導(dǎo)語(yǔ)：小議經(jīng)濟(jì)增加值與現(xiàn)金流量的比較一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

關(guān)鍵詞：經(jīng)濟(jì)增加值自由現(xiàn)金流量價(jià)值創(chuàng)造管理模式

內(nèi)容摘要：本文著力對(duì)作為價(jià)值創(chuàng)造的衡量及管理指標(biāo)的經(jīng)濟(jì)增加值與自由現(xiàn)金流量進(jìn)行比較分析。價(jià)值創(chuàng)造管理模式中比較好的衡量與管理指標(biāo)就是自由現(xiàn)金流量作為價(jià)值創(chuàng)造的衡量及管理指標(biāo)，經(jīng)濟(jì)增加值在適用范圍、價(jià)值評(píng)估、價(jià)值驅(qū)動(dòng)等方面存在缺陷，而自由現(xiàn)金流量在這些方面均具有優(yōu)勢(shì)。

衡量?jī)r(jià)值創(chuàng)造的指標(biāo)有多種，包括剩余收益、經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)、經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）、市場(chǎng)增加值（MVA）、現(xiàn)金增加值（CVA）、投資現(xiàn)金流量回報(bào)率（CFROI）、自由現(xiàn)金流量（FCF）、總股東收益（TSR）、超額回報(bào)（ExcessReturn）等等。

基于經(jīng)濟(jì)增加值的價(jià)值創(chuàng)造管理模式缺陷分析

（一）適用范圍的缺陷

一般認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)增加值只能用于有限的企業(yè)，而不適用于金融機(jī)構(gòu)、周期性的電器業(yè)、新成立的資源公司等企業(yè)。金融機(jī)構(gòu)有著特殊的法定資本金要求，不適用經(jīng)濟(jì)增加值，而且，把貸款總額作為使用資本將高估資本成本，會(huì)導(dǎo)致結(jié)果扭曲。分析周期性企業(yè)時(shí)，由于利潤(rùn)波動(dòng)太大，也可能引起經(jīng)濟(jì)增加值數(shù)值扭曲。新成立公司利潤(rùn)波動(dòng)也較大，并且，使用經(jīng)濟(jì)增加值的公司必須是一家持續(xù)經(jīng)營(yíng)的公司，而新成立的公司在創(chuàng)立初期還無法為市場(chǎng)帶來新產(chǎn)品。資源公司必須投入大量的資金去識(shí)別和取得“資源庫(kù)存”，無論發(fā)現(xiàn)礦藏與否，經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)法都將所有的勘探費(fèi)用資本化，但是資本化費(fèi)用并不必然與勘探價(jià)值相關(guān)。另外，它只適用于上市公司，對(duì)其他企業(yè)很難適用。

而自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型的一般公式雖然在對(duì)特殊的企業(yè)，如對(duì)收益呈周期性變化的企業(yè)、部分資產(chǎn)未被利用的公司或正在重組的企業(yè)等進(jìn)行評(píng)估時(shí)也有一定的局限性，但通過調(diào)整現(xiàn)金流和收益率的方法還是能得出正確的公司價(jià)值，因此該模型的適用范圍更廣泛。

（二）價(jià)值評(píng)估時(shí)存在的缺陷

1.折舊影響導(dǎo)致的缺陷。經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)存在的一個(gè)主要問題也是任何一個(gè)不規(guī)則的投資模式都存在的問題。隨著資產(chǎn)可使用年限的減少，經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)會(huì)上升，這是因?yàn)橘Y本費(fèi)用是根據(jù)資產(chǎn)的凈賬面價(jià)值（NSV）計(jì)算的。在傳統(tǒng)的采用直線法計(jì)算折舊的情況下，這個(gè)凈賬面價(jià)值在資產(chǎn)的壽命內(nèi)逐漸降低（如果采用雙倍余額遞減法提折舊，則上述問題會(huì)更加嚴(yán)重）。在這種情況下將會(huì)得到不合理的結(jié)果；即資本化的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)在重置周期的前期一般是負(fù)值，而在重置周期的后期一般是正值。由于經(jīng)濟(jì)增加值模型用加權(quán)平均資本成本將經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)資本化，并且將其與經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的賬面價(jià)值相加，因而經(jīng)濟(jì)增加值模型會(huì)錯(cuò)誤地計(jì)算公司的合理價(jià)值。而且，在該模型下，有著大量新投資的公司反而比擁有舊資產(chǎn)較多的公司經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)低，這顯然不能比較出公司實(shí)際盈利能力。

自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型則是基于自由現(xiàn)金流量計(jì)算公式的價(jià)值。自由現(xiàn)金流量是指在滿足凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目之后的剩余流量，即企業(yè)的自由現(xiàn)金流量＝納稅付息前盈利×（1-所得稅率）＋折舊-資本支出-營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)，因此，在使用直線法計(jì)算折舊的情況下，企業(yè)的現(xiàn)金流量會(huì)隨著資產(chǎn)使用年限的減少而下降，即資產(chǎn)的貢獻(xiàn)是呈下降趨勢(shì)的，因此，企業(yè)的價(jià)值也會(huì)下降。要提高企業(yè)價(jià)值，保持企業(yè)的持續(xù)增長(zhǎng)，就要不斷地增加資本支出，提高資產(chǎn)的使用率。

2.以會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)的計(jì)算缺陷。由于經(jīng)濟(jì)增加值的計(jì)算基礎(chǔ)仍然是會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)，因而會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)本身存在的缺陷也必然“遺傳”到經(jīng)濟(jì)增加值身上來。為了提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)增加值，經(jīng)理可能通過各種方法操縱會(huì)計(jì)數(shù)字。除了正常的加強(qiáng)管理、提高資產(chǎn)使用效益、降低資金成本外，經(jīng)理可能走捷徑，直接在賬面上操控會(huì)計(jì)數(shù)字。另外，經(jīng)濟(jì)增加值無法說明專利等無形資產(chǎn)的價(jià)值，但這些資產(chǎn)在信息時(shí)代的許多高科技企業(yè)（如Microsoft）的財(cái)富創(chuàng)造過程中起了主要作用。使用資產(chǎn)歷史成本，沒有考慮到通貨膨脹的影響，如資產(chǎn)重置價(jià)值等。這樣，經(jīng)濟(jì)增加值無法反映資產(chǎn)的真實(shí)收益水平。經(jīng)濟(jì)增加值數(shù)值的扭曲程度也因公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、投資周期、折舊政策不同而有所差別。資本成本波動(dòng)也影響經(jīng)濟(jì)增加值的穩(wěn)定。在公司實(shí)際運(yùn)營(yíng)中，高管層可能出于戰(zhàn)略需要改變資本結(jié)構(gòu)或業(yè)務(wù)選擇，這將使不同時(shí)期的資本成本成為經(jīng)濟(jì)增加值計(jì)算中最不穩(wěn)定的變量，從而引起經(jīng)濟(jì)增加值的被動(dòng)。此外，Stewart提出經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的會(huì)計(jì)調(diào)整高達(dá)160多項(xiàng)。雖然根據(jù)經(jīng)驗(yàn)，大多數(shù)公司需要調(diào)整的項(xiàng)目不超過25個(gè)會(huì)計(jì)科目，但這一調(diào)整仍然相當(dāng)復(fù)雜。在某些情況下，調(diào)整需要大量?jī)?nèi)部信息，除非得到公司管理者或內(nèi)部人員的支持，否則外部分析者無法實(shí)施。

相對(duì)于經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)模型來說，自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型則簡(jiǎn)單得多，它是以自由現(xiàn)金流量和加權(quán)平均資本成本為基礎(chǔ)，自由現(xiàn)金流量的計(jì)算可以通過直接法和間接法取得。在直接法下，通過計(jì)算與現(xiàn)金收支相關(guān)的項(xiàng)目可以得出企業(yè)最終的現(xiàn)金流量；間接法雖然也是對(duì)會(huì)計(jì)利潤(rùn)進(jìn)行調(diào)整即調(diào)整非現(xiàn)金項(xiàng)目，但調(diào)整的過程較之經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)模型要簡(jiǎn)單得多，并且調(diào)整的項(xiàng)目也比較確定，通常為折舊。由于自由現(xiàn)金流量與企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量密切相關(guān)，通過將經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量定義為企業(yè)的息前稅后利潤(rùn)加上折舊，大大方便了估價(jià)人員以及分析人員的理解和計(jì)算。

（三）價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素缺乏前瞻性

經(jīng)濟(jì)增加值是歷史性的而非前瞻性的，它無法衡量一家公司在行業(yè)創(chuàng)造財(cái)富中的相對(duì)地位。也就是說，它無法提供公司在行業(yè)新增加財(cái)富中的份額。公司可能有著相對(duì)健康的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)，但和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比在逐漸喪失“財(cái)富份額”。而自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法采用的則是預(yù)期的現(xiàn)金流量，是對(duì)企業(yè)未來創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力的合理預(yù)測(cè)，是一種持續(xù)的價(jià)值評(píng)價(jià)，能有效地估算企業(yè)在行業(yè)中的地位。

基于自由現(xiàn)金流量的價(jià)值創(chuàng)造管理模式優(yōu)勢(shì)分析

（一）考察企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的可行性指標(biāo)

首先，自由現(xiàn)金流量是根據(jù)收付實(shí)現(xiàn)制確定的，企業(yè)通過虛假銷售提前確認(rèn)銷售或有意擴(kuò)大賒銷范圍以調(diào)節(jié)利潤(rùn)的手段，對(duì)自由現(xiàn)金流量來說毫無影響，保證了現(xiàn)金流來源的真實(shí)性。其次，自由現(xiàn)金流量還考慮到了企業(yè)存貨增減變動(dòng)的影響，而這并沒有反映在會(huì)計(jì)利潤(rùn)的計(jì)量上。自由現(xiàn)金流量指標(biāo)反映企業(yè)實(shí)實(shí)在在、可以支配的現(xiàn)金流。如果一個(gè)企業(yè)有足夠的自由現(xiàn)金流量，那么從還款能力的角度來看，它的信用水平應(yīng)該是較高的。相反，如果企業(yè)的自由現(xiàn)金流量比較匱乏，那么，其還款能力就值得懷疑，企業(yè)價(jià)值必將隨之降低。

（二）企業(yè)價(jià)值模型中的基本變量

傳統(tǒng)意義上財(cái)務(wù)的許多估價(jià)模型都以未來股利作為未來現(xiàn)金流量的代表。但是實(shí)際上，由于一些公司并不支付股利，因此股利并不是未來現(xiàn)金流量的唯一和最好的代表。由美國(guó)西北大學(xué)阿爾弗雷德•拉巴波特創(chuàng)立的財(cái)務(wù)估價(jià)模型就是建立在一個(gè)公司的價(jià)值等于其未來自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)這一假設(shè)之上的，這一模型的優(yōu)越性體現(xiàn)為：自由現(xiàn)金流量能更合理地評(píng)價(jià)企業(yè)業(yè)績(jī)，有效避免了企業(yè)的短視行為。自由現(xiàn)金流量不僅考慮企業(yè)過去的獲現(xiàn)能力，還考慮企業(yè)未來營(yíng)運(yùn)的變化，把企業(yè)未來創(chuàng)現(xiàn)能力納入考核中，更具有發(fā)展的眼光。而且，公司不必派發(fā)股利，只要產(chǎn)生自由現(xiàn)金流量即可。

（三）連接企業(yè)投資決策、籌資規(guī)劃和股利政策的決策變量

只有通過自由現(xiàn)金流量，才能把籌資、投資和股利分配等這些財(cái)務(wù)核心問題聯(lián)系起來，統(tǒng)籌規(guī)劃，而不是孤立地考慮公司籌資、投資及股利分配決策。因?yàn)榻?jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量和自由現(xiàn)金流量越穩(wěn)定，發(fā)生財(cái)務(wù)困難的概率就越小，發(fā)生破產(chǎn)和重組的概率也越小，外部籌資的成本就越小，所以，企業(yè)更傾向于提高財(cái)務(wù)杠桿，增加外部籌資。反之，自由現(xiàn)金流量為負(fù)數(shù)和現(xiàn)金流量不穩(wěn)定的公司則會(huì)降低外部籌資，降低股利分配比率，提高權(quán)益籌資的比重。

（四）評(píng)價(jià)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)

從對(duì)經(jīng)濟(jì)增加值、自由現(xiàn)金流量比較分析中可以看出，價(jià)值創(chuàng)造管理模式中比較好的衡量與管理指標(biāo)就是自由現(xiàn)金流量。

一般情形下，指標(biāo)越穩(wěn)定企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越小。在考察自由現(xiàn)金流量是否穩(wěn)定時(shí)，應(yīng)剔除經(jīng)營(yíng)政策變化對(duì)現(xiàn)金流量的影響。在公司主營(yíng)業(yè)務(wù)沒有發(fā)生重大調(diào)整的情況下，選擇最近四年的平均自由現(xiàn)金流量作為基本標(biāo)準(zhǔn)是比較合理的。若企業(yè)四年的平均自由現(xiàn)金流量始終大于零，且呈上升態(tài)勢(shì)，則可以基本確定該企業(yè)具有投資價(jià)值。此外，某個(gè)企業(yè)的自由現(xiàn)金流量和市值連續(xù)幾年保持增長(zhǎng)狀態(tài)，表明該公司具有較大的發(fā)展?jié)摿捅容^穩(wěn)定的中長(zhǎng)期投資價(jià)值。

參考文獻(xiàn)：

1.葉小蘭.企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的內(nèi)涵及其衡量指標(biāo)分析[J].美中經(jīng)濟(jì)評(píng)論，2008（6）

2.（美）科勒（Koller，T.）等.價(jià)值評(píng)估——公司價(jià)值的衡量與管理（第四版）[M].電子工業(yè)出版社，2007

3.（美）馬?。∕artin，J.D.），（美）佩蒂（Petty，J.W.）.價(jià)值管理——公司對(duì)股東變革的反應(yīng)[M].上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2005