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2003年8月31日，“國務(wù)院18號文件”《國務(wù)院關(guān)于促進房地產(chǎn)市場持續(xù)健康發(fā)展的通知》明確指出房地產(chǎn)業(yè)是國民經(jīng)濟支柱產(chǎn)業(yè)，對房地產(chǎn)業(yè)今后的發(fā)展作出了明確的定位。但是，對房地產(chǎn)經(jīng)營而言，資金是最重要、最關(guān)鍵的因素之一。由于國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)目前主要的兩條融資渠道----銀行信貸融資和發(fā)行股票融資都受到了極大的限制，房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營相對陷入困境。

一、央行加強房地產(chǎn)企業(yè)信貸業(yè)務(wù)管理，房企的銀行融資渠道受限

2003年6月13日央行“121號文件”《關(guān)于進一步加強房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知》,要求各商業(yè)銀行加強房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理，控制房地產(chǎn)信貸，對高檔房和個人商業(yè)用房貸款進行了嚴(yán)格限制，使房地產(chǎn)最脆弱的神經(jīng)——資金鏈?zhǔn)艿酱驌簟！锻ㄖ访鞔_規(guī)定,商業(yè)銀行對房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)申請的貸款,只能通過房地產(chǎn)開發(fā)貸款科目發(fā)放,嚴(yán)禁以房地產(chǎn)開發(fā)流動資金貸款及其他形式貸款科目發(fā)放；同時,針對一部分房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)在當(dāng)?shù)刭J款、異地使用,一定程度上加劇了部分地區(qū)的房地產(chǎn)炒作,帶動了土地價格和房價過快上漲的情況,《通知》規(guī)定商業(yè)銀行發(fā)放房地產(chǎn)貸款,只能用于本地區(qū)的房地產(chǎn)項目,嚴(yán)禁跨地區(qū)使用。121號文從房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)貸款、建筑企業(yè)流動資金貸款、消費者按揭貸款等方面，控制了房地產(chǎn)企業(yè)的銀行融資，使大部分房地產(chǎn)企業(yè)陷入到了資金鏈條斷裂的邊緣。

121號文件出臺一年了，房地產(chǎn)商普遍感到原有的占開發(fā)資金70%的銀行融資力度大大降低，新的信貸資金審批越來越嚴(yán)格；即使原有已經(jīng)審批過的信貸資金規(guī)模，也存在實際到手的信貸資金比審批的結(jié)果少，時間晚，甚至?xí)和０l(fā)放原有審批過的資金等問題。

但是，從宏觀面看，由于自2002年下半年以來,部分地區(qū)出現(xiàn)房地產(chǎn)投資增幅過高、商品房空置面積增加、房價上漲過快以及低價位住房供不應(yīng)求和高檔住宅空置較多等結(jié)構(gòu)性問題；為了保持國家金融的持續(xù)穩(wěn)定，促進房地產(chǎn)業(yè)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展,防范銀行的信貸風(fēng)險的調(diào)控政策近期內(nèi)難以改變。房地產(chǎn)商應(yīng)該清醒國家的大環(huán)境要求，盡快作出積極的應(yīng)對，主要是拓寬融資渠道，實現(xiàn)多元化融資。

二、特殊的產(chǎn)業(yè)特點決定了房地產(chǎn)企業(yè)首發(fā)上市（IPO）的可能性很小

房地產(chǎn)是個特殊的產(chǎn)業(yè)，在證券市場快速發(fā)展的今天，我國房地產(chǎn)企業(yè)也很難通過IPO申請達(dá)致上市目標(biāo)。

首先，在法律上，由于房地產(chǎn)公司地域性較強，而各大城市在諸如土地出讓、稅費繳納、資質(zhì)認(rèn)定等重要環(huán)節(jié)上沒有一個統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，因此在法律和政策的把握上有一定的不確定性。

其次，房地產(chǎn)企業(yè)的財務(wù)較為特殊，一般來說，一個房地產(chǎn)項目從開發(fā)到竣工驗收大約需要兩年的時間，按照會計準(zhǔn)則，一個產(chǎn)品在完成了制造和銷售過程后才能計算收入與利潤，房地產(chǎn)項目的預(yù)售部分在工程沒有完成前是不能計入企業(yè)利潤的；而首發(fā)上市的公司需要有連續(xù)三年穩(wěn)定均衡的盈利記錄，雖然發(fā)行審查委員會（簡稱“發(fā)審委”）對盈利標(biāo)準(zhǔn)沒有明確的硬性指標(biāo)，但發(fā)審委內(nèi)部掌控的標(biāo)準(zhǔn)大致是年凈資產(chǎn)收益率在10%左右，資產(chǎn)負(fù)債率在70%以下，因而絕大多數(shù)房地產(chǎn)公司很難達(dá)標(biāo)。

2001年恢復(fù)房地產(chǎn)企業(yè)IPO上市至今，中國證券市場中通過IPO上市的公司接近250家，而房地產(chǎn)行業(yè)IPO公司卻僅僅只有天鴻寶業(yè)、金地集團、天房發(fā)展、棲霞建設(shè)、珠海華發(fā)五家公司通過了證監(jiān)會的發(fā)行申請進行IPO上市。這種情況也說明了在實際操作中房地產(chǎn)企業(yè)進行IPO申請上市的路途將會是比較坎坷、艱辛的，計劃通過發(fā)行股票解決資金問題的房地產(chǎn)商應(yīng)對此有充分的心理準(zhǔn)備。

三、面對融資困境的房地產(chǎn)業(yè)的主要應(yīng)對策略

盡管受目前整個宏觀調(diào)控和資本市場政策的影響，房地產(chǎn)業(yè)的融資困難很大，但是對于一位房地產(chǎn)商來說，堅實的資金鏈才是房地產(chǎn)商最終需要的。因此，從這一目標(biāo)出發(fā)，今后房地產(chǎn)商應(yīng)積極應(yīng)對，制定融資策略，抓住國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)大發(fā)展的有利時機，爭取在本輪房地產(chǎn)業(yè)重新洗牌的過程中調(diào)整和壯大自己。

1、調(diào)整心態(tài)和思路，面對現(xiàn)實，制定多元化融資融資發(fā)展戰(zhàn)略

過去房地產(chǎn)開發(fā)商對銀行信貸融資的依賴程度非常之大，常規(guī)來說，項目開發(fā)資金的至少70%來自銀行信貸資金。121號文件的出臺一夜之間擊碎了房地產(chǎn)商的夢想----要取得銀行信貸資金不是那么容易了！陣痛之后應(yīng)該盡快調(diào)整心態(tài)和思路，理解和接受國家宏觀調(diào)控的政策措施?？梢哉f，在新一輪的洗牌過程中，誰能盡快走出陰影，積極應(yīng)對，誰就將在洗牌中領(lǐng)先一步，搶占先機受益。

2、買殼上市是我國房地產(chǎn)企業(yè)實現(xiàn)公司上市的良好途徑

同樣是進入證券市場，房地產(chǎn)企業(yè)與IPO上市的困難對比，選擇買殼上市的方式的優(yōu)勢在于：不因出身是“房企”而受法規(guī)歧視；避開IPO對產(chǎn)業(yè)政策的苛刻要求；不用考慮IPO上市對經(jīng)營歷史、股本結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、贏利能力、重大資產(chǎn)（債務(wù)）重組、控股權(quán)和管理層的穩(wěn)定性、公司治理結(jié)構(gòu)等諸多方面的特殊要求；只要企業(yè)從事的是合法業(yè)務(wù)，有足夠的經(jīng)濟實力，符合《公司法》關(guān)于對外投資的比例限制，就可以買別人的殼去上市。

買殼上市具有上市時間快，節(jié)約時間成本的優(yōu)點，因為無須排隊等待審批，買完殼通過重組整合業(yè)務(wù)即可完成上市計劃，對比之下，完整的一個IPO上市計劃預(yù)計最快也要耗3－5年。

買殼上市后，通過對資產(chǎn)與業(yè)務(wù)的重組可以改善上市公司的經(jīng)營狀況，保持良好的融資渠道，可以向社會公眾籌集發(fā)展資金，通過向持控股地位的購買優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，既可以使上市公司獲得良好的經(jīng)營項目，進一步提高經(jīng)營業(yè)績，維持再融資的可能，又可以使房地產(chǎn)企業(yè)獲得寶貴的發(fā)展資金，積極開拓市場，迅速發(fā)展壯大自身實力。

經(jīng)過不完全統(tǒng)計，從1997年以來，在國內(nèi)買殼上市的房地產(chǎn)企業(yè)達(dá)到了40多家，并且還有繼續(xù)增加的趨勢。我國房地產(chǎn)企業(yè)通過買殼上市的方式大舉進軍國內(nèi)資本市場，在證券市場上已經(jīng)成為一道亮麗的風(fēng)景線。

在買殼上市過程中，要注意把握好以下幾點：（1）謹(jǐn)慎選好“殼資源”公司；（2）探明“殼資源”公司里的隱藏“地雷”，以免“觸雷”，主要是指公司的訴訟、貸款、擔(dān)保等隱性風(fēng)險；（3）合理的轉(zhuǎn)讓殼價；（4）制定好良好的資產(chǎn)重組方案，保證經(jīng)營業(yè)績；（5）從買殼到實現(xiàn)融資，有一個過程，不可急于求成，要在經(jīng)營中規(guī)范自己的企業(yè)行為，樹立良好的市場形象。

3、房地產(chǎn)信托----以資金成本降低時間成本的新型融資方式

所謂房地產(chǎn)信托，就是房地產(chǎn)開發(fā)商借助較權(quán)威的信托責(zé)任公司的專業(yè)理財優(yōu)勢和運用資金的豐富經(jīng)驗，通過實施信托計劃，將多個指定管理的開發(fā)項目的信托資金集合起來，形成具有一定投資規(guī)模和實力的資金組合，然后將信托計劃資金以信托貸款的方式運用于房地產(chǎn)開發(fā)項目，為委托人獲取安全、穩(wěn)定的收益。房地產(chǎn)信托計劃的資金成本約比銀行同期貸款利率上浮20%，但相比之下，信托計劃可以大大節(jié)省“時間成本”，許多資本金不夠的開發(fā)商在拿到土地后，在辦理各項審批的“時間差”里，通過信托計劃可以很快籌集到資金，進行拆遷等前期投入。

從現(xiàn)有的操作模式來看，使用信托方式為房地產(chǎn)融資主要采取債權(quán)式和股權(quán)式兩種方式：

（1）債權(quán)式房地產(chǎn)信托計劃，即信托公司通過信托產(chǎn)品融集資金借貸給房地產(chǎn)企業(yè)。其優(yōu)點是操作簡便，管理簡單，收益比較穩(wěn)定；其主要問題，一是由于信托公司對信用貸款本身有較大的風(fēng)險，而總體上看信托公司對房地產(chǎn)項目的評估能力還不如銀行，因此，使信托公司面臨著較大的風(fēng)險，將嚴(yán)格對項目的基本素質(zhì)的要求；二是這種模式受到總額不超過二百份、每份不低于五萬元的限制，資金的募集范圍與數(shù)量均受到了制約，規(guī)模比較小。

（2）股權(quán)式房地產(chǎn)信托計劃。這種方式是信托公司在集合資金后，以增資的方式，向房地產(chǎn)企業(yè)注資，持有房地產(chǎn)企業(yè)部分股權(quán)，房地產(chǎn)企業(yè)承諾兩年后以溢價方式將股權(quán)回購，這種方式實質(zhì)是階段性股權(quán)融資的方式。這種方式發(fā)揮了信托的特色，是銀行所不能做的（因為銀行不能進行實業(yè)投資）。這種模式的優(yōu)點是能夠增加房地產(chǎn)企業(yè)的資本金，促使房地產(chǎn)企業(yè)達(dá)到銀行融資的條件。121號文件規(guī)定，房地產(chǎn)企業(yè)自有資金（所有者權(quán)益）必須達(dá)到30%，銀行才能給予貸款。一般來說房地產(chǎn)企業(yè)的所有者權(quán)益都非常小4，很難達(dá)到30%的要求。信托公司的信托計劃募集的資金進行股權(quán)融資類似于優(yōu)先股的概念，只要求在階段時間內(nèi)取得一個合理回報，并不要求與開發(fā)商分享最終利潤的成果，這樣既滿足了充實開發(fā)商股本金的要求，開發(fā)商也沒有喪失對項目的實際控制權(quán)。

總體而言，從未來的發(fā)展看，中國的房地產(chǎn)信托融資將有很大的發(fā)展空間。但是，由于房地產(chǎn)信托融資是一種新的方式，需要改進和創(chuàng)新的地方也比較多，在設(shè)計信托產(chǎn)品時要充分衡量幾個風(fēng)險因素后謹(jǐn)慎確定：（1）債權(quán)式融資還是股權(quán)式融資方式的選?。唬?）融資對象、規(guī)模與金額的確定；（3）信托公司平臺的選擇；（4）風(fēng)險控制，融資對象如果是信托投資機構(gòu)和分散的投資者，開發(fā)商不可能得到象銀行信貸一樣，可以申請追加融資，一旦陷入困境，很容易產(chǎn)生惡性循環(huán)。

4、其他的融資方式

除了上述的買殼上市、房地產(chǎn)信托的融資方式外，解決融資困境可以使用的辦法還包括：發(fā)行企業(yè)債券、合作開發(fā)、回租融資、回買融資、租賃融資等多種方式；還有一種叫“前沿貨幣合約”的，是一種非常美國化的高比率房地產(chǎn)融資方式，即貸款機構(gòu)出資、開發(fā)商出地和技術(shù)，成立合資公司的方式，與合資方式不同的是，參與合作的資本投入者也是貸款方，要分期收回投資并取得利息，故這種融資方式又稱為“雙重身份貸款合作”。

總之，希望與困難同在，機遇與挑戰(zhàn)并存。在目前的宏觀大背景下，房地產(chǎn)行業(yè)的資金來源渠道正在迅速實現(xiàn)新的轉(zhuǎn)變。為了在行業(yè)競爭中取得有利的地位，房地產(chǎn)企業(yè)就必須面對困難不退縮，對比融資成本和可能，認(rèn)真研究策略，積極實現(xiàn)多元化融資，解決資金問題，尋求新的發(fā)展空間。