，向外圍國(guó)家融入了大量的真實(shí)資本，并且把這些資本運(yùn)用于國(guó)內(nèi)建設(shè)或者國(guó)際FDI投資（Dooley,Folkerts-Landau,andGarber,2003）。在這一構(gòu)架下，國(guó)際貨幣體系有三大特征：第一是美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目持續(xù)逆差，資本項(xiàng)目持續(xù)順差，以及美國(guó)外債不斷積累（見圖2）；第二是東亞地區(qū)的經(jīng)常項(xiàng)目持續(xù)順差和外匯儲(chǔ)備的不斷累積（見圖3）；第三是歐洲國(guó)家的經(jīng)常項(xiàng)目持續(xù)逆差、資本項(xiàng)目持續(xù)順差，以及儲(chǔ)備資產(chǎn)基本不變。

圖1美元霸權(quán)主導(dǎo)下的中心—外圍構(gòu)架

圖2美國(guó)凈外國(guó)資產(chǎn)和經(jīng)常項(xiàng)目變動(dòng)情況

資料來源：InternationalFinancialStatistics（CD-ROM）。

圖3牙買加體系下東亞地區(qū)外匯儲(chǔ)備累積情況

資料來源：InternationalFinancialStatistics（CD-ROM）。

在這一中心－外圍構(gòu)架下，美國(guó)一方面從與東亞國(guó)家的貿(mào)易往來和金融往來中獲得收益，另一方面從與歐洲和拉美國(guó)家的金融往來中獲得的收益。

在與東亞國(guó)家的貿(mào)易往來中，第一，由于美國(guó)通過經(jīng)常項(xiàng)目的逆差輸出了大量的美元，同時(shí)向自身注入大量的實(shí)體性資源（主要是商品），這既滿足了國(guó)內(nèi)的消費(fèi)需求，又有利于維持國(guó)內(nèi)物價(jià)的穩(wěn)定，同時(shí)還能享受到鑄幣稅的好處；第二，由于東亞國(guó)家積累了大量的美元儲(chǔ)備，而它們持有美元儲(chǔ)備的主要方式是購(gòu)買美國(guó)國(guó)債，這有利于美國(guó)通過支付較低的利息為自己的經(jīng)常項(xiàng)目逆差融資，從而避免了經(jīng)常項(xiàng)目逆差的不可持續(xù)。來自瑞銀華寶的資料顯示，截至2004年底，亞洲國(guó)家總共持有12000億美元的美國(guó)國(guó)債（其中包括大約10000億美元的長(zhǎng)期債券和票據(jù)），此外還持有至少10000億美元的美國(guó)公司債券、股票以及存款，這一比例高達(dá)海外美國(guó)金融資產(chǎn)存量的三分之一（Anderson,2005）。此外，美國(guó)財(cái)政部的資料顯示，在過去3年時(shí)間里，來自亞洲的資本流入占到美國(guó)外資凈流入的40％，在2004年這一比率接近50％。因此，我們可以認(rèn)為，美國(guó)迄今為止之所以還能維持國(guó)際收支平衡，在很大程度上依賴于來自東亞國(guó)家的外匯儲(chǔ)備資金的重新注入。

在與歐洲和拉丁美洲等的第二類外圍國(guó)家的往來中，美國(guó)獲得了兩大好處：第一，金融資產(chǎn)的收益率平均來說低于實(shí)際投資的收益率，美國(guó)企業(yè)通過向海外出售金融資產(chǎn)，可以賺取這兩種收益率之間的差價(jià)；第二，向海外出售金融資產(chǎn)，能夠把投資的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給海外的投資者。特別是對(duì)于股票而言，股票的發(fā)行商并沒有義務(wù)承諾一個(gè)確定的收益率，而且發(fā)行股票并沒有還本的壓力，此外股票的漲落對(duì)于股票發(fā)行公司而言并沒有太大的影響（如果該公司沒有繼續(xù)融資需要的話）。

從表面上看，這一種中心—外圍構(gòu)架能夠維持相對(duì)的穩(wěn)定，但是其實(shí)這中構(gòu)架具有內(nèi)在的不相容性。在這一體系下，中心國(guó)家享受了更多的收益（例如鑄幣稅和通貨穩(wěn)定），而外圍國(guó)家則承擔(dān)了更多的成本（例如資源輸出、通貨膨脹和金融危機(jī)）。這種收益與成本的不對(duì)等分配使得外圍國(guó)家日益邊緣化，并且把維持系統(tǒng)相容性的任務(wù)過多地集中到中心國(guó)家身上。而作為中心國(guó)家的美國(guó)，在享受美元霸權(quán)帶來收益的同時(shí)，卻經(jīng)常拒絕履行自己維持系統(tǒng)相容性的責(zé)任和義務(wù)。國(guó)際貨幣體系的不平衡使得全球金融體系處于不穩(wěn)定狀態(tài)之中，這集中體現(xiàn)為該體系下多次爆發(fā)的貨幣金融危機(jī)。在過去25年間，大約有80-100個(gè)國(guó)家出現(xiàn)過金融危機(jī)（斯蒂格利茨，2003）。除了1992年的英鎊危機(jī)發(fā)源于處于體系中心的發(fā)達(dá)國(guó)家外，1980年代的拉美債務(wù)危機(jī)、1994/1995年的墨西哥金融危機(jī)和1990年代末的東南亞金融危機(jī)以及隨后的俄羅斯、巴西和阿根廷的貨幣金融危機(jī)均發(fā)端于處于體系外圍的發(fā)展中國(guó)家或新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體。

Kaminsky和Reinhart(2001)考察了金融危機(jī)的系統(tǒng)性和地區(qū)性問題，區(qū)分出沖擊的三種傳遞途徑：外圍國(guó)家→外圍國(guó)家→外圍國(guó)家；外圍國(guó)家→中心國(guó)家→外圍國(guó)家；中心國(guó)家→外圍國(guó)家→外圍國(guó)家。結(jié)論為：如果外圍國(guó)家的危機(jī)沒有觸及到中心國(guó)家的資產(chǎn)市場(chǎng)，只會(huì)在外圍國(guó)家發(fā)生區(qū)域性危機(jī)，不會(huì)造成波及全球的系統(tǒng)性危機(jī)；而中心國(guó)家出現(xiàn)金融危機(jī)以后，很容易通過溢出效應(yīng)影響到外圍國(guó)家。一個(gè)自然的推論是貨幣金融危機(jī)在“中心—外圍”國(guó)家間的危機(jī)傳染具有單向特征：中心國(guó)家出現(xiàn)危機(jī)時(shí)，外圍國(guó)家成了中心國(guó)家危機(jī)的瀉洪區(qū)，外圍國(guó)家出現(xiàn)危機(jī)時(shí)，外圍國(guó)家成了中心國(guó)家的橋頭堡。

中心—外圍式的國(guó)際貨幣體系使得國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)逐漸在外圍國(guó)家累積，金融危機(jī)頻繁爆發(fā)，國(guó)際貨幣領(lǐng)域的收益與風(fēng)險(xiǎn)處于嚴(yán)重的不均衡狀態(tài)。在金融全球化日益加劇的背景下，如果處于外圍的發(fā)展中國(guó)家發(fā)生金融危機(jī)，處于中心地位的發(fā)達(dá)國(guó)家也很難獨(dú)善其身，因?yàn)榻鹑谖C(jī)可以通過貿(mào)易、金融或者預(yù)期心理等渠道進(jìn)行擴(kuò)散和傳染。如果位于系統(tǒng)中心的發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)出了問題，整個(gè)國(guó)際貨幣體系都面臨著均衡被打破的危險(xiǎn)。因此，美元霸權(quán)主導(dǎo)的中心－外圍構(gòu)架注定是一種過渡性的體系，國(guó)別貨幣充當(dāng)世界貨幣具有內(nèi)在的不穩(wěn)定性。為了減少國(guó)際貨幣體系的不穩(wěn)定性，必須依靠國(guó)家之間進(jìn)行貨幣合作，尤其是中心國(guó)家和外圍國(guó)家之間的南北合作。外圍國(guó)家可以通過相互間的合作增強(qiáng)與中心國(guó)家的談判力量。

三、美元霸權(quán)對(duì)中國(guó)的影響及中國(guó)的對(duì)策

截至2004年低，美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差已經(jīng)達(dá)到GDP的6%，創(chuàng)下歷史新高，此外美國(guó)的對(duì)外債務(wù)凈額也高達(dá)GDP的23％。高盛的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，即使美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差維持在GDP的5%左右，到2020年美國(guó)的對(duì)外債務(wù)凈額也會(huì)增加到GDP的60%以上。由于國(guó)際金融市場(chǎng)不會(huì)對(duì)持續(xù)的真實(shí)資源凈吸收提供融資便利，因此美國(guó)規(guī)模如此之大的經(jīng)常項(xiàng)目逆差在長(zhǎng)期內(nèi)是不可持續(xù)的。根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，一國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差從根本上而言是由該國(guó)國(guó)內(nèi)的儲(chǔ)蓄水平低于投資水平造成的，因此要從根本上削減經(jīng)常項(xiàng)目逆差，就需要降低美國(guó)國(guó)內(nèi)的消費(fèi)水平或者投資水平，這顯然不是美國(guó)政府所希望看到的。那么除此之外的可行選擇就是美元貶值，然而，據(jù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Rogoff和Obstfeld（2004）的估算，要將美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目赤字削減到可持續(xù)的水平上來，美元至少需要貶值30％到40％！如果美元真的發(fā)生如此大規(guī)模的貶值，這將對(duì)國(guó)際資本市場(chǎng)和國(guó)際金融秩序造成嚴(yán)重沖擊。由于美元的大規(guī)模貶值將對(duì)美元的霸權(quán)地位造成顯著負(fù)面影響，而這也是美國(guó)政府所不愿意看到的，因此美國(guó)政府就試圖通過敦促自己的貿(mào)易伙伴國(guó)貨幣升值來達(dá)到同一目的，而這正是美國(guó)營(yíng)造人民幣升值輿論的真實(shí)目的。

如前所述，造成美國(guó)持續(xù)大規(guī)模經(jīng)常項(xiàng)目逆差的根本原因是美國(guó)國(guó)內(nèi)的低儲(chǔ)蓄率，但是美國(guó)出于自身利益考慮不去主動(dòng)承擔(dān)調(diào)節(jié)經(jīng)常項(xiàng)目失衡的責(zé)任，反過來卻熱衷于營(yíng)造人民幣升值的外部壓力，并且威脅如果人民幣不主動(dòng)升值的話將對(duì)來自中國(guó)的進(jìn)口商品進(jìn)行制裁，這不能不說是美元霸權(quán)在新形勢(shì)下的鮮明體現(xiàn)！那么中國(guó)對(duì)于來自美國(guó)的這種壓力應(yīng)該如何應(yīng)對(duì)呢？

我們必須指出，人民幣匯率政策的制定屬于中國(guó)的貨幣主權(quán)，應(yīng)該由中國(guó)政府根據(jù)中國(guó)的具體情況獨(dú)立制訂。但是由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)和中國(guó)國(guó)際影響力的擴(kuò)大，人民幣的匯率變動(dòng)成為一個(gè)國(guó)際熱點(diǎn)問題是無可厚非的。大多數(shù)研究成果表明，人民幣當(dāng)前的名義匯率水平相對(duì)于均衡水平而言的確存在明顯低估。低估的人民幣名義匯率雖然在短期內(nèi)有利于刺激商品出口，但是由于這一錯(cuò)誤的價(jià)格信號(hào)扭曲了國(guó)內(nèi)貿(mào)易品與非貿(mào)易品的相對(duì)價(jià)格，導(dǎo)致資源過度流向貿(mào)易品部門，從而將造成中國(guó)非貿(mào)易品部門（主要是服務(wù)部門）的發(fā)展長(zhǎng)期滯后和效率低下，這種資源配置的扭曲對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)而言是非常不利的（張斌、何帆，2005）。

截至2004年12月31日，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備已經(jīng)高達(dá)6099億美元，與2003年底的4033億美元相比，僅僅一年間儲(chǔ)備規(guī)模就上升了51.3%。國(guó)人大多把雄居世界第二位的外匯儲(chǔ)備視為中國(guó)出口競(jìng)爭(zhēng)能力和利用外資能力飆升的表征，殊不知高儲(chǔ)備的背后隱藏著效率損失和政策掣肘的隱憂：第一，如果我們假定中國(guó)6099億美元的外匯儲(chǔ)備全部是外貿(mào)出口所得的話，那么只要我們不利用這批資金的話，就相當(dāng)于我們用6000億美元的實(shí)際資源換來了美國(guó)財(cái)政部開出的一張白條，換句話說，我們?yōu)槊涝詸?quán)支付了代價(jià)高昂的鑄幣稅；第二，由于我國(guó)持有外匯儲(chǔ)備的主要形式是美國(guó)國(guó)債，而美國(guó)國(guó)債的收益率是非常之低的，同時(shí)我們又引入了大量的FDI，而這些FDI在中國(guó)的收益率是相當(dāng)之高的，這就相當(dāng)于我們將自己的寶貴資金以低利率借給美國(guó)，然后又以高利率向美國(guó)等國(guó)家貸款，這種操作的效率損失是相當(dāng)之高的；第三，隨著我們持有的美元儲(chǔ)備越來越高，那么美元貶值對(duì)我們所帶來的匯率風(fēng)險(xiǎn)就越來越大。例如美國(guó)為了削減經(jīng)常項(xiàng)目赤字而讓美元貶值20％的話，對(duì)我們外匯儲(chǔ)備所造成的直接損失就高達(dá)1200億美元。也就是說，外匯儲(chǔ)備的逐漸累積將會(huì)限制我們主動(dòng)調(diào)節(jié)人民幣匯率的靈活性。

此外，麥金農(nóng)和施納布爾（2003）的一項(xiàng)研究指出，中國(guó)國(guó)內(nèi)的高儲(chǔ)蓄率和中國(guó)私人部門持有的大量流動(dòng)性美元資產(chǎn)導(dǎo)致中國(guó)存在“沖突的美德”（conflictedvirtue）。中國(guó)國(guó)內(nèi)的高儲(chǔ)蓄率決定了中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目出現(xiàn)持續(xù)順差，加上FDI的大量流入，使得中國(guó)出現(xiàn)了資本項(xiàng)目和經(jīng)常項(xiàng)目的雙順差。由于從1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)以來人民幣兌美元一直穩(wěn)定在固定水平上，這就導(dǎo)致人民幣存在升值壓力。為了削弱人民幣升值壓力，人民銀行需要保證私人部門不把流動(dòng)性美元資產(chǎn)兌換成人民幣，這就需要央行保證美元資產(chǎn)的收益率高于人民幣資產(chǎn)的收益率（因?yàn)榇嬖陲L(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)），但是由于美元資產(chǎn)的收益率是由美國(guó)制定的，而且當(dāng)前水平很低，這就意味著人民銀行必須不斷降低人民幣資產(chǎn)利率，直至陷入日本在20世紀(jì)90年代遭遇的“流動(dòng)性陷阱”。

綜上所述，我們認(rèn)為當(dāng)前的美元霸權(quán)給中國(guó)造成的影響包括：人民幣升值壓力、過高外匯儲(chǔ)備造成的鑄幣稅支出、效率損失和匯率風(fēng)險(xiǎn)，以及“沖突的美德”。在此，我們相應(yīng)給出三條政策建議。

第一，人民幣匯率水平和匯率形成機(jī)制應(yīng)在近期內(nèi)作出調(diào)整。人民幣匯率水平的小幅調(diào)整不但不會(huì)對(duì)中國(guó)商品出口產(chǎn)生顯著的負(fù)面影響，反而能夠改善中國(guó)的貿(mào)易條件，有利于提高中國(guó)商品的出口競(jìng)爭(zhēng)力，此外還有利于資源在貿(mào)易品部門和非貿(mào)易品部門之間的有效配置，促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。相對(duì)于匯率水平而言，人民幣匯率形成機(jī)制的改革則更為重要。我們認(rèn)為，有必要增強(qiáng)人民幣匯率彈性，真正實(shí)施所謂“以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度”。一般而言，匯率水平和匯率形成機(jī)制的調(diào)整應(yīng)該選擇以下時(shí)機(jī)：本幣具有升值趨勢(shì)、國(guó)內(nèi)需求旺盛、貿(mào)易賬戶平衡、宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定等等，我們認(rèn)為，當(dāng)前正是調(diào)整人民幣匯率水平和匯率形成機(jī)制的最佳時(shí)機(jī)。

第二，應(yīng)該將中國(guó)的外匯儲(chǔ)備保持在適度規(guī)模之內(nèi)。無論從何種衡量方法來看，中國(guó)當(dāng)前的外匯儲(chǔ)備規(guī)模已經(jīng)超出了適度水平。適當(dāng)削減我國(guó)外匯儲(chǔ)備的規(guī)模，將寶貴的外匯資金用于邊際收益更高的國(guó)內(nèi)建設(shè)中去，是更加適當(dāng)和理性的選擇。例如，可以考慮用外匯儲(chǔ)備提前償還外債，繼續(xù)用外匯儲(chǔ)備為工行的股改上市注資，鼓勵(lì)企業(yè)用外匯直接進(jìn)行海外投資，加速Q(mào)DII的實(shí)施等等。

第三，為了防止“沖突的美德”問題發(fā)生，麥金農(nóng)和施納布爾提出的建議包括：采取政策措施減少甚至逆轉(zhuǎn)經(jīng)常項(xiàng)目順差，包括降低貿(mào)易壁壘、鼓勵(lì)進(jìn)口，以及取消出口補(bǔ)貼；通過鼓勵(lì)合資企業(yè)向國(guó)內(nèi)銀行借款、在國(guó)內(nèi)發(fā)行股票和債券等形式獲得人民幣融資，以減少FDI的流入規(guī)模等等。我們認(rèn)為，中國(guó)是一個(gè)高儲(chǔ)蓄國(guó)家，中國(guó)國(guó)內(nèi)的居民儲(chǔ)蓄并未得到充分利用，其主要原因在于儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的機(jī)制并不順暢。由于中國(guó)的居民儲(chǔ)蓄水平遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)資本形成水平，因此中國(guó)本來應(yīng)該是一個(gè)資本輸出國(guó)，但是事實(shí)上中國(guó)卻是世界上吸引FDI流入最多的國(guó)家之一，這其中本來就隱含了代價(jià)高昂的效率損失。此外，當(dāng)前中國(guó)吸收的FDI存量已經(jīng)高達(dá)4000億美元，在未來FDI的利潤(rùn)匯回將成為導(dǎo)致中國(guó)出現(xiàn)資本項(xiàng)目逆差乃至國(guó)際收支逆差，甚至發(fā)生國(guó)際收支危機(jī)的重要威脅（余用定，2004）。因此，充分利用國(guó)內(nèi)的資金來源，審慎控制FDI的流入數(shù)量，是維持中國(guó)長(zhǎng)期國(guó)際收支安全和避免“沖突美德”發(fā)生的雙贏策略。

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