導(dǎo)語：抓住契機(jī)實(shí)現(xiàn)股票市場制度性變革論文一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

編者按：本文主要從發(fā)展公司債券市場的必要性；發(fā)展公司債券市場的可行性；發(fā)展公司債券市場的建議進(jìn)行論述。其中，主要包括：國際上，從金融危機(jī)看債券市場尤其是公司債券市場的“備用輪胎”2意義、發(fā)展公司債券市場是優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)、拓寬企業(yè)的籌資途徑、宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高增長率和高儲蓄率、公司債券市場面臨的微觀金融環(huán)境有了一定改善、發(fā)展公司債券市場的政策力度有了增強(qiáng)、市場化定價，利率無限制、采用了“一次核準(zhǔn)，分期發(fā)行”的方式，發(fā)行時間更為寬泛、債券條款設(shè)計創(chuàng)新、繼續(xù)加快國債市場發(fā)展，建立一個健全的基準(zhǔn)市場，完善基準(zhǔn)收益率曲線、完善信用評級體系，鼓勵本土評級機(jī)構(gòu)的發(fā)展等，具體請詳見。

論文提要:股權(quán)分置改革完成后，我國的資本市場得到極大的發(fā)展。公司債券1市場也面臨著全新的發(fā)展環(huán)境，2007年中國證監(jiān)會正式《實(shí)施公司債券發(fā)行試點(diǎn)辦法》。本文基于新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢，探討公司債券市場發(fā)展的必要性、可行性，進(jìn)而提出發(fā)展公司債券市場的建議。

近年來，全球金融形勢日益復(fù)雜多變，金融危機(jī)時有發(fā)生，成熟的債券市場，不僅是金融危機(jī)的避風(fēng)港，更是經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定器。我國股票市場自股權(quán)分置改革完成以來，實(shí)現(xiàn)了制度性變革，得到了極大的發(fā)展，然而債券市場特別是公司債券市場的發(fā)展依然滯后。為此，本文探討在當(dāng)前有利的發(fā)展環(huán)境下，公司債券市場發(fā)展的新契機(jī)。

一、發(fā)展公司債券市場的必要性

（一）國際上，從金融危機(jī)看債券市場尤其是公司債券市場的“備用輪胎”2意義。

1997年爆發(fā)的東南亞金融危機(jī)，其原因是多方面的，但是這些東南亞國家無一例外都缺乏一個相對有效的資本市場，融資嚴(yán)重依賴銀行體系，短期融資（經(jīng)常是外幣融資）過度，期限與幣種雙重錯配。當(dāng)大量的資本流入突然逆轉(zhuǎn)時，便導(dǎo)致貨幣和銀行危機(jī)。在危機(jī)發(fā)生后，出現(xiàn)資產(chǎn)價格暴跌時，一個發(fā)達(dá)的公司債券市場能在銀行資本基礎(chǔ)受到急劇削弱，嚴(yán)重妨礙其放貸能力時，能夠作為公司融資的重要渠道，及時跟進(jìn)，解決企業(yè)部門的燃眉之急，進(jìn)而緩解經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響。顯然東南亞國家由于缺乏由債券市場提供的減震機(jī)制，沒有債券市場能夠?yàn)橥顿Y者提供資金轉(zhuǎn)移的緩沖區(qū)域。

因此，正如戈登斯坦3所指出的那樣，新興國家防范和化解貨幣錯配風(fēng)險的措施之一就是，應(yīng)優(yōu)先發(fā)展本國債券市場，鼓勵發(fā)展可供使用的風(fēng)險對沖保值工具。金融體系的多樣化可以避免金融領(lǐng)域的問題擴(kuò)展到整個經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。從實(shí)踐來看，危機(jī)之后，東南亞各國亡羊補(bǔ)牢，迅速發(fā)展了債券市場尤其是公司債券市場。例如韓國、馬來西亞公司債余額占GDP比重由1997年29.5％、16.53％上升到2001年的38.2％和31.74％。而我國公司債券市場的發(fā)展相對落后。

美國在上世紀(jì)80年代初以及80年代末90年代初，曾經(jīng)發(fā)生過兩次銀行業(yè)危機(jī)，一次因拉美債務(wù)危機(jī)而起，另一次源自商業(yè)不動產(chǎn)危機(jī)。在這兩次危機(jī)中，美國銀行部門遭受了重大損失，其資本基礎(chǔ)受到急劇削弱，嚴(yán)重妨礙其放貸能力，此時，美國的債券市場在不同程度上，起到替代銀行體系，為企業(yè)融資發(fā)揮了重要作用。這就是債券市場對銀行體系的備用輪胎作用。

（二）在國內(nèi)，發(fā)展公司債券市場是優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)、拓寬企業(yè)的籌資途徑、避免風(fēng)險過度集中在銀行體系、并為投資者提供更多投資工具的有利措施。

目前我國的資本市場已初具規(guī)模，但是單一資本市場結(jié)構(gòu)所暴露出來的一系列問題，如投資品種的匱乏和避險工具的缺乏，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足投資者日益增長的對不同投資品種的需求，也不能滿足企業(yè)的融資需求。

長期以來，我國企業(yè)融資中銀行貸款的占比很高，銀行體系承擔(dān)了大量債務(wù)風(fēng)險。銀行資金來源短期化，資金運(yùn)用長期化趨勢明顯，資產(chǎn)負(fù)債期限錯配問題嚴(yán)重。由于存在人民幣升值預(yù)期，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)中的貨幣錯配現(xiàn)象也逐漸顯現(xiàn)。期限和貨幣的雙重錯配使得銀行體系面臨著較大的利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險和流動性風(fēng)險，不利于整個國家金融體系的穩(wěn)定。而公司債券的發(fā)行將風(fēng)險分散到眾多投資者身上，且能通過二級市場更好的識別和量化風(fēng)險變化，因此，公司債券市場能比銀行貸款分散更多的風(fēng)險。

目前我國流動性充裕，而投資者缺乏投資途徑，除了低收益的儲蓄存款，只有高風(fēng)險的股票市場和房地產(chǎn)市場，中間沒有過渡地帶，易受外部沖擊的影響。股權(quán)分置改革完成后，我國的股票市場由熊轉(zhuǎn)牛，資金大量流入股市，事實(shí)證明，非理性的操作導(dǎo)致了股票市場的大起大落，而一個發(fā)達(dá)的公司債券市場則能充當(dāng)較好的資金轉(zhuǎn)移的避風(fēng)港和緩沖地帶的角色。

發(fā)展公司債券市場，可以形成結(jié)構(gòu)優(yōu)化的資本市場，促使企業(yè)在面對更大的投融資約束時，更理性地選擇風(fēng)險最小、成本最低的融資渠道；投資者在面對這樣的市場時才能更加理性地投資和發(fā)掘資本價值。

二、發(fā)展公司債券市場的可行性

從市場前景出發(fā)，與國際資本市場相比，我國的公司債券市場有巨大的發(fā)展空間，為了加快資本市場改革發(fā)展，國家已經(jīng)開始著手大力發(fā)展公司債券市場，現(xiàn)階段公司債券市場發(fā)展面臨著良好契機(jī)。

（一）宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高增長率和高儲蓄率,為公司債券市場的發(fā)展創(chuàng)造了良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境

中國經(jīng)濟(jì)20多年的快速增長引起了世界的矚目。盡管出現(xiàn)過較大的經(jīng)濟(jì)波動，但近年來經(jīng)濟(jì)保持了穩(wěn)定的增長。儲蓄水平不斷提高，經(jīng)濟(jì)保持高速增長。從中長期趨勢看，中國金融市場將保持一個寬松的資金環(huán)境，這必將推動公司債券市場的大發(fā)展。其一：中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高增長奠定了保持高儲蓄的基礎(chǔ)，為債券市場提供充足的資金來源；其二：人口老齡化趨勢的加速，預(yù)防性儲蓄將增加，從而形成對債券市場穩(wěn)定的中長期需求；其三：需求約束、產(chǎn)能過度是中國經(jīng)濟(jì)面臨的中長期挑戰(zhàn)，從商品市場轉(zhuǎn)移出的資金將轉(zhuǎn)向包括債券產(chǎn)品在內(nèi)的金融投資；其四：隨著對商業(yè)銀行資本充足率考核逐漸嚴(yán)格，銀行資金運(yùn)用將轉(zhuǎn)向能夠節(jié)約資本使用的債券投資方面，從而對債券投資形成較為強(qiáng)勁的需求。

（二）公司債券市場面臨的微觀金融環(huán)境有了一定改善

公司債券市場的微觀金融環(huán)境已在逐漸改善。一是投資主體不斷成熟。二是監(jiān)管理念和制度的創(chuàng)新。以銀行間債券市場為例，近年來這一市場之所以產(chǎn)品、交易方式、工具等不斷創(chuàng)新，一個重要原因就在于監(jiān)管理念和方式的變化；三是投資者保護(hù)制度逐漸完善，證券投資者保護(hù)基金以及保險保障基金已經(jīng)設(shè)立，存款保險制度也在建立之中；四是社會信用體系逐漸改善，信用體系建設(shè)近年來獲得較快進(jìn)展。與此同時,信用評級等中介服務(wù)也在逐漸規(guī)范和發(fā)展,這些都為準(zhǔn)確披露和評估公司債券的風(fēng)險創(chuàng)造了有利條件；五是隨著金融產(chǎn)品創(chuàng)新的發(fā)展，圍繞公司債券信用增級以及其它風(fēng)險管理手段的創(chuàng)新也將不斷發(fā)展。公司債券作為一種具有信用風(fēng)險的產(chǎn)品，除了通過信息披露和評級正確揭示風(fēng)險外，還可借助各種金融產(chǎn)品和工具管理其風(fēng)險。比如，創(chuàng)立由各類資產(chǎn)支持或擔(dān)保的公司債券、信用衍生產(chǎn)品(CDO、CDS等)，就可為公司債券的風(fēng)險管理提供有效手段。

（三）發(fā)展公司債券市場的政策力度有了增強(qiáng)

股權(quán)分置改革完成以來，股票市場發(fā)生了制度性的變革，得到了極大的發(fā)展，而債券市場發(fā)展緩慢，與股票市場形成了鮮明的對比，這與我國構(gòu)建多層次資本市場、優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)的設(shè)想是相悖的。因此，中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出要提高直接融資比重，指出資本市場的發(fā)展壯大，需要特別重視公司債券市場的發(fā)展。主管部門在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的良好環(huán)境下，適時推出許多鼓勵和支持公司債券市場發(fā)展的措施。其中2007年7月14日中國證監(jiān)會正式了《實(shí)施公司債券發(fā)行試點(diǎn)辦法》，為公司債券市場的快速健康發(fā)展提供了良好的法律基礎(chǔ)，使過去一些束縛公司債券市場發(fā)展的制度性因素得到解決，對其發(fā)展具有極大的推動作用。

1、市場化定價，利率無限制。債券發(fā)行的票面利率由發(fā)行人和保薦人(主承銷商)通過市場詢價協(xié)商確定。在升息周期中，公司債在票面利率的設(shè)計上，具有更為廣闊的創(chuàng)新空間。通過市場機(jī)制發(fā)現(xiàn)了債券發(fā)行人的信用價值，為今后公司債券科學(xué)、規(guī)范定價提供了參考。

2、發(fā)行程序簡化。以往公司債券的發(fā)行需要經(jīng)過額度審批和發(fā)行審核兩道程序，而現(xiàn)在公司債的發(fā)行是由證監(jiān)會主導(dǎo)，采取隨報隨批的模式，發(fā)行審批程序相對簡單，審批速度較快。

3、募集資金用途。債券發(fā)行募集資金可用于償還借款、補(bǔ)充流動資金或股權(quán)(資產(chǎn))收購，范圍較廣。

4、采用了“一次核準(zhǔn)，分期發(fā)行”的方式，發(fā)行時間更為寬泛。一方面可以防止資金的閑置，降低資金使用成本；另一方面，發(fā)行人可以根據(jù)對市場利率水平判斷和資金需求狀況，進(jìn)行有節(jié)奏的發(fā)行，有利于降低融資成本。

5、同時在固定收益平臺和競價交易系統(tǒng)上市流通。固定收益平臺適合機(jī)構(gòu)投資者之間進(jìn)行大宗債券交易，而交易所原有的交易系統(tǒng)具有實(shí)時、連續(xù)交易的特性，比較適合普通投資者參與債券交易。多種交易方式的有機(jī)結(jié)合，滿足了不同投資者交易的偏好，可引導(dǎo)建立分層次市場。

6、債券條款設(shè)計創(chuàng)新。債券可以對條款設(shè)計創(chuàng)新，比如設(shè)置回售條款，因此為投資者提供了較大的操作空間，提升了債券的價值，提高了債券的吸引力。

7、可以免擔(dān)保。原來《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》第三十六條規(guī)定，“發(fā)行人在債券發(fā)行前應(yīng)提供保證擔(dān)保，但中國人民銀行批準(zhǔn)可免予擔(dān)保的除外。擔(dān)保工作經(jīng)中國人民銀行認(rèn)可后，方可發(fā)行債券?！倍F(xiàn)在公司債發(fā)行無強(qiáng)制性規(guī)定。

長江電力2007年第一期公司債券在2007年10月12日在上海證券交易所掛牌上市。長江電力公司債的順利發(fā)行和上市標(biāo)志著公司債發(fā)展進(jìn)入一個新的階段。

三、發(fā)展公司債券市場的建議

上文中探討了發(fā)展公司債券市場的必要性以及在新的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，公司債券市場發(fā)展的新契機(jī)。但是是不是就意味著公司債券市場發(fā)展一定能夠成功呢？我們看到，雖然在發(fā)行制度上，現(xiàn)行法規(guī)已經(jīng)極大地改變了過去受束縛的局面，改善了一些過去導(dǎo)致公司債券市場發(fā)展滯后的因素。但是仍然需要制度創(chuàng)新來解決債券的償付和流動性問題?？梢詮囊韵路矫娼鉀Q：一是繼續(xù)加快國債市場發(fā)展，建立一個健全的基準(zhǔn)市場，完善基準(zhǔn)收益率曲線。二是完善公司治理結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)約束機(jī)制，發(fā)展更多的合格發(fā)債主體。三是培育投資者隊(duì)伍，引進(jìn)專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者。四是加快固定收益平臺建設(shè)，完善做市商機(jī)制，建立分層次市場，提高二級市場流動性。五是完善信用評級體系，鼓勵本土評級機(jī)構(gòu)的發(fā)展。

綜上所述，公司債券市場的發(fā)展面臨著一個較好的時機(jī)，公司債券市場的發(fā)展，可以改變我國間接融資占主導(dǎo)地位、風(fēng)險過度集中在銀行體系、企業(yè)融資渠道匱乏、資本市場結(jié)構(gòu)不健全的局面，因此探討其發(fā)展是具有一定現(xiàn)實(shí)意義的。

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