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摘要：巨災(zāi)債券是一種本金和利息的償還與指定的巨災(zāi)損失如地震、颶風(fēng)以及其他自然災(zāi)害造成的巨災(zāi)損失掛鉤的債券，是一種利用從資本市場(chǎng)籌集的資金，化解巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的一種融資方式。中國(guó)是一個(gè)自然災(zāi)害多發(fā)的國(guó)家，但由于保險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展還不夠完善，至今尚未建立有效的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制和化解體系。結(jié)合中國(guó)實(shí)際情況，探討了巨災(zāi)債券目前在中國(guó)開(kāi)展的必要性及有利條件，并對(duì)今后應(yīng)著手努力的方向給出了若干建議。

關(guān)鍵詞：巨災(zāi)債券；資信評(píng)級(jí)；風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)

一、中國(guó)發(fā)展巨災(zāi)債券的必要性

中國(guó)是世界上自然災(zāi)害最嚴(yán)重國(guó)家之一，災(zāi)害類(lèi)型多且損失較為嚴(yán)重。20世紀(jì)90年代以來(lái)，重大自然災(zāi)害更是肆虐無(wú)忌，給中國(guó)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展造成了嚴(yán)重的影響。僅2008年，就發(fā)生了1月份的南方雪災(zāi)和“5·12”舉世震驚的大地震。然而，中國(guó)目前還沒(méi)有形成完整的巨災(zāi)保險(xiǎn)體系。由于中國(guó)目前巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)管理方法單一，巨災(zāi)之后的損失主要靠國(guó)家財(cái)政的救濟(jì)，這使得國(guó)家財(cái)政作為社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)的“終極承擔(dān)者”而不堪重負(fù)。另一方面，作為保險(xiǎn)體系不發(fā)達(dá)的國(guó)家，商業(yè)保險(xiǎn)對(duì)巨災(zāi)的覆蓋面往往是有限的，保險(xiǎn)理賠對(duì)于巨災(zāi)損失的彌補(bǔ)更是捉襟見(jiàn)肘。因此，中國(guó)目前巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)管理的方法和手段對(duì)于巨災(zāi)損失的補(bǔ)償只能是低層次和小范圍的。推動(dòng)中國(guó)巨災(zāi)保險(xiǎn)制度建設(shè)，增強(qiáng)中國(guó)應(yīng)對(duì)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的能力，已成為一個(gè)亟待解決的問(wèn)題。

鑒于目前的現(xiàn)狀，我們可以考慮在資本市場(chǎng)上發(fā)行巨災(zāi)債券，將巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)向資本容量更大的資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)移，在更加廣泛的范圍分散巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)，從而創(chuàng)造災(zāi)后重建的資金來(lái)源，改變?yōu)暮笾亟ㄟ^(guò)于依賴(lài)政府財(cái)政救助的局面，減少巨災(zāi)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的沖擊。因此，中國(guó)應(yīng)把大力發(fā)展巨災(zāi)債券產(chǎn)品作為巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)管理的發(fā)展方向。

二、目前中國(guó)發(fā)展巨災(zāi)債券的有利條件

在國(guó)外，巨災(zāi)債券產(chǎn)品的發(fā)展已具有一定的規(guī)模和市場(chǎng)，但在中國(guó)還是未被涉足的領(lǐng)域，因此，發(fā)展巨災(zāi)債券產(chǎn)品是一項(xiàng)復(fù)雜的工作。但目前，我們已具備了引入巨災(zāi)債券的一些有利條件。

（一）中國(guó)資本市場(chǎng)已有長(zhǎng)足發(fā)展并日趨完善

巨災(zāi)債券是對(duì)保險(xiǎn)市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的有效連接。發(fā)展巨災(zāi)債券需要一個(gè)完善和發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)。與發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)相比，中國(guó)資本市場(chǎng)還存在諸多缺陷。但是，近十多年來(lái)，中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展迅速，取得了舉世矚目的成就，為巨災(zāi)債券的發(fā)行奠定了一定的基礎(chǔ)。從上市公司的數(shù)量、融資金額和投資者數(shù)量等方面，中國(guó)資本市場(chǎng)已經(jīng)具備了相當(dāng)?shù)囊?guī)模。在產(chǎn)品以及法規(guī)制度方面，法制環(huán)境和法制建設(shè)與幾年前相比有了很大的變化，市場(chǎng)的基本要素和基本框架已經(jīng)形成，技術(shù)系統(tǒng)建設(shè)方面成果顯著。尤其是《公司法》、《證券法》的修改，既給證券市場(chǎng)發(fā)展留出了很大空間，同時(shí)也更強(qiáng)調(diào)了市場(chǎng)的責(zé)任主體。在市場(chǎng)化機(jī)制方面，中國(guó)資本市場(chǎng)也取得了很大變化。幾年前管理層對(duì)市場(chǎng)發(fā)展的行政干預(yù)很多，從上市一直到定價(jià)都有所干預(yù)，現(xiàn)在市場(chǎng)化機(jī)制的推進(jìn)加快了。此外，在國(guó)際化進(jìn)程的加快、市場(chǎng)基礎(chǔ)制度建設(shè)、投資人結(jié)構(gòu)以及市場(chǎng)創(chuàng)新速度方面，也都有了非常積極的變化。經(jīng)過(guò)不斷的探索和努力，中國(guó)資本市場(chǎng)功能和作用已日益顯現(xiàn)，規(guī)范化程度也在不斷提高。

（二）金融、保險(xiǎn)監(jiān)管水平和能力逐步提高

巨災(zāi)債券監(jiān)管涉及的領(lǐng)域較多，需要證券和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)雙重監(jiān)管。若協(xié)調(diào)不好，將會(huì)加大審批及運(yùn)作難度，增加監(jiān)管成本，甚至?xí)绊懕O(jiān)管效果。因此，巨災(zāi)債券的發(fā)行對(duì)協(xié)調(diào)監(jiān)管的能力要求較高。

中國(guó)金融業(yè)從分業(yè)監(jiān)管以來(lái)，先后成立了中國(guó)證監(jiān)會(huì)、中國(guó)保監(jiān)會(huì)。黨的十六大以來(lái)，又成立了中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)。銀行、證券、保險(xiǎn)分業(yè)監(jiān)管體系繼續(xù)完善，金融監(jiān)管法律法規(guī)進(jìn)一步健全。監(jiān)管理念、監(jiān)管手段的創(chuàng)新，促進(jìn)了金融監(jiān)管能力和水平的提高。不斷加大風(fēng)險(xiǎn)處置力度，使金融風(fēng)險(xiǎn)得到有效防范和化解，投資者、消費(fèi)者的合法權(quán)益得到了有力保護(hù)。巨災(zāi)債券監(jiān)管的難點(diǎn)在于保險(xiǎn)和證券的雙重監(jiān)管，目前，鑒于監(jiān)管的需要，中國(guó)政府有意促成三監(jiān)管部門(mén)的合并，若此舉成為現(xiàn)實(shí)，將大大有利于巨災(zāi)債券的發(fā)展。

（三）ABS和MBS提供的寶貴經(jīng)驗(yàn)

ABS即國(guó)開(kāi)行信貸資產(chǎn)支持證券。2005年第一期41．7727億元開(kāi)行信貸資產(chǎn)支持證券取得成功，標(biāo)志著信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在中國(guó)正式開(kāi)展。MBS既國(guó)有商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化。2005年6月14日，在建行舉辦的“國(guó)內(nèi)首筆個(gè)人住房抵押貸款支持證券產(chǎn)品介紹會(huì)”上，個(gè)人住房抵押貸款支持證券基本方案在北京亮相。這個(gè)中國(guó)首單個(gè)人住房抵押貸款支持證券初顯輪廓。

ABS和MBS的成功開(kāi)展為中國(guó)發(fā)展巨災(zāi)債券提供了寶貴的經(jīng)驗(yàn)，至少表現(xiàn)在三方面。首先，開(kāi)行本次資產(chǎn)支持證券在發(fā)行方式上有所創(chuàng)新。開(kāi)行首筆信貸資產(chǎn)支持證券選擇了以公開(kāi)招標(biāo)的方式發(fā)行，這不僅是中國(guó)證券化產(chǎn)品的創(chuàng)新，在國(guó)際證券化市場(chǎng)中也開(kāi)創(chuàng)了先河。這次創(chuàng)新為巨災(zāi)債券的發(fā)展?fàn)I造了一個(gè)積極的氛圍。

其次，我們知道信托機(jī)構(gòu)在巨災(zāi)債券的運(yùn)行機(jī)制中充當(dāng)著十分重要的角色。然而，中國(guó)信托機(jī)構(gòu)發(fā)展的腳步還比較緩慢，有待于進(jìn)一步提高。ABS的發(fā)行使得信托機(jī)構(gòu)成為資產(chǎn)證券化交易的一個(gè)核心參與方，為信托機(jī)構(gòu)提供了實(shí)現(xiàn)提高管理能力和執(zhí)業(yè)素質(zhì)的機(jī)會(huì)，并通過(guò)這項(xiàng)金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)為投資者提供了更多有價(jià)值的信托服務(wù)，從而開(kāi)創(chuàng)了自身發(fā)展的一個(gè)全新領(lǐng)域。

再次，MBS項(xiàng)目在信用評(píng)級(jí)方面取得了較大的突破。在巨災(zāi)債券的運(yùn)行中，信用評(píng)級(jí)由于直接影響到風(fēng)險(xiǎn)利差的高低而顯得至關(guān)重要。在建行這個(gè)項(xiàng)目里，將首先進(jìn)行分層設(shè)計(jì)，次級(jí)證券將由建行持有（也可轉(zhuǎn)讓給有購(gòu)買(mǎi)意愿的投資者），當(dāng)貸款出現(xiàn)損失時(shí)先由次級(jí)證券的持有者承擔(dān)，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)優(yōu)先級(jí)證券的信用增級(jí)。建行本次住房抵押貸款證券化試點(diǎn)擬采用中外知名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)合作提供證券評(píng)級(jí)的方式，這有效彌補(bǔ)了中國(guó)在信用評(píng)級(jí)方面存在的缺陷，更為發(fā)展巨災(zāi)債券提供了較好的借鑒。

三、對(duì)于中國(guó)發(fā)行巨災(zāi)債券的若干建議

（一）加大對(duì)巨災(zāi)債券的研究深度，構(gòu)建巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)體系和風(fēng)險(xiǎn)模擬模型

巨災(zāi)債券的發(fā)行涉及到保險(xiǎn)、債券、法律、稅務(wù)、評(píng)估等各個(gè)領(lǐng)域，且巨災(zāi)債券的定價(jià)也存在一定的困難。因此，應(yīng)加大對(duì)巨災(zāi)債券的研究力度，致力培養(yǎng)一批專(zhuān)業(yè)的技術(shù)人才，解決在技術(shù)方面的困難。

同時(shí)，應(yīng)建立至少包括國(guó)家指數(shù)、區(qū)域指數(shù)和省級(jí)指數(shù)等多層次的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)體系來(lái)供各保險(xiǎn)公司選擇使用，從而創(chuàng)造出更合適的新產(chǎn)品。這樣，既能降低巨災(zāi)債券的基差風(fēng)險(xiǎn)，又可使其具備一定的流動(dòng)性。

除此之外，還應(yīng)加快對(duì)災(zāi)害損失統(tǒng)計(jì)資料進(jìn)行分析和整理，建立中國(guó)的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)模擬模型。目前，中國(guó)缺乏完備的關(guān)于巨災(zāi)發(fā)生頻率和損失的歷史統(tǒng)計(jì)資料，無(wú)法準(zhǔn)確測(cè)算風(fēng)險(xiǎn)概率和損失。因此，需要通過(guò)工程學(xué)的分析并結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)管理的技術(shù)，模擬出中國(guó)不同程度巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的損失分布參數(shù)，以及根據(jù)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估及其積累指標(biāo)掌握中國(guó)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的地理分布等。

（二）加快培育權(quán)威的資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)

資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)巨災(zāi)債券的發(fā)行起到至關(guān)重要作用。它對(duì)巨災(zāi)債券的評(píng)級(jí)，為廣大投資者提供了中立、公正、科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)信息，使投資者能依據(jù)資信評(píng)級(jí)的結(jié)果作出正確的投資決策。在中國(guó)，目前還沒(méi)有被廣大投資者認(rèn)可的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。因此，必須加快發(fā)展中國(guó)的資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，大力培育幾家在國(guó)內(nèi)具有權(quán)威性，在國(guó)際上具有一定影響力的資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，對(duì)巨災(zāi)債券起到有力的保證和促進(jìn)作用。

（三）建立健全相關(guān)的法律法規(guī)和協(xié)調(diào)監(jiān)管體制

考慮到巨災(zāi)債券在實(shí)際操作過(guò)程中涉及到保險(xiǎn)、證券、會(huì)計(jì)、稅收等各個(gè)領(lǐng)域，建議明確保監(jiān)會(huì)作為巨災(zāi)債券產(chǎn)品的牽頭監(jiān)管機(jī)構(gòu)，抓緊制定巨災(zāi)債券產(chǎn)品的監(jiān)管制度，包括巨災(zāi)債券涉及的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、債券發(fā)行機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表的各項(xiàng)指標(biāo)的測(cè)算方法等，力求在兩到三年時(shí)間內(nèi)把中國(guó)巨災(zāi)保險(xiǎn)制度的框架建立起來(lái)。同時(shí)，應(yīng)加強(qiáng)保監(jiān)會(huì)與證監(jiān)會(huì)之間的政策溝通與協(xié)調(diào)監(jiān)管，順應(yīng)國(guó)際國(guó)內(nèi)金融保險(xiǎn)業(yè)開(kāi)放與競(jìng)爭(zhēng)趨勢(shì)，促使保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的相互融合。

（四）結(jié)合中國(guó)實(shí)際情況，借鑒國(guó)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)

要發(fā)展巨災(zāi)債券，必須設(shè)計(jì)好采用什么樣的運(yùn)行機(jī)制。因?yàn)榫逓?zāi)債券在中國(guó)還是未涉及的領(lǐng)域，因此，需借鑒國(guó)外發(fā)行巨災(zāi)債券的經(jīng)驗(yàn)。目前，國(guó)外巨災(zāi)債券的具體運(yùn)行機(jī)制如下：（1）巨災(zāi)債券發(fā)行機(jī)構(gòu)與分保公司簽訂再保險(xiǎn)合同，接收分保公司的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)及相應(yīng)的再保險(xiǎn)保費(fèi)，開(kāi)發(fā)巨災(zāi)債券產(chǎn)品，包括約定期間、致?lián)p事件和債券利率等；（2）巨災(zāi)債券發(fā)行機(jī)構(gòu)通過(guò)證券市場(chǎng)向投資者發(fā)行巨災(zāi)債券；（3）投資者購(gòu)買(mǎi)巨災(zāi)債券后，發(fā)行機(jī)構(gòu)將所得資金存入一個(gè)信托機(jī)構(gòu)；（4）信托機(jī)構(gòu)在使用發(fā)行機(jī)構(gòu)存入的資金時(shí)，主要投資國(guó)庫(kù)券等低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品。

在約定期間內(nèi)，若沒(méi)有發(fā)生致?lián)p事件，巨災(zāi)債券發(fā)行機(jī)構(gòu)將存入信托機(jī)構(gòu)的資金收回，并按照約定的債券利率支付投資者投資收益，同時(shí)交易終止。

在約定期間內(nèi)，若發(fā)生致?lián)p事件，發(fā)行機(jī)構(gòu)將收回存入信托機(jī)構(gòu)的資金，提供給分保公司，用作投保人的部分賠償金。賠償后，發(fā)行機(jī)構(gòu)將剩余的資金還給巨災(zāi)債券投資者。當(dāng)致?lián)p事件發(fā)生時(shí)，發(fā)行人也就是分保公司，可以免除或延期支付部分債券甚至免除全部本利。這就意味著，當(dāng)致?lián)p事件嚴(yán)重時(shí)，投資者將可能得不到任何利息，甚至可能喪失部分或全部本金。

發(fā)行巨災(zāi)債券是一項(xiàng)很復(fù)雜的工作，還需要做大量的基礎(chǔ)性工作。我們應(yīng)該在國(guó)際經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合中國(guó)實(shí)際情況，探討適合中國(guó)國(guó)情的巨災(zāi)債券道路，促進(jìn)中國(guó)金融市場(chǎng)進(jìn)一步完善。

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