摘要：資本金是形成企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)。資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，其合理與否在很大程度上決定企業(yè)償債和再籌資能力及企業(yè)未來(lái)盈利和能力。因此，應(yīng)按照國(guó)家關(guān)于資本金的有關(guān)規(guī)定，就同資本結(jié)構(gòu)相關(guān)的諸因素以及相互關(guān)系進(jìn)行定性分析，用一些定性原則和方法來(lái)確定合理的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。

關(guān)鍵詞：資本金;資本結(jié)構(gòu);原則方法

一、重要性和必要性

經(jīng)營(yíng)性投資項(xiàng)目資本金(以下稱”企業(yè)資本金”)是指在投資項(xiàng)目總投資中，由投資者認(rèn)繳的出資額，對(duì)投資項(xiàng)目來(lái)說(shuō)是非債務(wù)性資金，項(xiàng)目法人(企業(yè))不承擔(dān)這部分資金的任何利息和債務(wù);投資者可按其出資的比例依法享有所有者權(quán)益，也可轉(zhuǎn)讓其出資，但不得以任何方式抽回。它是企業(yè)作為法人存在和從事任何生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的前提，是決定企業(yè)償債能力、承擔(dān)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的最低限度的擔(dān)保，也是聯(lián)結(jié)投資者原始產(chǎn)權(quán)和企業(yè)法人財(cái)產(chǎn)權(quán)的物質(zhì)載體，所以，投資項(xiàng)目即設(shè)立企業(yè)必須要有一定數(shù)額的資本金。資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，也可以說(shuō)是自有資本(資本金)和負(fù)債資本的對(duì)比關(guān)系。從財(cái)務(wù)融資理論來(lái)看，50年代以來(lái)，資本結(jié)構(gòu)一直是現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)管理的三大主題(資本結(jié)構(gòu)、投資預(yù)算、股利政策)之一。之所以如此，是因?yàn)橘Y本結(jié)構(gòu)作為企業(yè)的價(jià)值構(gòu)成，隱含著企業(yè)一系列結(jié)構(gòu)問(wèn)題，是企業(yè)預(yù)期收益——資金成本——財(cái)務(wù)杠桿——籌資風(fēng)險(xiǎn)——產(chǎn)權(quán)分布——籌資時(shí)間——籌資空間等系統(tǒng)綜合概括的結(jié)果。資本結(jié)構(gòu)的確定是企業(yè)的在籌資中財(cái)務(wù)杠桿、籌資成本與籌資風(fēng)險(xiǎn)等各要素之間尋求一種合理的均衡。資本結(jié)構(gòu)合理與否在很大程度上決定企業(yè)償債和再籌資能力，決定企業(yè)未來(lái)盈利能力，因而成為企業(yè)財(cái)務(wù)形象的重要指標(biāo)。

從企業(yè)資本金和資本結(jié)構(gòu)概念的闡述中可以看出，資本金是形成企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，資本金比例是決定資本結(jié)構(gòu)的最重要因素。反過(guò)來(lái)也可以說(shuō)，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定是最佳資本金比例確定的重要依據(jù)。無(wú)論如何，現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)管理從企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)濟(jì)效益出發(fā)，采用科學(xué)的測(cè)算方法，對(duì)與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)的諸因素進(jìn)行綜合分析，確定和選擇企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，并始終使企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)保持最適當(dāng)?shù)臓顟B(tài)是非常重要和必要的。

二、原則和方法

一、財(cái)務(wù)戰(zhàn)略與資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)概念闡述

根據(jù)企業(yè)目前的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)以及資金流進(jìn)行綜合的分析，最終實(shí)施企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃，實(shí)現(xiàn)企業(yè)發(fā)展與資本優(yōu)化，長(zhǎng)期性是指企業(yè)在進(jìn)行財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的制定實(shí)施時(shí)要有長(zhǎng)遠(yuǎn)考慮，不能只顧眼前利益，合理考量企業(yè)目前的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，制定合理的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略規(guī)劃，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的目標(biāo)，創(chuàng)造性是指企業(yè)要根據(jù)目前的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行創(chuàng)造性，改進(jìn)性的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，通過(guò)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況進(jìn)行有效的分析，可以判別企業(yè)的機(jī)會(huì)與威脅，然后創(chuàng)新財(cái)務(wù)戰(zhàn)略以便更適應(yīng)企業(yè)的發(fā)展與運(yùn)營(yíng)，最終有效實(shí)現(xiàn)企業(yè)的財(cái)務(wù)目標(biāo)，在通過(guò)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略實(shí)施控制時(shí)，需要遵循以下原則，首先，財(cái)務(wù)戰(zhàn)略必須遵循優(yōu)先原則，對(duì)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略中出現(xiàn)的重大問(wèn)題或者緊迫性問(wèn)題進(jìn)行優(yōu)先處理，保證組織的有序進(jìn)行，其次，財(cái)務(wù)戰(zhàn)略必須遵循靈活性原則，在實(shí)施財(cái)務(wù)戰(zhàn)略時(shí)不能僵化保守，針對(duì)具體問(wèn)題具體分析，采取靈活的策略有效解決發(fā)生的問(wèn)題，再次，財(cái)務(wù)戰(zhàn)略必須遵循適時(shí)適度的原則，也就是需要及時(shí)分析問(wèn)題，及時(shí)反饋信息，并且及時(shí)解決相關(guān)的問(wèn)題，最后，財(cái)務(wù)戰(zhàn)略必須遵循自控原則，在實(shí)施相應(yīng)的戰(zhàn)略時(shí)需要以人員自我控制為主，有利于充分發(fā)揮員工的積極性與主動(dòng)性，提高財(cái)務(wù)戰(zhàn)略實(shí)施效率與效果，相對(duì)應(yīng)的，資本結(jié)構(gòu)是財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的核心，主要是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成以及相對(duì)應(yīng)的比例關(guān)系，是企業(yè)一定時(shí)期內(nèi)籌資組合的結(jié)果，廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的構(gòu)成及其相對(duì)應(yīng)的比例關(guān)系，資本結(jié)構(gòu)可以劃分為債務(wù)資本和股權(quán)資本，也可以劃分為短期資本和長(zhǎng)期資本，債務(wù)資本主要是指?jìng)鶛?quán)人為企業(yè)提供貸款等，股權(quán)資本又稱為自有資金或者權(quán)益資本，是企業(yè)長(zhǎng)期擁有能夠自主調(diào)配的資本，短期資本是指企業(yè)短期運(yùn)營(yíng)過(guò)程中擁有或者調(diào)配的資本，長(zhǎng)期資本是指企業(yè)在較長(zhǎng)的發(fā)展時(shí)期能夠調(diào)配運(yùn)營(yíng)的資本，在一般意義上，財(cái)務(wù)戰(zhàn)略不同，相對(duì)應(yīng)的資本結(jié)構(gòu)也會(huì)不同，兩者存在一定的相關(guān)性。

二、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的關(guān)系

在一些企業(yè)的發(fā)展過(guò)程中，其財(cái)務(wù)戰(zhàn)略與資本結(jié)構(gòu)存在一定的相關(guān)性，因此，研究企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，可以對(duì)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略提供必要的指導(dǎo)意義，進(jìn)而提升企業(yè)的財(cái)務(wù)效率，促進(jìn)企業(yè)進(jìn)步與發(fā)展。（一）財(cái)務(wù)戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定的影響。一般而言，企業(yè)在制定戰(zhàn)略目標(biāo)時(shí)，最核心的部分就是制定企業(yè)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，管理層通過(guò)收集到的有效信息對(duì)企業(yè)的發(fā)展做出規(guī)劃部署，確定總體的戰(zhàn)略目標(biāo)，之后確定企業(yè)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)，通過(guò)制定實(shí)施財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，可以對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)造成影響，例如，在一些企業(yè)中，其財(cái)務(wù)戰(zhàn)略是采取相對(duì)于比較保守穩(wěn)健型發(fā)展的戰(zhàn)略，那么企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)一般是負(fù)債率較低，風(fēng)險(xiǎn)較小，企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展，而在一些企業(yè)中，其財(cái)務(wù)戰(zhàn)略是追求高收益，高回報(bào)的目標(biāo)，對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的敏感度較低，那么相對(duì)應(yīng)的資本結(jié)構(gòu)是負(fù)債率偏高，財(cái)務(wù)杠桿偏高。由此，可以看出，財(cái)務(wù)戰(zhàn)略在一定程度上影響資本結(jié)構(gòu)，資本結(jié)構(gòu)是財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的結(jié)果。（二）資本結(jié)構(gòu)可以提高企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的科學(xué)性。在企業(yè)制定財(cái)務(wù)戰(zhàn)略規(guī)劃的時(shí)，需要對(duì)企業(yè)的整體經(jīng)營(yíng)情況進(jìn)行合理的評(píng)估，并且管理層需要收集企業(yè)內(nèi)部數(shù)據(jù)信息和企業(yè)的資金情況，因此，為了提高企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的科學(xué)性，必須對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)有清楚的認(rèn)識(shí)，例如，企業(yè)管理層對(duì)資本結(jié)構(gòu)的了解，可以制定整體的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略規(guī)劃和短期財(cái)務(wù)戰(zhàn)略規(guī)劃，例如高負(fù)債，高風(fēng)險(xiǎn)性的資本結(jié)構(gòu)，容易使企業(yè)做出擴(kuò)張型的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，追求較高的收益水平，相反，一些負(fù)債率較低，有充盈資金的資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)則會(huì)選擇較為保守，穩(wěn)健性的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，根據(jù)資本結(jié)構(gòu)具體的情況，可以提高管理層制定財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的科學(xué)性與實(shí)用性，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展與進(jìn)步。

三、提高企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略水平的建議措施

財(cái)務(wù)戰(zhàn)略是企業(yè)總體發(fā)展戰(zhàn)略的核心與關(guān)鍵，通過(guò)制定財(cái)務(wù)戰(zhàn)略能夠?qū)ζ髽I(yè)資金進(jìn)行有效的規(guī)劃，提高企業(yè)資金的周轉(zhuǎn)率與利用效率，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展與進(jìn)步。（一）提高財(cái)務(wù)人員的業(yè)務(wù)水平，定期進(jìn)行業(yè)務(wù)培訓(xùn)。為了有效提升財(cái)務(wù)戰(zhàn)略水平，加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理，需要提升企業(yè)財(cái)務(wù)部門(mén)員工的業(yè)務(wù)水平，定期進(jìn)行業(yè)務(wù)培訓(xùn)，可以從以下幾個(gè)方面來(lái)進(jìn)行，首先，需要提升企業(yè)財(cái)務(wù)人員的準(zhǔn)入門(mén)檻，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)的業(yè)務(wù)工作進(jìn)行分析，制定招聘標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)而為企業(yè)招聘合適的財(cái)務(wù)人員，必要時(shí)可以采取第三方招聘的形式，提高招聘的規(guī)范性與透明度，其次，需要加強(qiáng)財(cái)務(wù)人員的相關(guān)培訓(xùn)，提高他們的業(yè)務(wù)水平，增強(qiáng)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和相關(guān)的業(yè)務(wù)處理的了解程度，通過(guò)對(duì)企業(yè)的資金營(yíng)運(yùn)的充分了解，提高財(cái)務(wù)管理水平，最后，需要制定合理的績(jī)效考評(píng)體系，通過(guò)對(duì)財(cái)務(wù)人員的工作進(jìn)行分析制定出詳細(xì)的績(jī)效考評(píng)指標(biāo)，對(duì)財(cái)務(wù)人員工作進(jìn)行評(píng)價(jià)，獎(jiǎng)懲有當(dāng)，規(guī)范財(cái)務(wù)人員的行為，提高財(cái)務(wù)人員的工作積極性和主動(dòng)學(xué)習(xí)的能力，最終有效實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)。（二）優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在財(cái)務(wù)戰(zhàn)略制定與運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，資本結(jié)構(gòu)是重要的影響因素，也是企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力的重要考核指標(biāo)，通過(guò)資本結(jié)構(gòu)，可以了解企業(yè)的資金情況和財(cái)務(wù)杠桿水平，進(jìn)而制定合理的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，因此，可以從以下幾個(gè)方面進(jìn)行優(yōu)化，首先，定期對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)情況進(jìn)行匯總，負(fù)債規(guī)模與權(quán)益資本要做出明確的說(shuō)明，然后制定報(bào)告提交給相關(guān)的管理層，管理層根據(jù)資本結(jié)構(gòu)的情況合理制定財(cái)務(wù)戰(zhàn)略規(guī)劃，其次，對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化，規(guī)避資本風(fēng)險(xiǎn)，例如，對(duì)于負(fù)債率較高的，財(cái)務(wù)杠桿較高的企業(yè)可以通過(guò)多種融資方式，靈活變現(xiàn)資產(chǎn)等手段降低負(fù)債規(guī)模，實(shí)現(xiàn)收益，對(duì)于權(quán)益資本較高的企業(yè)可以適當(dāng)擴(kuò)充企業(yè)規(guī)模，提高收益率來(lái)提高企業(yè)的盈利水平，通過(guò)多種方式平衡企業(yè)資本，實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，最后，根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的定期分析，可以合理預(yù)估企業(yè)各個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析進(jìn)而制定相對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)改進(jìn)方案，力求在資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)還未發(fā)生或者發(fā)生的第一時(shí)間進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管控或者風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，有效控制風(fēng)險(xiǎn)水平，降低相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)，實(shí)現(xiàn)自身的發(fā)展與進(jìn)步。（三）制定內(nèi)控監(jiān)督系統(tǒng)，提高財(cái)務(wù)監(jiān)督控制水平。為了有效實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)，提高企業(yè)的財(cái)務(wù)監(jiān)督管理水平，制定合理的內(nèi)控監(jiān)督系統(tǒng)，提高監(jiān)督管理水平具有重要的意義，可以從以下幾個(gè)方面來(lái)完善，首先，制定合理的內(nèi)控監(jiān)督制度，制度是一個(gè)企業(yè)有效合理運(yùn)營(yíng)的根本保障，通過(guò)制定合理的內(nèi)控監(jiān)督制度，可以對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)工作進(jìn)行有效的監(jiān)督，使員工在執(zhí)行監(jiān)督管理時(shí)有法可依，有章可循，提高監(jiān)督管理水平，其次，需要根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模合理建立內(nèi)控部門(mén)，這個(gè)部門(mén)的工作就是通過(guò)企業(yè)財(cái)務(wù)部門(mén)指定的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略對(duì)員工的財(cái)務(wù)工作進(jìn)行監(jiān)督與管理，通過(guò)監(jiān)督提高財(cái)務(wù)業(yè)務(wù)工作的效率與透明度，為了保證監(jiān)督工作能順利進(jìn)行，部門(mén)工作必須與財(cái)務(wù)工作相互獨(dú)立，制定的監(jiān)督管理報(bào)告直接遞交給管理層，提升管理層的科學(xué)決策水平，最后，優(yōu)化內(nèi)控監(jiān)督流程，在對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的監(jiān)督與管理中，必須對(duì)內(nèi)控監(jiān)督流程給予優(yōu)化，通過(guò)優(yōu)化相關(guān)的監(jiān)督流程，可以規(guī)避監(jiān)督死角或者重復(fù)監(jiān)督的行為，最大程度節(jié)約企業(yè)的人力成本，提高監(jiān)督水平和效率，最終實(shí)現(xiàn)科學(xué)有效監(jiān)督，實(shí)現(xiàn)企業(yè)指定的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)，優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。（四）加強(qiáng)部門(mén)協(xié)作交流，實(shí)現(xiàn)企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)。為了有效實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，合理實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)，必須加強(qiáng)部門(mén)之間的協(xié)作交流，細(xì)化整體的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)為分目標(biāo)，管理層以身作則，保證企業(yè)各個(gè)層級(jí)的工作效率與積極性，可以從以下幾個(gè)方面來(lái)完善，首先，根據(jù)企業(yè)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)和資本結(jié)構(gòu)的情況，將企業(yè)的整體目標(biāo)細(xì)化為各個(gè)部門(mén)的分目標(biāo)，并且各個(gè)部門(mén)的分目標(biāo)再具體落實(shí)到每一個(gè)員工身上，具體責(zé)任落實(shí)到人，有利于總目標(biāo)的順利實(shí)現(xiàn)，其次，管理層要做好帶頭作用，以身作則，保證自身的管理工作與協(xié)調(diào)工作能夠順利實(shí)現(xiàn)，最后，應(yīng)該加強(qiáng)部門(mén)之間的協(xié)作與交流，定期開(kāi)展部門(mén)討論會(huì)對(duì)工作情況匯報(bào)總結(jié)，促進(jìn)各個(gè)部門(mén)的協(xié)作與資源共享，提高企業(yè)資源的使用效率，避免資源浪費(fèi)等情況，最終保證實(shí)現(xiàn)企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展與進(jìn)步。

摘要作為融資契約的股權(quán)和債權(quán)具有不同的企業(yè)所有權(quán)配置特征，資本結(jié)構(gòu)不單是一個(gè)融資契約的選擇問(wèn)題，更重要的是資金背后產(chǎn)權(quán)主體相互依存、相互作用、共同構(gòu)成的某種制衡機(jī)制的配置問(wèn)題。企業(yè)不同融資契約的選擇就是企業(yè)不同治理機(jī)制的選擇，融資決策就是通過(guò)確定企業(yè)最合適的資本結(jié)構(gòu)，形成有效的制衡機(jī)制，約束人行為。本文論述了債權(quán)和股權(quán)所具有的治理效應(yīng)。

關(guān)鍵詞資本結(jié)構(gòu)股權(quán)債權(quán)治理效應(yīng)

一、緒論

經(jīng)典的資本結(jié)構(gòu)理論(F.ModiglianiandM.Miller，1958)認(rèn)為，在一個(gè)完善的資本市場(chǎng)中，資本結(jié)構(gòu)既不影響資本成本，也不影響企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值?，F(xiàn)實(shí)中的資本市場(chǎng)當(dāng)然不可能是完善的，這種不完善不僅來(lái)自政府政策導(dǎo)致的扭曲，更主要的是來(lái)自信息的不完全?，F(xiàn)代企業(yè)理論的研究證明，至少由于以下三個(gè)原因，資本結(jié)構(gòu)是重要的：第一，根據(jù)激勵(lì)理論，資本結(jié)構(gòu)通過(guò)影響經(jīng)營(yíng)者的工作努力水平和其他行為的選擇，進(jìn)而影響企業(yè)的收人和其實(shí)際價(jià)值；第二，根據(jù)信息傳遞理論，資本結(jié)構(gòu)通過(guò)其信息傳遞功能影響投資者對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的判斷，進(jìn)而影響企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值；第三，根據(jù)控制權(quán)理論，資本結(jié)構(gòu)通過(guò)影響企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)即所有權(quán)的安排，進(jìn)而影響企業(yè)的價(jià)值。

資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的影響也稱為資本結(jié)構(gòu)的治理效應(yīng)。Williamson(1988)認(rèn)為，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)，由于人問(wèn)題的存在，公司的外部控制一般會(huì)同時(shí)采用兩種控制方式：股權(quán)控制與債權(quán)控制相互補(bǔ)充。在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的公司中，債務(wù)與股權(quán)不應(yīng)僅僅看作是不可替代的融資工具，而且更應(yīng)看作是不可替代的治理結(jié)構(gòu)；資本結(jié)構(gòu)是否合理在很大程度上決定著公司治理效率的高低。Aghion和Bolton(1992)認(rèn)為，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的選擇就是控制權(quán)在不同政權(quán)持有人之間分配的選擇。最優(yōu)的負(fù)債比例是在該負(fù)債水平上導(dǎo)致公司破產(chǎn)時(shí)將控制權(quán)從股東轉(zhuǎn)移給債權(quán)人。因此，選擇合適的融資結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮其治理作用，對(duì)現(xiàn)代公司至關(guān)重要。Hart(1995)認(rèn)為，給予經(jīng)營(yíng)者以控制權(quán)或激勵(lì)并不十分重要，至關(guān)重要的問(wèn)題可能是要設(shè)計(jì)出合理的融資結(jié)構(gòu)，限制經(jīng)營(yíng)者以投資者的利益為代價(jià)，追求他們自己目標(biāo)的行為能力。

二、債權(quán)的治理效應(yīng)

[摘要]資本結(jié)構(gòu)是現(xiàn)代企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的一個(gè)重要組成部分,現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為,資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標(biāo)是使企業(yè)價(jià)值最大化。本文通過(guò)探討資本結(jié)構(gòu)及其理論的發(fā)展歷程,深入分析影響最佳資本結(jié)構(gòu)的宏觀和微觀因素后認(rèn)為,最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該是使企業(yè)以最低的加權(quán)平均資本成本和最小的融資風(fēng)險(xiǎn)獲得最大投資收益,從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值最大化的一種資本結(jié)構(gòu)。結(jié)合我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀,分析存在問(wèn)題,提出優(yōu)化我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的若干政策建議。

[關(guān)鍵詞]企業(yè)資本結(jié)構(gòu)投資收益

一、資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資金籌資來(lái)源的構(gòu)成和比率關(guān)系。通常情況下,企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)由長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本構(gòu)成。資本結(jié)構(gòu)理論,是研究在一定條件下負(fù)債對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響和作用,以及什么樣的資產(chǎn)負(fù)債比例能使企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大化。資本結(jié)構(gòu)理論從發(fā)展的角度來(lái)看,經(jīng)歷了兩個(gè)階段:“早期資本結(jié)構(gòu)理論”和“現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論”階段。

(一)早期資本結(jié)構(gòu)理論

早期資本結(jié)構(gòu)理論一般缺乏堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)支持,隨著現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論的發(fā)展而被淘汰,但起基本思路仍然是我們理解資本結(jié)構(gòu)理論的基礎(chǔ)。主要有:凈收益理論、營(yíng)業(yè)收益理論、傳統(tǒng)理論。早期資本結(jié)均理論雖然對(duì)資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值和資本成本的關(guān)系進(jìn)行過(guò)一定的描述,但是這種關(guān)系沒(méi)有抽象為簡(jiǎn)單的模型。

摘要:資本結(jié)構(gòu)影響并決定著公司治理結(jié)構(gòu),進(jìn)而影響企業(yè)融資行為及企業(yè)價(jià)值,它是否合理直接關(guān)系到企業(yè)的生存與發(fā)展。該文首先對(duì)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析,接著分析我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及問(wèn)題,在此基礎(chǔ)上提出了調(diào)整和優(yōu)化我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策。

關(guān)鍵字:資本結(jié)構(gòu);優(yōu)化;公司治理;對(duì)策

改革開(kāi)放以來(lái),由于自身發(fā)展和體制轉(zhuǎn)換中長(zhǎng)期積累形成的深層次矛盾也日益凸現(xiàn)。其中企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理、過(guò)度負(fù)債成為威脅其生存的重要障礙。因此,如何優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu),也是我國(guó)企業(yè)改革的一項(xiàng)重要任務(wù)。

一、資本結(jié)構(gòu)理論概述

資本結(jié)構(gòu),是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題總的來(lái)說(shuō)是負(fù)債資本的比例問(wèn)題,即負(fù)債在企業(yè)全部資本中所占的比重。資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu);廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資金的結(jié)構(gòu)。本章所指資本結(jié)構(gòu)是指狹義的資本結(jié)構(gòu)。

資本成本是指企業(yè)取得和使用資本時(shí)所付出的代價(jià)。取得資本所付出的代價(jià),主要指發(fā)行債券、股票的費(fèi)用,向非銀行金融機(jī)構(gòu)借款的手續(xù)費(fèi)用等;使用資本所付出的代價(jià),主要由貨幣時(shí)間價(jià)值構(gòu)成,如股利、利息等。

一、我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

1.股權(quán)融資占主導(dǎo)地位。按照資本結(jié)構(gòu)理論，由于負(fù)債的節(jié)稅效果，適度的負(fù)債對(duì)于企業(yè)降低籌資成本具有財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，一定比例的負(fù)債可以大大降低企業(yè)的綜合資本成本；并且從理論上講，以股東財(cái)富最大化為目標(biāo)的上市公司在籌資戰(zhàn)略的決策上必然以追求最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)為前提。然而縱觀我國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)，結(jié)果并非如此，只有極少數(shù)上市公司發(fā)行過(guò)公司債券，而且公司的分配方案也較少采取現(xiàn)金股利形式，而多以股票股利為主。各上市公司配股之風(fēng)盛行，存在對(duì)股權(quán)融資的過(guò)度偏好。

2.股權(quán)過(guò)度集中。我國(guó)的上市公司多屬于“一股獨(dú)大”型。

3.負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理。數(shù)據(jù)表明上市公司雖然資產(chǎn)負(fù)債率不高，但其負(fù)債結(jié)構(gòu)極不合理，流動(dòng)負(fù)債水平偏高。由于資金和負(fù)債期限的不對(duì)稱，將因利率的上升而加大公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

4.資本結(jié)構(gòu)彈性小。我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)調(diào)整彈性小，重股輕債的衍生現(xiàn)象，具體表現(xiàn)在融資工具的選擇上，可轉(zhuǎn)換債券，可贖回債券等很有彈性的融資工具，沒(méi)有得到有效的利用。

二、影響中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的主要因素

摘要:本文通過(guò)研究財(cái)務(wù)管理目標(biāo)與資本結(jié)構(gòu)理論的關(guān)系,對(duì)如何優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題進(jìn)行了探討。指出財(cái)務(wù)管理目標(biāo)應(yīng)為企業(yè)價(jià)值最大化,財(cái)務(wù)杠桿利益是衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的重要指標(biāo),并在分析影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)有關(guān)因素的基礎(chǔ)上,對(duì)如何優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題提出了建議。

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深化,對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)管理體制的完善和發(fā)展提出了新的要求。如何科學(xué)地設(shè)置財(cái)務(wù)管理最優(yōu)目標(biāo),對(duì)于研究財(cái)務(wù)管理理論,確定資本的最優(yōu)結(jié)構(gòu),有效地指導(dǎo)財(cái)務(wù)管理實(shí)踐具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。本文擬從確定財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)出發(fā),分析財(cái)務(wù)管理最優(yōu)目標(biāo)(企業(yè)價(jià)值最大化)與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系,并運(yùn)用資本結(jié)構(gòu)的計(jì)量指標(biāo)(財(cái)務(wù)杠桿利益),對(duì)我國(guó)企業(yè)的負(fù)債經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行分析研究。

一、財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)———企業(yè)價(jià)值最大化

財(cái)務(wù)管理目標(biāo),是在特定的理財(cái)環(huán)境中,通過(guò)組織財(cái)務(wù)活動(dòng),處理財(cái)務(wù)關(guān)系所要達(dá)到的目的。比較具有代表性的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)主要有以下幾種觀點(diǎn):企業(yè)利潤(rùn)最大化、股東財(cái)富最大化、企業(yè)價(jià)值最大化、企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益最大化。根據(jù)現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)管理理論和實(shí)踐,并通過(guò)關(guān)于財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的幾種主要觀點(diǎn)的比較,筆者認(rèn)為企業(yè)價(jià)值最大化應(yīng)作為財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)。

企業(yè)價(jià)值是指企業(yè)全部資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值,它是以一定期間企業(yè)所取得的報(bào)酬(按凈現(xiàn)金流量表示),按與取得該報(bào)酬相適應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率作為貼現(xiàn)率計(jì)算的現(xiàn)值來(lái)表示的。企業(yè)價(jià)值不同于利潤(rùn),利潤(rùn)只是新創(chuàng)造價(jià)值的一部分,而企業(yè)價(jià)值不僅包含了新創(chuàng)造的價(jià)值,還包含了潛在或預(yù)期的獲利能力。如果用V表示企業(yè)價(jià)值;t表示取得報(bào)酬的具體時(shí)間;NCF表示第t年取得的企業(yè)報(bào)酬(企業(yè)凈現(xiàn)金流量),i表示預(yù)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率,則企業(yè)價(jià)值可以通過(guò)以下公式計(jì)算:V=nt=1NCFt1(1+i)t。若假定企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng),即n→∞,且每年的NCF相等,則V=NCF/i。由此可見(jiàn),企業(yè)總價(jià)值V與NCF成正比,與i成反比。即企業(yè)價(jià)值與預(yù)期報(bào)酬成正比,與預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)成反比。由財(cái)務(wù)管理的基本原理可知,報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)是呈比例變動(dòng)的,所獲得的報(bào)酬越大,所冒的風(fēng)險(xiǎn)也就越大。而風(fēng)險(xiǎn)的增加又會(huì)影響到企業(yè)的生存狀況和獲利能力。因此,企業(yè)的價(jià)值只有在其報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到較好的均衡時(shí)才能達(dá)到最大。以企業(yè)價(jià)值最大化作為財(cái)務(wù)管理目標(biāo),其理由主要有以下兩點(diǎn):(一)以企業(yè)價(jià)值最大化作為財(cái)務(wù)管理目標(biāo)彌補(bǔ)了利潤(rùn)最大化的不足如果以利潤(rùn)最大化作為財(cái)務(wù)管理目標(biāo),一方面,沒(méi)有考慮企業(yè)所創(chuàng)造的利潤(rùn)與投入資本之間的關(guān)系,不利于不同資本規(guī)模的企業(yè)或同一企業(yè)不同時(shí)期之間的比較;另一方面,它沒(méi)有考慮時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值,取得的同一利潤(rùn)額所用的時(shí)間不同,其價(jià)值不同,承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也可能不同。如果以追求企業(yè)利潤(rùn)最大化作為財(cái)務(wù)管理目標(biāo),還可能會(huì)忽視產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)安全、履行社會(huì)責(zé)任等工作,導(dǎo)致企業(yè)短期行為的發(fā)生。進(jìn)行財(cái)務(wù)管理就是要權(quán)衡報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)的得失,實(shí)現(xiàn)二者的最佳平衡,使企業(yè)價(jià)值最大。以企業(yè)價(jià)值最大化作為財(cái)務(wù)管理目標(biāo),可以將企業(yè)取得的報(bào)酬按時(shí)間價(jià)值進(jìn)行計(jì)量,考慮了報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系,使企業(yè)的前當(dāng)收益與未來(lái)收益都對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響,有效地避免企業(yè)短期行為的發(fā)生。

(二)以企業(yè)價(jià)值最大化作為財(cái)務(wù)管理目標(biāo)更符合我國(guó)國(guó)情

一、引言

中小企業(yè)信貸融資成本在與外部環(huán)境有一定關(guān)系的同時(shí)，與其自身的內(nèi)部環(huán)境也很可能相關(guān)。目前我國(guó)中小企業(yè)呈現(xiàn)規(guī)模小，盈利能力較差的特點(diǎn)，造成中小企業(yè)轉(zhuǎn)換為內(nèi)源融資的盈余較少，內(nèi)源融資能力不足，這很有可能是造成中小企業(yè)自身信貸融資成本偏高的原因之一。此外由于目前我國(guó)融資渠道過(guò)于狹窄，民間金融等發(fā)展不規(guī)范，導(dǎo)致中小企業(yè)很大部分的資金缺口依賴向銀行貸款，中小企業(yè)的債務(wù)上升過(guò)快，使我國(guó)中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不合理，信貸融資成本偏高，從而有了“融資貴”的現(xiàn)象。因此，本文旨在以中小企業(yè)內(nèi)源融資能力、資本結(jié)構(gòu)角度研究對(duì)信貸融資成本的影響，從而為中小企業(yè)如何擺脫自身融資貴的現(xiàn)狀提供思路。

二、文獻(xiàn)回顧與理論假設(shè)

（一）內(nèi)源融資能力與信貸融資成本

關(guān)于企業(yè)內(nèi)源融資能力的研究較多，但對(duì)于內(nèi)源融資能力與信貸融資成本間關(guān)系的研究并不多，Myers（1984）的融資優(yōu)序理論認(rèn)為企業(yè)融資活動(dòng)會(huì)依照內(nèi)源融資、債務(wù)融資、股權(quán)融資的順序，即一個(gè)企業(yè)內(nèi)源融資能力的高低直接影響企業(yè)的債務(wù)融資，進(jìn)而影響企業(yè)的信貸融資成本。信息不對(duì)稱理論、理論同樣認(rèn)為影響企業(yè)內(nèi)源融資能力的企業(yè)日常經(jīng)常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量也影響著企業(yè)的債務(wù)融資，進(jìn)而影響信貸融資成本。唐新貴、馮宇（2006）認(rèn)為我國(guó)的企業(yè)由于規(guī)模小、人才缺乏、科技含量小、資信等級(jí)較低等企業(yè)素質(zhì)問(wèn)題是制約中小企業(yè)融資貴的原因，即我國(guó)中小企業(yè)自身素質(zhì)不健全、內(nèi)源融資能力不足推高了我國(guó)中小企業(yè)的信貸融資成本。王耀財(cái)（2011）認(rèn)為中小企業(yè)具有經(jīng)營(yíng)成本高、規(guī)模小、內(nèi)源融資不足等特性，無(wú)法滿足企業(yè)對(duì)資金的需求，造成中小企業(yè)融資難、融資貴。假設(shè)1：內(nèi)源融資能力與信貸融資成本呈負(fù)相關(guān)，即內(nèi)源融資能力越弱，中小企業(yè)信貸融資成本越高；內(nèi)源融資能力越強(qiáng)，中小企業(yè)信貸融資成本越低。

（二）資本結(jié)構(gòu)與信貸融資成本

摘要：在分析影響國(guó)有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)有關(guān)因素的基礎(chǔ)上，對(duì)如何優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題提出了治理基本思路，并對(duì)現(xiàn)存的資本結(jié)構(gòu)治理方式進(jìn)行剖析，認(rèn)為債轉(zhuǎn)股只是修正國(guó)企資本結(jié)構(gòu)的過(guò)渡之舉，國(guó)有股減持是優(yōu)化企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的必然選擇。

關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化；結(jié)構(gòu)調(diào)整；債轉(zhuǎn)股；國(guó)有股減持

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深化，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)管理體制的完善和發(fā)展也提出了新的要求。而國(guó)企扭曲的資本結(jié)構(gòu)，不僅正在吞噬企業(yè)的信譽(yù)和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，損害著企業(yè)的價(jià)值，危害市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的信用水平，而且也在很大程度上動(dòng)搖了企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的基石，已成為現(xiàn)代企業(yè)制度推行的一大障礙。立足于國(guó)有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀和國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局調(diào)整的趨勢(shì)，在對(duì)我國(guó)現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)治理方法剖析的基礎(chǔ)上提出資本結(jié)構(gòu)治理思路和策略。

一、資本結(jié)構(gòu)理論內(nèi)涵

資本結(jié)構(gòu)屬于企業(yè)理財(cái)范疇，是分析財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、確定籌資策略、利用財(cái)務(wù)杠桿的前提。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是由于企業(yè)采取不同的籌資方式形成的，它是指企業(yè)的全部資金來(lái)源中除流動(dòng)負(fù)債以外的長(zhǎng)期負(fù)債與所有者權(quán)益之比，是企業(yè)可以長(zhǎng)期使用的“資本”，故又稱為企業(yè)的“永久性籌資項(xiàng)目”。各種籌資方式及其不同組合類(lèi)型決定著企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其變化。

1．1早期資金結(jié)構(gòu)理論。早期資金結(jié)構(gòu)理論的研究始于20世紀(jì)50年代，以美國(guó)財(cái)務(wù)學(xué)家戴維杜蘭德為代表的西方研究者提出了凈收益理論、凈營(yíng)業(yè)收益理論和傳統(tǒng)理論三種觀點(diǎn)。

資本結(jié)構(gòu)理論所研究的基本問(wèn)題是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系。西方經(jīng)濟(jì)學(xué)界圍繞這一基本問(wèn)題展開(kāi)了全面深入的研究，形成了許多不同的資本結(jié)構(gòu)理論。按其形成的時(shí)間先后，可把這些理論分為早期資本結(jié)構(gòu)理論和現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論以及70年代以后的新資本結(jié)構(gòu)理論。早期資本結(jié)構(gòu)理論主要有凈收益理論、凈營(yíng)業(yè)收入理論、傳統(tǒng)（折衷）理論三種，現(xiàn)代資本機(jī)構(gòu)理論有MM理論和權(quán)衡理論。20世紀(jì)70年代以后出現(xiàn)了很多新的資本結(jié)構(gòu)理論，本文主要對(duì)新資本結(jié)構(gòu)理論加以綜述。

1新資本結(jié)構(gòu)理論

1.1成本理論

1976年詹森（Jensen）和麥克林（Meckling）將理論引入資本結(jié)構(gòu)理論的研究中。由于企業(yè)中關(guān)系的存在，必然產(chǎn)生股東與企業(yè)經(jīng)營(yíng)者、股東與債權(quán)人之間的利益沖突，為解決這些沖突而產(chǎn)生的成本為成本，包括股權(quán)的成本和債權(quán)的成本。隨著債務(wù)比例的增加，股東的成本將減少，債務(wù)的成本將增加，因此，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)就是使總成本最小。

1.2信號(hào)揭示理論

20世紀(jì)70年代后期以來(lái)，資本結(jié)構(gòu)理論研究獲得了新的發(fā)展。其顯著特征是認(rèn)識(shí)到了“不對(duì)稱信息”在資本結(jié)構(gòu)決定中的主導(dǎo)作用，在研究中大量引入經(jīng)濟(jì)學(xué)中最新的分析方法，一反以往資本結(jié)構(gòu)理論只注重稅收、破產(chǎn)等“外部因素”對(duì)企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的影響，試圖通過(guò)信息不對(duì)稱理論中的“信號(hào)”、“動(dòng)機(jī)”和“激勵(lì)”等概念，從企業(yè)“內(nèi)部因素”來(lái)展開(kāi)對(duì)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的分析，把資本結(jié)構(gòu)的權(quán)衡難題轉(zhuǎn)化為制度設(shè)計(jì)問(wèn)題。