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篇1

交易印花稅大幅減少。伴隨著滬深股市的調(diào)整，兩市的交易活躍程度明顯趨弱，加上交易印花稅的下調(diào)，兩市代扣的交易印花稅大幅減少。以深圳市場(chǎng)為例，代扣A股交易印花稅減少了58．10％，代扣B股交易印花稅減少了90．02％。

籌資額減少。2002年滬市A股籌資總額達(dá)到612．76億元，其中首次發(fā)行為516．96億元。共有28家公司實(shí)施增發(fā)，籌資減少約30億元；實(shí)施配股公司從上年的102家銳減至20家，籌資53．71億元，與上年的369億元相比，減少甚巨。

市值嚴(yán)重縮水。2flY2年全年新增上市公司9家，較上年少增5家，而且全部在上海市場(chǎng)。目前兩市上市公司總數(shù)為1223家，上市股票數(shù)達(dá)到1310只。受到關(guān)注的是，年內(nèi)共有Pr金田等8只股票退市，同時(shí)，也有Pr紅光等16只原來的Pr股票、6只ST股票恢復(fù)上市，市場(chǎng)的淘汰機(jī)制發(fā)揮了作用。從市值來看損失較重，滬深兩市流通市值年終為12484．56億元，減少了1978．61億元，縮水13．68％。基金

2002年是基金業(yè)大發(fā)展的一年。共有4只封閉式基金實(shí)施擴(kuò)募，募集103．7，3億元；新發(fā)4只封閉式基金，募集110億元。新發(fā)14只開放式基金，首次募集達(dá)447．95億元。同時(shí)，基金品種創(chuàng)新，指數(shù)型和債券型開放式基金登臺(tái)亮相。

但2002年同時(shí)也是基金業(yè)問題暴露的

基金虧損。截至2002年12月20日，54只封閉式基金中53只出現(xiàn)虧損，虧損額合計(jì)82億元；17只開放式基金，13只出現(xiàn)虧損，虧損額合計(jì)18億元?？傆?jì)2002年基金虧損額為100億元。按照規(guī)定，絕大多數(shù)基金在2002年會(huì)計(jì)年度無法分紅。

封閉式基金持有人市值損失。一般意義上說，封閉式基金應(yīng)起到資金“避風(fēng)港”的作用。但現(xiàn)在封閉式基金的價(jià)格漲跌擺脫了凈值牽制而與股票下跌幅度保持一致，已經(jīng)演變成一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)品種。2002年，封閉式基金持有人是證券市場(chǎng)損失最大的投資群體，市值損失幅度超過股票，達(dá)到155億元左右。

開放式基金面臨較大贖回壓力。開放式基金發(fā)行存在非市場(chǎng)化因素，信息披露不健全，至關(guān)重要的持有人結(jié)構(gòu)與比例等信息未公布，潛在贖回壓力巨大?？赡軙?huì)影響和沖擊開放式基金的資產(chǎn)狀況，嚴(yán)重的話，可以迫使基金管理人改變?cè)械姆€(wěn)定的可預(yù)期的基金投資策略。

基金治理結(jié)構(gòu)存在重大缺陷?；鸸芾砉局贫ú⒅鲗?dǎo)基金業(yè)的“游戲規(guī)則”，其他基金當(dāng)事人處于弱勢(shì)地位?；鸪钟腥藢?duì)基金管理公司幾乎無法監(jiān)督，監(jiān)管部門的行政監(jiān)管變成保護(hù)持有人利益的最主要手段，但是監(jiān)管力量有限。期市

2002年1至11月份，全國(guó)期貨市場(chǎng)總成交額為33644．72億元，較2001年同期增長(zhǎng)了25．40％；全國(guó)期貨市場(chǎng)總成交量為120248948手，較2001年增長(zhǎng)了12．64％。

打破“一豆獨(dú)大”局面。2002年，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)的重心發(fā)生了重大變化，各期貨品種特別是農(nóng)產(chǎn)品期貨品種強(qiáng)勁上漲，市場(chǎng)也一改連強(qiáng)、滬弱、鄭萎的格局，走出連滬齊頭并進(jìn)的局面。

市場(chǎng)環(huán)境改善。2002年上半年，期貨市場(chǎng)的四個(gè)管理辦法《期貨經(jīng)紀(jì)公司高級(jí)管理人員資格管理辦法》、《期貨從業(yè)人員資格管理辦法》、《期貨交易所管理辦法》和《期貨經(jīng)紀(jì)公司管理辦法》經(jīng)修改后全部出臺(tái)。四個(gè)管理辦法的出臺(tái)，標(biāo)志著以清理整頓為背景的期貨監(jiān)管開始向符合國(guó)際化、市場(chǎng)化、法制化為原則的監(jiān)管方向邁出了實(shí)質(zhì)性的步伐。

戰(zhàn)略投資者出現(xiàn)。從客戶數(shù)量和結(jié)構(gòu)上看，2002年期貨經(jīng)紀(jì)公司的開戶數(shù)不斷增加。同時(shí)，機(jī)構(gòu)開戶的增長(zhǎng)率要比個(gè)人開戶高出一倍，表明一些理性的機(jī)構(gòu)投資者開始進(jìn)人市場(chǎng)。

篇2

根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論,股票價(jià)值等于其預(yù)期收益的現(xiàn)值,即預(yù)期收益除以貼現(xiàn)率。而利率的變化導(dǎo)致貼現(xiàn)率同方向變化。因此,在預(yù)期收益不變的情況下,股票價(jià)值與利率成反比:下調(diào)利率使貼現(xiàn)率下降,證券價(jià)值升高;反之亦然。

從企業(yè)層面來看,利率調(diào)整會(huì)影響上市公司的資金使用成本,進(jìn)而影響其預(yù)期收益。下調(diào)利率,企業(yè)借貸成本減少,預(yù)期收益增加,股價(jià)相應(yīng)攀升;利率提高,企業(yè)借貸成本增加,股價(jià)下跌。

從投資市場(chǎng)層面來看,資金為追求收益最大化,總是流向收益較高的市場(chǎng)。下調(diào)利率,貨幣收益降低,股市收益率相對(duì)升高,一部分資金從銀行流向股市,股市資金增加,股價(jià)攀升;反之,上調(diào)利率,股價(jià)下跌。

2

作為國(guó)家政策的重要內(nèi)容,利率政策對(duì)一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)生活有著非常重要的調(diào)控作用。而股市是國(guó)家經(jīng)濟(jì)的晴雨表。所以利率政策對(duì)股市的影響一直都是業(yè)界關(guān)注的熱點(diǎn)。

2004年以來中國(guó)政府共有9次升息,5次降息,一年期存款利率從1.98%上調(diào)至4.14%,之后下調(diào)至2.25%。中國(guó)股市也經(jīng)歷了一次過山車,上證指數(shù)從998.23點(diǎn),扶搖直上,沖破了6000點(diǎn)玄關(guān),但好景不長(zhǎng),隨著金融危機(jī)席卷全球,中國(guó)股市一落千丈,直至最低的1664.93點(diǎn)。那么,利率政策是否真如傳統(tǒng)理論所說,即利率調(diào)整與股價(jià)呈反方向變化?本文主要從2004年以來歷次利率調(diào)整出發(fā),分析在牛熊市中利率調(diào)整對(duì)股市的影響。

3我國(guó)利率的現(xiàn)狀

利率是政府進(jìn)行宏觀調(diào)控的重要工具。2004年以來,我國(guó)一年期存貸款利率政策變化見表1:

資料來源:中國(guó)證券網(wǎng)。

4利率調(diào)整對(duì)股市影響的分析

由相關(guān)研究可知,上證指數(shù)與深圳成分指數(shù)的相關(guān)性很大,上證指數(shù)更具代表性;另一方面,在眾多前人的研究中,對(duì)存款利率的研究較多,很少有學(xué)者專家研究貸款利率對(duì)股市的影響。因此本文選取上證指數(shù)作為研究對(duì)象,簡(jiǎn)單分析我國(guó)一年期存款利率對(duì)上證指數(shù)的影響。表2數(shù)據(jù)從CCER數(shù)據(jù)庫(kù)獲取,主要記錄上證指數(shù)在研究區(qū)間內(nèi)每一天的浮動(dòng);研究區(qū)間9天,利率調(diào)整一般發(fā)生在收盤以后,故將利率調(diào)整當(dāng)日或利率調(diào)整前一日(2006-8-19等四次利率調(diào)整發(fā)生在周末)記為D,利率調(diào)整后的第一個(gè)交易日記為D1,第二個(gè)交易日記為D2,以此類推;利率調(diào)整前一個(gè)交易日記為D-1,以此類推。

4.18次利率上調(diào)的市場(chǎng)分析(見表2)

D日,上證指數(shù)前4次下跌,后4次上漲。

D-1日,上證指數(shù)3次下跌,5次上漲;D-2日1次下跌,7次上漲;D-3日4次下跌,4次上漲;D-4日5次下跌,3次上漲。

D1日,上證指數(shù)第1次下跌,后7次都上漲;D2日3次下跌,5次上漲;D3日2次下跌,6次上漲;D4日2次下跌,6次上漲。

利率上調(diào)前后9個(gè)交易日,上證指數(shù)只有第1次下跌,其余7次都有或多或少的上漲。

由此可知:

(1)利率上調(diào)前(D-4至D),上證指數(shù)波動(dòng)并無規(guī)律性,說明利率上調(diào)之前,市場(chǎng)沒有提前做出反應(yīng)。

(2)利率上調(diào)后的4個(gè)交易日,上證指數(shù)的波動(dòng)顯示出一定的規(guī)律性,即利率上調(diào)后股票價(jià)格指數(shù)隨之上漲。這與利率作用機(jī)制背道而馳,但這并非完全不正常,因?yàn)橛绊懝善笔袌?chǎng)的因素很多,利率因素并不能完全決定股價(jià)的波動(dòng)。自2004年10月起,中國(guó)股市逐漸穩(wěn)定,并走向新一輪大牛市。政府做出的利率上調(diào)等政策,很大程度上只是為了緩解股市過熱的現(xiàn)象,而投資者看到的只是蒸蒸日上的股市和大量的投資機(jī)會(huì),因此當(dāng)利率上調(diào)時(shí),反而說明中國(guó)股市仍有上行的空間,以至于中國(guó)股市的進(jìn)一步拉升。

(3)2004年10月29日是前期數(shù)次降息之后的第一次升息,在D-4、D-1、D、D1、D2、D4日,都出現(xiàn)了下跌,這比較符合利率的作用機(jī)制,利率上調(diào)將導(dǎo)致股價(jià)下跌。

(4)利率上調(diào)后4個(gè)交易日的累計(jì)指數(shù)浮動(dòng)可觀。可見,在牛市里,利率上調(diào)后的短時(shí)間內(nèi)仍有不錯(cuò)的投資收益。

4.24次利率下調(diào)的市場(chǎng)分析(見表2)

D日,上證指數(shù)2次下跌,2次上漲。

D-1日,上證指數(shù)3次下跌,1次都上漲;D-2日2次下跌,2次上漲;D-3日3次下跌,1次上漲;D-4日3次下跌,1次上漲。

D1,上證指數(shù)3次下跌,1次上漲;D2日3次下跌,1次上漲;D3日3次下跌,1次上漲;D4日3次下跌,1次上漲。

利率下調(diào)前后9個(gè)交易日,上證指數(shù)3次下跌,只有第3次上漲。

分析:(1)利率下調(diào)前(D-4至D),上證指數(shù)波動(dòng)規(guī)律不明顯,說明利率下調(diào)之前,市場(chǎng)提前做出反應(yīng)的動(dòng)作不大。

(2)利率下調(diào)后第1個(gè)交易日至第4個(gè)交易日,上證指數(shù)的波動(dòng)顯示出一定的規(guī)律性,即利率下調(diào)后股票價(jià)格指數(shù)隨之下跌。這也與利率作用機(jī)制背道而馳,主要因?yàn)閺?008年下半年開始,金融危機(jī)席卷全球,股市大量資金出逃,中國(guó)股市一落千丈,從6000多點(diǎn),連續(xù)下滑直至2000點(diǎn)以下,大熊市到來了。此時(shí)的利率政策,是為了刺激內(nèi)需,穩(wěn)定中國(guó)經(jīng)濟(jì),將金融危機(jī)帶來的損失降至最低點(diǎn),而投資者的信心出現(xiàn)了問題,看到的只有下跌的預(yù)期,不管利率是否下調(diào),中國(guó)股市還要下行,投資者繼續(xù)拋售,中國(guó)股市難止下跌之勢(shì)。

(3)2008年11月26日,也就是2008年的第三次降息,一年期存款利率一次性下調(diào)108個(gè)基點(diǎn),從6.66%降至5.58%,中國(guó)政府為了緩解經(jīng)濟(jì)形勢(shì),重磅出擊,效果明顯,下調(diào)當(dāng)日略有上漲,之后的D1日上證指數(shù)上漲1.05%,其余三次都出現(xiàn)了大跌。由此可見,在熊市里,只有較大幅度的降息,才能提振市場(chǎng)的信心,緩解股市的頹勢(shì)。

5結(jié)論

通過前面的分析可知,利率的作用機(jī)制并不是一成不變的,在不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,利率調(diào)整所帶來的效果是不同的。在一般環(huán)境中,利率調(diào)整與股市是反方向變化的,即利率上調(diào),股市走低;利率下調(diào),股市走高。但在牛市里,利率的上調(diào)并不能改變股市上行的趨勢(shì);在熊市中,利率的下調(diào)也無法緩解股市的頹勢(shì)。

在投資分析中,我們須仔細(xì)分析錯(cuò)綜復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢(shì),因勢(shì)利導(dǎo),努力實(shí)現(xiàn)理論和實(shí)踐的統(tǒng)一。

參考文獻(xiàn)

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[2]吳謙.利率變動(dòng)對(duì)股價(jià)指數(shù)影響的實(shí)證分析[J].問題研究,2002,(5):20-21.

篇3

一、為培育國(guó)際"巨人"提供資金支持

上市公司中集中了一大批國(guó)有大中型企業(yè)，隨著證券市場(chǎng)的健康發(fā)展，證券市場(chǎng)在深化國(guó)有企業(yè)改革、建立現(xiàn)代企業(yè)制度、為國(guó)有經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展提供資金支持等方面的作用日益凸現(xiàn)。我國(guó)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的問題，不僅源于國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)界定的缺陷和政企不分的狀況以及由此造成的經(jīng)營(yíng)機(jī)制的僵化，更重要的還源于國(guó)有企業(yè)規(guī)模小，國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局太分散。主要表現(xiàn)在：(1)企業(yè)規(guī)模小、資本金少；(2)難以形成具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)能力的大型企業(yè)。因此，還必須按照國(guó)際慣例為企業(yè)開辟新的融資渠道，便于上市公司利用資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)規(guī)模的迅速擴(kuò)張，增發(fā)新股無疑為形成具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)能力"巨人"提供有利的資金支持。

二、促進(jìn)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略性改組和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整

從整體上來看，我國(guó)國(guó)有企業(yè)和上市公司中存在著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理的現(xiàn)象，一方面存在著一些產(chǎn)業(yè)、行業(yè)，如紡織、輕工、家用電器、包裝、汽車制造等大多數(shù)工業(yè)生產(chǎn)部門出現(xiàn)生產(chǎn)過剩、產(chǎn)品大量積壓、開工不足等；另一方面一些產(chǎn)業(yè)、行業(yè)則存在著相對(duì)不足。因此，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的任務(wù)十分艱巨。調(diào)整產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)必須與國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略性改組結(jié)合起來，為戰(zhàn)略重組帶來增量資金，能通過證券市場(chǎng)直接融資的發(fā)行和上市公司通過配股、增發(fā)新股進(jìn)行再融資手段尤為重要。如增發(fā)新股的龍頭股份等5家紡織類上市公司，通過增發(fā)新股改變了原先的"大紡織、大化纖"的粗放型結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)向"大服裝、大服飾、大工業(yè)用布"的都市型紡織結(jié)構(gòu)，帶動(dòng)了整個(gè)紡織行業(yè)以上市公司資產(chǎn)重組為契機(jī)的結(jié)構(gòu)優(yōu)化和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。隨著增發(fā)新股試點(diǎn)的推廣和拓展，這種對(duì)國(guó)有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略改組和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整作用將會(huì)更加明顯。

三、按國(guó)際慣例形成上市公司第三種融資渠道

由于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下大部分國(guó)企資本金少、資金極其緊缺，決定了我們總是把融資功能作為上市公司最重要的功能。據(jù)匡算，如果保持國(guó)有經(jīng)濟(jì)現(xiàn)有的行業(yè)和企業(yè)分布狀況不變，那么要使國(guó)有企業(yè)具備在市場(chǎng)上平等競(jìng)爭(zhēng)的最基本條件，國(guó)家至少要投入2－2.5億元。這樣巨額的資金需求單純依靠國(guó)有企業(yè)自身的積累和國(guó)家現(xiàn)有的財(cái)政力量顯然是很難得到滿足。但僅靠證券市場(chǎng)已有的發(fā)行募集資金和通過配股進(jìn)行再融資的功能也不能滿足國(guó)企改革和上市公司資金的需求，急需融資渠道的拓寬和融資方式的探索，增發(fā)新股無疑是除配股以外的有效融資方式，這一方式突破了上市公司只能通過配股進(jìn)行再融資的單一模式，開辟了證券市場(chǎng)的第三種融資渠道。從試點(diǎn)來看，通過增發(fā)新股募集到了上市公司急需的資金，為提高業(yè)績(jī)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整奠定了基礎(chǔ)。但僅僅側(cè)重于"解困"是不夠的，應(yīng)著重于優(yōu)勢(shì)企業(yè)，特別是那些主營(yíng)產(chǎn)品科技含量高、市場(chǎng)需求量大、對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)帶動(dòng)作用強(qiáng)、急需資金迅速擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模和增加科技投入的上市公司如清華同方、大唐電信、青島海爾、四川長(zhǎng)虹等，使這些公司能按國(guó)際慣例為其持續(xù)快速發(fā)展最大限度的、低成本的籌措到企業(yè)急需的資金，使上市公司融資手段向著市場(chǎng)化和國(guó)際化方向發(fā)展。

四、有利于提高上市公司整體質(zhì)量

上市公司以增發(fā)新股為契機(jī)獲得了資產(chǎn)重組和產(chǎn)品、產(chǎn)業(yè)調(diào)整的機(jī)會(huì)，這必將對(duì)試點(diǎn)企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)帶來較大的影響?，F(xiàn)以滬深兩市首批進(jìn)行"資產(chǎn)重組＋定向配售＋增發(fā)新股"試點(diǎn)的5家上市公司(龍頭股份、申達(dá)股份、太極實(shí)業(yè)、上海三毛、深惠中)來說，是先將上市公司的不良資產(chǎn)與行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)行置換，注入了大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)，公司的資產(chǎn)質(zhì)量得到改善。

五、改善上市公司的股本結(jié)構(gòu)和法人治理結(jié)構(gòu)

某些國(guó)有企業(yè)和上市公司資產(chǎn)質(zhì)量差、虧損嚴(yán)重而陷入困境，在很大程度上源于國(guó)有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)"虛置"、委托--關(guān)系不完善和沒有建立起科學(xué)的法人治理結(jié)構(gòu)。在上市公司中也存在著改制不徹底、國(guó)家股比例偏大、平均流通A股比例小、行業(yè)門類多、傳統(tǒng)工業(yè)類上市公司比例大等現(xiàn)象，這些現(xiàn)象的存在很容易造成資源配置不當(dāng)，企業(yè)效益低下，股本結(jié)構(gòu)不合理，法人治理結(jié)構(gòu)不科學(xué)等問題。增發(fā)新股隨著優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的注入和優(yōu)勢(shì)企業(yè)的進(jìn)入，意味著股本結(jié)構(gòu)的變更、主營(yíng)業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)移、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升級(jí)、經(jīng)營(yíng)管理人員的更換。通過增發(fā)新股的試點(diǎn)企業(yè)看，5家公司重組后均改選了董事會(huì)和經(jīng)營(yíng)班子，新董事會(huì)中內(nèi)部經(jīng)營(yíng)者的比例大為下降，專家型人才、社會(huì)公眾代表(知名學(xué)者、社會(huì)名流)入主新董事會(huì)，使新班子結(jié)構(gòu)更合理、決策更正確、管理更科學(xué)、制約機(jī)制得到強(qiáng)化、法人治理結(jié)構(gòu)和股本結(jié)構(gòu)得到改善。如龍頭股份重組后原第十七棉高級(jí)管理人員全部隨置出資產(chǎn)離開公司，新公司董事長(zhǎng)由上海紡織控股集團(tuán)董事長(zhǎng)"降級(jí)"兼任，在確定董事長(zhǎng)、總經(jīng)理后，其余高級(jí)管理人員均從社會(huì)公開招聘。這樣的董事會(huì)和經(jīng)營(yíng)班子保證了新公司的高效運(yùn)作。

篇4

到2000年底,滬深兩交易所共有1060家A股上市公司。其中929家是通過首次公開發(fā)行在交易所掛牌上市的,130家是1994年《公司法》出臺(tái)以前的定向募集公司,作為歷史遺留問題以推薦的特殊方式在兩家交易所掛牌上市的,此外還有一家是通過換股上市的。本文研究首次公開發(fā)行對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響,130家歷史遺留問題新股和換股上市剔除在外,929次首次公開發(fā)行的年度分布如表1所示。

在證券市場(chǎng)早期,市場(chǎng)總規(guī)模有限,新股發(fā)行可能會(huì)帶來市場(chǎng)指數(shù)的變化,所以本文著重研究1995年后的新股發(fā)行對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響。1995年到2000年共有681次IPO,接近所有IPO的七成半,本文將這681次IPO作為研究樣本。在這681次IPO中,集資規(guī)模最小的為3300萬元(0736),集資規(guī)模最大的為78.46億元(600019)。發(fā)行市盈率最低的為8.25倍(600870),發(fā)行市盈率最高的為88.69倍(0993)。681次IPO的集資規(guī)模和發(fā)行市盈率的分布情況請(qǐng)參見表2。

在1995年至2000年間共72個(gè)月中,IPO頻率最高的月份是1997年5月,這個(gè)月有40家公司公開發(fā)行新股。另外有10個(gè)月份,沒有一家公司發(fā)行新股。這10個(gè)月中有7個(gè)月是在1995年,另外1個(gè)月是在1998年,2個(gè)月是在2000年。其他大多數(shù)月份IPO次數(shù)少于20次,低于8次的有31個(gè)月,9到20次之間有24個(gè)月。有7個(gè)月的IPO次數(shù)超過了20次,全都集中在1996年下半年到1997年上半年之間。

如果按照集資規(guī)模劃分,單月IPO集資規(guī)模最大的是2000年11月,這個(gè)月由于有寶鋼和民生銀行招股,雖然IPO家數(shù)只有18家,集資規(guī)模卻達(dá)到201.53億元。月度IPO集資規(guī)模超過60億元的,共有12個(gè)月；30億元到60億元之間的有21個(gè)月；低于30億元的有29個(gè)月。另外,有10個(gè)月由于沒有新股上市,集資規(guī)模為0。

二、假設(shè)

假設(shè)一:不同集資規(guī)模的IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響是否不同?大盤股是否會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)指數(shù)下跌?本文將681次IPO集資規(guī)模排序,排在前68位的為一組,后68位的為一組。前68位的集資規(guī)模都在7億元以上,稱為大盤組,后68位的集資規(guī)模都小于1億元,稱為小盤組。通過比較兩組IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響差異,檢驗(yàn)該假設(shè)。

假設(shè)二:發(fā)行市盈率不同的IPO,對(duì)市場(chǎng)指數(shù)是否存在不同的影響?本文將681次IPO發(fā)行市盈率排序,排在前68位的為一組,后68位的為一組。前68位的發(fā)行市盈率都在28倍以上,稱為高價(jià)組,后68位的發(fā)行市盈率小于14倍,稱為低價(jià)組。通過比較兩組IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響差異,檢驗(yàn)該假設(shè)。

假設(shè)三:在大盤處于高位和低位時(shí),IPO是否會(huì)對(duì)市場(chǎng)指數(shù)帶來不同的影響?本文將每個(gè)新股刊登招股說明書當(dāng)日的市場(chǎng)綜合指數(shù),減去1994年年底的市場(chǎng)指數(shù),再除以1994年年底的市場(chǎng)指數(shù),得到各個(gè)新股發(fā)行時(shí)市場(chǎng)指數(shù)的相對(duì)水平。然后根據(jù)該數(shù)值的排序,分別從上海市場(chǎng)和深圳市場(chǎng)挑選出排在前34位的共68只新股,作為高位發(fā)行組。同樣挑選出排序在后面的68只新股,作為低位發(fā)行組。通過比較兩組IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響差異,檢驗(yàn)該假設(shè)。

假設(shè)四:不同發(fā)行頻率的IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的沖擊是否不同?本文用兩種方法衡量發(fā)行頻率。第一種方法用發(fā)行次數(shù)的頻率,將月度發(fā)行次數(shù)最高的3個(gè)月作為一組,稱為高頻組。該組每月發(fā)行次數(shù)幾乎都在30次以上,共有102次IPO。將月度發(fā)行次數(shù)低于7次的月份的IPO作為一組,稱為低頻組。該組共有20個(gè)月份,78次IPO。第二種方法用月度集資規(guī)模指標(biāo),將月度集資規(guī)模最高的三個(gè)月作為高頻組,該組每月集資規(guī)模都在116億元以上,共有93次IPO。將月度集資規(guī)模低于24.5億元的作為低頻組,該組共有18個(gè)月,共有95次IPO。通過比較兩組IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響差異,檢驗(yàn)該假設(shè)。

假設(shè)五:在不同的新股發(fā)行制度下,IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的沖擊是否不同?從1999年起,發(fā)行制度經(jīng)歷了較大的變革。因此本文將1999年作為標(biāo)準(zhǔn),1999年以前的474次IPO作為舊發(fā)行制度組,1999年后的207次IPO作為新發(fā)行制度組。通過檢驗(yàn)兩種發(fā)行制度下,IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響是否存在顯著差異。

三、比較方法

本文主要檢驗(yàn)新股發(fā)行對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的短期影響,因?yàn)閱未蜪PO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的長(zhǎng)期影響應(yīng)該是比較微弱的,所以本文考察刊登新股招股說明書后一周內(nèi)5個(gè)交易日的市場(chǎng)指數(shù)變化。本文假設(shè)市場(chǎng)指數(shù)短期內(nèi)的走勢(shì)服從帶有短期趨勢(shì)的隨機(jī)行走模型,即:(t＝1,2,3,4,5)其中,為刊登招股說明書后5天的市場(chǎng)指數(shù)回報(bào),是一個(gè)白噪音序列,是市場(chǎng)指數(shù)回報(bào)的短期趨勢(shì),在這里用刊登招股說明書前5個(gè)交易日市場(chǎng)指數(shù)回報(bào)的均值替代。

根據(jù)該假設(shè),應(yīng)該服從均值為0,方差為的正態(tài)分布。同樣的,也應(yīng)該服從均值為0,方差為的正態(tài)分布。因此,通過檢驗(yàn)IPO后的的分布,可以判斷IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)短期走勢(shì)的影響。如果IPO對(duì)后市帶來系統(tǒng)性一致影響,那么IPO后的的分布會(huì)有顯著的變化。同樣的,對(duì)于兩組不同的IPO,那么應(yīng)該服從t分布,其中分別為兩個(gè)子樣本包含的樣本數(shù)量,分別為兩個(gè)子樣本的估算方差,分別為兩個(gè)子樣本累積超額收益的均值。通過檢驗(yàn)它們之間CAR的差異是否顯著,可以判斷據(jù)以分組的因素是否對(duì)市場(chǎng)指數(shù)帶來顯著影響。

四、結(jié)果

1、總體樣本中IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的短期影響

681次IPO平均對(duì)市場(chǎng)指數(shù)5天后的累計(jì)影響不斷增加,到第5天達(dá)到-0.39%,因此總體來看,過去6年IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)短期走勢(shì)帶來了微略的負(fù)面影響。但是,各期累積超額收益的t檢驗(yàn)值均不顯著,這種負(fù)面影響沒有統(tǒng)計(jì)上的顯著性,幾乎可以忽略不計(jì)。

2、分組檢驗(yàn)結(jié)果

(1)大盤組與小盤組的差異

無論是大盤組,還是小盤組,都對(duì)市場(chǎng)指數(shù)帶來了負(fù)面影響。大盤組發(fā)行公告后5天對(duì)市場(chǎng)指數(shù)產(chǎn)生的累積影響為-1.13%,而小盤組的累積影響則達(dá)到-2.18%。盡管兩組對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響存在差異,但是兩組差異在統(tǒng)計(jì)上并不顯著,t檢驗(yàn)值僅為0.63。

出乎意料的是,小盤組對(duì)市場(chǎng)的負(fù)面影響甚至超過了大盤組,這可能與本文的分組方法有關(guān)。因?yàn)闃颖酒陂g內(nèi),單個(gè)新股的集資規(guī)模逐年擴(kuò)大,使得小盤組68次IPO全部集中在1998年以前,而大盤股68次IPO絕大多數(shù)集中在1998年以后。為了回避這種分組方法的影響,本文采取另一種分組方法,即分別在各年度中選取集資規(guī)模最大和最小的IPO,組成大盤組和小盤組,檢驗(yàn)兩組市場(chǎng)影響的差異。

分年度分組的結(jié)果顯示,大盤組和小盤組對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響也沒有表現(xiàn)出顯著差異,大盤組的5天累積影響為-0.7%,小盤組的5天累積影響為-1.5%,兩者差異的t檢驗(yàn)值為0.58,沒有通過顯著性檢驗(yàn)。因此可以判斷,IPO集資規(guī)模的不同并沒有導(dǎo)致市場(chǎng)表現(xiàn)的差異。

(2)高價(jià)組與低價(jià)組的差異

高價(jià)組與低價(jià)組對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響有所不同,高價(jià)組的5天累積影響為-0.82%,低價(jià)組的5天累積影響為0.21%,兩者差異的t檢驗(yàn)值為1.05,顯著性水平接近90%?？梢耘袛?高價(jià)組和低價(jià)組對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的影響存在顯著差異,市場(chǎng)指數(shù)會(huì)對(duì)IPO發(fā)行市盈率做出不同的反應(yīng)。

(3)發(fā)行時(shí)機(jī)的差異

市場(chǎng)處于高位時(shí)發(fā)行的IPO,在公布招股說明書后5天內(nèi),對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)累積有-1.33%的負(fù)面影響,而在市場(chǎng)處于低位時(shí)發(fā)行的IPO,對(duì)市場(chǎng)的走勢(shì)幾乎沒有影響。兩者差異的t檢驗(yàn)值為1.40,顯著性水平接近95%,表明不同的發(fā)行時(shí)機(jī)對(duì)市場(chǎng)影響的差異十分顯著。

(4)發(fā)行頻率的差異

按照月度集資規(guī)模劃分,高頻組和低頻組對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的短期影響沒有顯著差異,兩者差異的t檢驗(yàn)值只有0.86。按照月度IPO家數(shù)來分組,高頻組與低頻組對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的短期影響也沒有顯著差異,兩者差異的t檢驗(yàn)值只有0.36。由此可以判斷,發(fā)行頻率對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的短期走勢(shì)沒有影響。

(5)發(fā)行制度的差異

新發(fā)行制度下,IPO對(duì)市場(chǎng)的累積影響為-1.08%。而舊發(fā)行制度下,IPO對(duì)市場(chǎng)的影響不到1‰,兩者差異的t檢驗(yàn)值為1.42,顯著性水平接近95%。這表明,在1999年發(fā)行制度進(jìn)行較大的改革后,IPO對(duì)市場(chǎng)的短期走勢(shì)開始產(chǎn)生負(fù)面影響。

有關(guān)圖表顯示了市值配售發(fā)行方法的市場(chǎng)影響,市值配售組5天累積對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的影響為0.23%,非市值配售組對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的5天累積影響達(dá)到-1.33%。兩者差異的t檢驗(yàn)值為1.59,顯著性水平接近95%。這表明市值配售發(fā)行方法對(duì)市場(chǎng)短期走勢(shì)的影響要顯著地小于其他發(fā)行方法。

五、回歸分析結(jié)果

上述分組檢驗(yàn)的結(jié)果表明,IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的沖擊受發(fā)行市盈率、發(fā)行時(shí)機(jī)和發(fā)行制度的改革因素的影響,發(fā)行節(jié)奏和集資規(guī)模的影響不大。然而,對(duì)發(fā)行市盈率、發(fā)行時(shí)機(jī)和發(fā)行制度改革三組序列相關(guān)分析結(jié)果表明,三組序列存在非常顯著的相關(guān)性。也就是說,當(dāng)市場(chǎng)處于高位時(shí),IPO的發(fā)行市盈率也偏高,反之,發(fā)行市盈率則偏低；發(fā)行制度改革前,發(fā)行市盈率和市場(chǎng)指數(shù)水平都偏低,發(fā)行制度改革后,發(fā)行市盈率和市場(chǎng)指數(shù)水平都偏高。這種相關(guān)關(guān)系會(huì)直接影響前面的分組檢驗(yàn)結(jié)果。

為了控制相關(guān)因素的影響,本文選取1995年至1998年的IPO作為子樣本。在這一時(shí)期內(nèi),由于采用固定市盈率發(fā)行,絕大多數(shù)新股的發(fā)行市盈率都在15倍左右,所以子樣本中發(fā)行時(shí)機(jī)和發(fā)行市盈率兩組序列沒有相關(guān)性。本文將每次IPO后5天累積超額收益作為被解釋變量,用發(fā)行市盈率和發(fā)行時(shí)機(jī)兩個(gè)因素對(duì)其回歸。由于子樣本是包括滬深兩市4年的混合數(shù)據(jù)(PanelData),在這里采用固定組差異模型,回歸方程如附注1所示。其中,和是虛擬變量,當(dāng)IPO在深圳發(fā)行時(shí)取1,取0,反之,則相反。

回歸分析結(jié)果如表3所示。根據(jù)回歸分析結(jié)果可見,發(fā)行時(shí)機(jī)和發(fā)行市盈率兩個(gè)因素,在控制了其中一個(gè)因素的作用時(shí),另一個(gè)因素的作用仍然十分顯著。這表明發(fā)行市盈率和發(fā)行時(shí)機(jī)都會(huì)決定IPO對(duì)市場(chǎng)沖擊的力度。

將上述子樣本擴(kuò)大至總體樣本,在回歸方程中加入發(fā)行制度改革因素,考察在控制發(fā)行市盈率和發(fā)行時(shí)機(jī)因素后,發(fā)行制度改革是否仍然存在影響?；貧w方程如附注2所示。其中發(fā)行制度改革為虛擬變量,IPO時(shí)間在1999年前,該變量取0,否則取1。

回歸分析結(jié)果如表4所示。根據(jù)回歸分析結(jié)果可見,發(fā)行制度改革因素的作用不顯著,表明發(fā)行制度改革之所以會(huì)影響IPO對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的沖擊,并不是因?yàn)楸旧淼脑?而是因?yàn)榘l(fā)行制度改革后市場(chǎng)指數(shù)和發(fā)行市盈率同時(shí)也大大提高,導(dǎo)致發(fā)行制度改革后IPO對(duì)市場(chǎng)沖擊的力度加大了。

注1：90%水平值是指按照從高到低的順序排列,排在第90%的位置上的值。在這里樣本總量為681,即排在第614位的值。10%水平值的含義相同,即排在第68位的值。

結(jié)論

篇5

在當(dāng)前階段，國(guó)內(nèi)對(duì)貨幣政策在不同經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下對(duì)股票市場(chǎng)的影響鮮有研究，因此本文采用實(shí)證研究方法，著重分析在不同經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的影響是否一致。

關(guān)鍵詞：貨幣政策 股票市場(chǎng) 影響

一、變量選擇及數(shù)據(jù)來源

本文選擇工業(yè)增加值同比增速ip、居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)cpi、銀行問同業(yè)拆借加權(quán)平均利率cibr、廣義貨幣供應(yīng)M2、金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款loan、上證綜合指數(shù)sh等變量，以便對(duì)不同經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下我國(guó)貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的長(zhǎng)期影響進(jìn)行實(shí)證分析。

二．實(shí)證方法說明

首先，本文建立變量的VAR模型：工業(yè)增加值同比增速、居民消費(fèi)指數(shù)、銀行問同業(yè)拆借加權(quán)平均利率或廣義貨幣供應(yīng)量M2、銀行貸款和上證綜合指數(shù)。

其次，本文參考國(guó)內(nèi)經(jīng)驗(yàn)選取兩個(gè)時(shí)問段進(jìn)行研究：2002年2月至2009年12月，2000年7月至2008年5月。一方面，自2007年美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)，我國(guó)于2008年逐漸受到影響，央行于當(dāng)年6月降低銀行存款準(zhǔn)備金率，從而預(yù)示從緊貨幣政策時(shí)期的結(jié)束和適度寬松貨幣政策的開始。另一方面，2008年5月消費(fèi)者信心指數(shù)和宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)都經(jīng)歷了大幅下降，說明投資者正逐漸感受到金融危機(jī)的影響。因此，通過比較此二個(gè)時(shí)段下貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的作用效果，可以分析出不同經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下我國(guó)貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)長(zhǎng)期影響的差異。

三、數(shù)據(jù)處理

由于月度數(shù)據(jù)通常包含了年度周期性變化，這對(duì)實(shí)證分解結(jié)果的精準(zhǔn)性產(chǎn)生影響；同時(shí)由于季節(jié)因素的存在，同一年中不同月份的數(shù)據(jù)往往不具有可比性。因此，在使用月度或季度數(shù)據(jù)進(jìn)行分析前，需進(jìn)行“季節(jié)調(diào)整”，使得不同月份之問的數(shù)據(jù)具有可比性，及時(shí)準(zhǔn)確反映經(jīng)濟(jì)變化。

1、平穩(wěn)性檢驗(yàn)

在對(duì)時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行分析時(shí)，要求數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的，如果用非平穩(wěn)的時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，可能出現(xiàn)偽回歸現(xiàn)象。但是，真實(shí)經(jīng)濟(jì)中的時(shí)問變量往往是非平穩(wěn)的，為了避免偽回歸，傳統(tǒng)做法是對(duì)時(shí)問序列數(shù)據(jù)進(jìn)行差分以消除非平穩(wěn)性，再對(duì)差分以后的數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸。但是這樣做會(huì)丟失原數(shù)據(jù)序列中的有效信息，所以對(duì)數(shù)據(jù)的容量提出了更高要求。而協(xié)整方法卻能夠較好地解決信息丟失的問題。協(xié)整分析的第一步是進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，本文采用ADF方法。

根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果顯示：各變量的水平值在10％的顯著性水平之下均不能拒絕單位根的假設(shè)，ADF值均大于各自的臨界值，不是平穩(wěn)序列；各變量的一階差分值均在1％的顯著性水平之下拒絕單位根的假設(shè)，均為平穩(wěn)數(shù)列，及所有變量都是一階單整，可以進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。

2、協(xié)整性檢驗(yàn)

由上述對(duì)各變量的ADF僉驗(yàn)可以看到，所有變量在不同時(shí)間段都是一階單整，故可以繼續(xù)檢驗(yàn)所選變量是否存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。

本文采用Johansen協(xié)整檢驗(yàn)方法，檢驗(yàn)結(jié)果表明：各個(gè)變量在2000．07―2008．05樣本區(qū)問和2002．02―2009．12樣本區(qū)間均存在協(xié)整關(guān)系，即各變量問存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。

四、實(shí)證分析

協(xié)整性檢驗(yàn)

通過協(xié)整性檢驗(yàn)證明各個(gè)變量之問存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系以后，我們?cè)賹?duì)變量進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析。

由研究得知，對(duì)2000．07―2008．05期間(非金融危機(jī)時(shí)期)的數(shù)據(jù)進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析，分析結(jié)果表明：首先，銀行間市場(chǎng)加權(quán)利率(Incibr_sa)發(fā)生一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的正沖擊后，上證綜合指數(shù)(Insh_sa)在較長(zhǎng)時(shí)問內(nèi)保持正向反應(yīng)，第1期為0．01，第2期接近0．03，在第3期有所下降，此后有所上升，但最終在0．03的正向反應(yīng)處保持穩(wěn)定；其次，廣義貨幣供給量(Inm2_sa)發(fā)生一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的正沖擊后，上證綜合指數(shù)在第1期就有正的的反應(yīng)達(dá)到0．008，第2期達(dá)到峰值0．01，后逐漸減小，脈沖響應(yīng)逐漸收斂，從第5期開始由正轉(zhuǎn)負(fù)，此后基本上保持0．005的負(fù)向反應(yīng)；最后，與廣義貨幣供給量類似，當(dāng)貸款余額(Inloan_sa)發(fā)生一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差正沖擊后，上證指數(shù)在第1期有接近0．01的正向反應(yīng)，從第3期開始由正轉(zhuǎn)負(fù)并趨于穩(wěn)定，長(zhǎng)期影響約為0．025的負(fù)向反應(yīng)。

同時(shí)，對(duì)2002．02―2009．12期間(金融危機(jī)時(shí)期)的數(shù)據(jù)進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析，分析結(jié)果表明：首先，上證綜合指數(shù)(Insh_sa)對(duì)銀行問市場(chǎng)加權(quán)利率(Incibr_sa)的反應(yīng)僅僅在第1期和第2期有微弱的正向反應(yīng)，此后則保持了較長(zhǎng)時(shí)期的負(fù)向反應(yīng)，長(zhǎng)期在負(fù)0．02處保持穩(wěn)定；其次，上證綜合指數(shù)對(duì)廣義貨幣供給量(Inm2_sa)的反應(yīng)在第1期為0．01，第2期為0．02，以后各期逐漸下降和收斂；最后，上證綜合指數(shù)對(duì)貸款余額(Inloan_sa)的反應(yīng)僅在第1期和第2期有微弱的正向反應(yīng)，其余時(shí)間都為負(fù)向反應(yīng)，并且逐漸增大。

脈沖響應(yīng)的分析結(jié)果表明：在非金融危機(jī)時(shí)期，股指對(duì)利率保持了長(zhǎng)期的正向反應(yīng)，對(duì)廣義貨幣供應(yīng)量的反應(yīng)微弱，這些結(jié)論均與經(jīng)濟(jì)理論不一致。究其原因，可能是由于在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)向好期問，投資者情緒高漲，資金面并不能主導(dǎo)股市的方向，在這種經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下貨幣政策的調(diào)整對(duì)股票市場(chǎng)的影響較弱。而在金融危機(jī)時(shí)期，股指對(duì)利率短期內(nèi)保持微弱的正向反應(yīng)，而長(zhǎng)期內(nèi)保持負(fù)向反應(yīng)；股指對(duì)廣義貨幣供應(yīng)量長(zhǎng)期保持正向反應(yīng)，且廣義貨幣供應(yīng)量對(duì)股票市場(chǎng)的影響比非金融危機(jī)時(shí)期的影響大。在金融危機(jī)時(shí)期，股票市場(chǎng)對(duì)利率和M2的反應(yīng)與經(jīng)濟(jì)理論是一致的，即貨幣政策調(diào)整能夠有效地對(duì)股票市場(chǎng)產(chǎn)生長(zhǎng)期影響。

篇6

一、我國(guó)股市股價(jià)指數(shù)與股價(jià)背離的現(xiàn)狀

我國(guó)股市的股價(jià)指數(shù)的發(fā)展相當(dāng)快。上證A股指數(shù)從1995年的575.19點(diǎn)上漲到2004年6月30日的1468.84點(diǎn)，漲幅達(dá)155%。而A股股價(jià)的走勢(shì)卻不容樂觀，從1995年的6.65元上漲到2004年6月30日的7.26元/股，漲幅只有9.17%。兩者背離之嚴(yán)重可見一斑。從所收集到的資料來看：1995年－2004年的上證A股指數(shù)與上證A股平均股價(jià)每年年終收盤數(shù)的對(duì)比如下表：

[注：表中的漲跌幅是指這一年和上一年的股價(jià)指數(shù)或股價(jià)相比的變動(dòng)幅度。其數(shù)據(jù)是根據(jù)深圳市巨靈信息技術(shù)有限公司所提供的資料整理所得]

如上表所示，兩者背離最嚴(yán)重的是2003年，股價(jià)指數(shù)上漲了10.57%，股價(jià)卻反而下跌了16.77%，兩者的落差竟達(dá)27.34%。其次是1996年，股價(jià)指數(shù)上漲了66.03%，股價(jià)僅僅上漲了45.41%，兩者之間的漲幅相差20.62%。兩者的不一致使股市越來越混亂。

其次，以1999年5月19日為分界點(diǎn)，此前的指數(shù)高點(diǎn)和低點(diǎn)及以后的高點(diǎn)和低點(diǎn)相比較可以看出，指數(shù)大致相同條件下，股票價(jià)格水平卻存在較大的差異，如下表：

（資料來源：根據(jù)深圳市巨靈信息技術(shù)有限公司提供的數(shù)據(jù)整理所得）

從表中可以清楚的看到，在指數(shù)變動(dòng)幾乎為零的情況下，股票價(jià)格變動(dòng)巨大，最小的變動(dòng)幅度是6.55%，其他的變動(dòng)幅度至少都在10%以上，有的幾乎達(dá)到30%。如第二組數(shù)據(jù)，股價(jià)指數(shù)變動(dòng)僅為0.06%，而股票價(jià)格的變動(dòng)則為29.34%；而且，二者的變動(dòng)趨勢(shì)甚至是相反的，如第2、3、4、6組數(shù)據(jù)，指數(shù)變動(dòng)是正向，而股票價(jià)格變動(dòng)則是負(fù)向的，而且兩者背離幅度較大，就拿第二組而言，股價(jià)指數(shù)變動(dòng)僅為0.06%，但股票價(jià)格變動(dòng)卻為-29.34%，兩者相差近30%；股票價(jià)格的變動(dòng)率百倍于股價(jià)指數(shù)的變動(dòng)率，兩者背離的嚴(yán)重性在此又一次得到了證明。

二、我國(guó)股票市場(chǎng)股價(jià)指數(shù)與股價(jià)背離的原因分析

短短十多年的股市發(fā)展，兩者之間竟有如此大的背離，而且還有繼續(xù)擴(kuò)大的趨勢(shì)。到底是什么原因造成的呢？

經(jīng)過分析得出：主要原因是指數(shù)編制者的“欺騙性”動(dòng)機(jī)，當(dāng)股市惡炒大勢(shì)已去，股價(jià)持續(xù)下跌之時(shí)，證交所有意讓股指摻水，推高股指，制造虛假繁榮，蒙騙投資者，擴(kuò)大股價(jià)指數(shù)與股價(jià)的背離。

1、指數(shù)計(jì)算規(guī)則方面有缺陷，新股上市當(dāng)日就計(jì)入指數(shù)

起初滬綜指的計(jì)算規(guī)則是，在新股上市一個(gè)月之后計(jì)入指數(shù)。但隨后修改了兩次：第一次是新股上市一天后計(jì)入股指，上海證券交易所于1999年11月8日公告，于1999年11月9日起執(zhí)行。為使指數(shù)更為合理準(zhǔn)確地反映新股上市后的市場(chǎng)變化情況，決定上市新股自上市后第二日起計(jì)入指數(shù)。值得關(guān)注的是，公告次日，1999年11月10日浦發(fā)銀行上市。第二次是新股上市當(dāng)日計(jì)入股價(jià)指數(shù)，從2002年9月23日起，上海證券交易所調(diào)整指數(shù)的計(jì)算規(guī)則，將新股在上市當(dāng)日就計(jì)算入股指，2002年10月9日中國(guó)聯(lián)通上市。上海證券交易所兩次修改規(guī)則，客觀上對(duì)指數(shù)變動(dòng)產(chǎn)生了較大影響。

2、政府有意操縱股指，使股指摻水，使其在認(rèn)可的范圍內(nèi)運(yùn)行

（1）國(guó)家利用政策不斷地影響股指。在發(fā)達(dá)國(guó)家中，股市有著經(jīng)濟(jì)走勢(shì)“晴雨表”之稱。在我國(guó)，股市的走勢(shì)與經(jīng)濟(jì)走勢(shì)基本不相關(guān)。發(fā)生這種現(xiàn)象的基本原因在于：十多年來國(guó)家的政府部門總是不時(shí)地運(yùn)用政策來影響股市走勢(shì)，使其在認(rèn)可的范圍內(nèi)運(yùn)行。市場(chǎng)的投資理念也因此受到了影響，投資者根據(jù)政策的變化來買賣股票，而不是看股票的業(yè)績(jī)。這樣一來，證券市場(chǎng)的市場(chǎng)化行為被政府行為所取代。

（2）政府利用股市的高速擴(kuò)容來抬高股指。新股上市原本是再正常不過的事情了，但是無節(jié)制的大發(fā)新股，致使股指波動(dòng)頻繁。市場(chǎng)的快速擴(kuò)容,特別是新股的不斷上市,對(duì)我國(guó)市場(chǎng)的指數(shù)(特別是成份指數(shù))編制也帶來了挑戰(zhàn),其中的關(guān)鍵問題是如何保證在高速擴(kuò)容背景下指數(shù)的市場(chǎng)代表性。因?yàn)榇蟊P新股通常是流通市值和總市值較大，對(duì)相應(yīng)的成分股指和綜合指數(shù)都會(huì)產(chǎn)生較大影響。而且，此類上市公司一般屬于大型國(guó)有企業(yè)，在本行業(yè)中具有相當(dāng)?shù)牡匚?，其市?chǎng)走勢(shì)往往會(huì)對(duì)行業(yè)板塊產(chǎn)生聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，進(jìn)而牽動(dòng)大盤走勢(shì)。

（3）股權(quán)分置懸而不決是關(guān)鍵。國(guó)有股在形成之初是為了避免國(guó)有資產(chǎn)的流失及國(guó)有資產(chǎn)的私有化。然而隨著新股的不斷增量上市，國(guó)有股、法人股越積越多，成為一個(gè)無法滾動(dòng)的大雪球，阻礙著我國(guó)證券市場(chǎng)的正?；\(yùn)行。國(guó)有股和法人股不能流通成為我國(guó)股市股價(jià)指數(shù)與股價(jià)背離的重要原因。非流通股占股票發(fā)行量的2/3，而且這種上市規(guī)則還在繼續(xù)。

三、解決我國(guó)股價(jià)指數(shù)與股價(jià)背離的方案

1、指數(shù)計(jì)算規(guī)則方面必須完善

新股上市當(dāng)天不應(yīng)計(jì)入股指，因?yàn)槟壳靶鹿刹粩嗟脑隽可鲜?，市?chǎng)擴(kuò)容的速度太快，對(duì)股市的影響較大。從歷史走勢(shì)可以看出，每只新股上市都會(huì)引發(fā)股指巨幅波動(dòng)，從中國(guó)聯(lián)通到長(zhǎng)江電力的上市，都說明了這一點(diǎn)。所以，筆者認(rèn)為要消除新股上市對(duì)股指波動(dòng)的影響，必須改變指數(shù)的計(jì)算規(guī)則，新股上市當(dāng)日不計(jì)入股指，在上市一周之后再計(jì)入股指。因?yàn)楝F(xiàn)在新股發(fā)行量越來越大，而且上市當(dāng)日股價(jià)沒有漲跌幅限制，使得當(dāng)天股指的波動(dòng)受這只股票價(jià)格波動(dòng)的影響較大，如果是上市一周之后再計(jì)入股指，這時(shí)股票價(jià)格會(huì)相對(duì)穩(wěn)定，漲跌情形已基本到位。

2、政府對(duì)股指的影響要保持一定的度

（1）盡量減少政策對(duì)股指的直接影響，尤其是不能有意用政策讓股指摻水。

（2）股市擴(kuò)容速度要減緩，尤其是大盤新股的上市。新股上市無可厚非，但必須是真正經(jīng)得住市場(chǎng)考驗(yàn)的、業(yè)績(jī)真正優(yōu)良的公司，而不是經(jīng)過層層包裝的劣質(zhì)公司。

3、解決股權(quán)分置

篇7

關(guān)鍵詞：ADF檢驗(yàn)；協(xié)整檢驗(yàn)；格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)

中圖分類號(hào)：F830.91文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1672-3198（2008）02-0159-02

我國(guó)股票市場(chǎng)正處于成長(zhǎng)階段，經(jīng)過近20年的發(fā)展，股票市場(chǎng)逐漸完善起來，人們的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)越來越強(qiáng)烈，國(guó)家的調(diào)控手段越來越靈活，股票市場(chǎng)的籌資作用日趨明顯。從我國(guó)股票市場(chǎng)實(shí)際出發(fā)，采用格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)法對(duì)我國(guó)股指變動(dòng)與技術(shù)要素進(jìn)行分析，找出影響我國(guó)股票市場(chǎng)指數(shù)變動(dòng)的真正原因。

1 我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展情況

改革開放前，計(jì)劃經(jīng)濟(jì)在我國(guó)處于主導(dǎo)地位，股票是一個(gè)陌生的字眼，利用證券市場(chǎng)進(jìn)行融資是難以想象的事情，國(guó)家利用計(jì)劃對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控。改革開放以來，我國(guó)開始對(duì)經(jīng)濟(jì)體制進(jìn)行改革，開始建設(shè)中國(guó)特色的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，經(jīng)濟(jì)規(guī)模急劇擴(kuò)張，靠單一的國(guó)家投資不能滿足經(jīng)濟(jì)的需求，這就要求建立資金融通市場(chǎng)，從國(guó)家、企業(yè)、個(gè)人多渠道進(jìn)行融資。1987年，國(guó)務(wù)院了《關(guān)于加強(qiáng)股票、債券管理的通知》。決定從1988年在上海和深圳進(jìn)行股份制和股票市場(chǎng)配套改革試點(diǎn)。胡繼之（1989）考察后，認(rèn)為建立股票市場(chǎng)存在巨大的潛在收益，上海和深圳地方政府開始主動(dòng)介入交易所的創(chuàng)立和設(shè)計(jì)工作。1990年底，上海和深圳的證券交易所相繼建立，1990年，我國(guó)上市公司只有13家，全年的交易額為20億元。2007年，上市公司有1400余家，流通股本18萬億，日交易量達(dá)到幾千億元。

股票市場(chǎng)成立還不足20年，是一個(gè)發(fā)展中的市場(chǎng)，它還不成熟、不完善。同時(shí)，股票市場(chǎng)的監(jiān)管有很長(zhǎng)一段時(shí)間處于混亂狀態(tài)，為了整頓市場(chǎng)秩序的方式介入股票市場(chǎng)的發(fā)展和管理，利用行政代替無序競(jìng)爭(zhēng)。1992年10月，國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)及其辦事機(jī)構(gòu)-中國(guó)證監(jiān)會(huì)宣布成立，標(biāo)志著統(tǒng)一監(jiān)管體制的初步形成。我國(guó)證券市場(chǎng)形成了高度集中的兩所體制，即滬深證券交易所并存發(fā)展，股市流通集中在證券交易所的格局，我國(guó)股票市場(chǎng)開始步入正軌。

我國(guó)股票市場(chǎng)研究起步晚，相對(duì)于西方發(fā)達(dá)的股票市場(chǎng)，很多研究領(lǐng)域還不完善，對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)行深入研究是十分必要的。研究股票市場(chǎng)有兩個(gè)方向：基本面分析和技術(shù)層面分析。基本面分析針對(duì)公司本身的發(fā)展前景、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)狀況，技術(shù)分析注重歷史資料分析（成交量、成交價(jià)、成交額等），分析股票的供給與需求，對(duì)股票市場(chǎng)進(jìn)行預(yù)測(cè)。

2 變量選取和模型簡(jiǎn)介

2.1 變量選取

證券投資學(xué)認(rèn)為股票市場(chǎng)最基本的表現(xiàn)是成交價(jià)和成交量，過去股票的成交價(jià)、成交量說明股票了過去的市場(chǎng)行為。證券投資學(xué)利用過去和現(xiàn)在的成交量、成交價(jià)資料，以圖形分析和指標(biāo)分析工具來解釋、預(yù)測(cè)未來的市場(chǎng)走勢(shì)。以上證指數(shù)和上證180樣本股為研究對(duì)象，選取交易量（JYL）、交易價(jià)格（JG）、每股凈收益（SY）、股票市盈率（SYL）、股票換手率（HSL）為研究變量，2002年7月至2006年12月為研究區(qū)間，利用上證180的編寫方法加權(quán)得到相關(guān)數(shù)據(jù)，最后使用格蘭杰因果關(guān)系法來論證這些變量與股票指數(shù)（GZ）的數(shù)量關(guān)系。

2.2 模型簡(jiǎn)介

采用格蘭杰因果關(guān)系法對(duì)股票指數(shù)與股票技術(shù)因素進(jìn)行分析，格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)法由美國(guó)計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)家格蘭杰在1969年提出，其主要內(nèi)容是：首先提出一個(gè)包含（x,y）的信息集，然后對(duì)信息集X、Y進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，當(dāng)數(shù)據(jù)存在不平穩(wěn)性，然后對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行協(xié)整，如果不存在協(xié)整，就需要對(duì)數(shù)據(jù)處理平穩(wěn)，當(dāng)數(shù)據(jù)平穩(wěn)后，就可以通過統(tǒng)計(jì)回歸方法來驗(yàn)證變量x、y之間的相互因果關(guān)系。根據(jù)格蘭杰定義，如果變量X有助于預(yù)測(cè)變量Y，即根據(jù)X的過去值對(duì)Y進(jìn)行自回歸時(shí)，如果再加上X的過去值，能顯著地增強(qiáng)回歸的解釋能力則稱尤是Y的格蘭杰原因(記為“X=>Y”)，否則稱為非格蘭杰原因(記為“X/=>Y”)。

3 實(shí)證分析

格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)的前提條件，要求變量是平穩(wěn)序列或者兩個(gè)相關(guān)變量具有協(xié)整關(guān)系，當(dāng)兩個(gè)變量長(zhǎng)期存在穩(wěn)定關(guān)系（存在協(xié)整）時(shí)，就可以利用格蘭杰因果關(guān)系來檢驗(yàn)著兩個(gè)變量的相互關(guān)系。檢驗(yàn)兩個(gè)變量是否存在協(xié)整關(guān)系，前提是這兩個(gè)變量為同階平穩(wěn)的時(shí)間序列。

3.1 變量穩(wěn)定性檢驗(yàn)

檢驗(yàn)變量的穩(wěn)定性一般采用單位根檢驗(yàn)，檢驗(yàn)方法有DF檢驗(yàn)、ADF檢驗(yàn)、和PP檢驗(yàn)法，最常用的是ADF檢驗(yàn)，本文也采用此種方法。臨界值選取采用麥金農(nóng)法，最優(yōu)滯后期P選取標(biāo)準(zhǔn)：保證殘差項(xiàng)不相關(guān)的情況下，同時(shí)采用AIC準(zhǔn)則和SC準(zhǔn)則作為最佳時(shí)滯選取標(biāo)準(zhǔn)，在二者變化量最小時(shí)，確定最優(yōu)滯后長(zhǎng)度。對(duì)于檢驗(yàn)回歸中的常數(shù)、線性趨勢(shì)項(xiàng)存在性檢驗(yàn)，通過觀察觀察時(shí)間序列圖，判定序列中是否存在趨勢(shì)項(xiàng)與常數(shù)。

利用eviews5.1對(duì)變量進(jìn)行的ADF檢驗(yàn)結(jié)果如下：

從上表可以看出，所有變量都是一階平穩(wěn)變量，所有變量都不存在常數(shù)項(xiàng)，股票指數(shù)變化率（GZ）、股票換手率（HSL）、交易價(jià)格變動(dòng)率（JG）、交易量（JYL）為一階滯后項(xiàng)的一階單整序列，每股凈收益（SY）和股票市盈率（SYL）為為三階滯后項(xiàng)的單階單整序列。

3.2 變量協(xié)整檢驗(yàn)

所有的原變量都存在同階單整，就可以對(duì)股指變化率與其他變量進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。對(duì)于服從過程的變量的協(xié)整檢驗(yàn)，從檢驗(yàn)的手段上可分為兩種：一種是基于回歸殘差的EG（Engle &Granger,1987）兩步法協(xié)整檢驗(yàn)；另一種是基回歸系數(shù)的Johansen（1988）檢驗(yàn)，Johansen和Juselius（1990）提出了一種在VAR系統(tǒng)下用極大似然估計(jì)來檢驗(yàn)多變量間協(xié)整關(guān)系的方法，即Johansen協(xié)整檢驗(yàn)。本文采用Johansen協(xié)整檢驗(yàn)。

利用eviews5.1對(duì)變量進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)及過如下：

從上表可以看出股票指數(shù)變化率（GZ）與股票換手率（HSL）在95%的條件下存在2個(gè)協(xié)整關(guān)系，在99%的情形下含有1個(gè)協(xié)整關(guān)系。股票指數(shù)變化率（GZ）與交易價(jià)格變動(dòng)率（JG）在95%的條件下存在2個(gè)協(xié)整關(guān)系，在99%的情形下含有1個(gè)協(xié)整關(guān)系。股票指數(shù)變化率（GZ）與交易量（JYL）不存在協(xié)整關(guān)系。股票指數(shù)變化率（GZ）與每股凈收益（SY）在95%的條件下存在2個(gè)協(xié)整關(guān)系，在99%的情形下含有1個(gè)協(xié)整關(guān)系。股票指數(shù)變化率（GZ）與股票市盈率（SYL）在95%的條件下存在2個(gè)協(xié)整關(guān)系，在99%的情形下含有1個(gè)協(xié)整關(guān)系。

3.3 格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)

股票換手率（HSL）、交易價(jià)格變動(dòng)率（JG）、每股凈收益（SY）、股票市盈率（SYL）與股票指數(shù)變化率（GZ）存在協(xié)整關(guān)系，僅可以對(duì)股票指數(shù)變化率（GZ）與股票換手率（HSL）、交易價(jià)格變動(dòng)率（JG）、股票收益（SY）、股票市盈率（SYL）進(jìn)行格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)。

利用eviews5.1對(duì)變量進(jìn)行的格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)：

從檢驗(yàn)結(jié)果我們可以清楚的看到，在5%的置信水平下，股票指數(shù)變化率（GZ）不是股票換手率（HSL）的格蘭杰原因，而股票換手率（HSL）是股票指數(shù)變化率（GZ）的格蘭杰原因。交易價(jià)格變化率（JG）、每股凈收益（SY）、股票市盈率（SYL）與股票指數(shù)變化率（GZ）互為格蘭杰原因。這說明股指變動(dòng)率（GZ）受換手率（HSL）的影響，但是股指變動(dòng)率（GZ）變化不是換手率（HSL）的影響因素；交易價(jià)格變化率（JG）、每股凈收益（SY）、股票市盈率（SYL）與股票指數(shù)變化率（GZ）是相互影響的因素。

4 研究結(jié)論

（1）通過對(duì)2002年6月到2006年12月的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析結(jié)果表明，股票指數(shù)變動(dòng)率與換手率、價(jià)格變化率、每股凈收益、股票市盈率存在協(xié)整關(guān)系，即長(zhǎng)期存在穩(wěn)定關(guān)系。股票市場(chǎng)的交易量與股票指數(shù)變動(dòng)率不存在協(xié)整關(guān)系。以上說明隨著股票市場(chǎng)的完善，在長(zhǎng)期條件下，影響股票指數(shù)變動(dòng)率的是換手率、價(jià)格變化率、股票收益、股票市盈率。

（2）在長(zhǎng)期條件下，人們投資股票更看重?fù)Q手率、價(jià)格變化率、股票收益、股票市盈率，這說明人們的長(zhǎng)期投資意識(shí)已經(jīng)建立起來。國(guó)家在長(zhǎng)期調(diào)控可以從換手率、價(jià)格變化率、股票收益、股票市盈率入手對(duì)人們進(jìn)行引導(dǎo)。短期中，股票市場(chǎng)存在更多的不穩(wěn)定因素，股票市場(chǎng)波動(dòng)劇烈，國(guó)家可以出臺(tái)一些相關(guān)政策使長(zhǎng)期股票市場(chǎng)和短期股票市場(chǎng)結(jié)合起來，使得股票市場(chǎng)的運(yùn)行更加穩(wěn)定。

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篇8

在上周末平準(zhǔn)基金+IPO暫停等多部委“王炸”救市后的第三天，市場(chǎng)仍大幅下挫，股指期貨全部合約上演跌?！捌嬗^”，同時(shí)，恐慌似乎開始向其他市場(chǎng)傳導(dǎo)，中概股大幅下挫，恒生指數(shù)創(chuàng)單日最大跌幅，大宗商品全面跌停。然而，在似乎深不見底的黑暗中，卻看見了周三創(chuàng)業(yè)板指逆勢(shì)翻紅，進(jìn)而周四周五出現(xiàn)千股漲停，創(chuàng)業(yè)板個(gè)股基本全漲停的奇觀。本周我們經(jīng)歷了千股跌停，千股停牌，千股漲停，實(shí)在是千古奇觀;我們的感受是萬般恐懼，萬般僥幸，萬般驚喜，但還是要萬萬珍重。

中小創(chuàng)的市場(chǎng)流動(dòng)性危機(jī)是“杠桿負(fù)向多米諾循環(huán)”關(guān)鍵，“杠桿的負(fù)向多米諾循環(huán)”能夠持續(xù)加強(qiáng)的重要原因在于杠桿強(qiáng)平加跌停板制度下，籌碼難以充分交換，形成的流動(dòng)性危機(jī)。造成“想出的出不去，想買入的不敢買入”，造成交易量低迷，市場(chǎng)人氣萎縮和層層“出不去”的套牢盤，而連續(xù)無量跌停又會(huì)反過來加劇恐慌情緒，造成基金的贖回以及不計(jì)成本的出貨，形成“反身性死循環(huán)”。 這也是本輪市場(chǎng)急跌過程中沒有任何反彈的重要原因。中小創(chuàng)的市場(chǎng)流動(dòng)性問題的解決才是化解本輪急跌的重中之重。

本周前三天的救市效果低于預(yù)期的很重要原因在于救市方法上只拉權(quán)重而忽視中小創(chuàng)，前期國(guó)家隊(duì)救市為保指數(shù)，只拉權(quán)重股的做法，極易造成“大小皆失”，而周三救市行動(dòng)中表現(xiàn)出的“不計(jì)指數(shù)之得失，抓小放大”的“運(yùn)動(dòng)戰(zhàn)”打法為市場(chǎng)注入目前急缺的流動(dòng)性與賺錢效應(yīng)。

如果護(hù)盤資金為了僅僅維護(hù)指數(shù)的點(diǎn)位，猛拉權(quán)重藍(lán)籌，則一方面，避重就輕，沒有將有限的資金注入流動(dòng)性最緊缺的重災(zāi)區(qū);另一方面，國(guó)家隊(duì)對(duì)權(quán)重藍(lán)籌的偏好，又會(huì)使得權(quán)重藍(lán)籌產(chǎn)生賺錢效應(yīng)，吸引更多資金從中小創(chuàng)進(jìn)入，由于藍(lán)籌相對(duì)中小創(chuàng)的巨大市值比，將嚴(yán)重惡化中小創(chuàng)本已深重的流動(dòng)性危機(jī)。而隨著權(quán)重藍(lán)籌的大幅上漲，其本身泡沫也在不斷積聚，任其發(fā)展下去，最終也會(huì)和中小創(chuàng)一起灰飛煙滅，形成“拉大放小，大小皆失”的局面。

篇9

中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)仍處調(diào)整期

縱觀2000年以后的中國(guó)藝術(shù)市場(chǎng)總體行情，當(dāng)中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)歷經(jīng)了2003、2004、2005三年的高速發(fā)展后，由于前期價(jià)格上漲過于迅速，藝術(shù)品市場(chǎng)出現(xiàn)了一定程度的泡沫，不得不于2006年進(jìn)入盤整期。經(jīng)過近一年的調(diào)整積累，2007年中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)又迎來了快速發(fā)展的一年，就在該年中國(guó)以強(qiáng)勁的姿態(tài)震驚世界，成為世界第三大藝術(shù)品拍賣市場(chǎng)，排名僅次于美國(guó)和英國(guó)。2008年受金融危機(jī)影響，國(guó)際藝術(shù)品拍賣市場(chǎng)普遍一路走低，中國(guó)也不例外，藝術(shù)品市場(chǎng)出現(xiàn)了調(diào)整與波動(dòng)，也出現(xiàn)了自2000年以來首次的負(fù)增長(zhǎng)。2009年中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)在經(jīng)過前半年的積極調(diào)整之后，又取得了喜人的成績(jī)，該年中國(guó)藝術(shù)品總成交額突破了1200億元的規(guī)模。

2010年中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)延續(xù)了2009年的好形勢(shì)，整體規(guī)模繼續(xù)呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)的形勢(shì)，市場(chǎng)交易總額達(dá)到1694億元，比2009年增長(zhǎng) 41%。中國(guó)已經(jīng)成為全球藝術(shù)品市場(chǎng)重要組成部分，同時(shí)在與國(guó)際藝術(shù)品市場(chǎng)的交流互動(dòng)中，越來越具有話語(yǔ)權(quán)和影響力，國(guó)際上各大著名藝術(shù)品市場(chǎng)年度報(bào)告都紛紛看好中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)。2011年中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)的整體規(guī)模繼續(xù)呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)，市場(chǎng)交易總額達(dá)到2108億元，占全球藝術(shù)市場(chǎng)的份額達(dá)30%，名列世界第一，年增長(zhǎng)率為24%，中國(guó)已經(jīng)成為全球最活躍的藝術(shù)品市場(chǎng)。2012年中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)整體發(fā)展降速，市場(chǎng)交易總額為1784億元，同比2011年下滑15%。

雖然根據(jù)國(guó)際藝術(shù)市場(chǎng)報(bào)告顯示，中國(guó)2011年至2014年四年間連續(xù)超過美國(guó)，穩(wěn)居藝術(shù)品拍賣成交額榜首，但從國(guó)內(nèi)藝術(shù)市場(chǎng)縱向發(fā)展及與對(duì)比來看，從2012年初中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)走入拐點(diǎn)后，就進(jìn)入了漫長(zhǎng)的調(diào)整期，直至2015年中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)也未出現(xiàn)明顯的回暖跡象。

中國(guó)古玩市場(chǎng)格局調(diào)整不可逆轉(zhuǎn)

在近年經(jīng)濟(jì)大環(huán)境的影響下，隨著中國(guó)藝術(shù)品市場(chǎng)進(jìn)入調(diào)整期，中國(guó)古玩市場(chǎng)也進(jìn)入了洗牌調(diào)整期。全國(guó)各地不少古玩城的商戶紛紛貼出“轉(zhuǎn)讓”的招牌?！叭瓴蝗胄?，入行虧三年”成為了行內(nèi)的共識(shí)。業(yè)內(nèi)專家稱，古玩市場(chǎng)進(jìn)入調(diào)整“洗牌”期是市場(chǎng)發(fā)展的一種必然結(jié)果，順應(yīng)了藝術(shù)品市場(chǎng)發(fā)展的大趨勢(shì)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，有利于促進(jìn)市場(chǎng)向良性方向發(fā)展。

中國(guó)全聯(lián)民間文物藝術(shù)品商會(huì)會(huì)長(zhǎng)、中國(guó)古玩研究院院長(zhǎng)宋建文稱，國(guó)內(nèi)古玩有形市場(chǎng)在經(jīng)歷了萌芽發(fā)展、火爆繁榮、激烈競(jìng)爭(zhēng)、冷清低迷幾個(gè)發(fā)展階段之后，30年來將首次出現(xiàn)全國(guó)性的市場(chǎng)格局調(diào)整。目前已經(jīng)出現(xiàn)的不止一個(gè)市場(chǎng)的攤位租金降價(jià)和不止一個(gè)地區(qū)的市場(chǎng)轉(zhuǎn)業(yè)倒閉現(xiàn)象，不僅預(yù)示了這種市場(chǎng)格局調(diào)整的態(tài)勢(shì)已經(jīng)出現(xiàn)，而且預(yù)示了這種市場(chǎng)格局調(diào)整的不可逆轉(zhuǎn)。

在宋建文看來，全國(guó)范圍的古玩有形市場(chǎng)格局的首次調(diào)整將主要從四個(gè)方面逐漸顯現(xiàn)：一是少數(shù)市場(chǎng)的倒閉關(guān)門;二是大量名不符實(shí)的古玩有形市場(chǎng)開始轉(zhuǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng);三是少數(shù)真正的古玩有形市場(chǎng)或古玩內(nèi)涵超過60%以上的古玩有形市場(chǎng)越來越古玩化，成為真正的名實(shí)相符的古玩市場(chǎng);四是古玩有形市場(chǎng)格局調(diào)整的初期及很長(zhǎng)的一個(gè)調(diào)整過程中，仍然會(huì)有相當(dāng)一部分古玩與大眾工藝品混合經(jīng)營(yíng)的市場(chǎng)存在。

“古玩市場(chǎng)從來就是小眾消費(fèi)市場(chǎng)，許多人為因素卻把這個(gè)小眾市場(chǎng)炒大了。目前國(guó)內(nèi)存在的古玩有形市場(chǎng)，真正具有古玩內(nèi)涵或者古玩內(nèi)涵超過60%的名實(shí)相符的實(shí)際上不足”。宋建文稱?！叭ゴ秩【未嬲妗?，大浪淘沙之下，“珍珠”自現(xiàn)，雖然，全國(guó)古玩市場(chǎng)的調(diào)整對(duì)于真正的古玩行從業(yè)者來說是一次必須面對(duì)的試煉，但經(jīng)過調(diào)整，凈化后的市場(chǎng)對(duì)他們來說未必不是好事兒。

中國(guó)古玩市場(chǎng)呼喚文化血液注入

宋建文稱，隨著改革開放和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，古玩行成了許多人眼中賺錢的行業(yè)，古玩也被視作投資對(duì)象、能翻倍生錢的商品，古玩店、古玩城、古玩商也隨之泛濫起來，古玩行業(yè)商業(yè)味道太濃，缺乏文化氣息，對(duì)古玩的文化內(nèi)涵與價(jià)值的挖掘太欠缺，這是問題的關(guān)鍵。

“古玩市場(chǎng)從來就是文化經(jīng)營(yíng)市場(chǎng)和文化消費(fèi)市場(chǎng)。非文化性的經(jīng)營(yíng)和消費(fèi)，不但使少數(shù)高端的古玩沒有達(dá)到本來應(yīng)該達(dá)到的高端價(jià)位，也使大量的中低端古玩遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出了本來應(yīng)該賣出的中低端價(jià)位，更使鋪天蓋地的復(fù)制工藝品和新工藝品帶上古玩的桂冠充斥于古玩市場(chǎng)。值得慶幸的是，隨著古玩市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈，真正的古玩市場(chǎng)已經(jīng)意識(shí)到或已經(jīng)開始打起了古玩文化牌，這正是古玩市場(chǎng)成熟與回歸的本質(zhì)表現(xiàn)”。宋建文說。

篇10

關(guān)鍵詞：股票；市場(chǎng)發(fā)展；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；關(guān)系；實(shí)證研究

1引言

股票市場(chǎng)的漲跌規(guī)律源自于對(duì)于市場(chǎng)相關(guān)的供需關(guān)系，股票市場(chǎng)僅僅只是一種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，體現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的一個(gè)點(diǎn)或者一個(gè)面，股票市場(chǎng)并不能完全對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的狀況進(jìn)行評(píng)判，兩者雖然具有一定的關(guān)聯(lián)性，但卻不具有明顯的對(duì)等性，它們是相互作用，相互依存的狀態(tài)。本文通過對(duì)股票市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證研究，探尋兩者的相互作用機(jī)制，從而促進(jìn)股票市場(chǎng)的不斷完善和相關(guān)機(jī)制的客觀健全性，從而使經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)更加穩(wěn)定和健康。

2股票市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證分析

2.1變量和數(shù)據(jù)的資料。論文選取2001年~2016年為樣本時(shí)間段，選取這一時(shí)間段位樣本數(shù)據(jù)主要是由于中國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展時(shí)間不長(zhǎng)，2001年之前的交易量過小，上市公司數(shù)量不過，其分析的意義不高，且由于時(shí)間較為久遠(yuǎn)相關(guān)的數(shù)據(jù)保存機(jī)制并不完善，無法獲取較為完整的交易相關(guān)數(shù)據(jù)，對(duì)變量和指標(biāo)的應(yīng)用上會(huì)存在一定的缺陷。對(duì)于樣本資料相關(guān)指標(biāo)獲取主要從兩方面著手，一是對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀況的相關(guān)指標(biāo)，另一是對(duì)于股票市場(chǎng)增長(zhǎng)的相關(guān)指標(biāo)。2.2實(shí)證研究方法。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀況相關(guān)指標(biāo)，是通過國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）來表示，論文采用的是2001年~2016年的季度數(shù)據(jù)，以2001年第一季度為基期，并根據(jù)季度等因素印象，進(jìn)行季度調(diào)整從而得到新的GDP。股票市場(chǎng)增長(zhǎng)的相關(guān)指標(biāo)有三個(gè)方面，即是交易價(jià)值（FR）、資本化率（CAP）、季度周轉(zhuǎn)率（TUR）。交易價(jià)值（FR）屬于流動(dòng)性指標(biāo)，該指標(biāo)=每季度股票總成交金額/季度名義GDP；資本化率（CAP）是股票市場(chǎng)規(guī)模大小的指標(biāo)，該指標(biāo)=每季度股票市價(jià)總值/季度名義GDP；季度周轉(zhuǎn)率（TUR）是對(duì)于股票市場(chǎng)流動(dòng)性指標(biāo)，該指標(biāo)=每季度股票總成交金額/季度股票市價(jià)總值。三個(gè)指標(biāo)的公式為：TUR=FR/CAP。由于GDP季度趨勢(shì)較強(qiáng)，論文采用國(guó)際通用的X-11方法對(duì)區(qū)間樣本書記進(jìn)行季節(jié)調(diào)整，并對(duì)調(diào)整后的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值命名為GDPDSA，且在此基礎(chǔ)上計(jì)算季度周轉(zhuǎn)率、交易價(jià)值和資本化率。2.3實(shí)證研究分析。（1）實(shí)證模型分析。對(duì)于基礎(chǔ)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)建立性質(zhì)模型，此模型成為向量自回歸模型（VAR），該模型中將每一個(gè)內(nèi)在變量在系統(tǒng)內(nèi)生出的函數(shù)進(jìn)行構(gòu)造，從而推導(dǎo)出多元時(shí)間徐略變量，實(shí)現(xiàn)向量自回歸。表達(dá)式為：上表達(dá)式中：xt是內(nèi)生變量，Yt是外生變量，At和AO以及B是被測(cè)系數(shù)矩陣，ηt是隨機(jī)系數(shù)。在單位根檢驗(yàn)序列中，若存在單位根即可判斷為非平穩(wěn)時(shí)間序列，所以單位根檢驗(yàn)（ADF）的過程可以對(duì)偽回歸進(jìn)行檢驗(yàn)，論文ADF檢驗(yàn)表達(dá)式為：上表達(dá)式中：t為時(shí)間趨勢(shì)，ρ為滯后階數(shù)，τ為白噪聲，ADF檢驗(yàn)中主要對(duì)時(shí)間趨勢(shì)分布進(jìn)行服從。從宏觀經(jīng)濟(jì)計(jì)量的分析中，對(duì)于協(xié)整方法的分析是平衡經(jīng)濟(jì)變量之間的關(guān)系最主要的工具之一，可以采用線性誤差修正的方式對(duì)經(jīng)濟(jì)變量之間的關(guān)系進(jìn)行調(diào)整，當(dāng)同階非零單整的時(shí)間序列為非穩(wěn)定時(shí)，其中的線性組合可以構(gòu)成零階單整序列，這就意味著變量之間可能存在一定的協(xié)整關(guān)系。在股票市場(chǎng)的交易中，對(duì)于交易費(fèi)用、政策、環(huán)境等因素的干擾，將導(dǎo)致非對(duì)稱調(diào)整，其閾值調(diào)整的方法是主要的分析工具之一。（2）實(shí)證檢驗(yàn)分析。通過對(duì)模型的構(gòu)建和單位根檢驗(yàn)以及協(xié)整方法的分析，對(duì)實(shí)證檢驗(yàn)進(jìn)行模型的建立。根據(jù)實(shí)證模型的回歸模型表達(dá)式，可以對(duì)實(shí)證檢驗(yàn)?zāi)Ｐ瓦M(jìn)行檢驗(yàn)研究。見表1。對(duì)單位根檢驗(yàn)采用的是0.05顯著水平的臨界值作為比較對(duì)象，當(dāng)ADF檢驗(yàn)＞0.05時(shí)，則原假設(shè)不成立，序列為不平穩(wěn)序列，當(dāng)ADF檢驗(yàn)＜0.05是，則原假設(shè)成立，序列為平穩(wěn)序列。CAP的ADF檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量值為0.311252，此時(shí)的檢驗(yàn)臨界值為-1.9331251，ADF檢驗(yàn)＞0.05，原假設(shè)不成立，可判斷為不平穩(wěn)序列，當(dāng)對(duì)資本化率進(jìn)行一階差分得到的統(tǒng)計(jì)值為-7.452852，檢驗(yàn)臨界值為-1.93321252，ADF檢驗(yàn)＜0.05，可判斷為原假設(shè)成立，序列平穩(wěn)。通過表2可以得知FR、TUR以及GDPDSA均需進(jìn)行一階差分所得到的統(tǒng)計(jì)值結(jié)論均為假設(shè)成立，序列平穩(wěn)。根據(jù)ADF檢驗(yàn)可以得出所有變量一階差分情況下出現(xiàn)了平穩(wěn)序列，采用協(xié)整檢驗(yàn)的方法對(duì)變量間的協(xié)整關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)。實(shí)證檢驗(yàn)分析發(fā)現(xiàn)，當(dāng)置信度在95%時(shí)，各變量間存在4個(gè)協(xié)整方程，當(dāng)置信度在99%是，各變量間存在2個(gè)協(xié)整方程。

3實(shí)證研究結(jié)果與分析

3.1實(shí)證結(jié)果。通過對(duì)股票市場(chǎng)發(fā)展的CAP、FR、TUR和GDP四個(gè)變量進(jìn)行實(shí)證研究分析得出結(jié)果如下：股票市場(chǎng)的規(guī)模和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系存在負(fù)相關(guān)，股票市場(chǎng)規(guī)模的發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的發(fā)展具有反向的作用力，且股票市場(chǎng)的流動(dòng)性和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系并不顯著，無明顯關(guān)系。在股票市場(chǎng)的發(fā)展進(jìn)程中，股票市場(chǎng)規(guī)模的壯大擠占了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展市場(chǎng)，其流動(dòng)性對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的發(fā)展沒有顯著的作用和影響。3.2實(shí)證結(jié)果分析。通過對(duì)股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證研究結(jié)果可以對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間出現(xiàn)的異常表現(xiàn)的原因進(jìn)行推導(dǎo)分析。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)企業(yè)體制制度下，企業(yè)所有權(quán)制度中有一種為股權(quán)分置的措施，這是國(guó)有企業(yè)特有的。采取股權(quán)分置的主要原因是為了緩解股票市場(chǎng)流通中對(duì)于上市公司的壓力以及確保國(guó)家對(duì)國(guó)有上市公司的絕對(duì)控股權(quán)。這一措施的實(shí)施最大限度的達(dá)到了制度上的創(chuàng)新和利益上的合理分配，同時(shí)能促進(jìn)股票市場(chǎng)的發(fā)展。但同樣也存在一定的弊端。我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)階段還不能滿足社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求，且股票市場(chǎng)在發(fā)展的進(jìn)程中，依然存在一些計(jì)劃性因素，這是由于我國(guó)早期計(jì)劃經(jīng)濟(jì)發(fā)展所帶來的后遺癥。

4股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相關(guān)影響

4.1股票市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。對(duì)股票市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證研究是建立在對(duì)股票市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論的基礎(chǔ)上展開的，股票市場(chǎng)股價(jià)的起伏是通過消費(fèi)和投資兩項(xiàng)支出作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)中，而這一環(huán)節(jié)中可以分析出經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相關(guān)效應(yīng)。由于股票市場(chǎng)具有一定的流動(dòng)性效應(yīng)，這大大提高了股票市場(chǎng)的運(yùn)轉(zhuǎn)正常模式，同時(shí)有利于資源的有效配置，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。在股票價(jià)格的相關(guān)理論中，托賓的q理論對(duì)股票價(jià)格和投資做出了重要分析，他認(rèn)為，q高時(shí)，企業(yè)投資支出會(huì)相應(yīng)增加，而q低時(shí)，企業(yè)投資支出會(huì)降低。當(dāng)貨幣供應(yīng)上升，導(dǎo)致股票價(jià)格上升，必然會(huì)是的投資支出增加，最終會(huì)使得總產(chǎn)出增加，而這也就會(huì)致使經(jīng)濟(jì)不斷增長(zhǎng)。4.2經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)股票市場(chǎng)的影響。經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)社會(huì)現(xiàn)象來說是較為普遍的，這是現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)特有的一種周期過程，是對(duì)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一種宏觀經(jīng)濟(jì)理論，具有反復(fù)性、偏離性、均衡性、調(diào)整性和規(guī)律性，這種周期性的變化實(shí)際上也是股票市場(chǎng)漲跌的主要因素。一方面當(dāng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)處于持續(xù)增長(zhǎng)的情況下，社會(huì)資金情況良好，居民對(duì)于資金的分配除了消費(fèi)的增加還會(huì)產(chǎn)生一定的投資需求，股票市場(chǎng)的進(jìn)駐必然成為選擇，當(dāng)投資取得一定收入后，股票市場(chǎng)自然發(fā)生良性發(fā)展。反之，則股票市場(chǎng)投資需求下降，市場(chǎng)發(fā)展動(dòng)力不足。另一方面，股票價(jià)格的波動(dòng)主要源自于上市公司的經(jīng)營(yíng)情況，當(dāng)業(yè)績(jī)較高時(shí)，對(duì)股票的投資行為增加，股票價(jià)格自然上漲。反之，股票價(jià)格下降。從宏觀層面看經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的趨勢(shì)階段，這一時(shí)期的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)提高，經(jīng)濟(jì)社會(huì)環(huán)境提示為良好，投資者的信心充足會(huì)追加投資需求，股票市場(chǎng)的發(fā)展朝優(yōu)勢(shì)發(fā)展，反之，投資者信心不足，投資需求下降，股票市場(chǎng)朝劣勢(shì)發(fā)展。

5結(jié)語(yǔ)

綜上所述，本文主要是通過構(gòu)建實(shí)證模型，并進(jìn)行對(duì)股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系進(jìn)行分析和研究，通過對(duì)相關(guān)指標(biāo)變量的實(shí)證研究得出，股票市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沒有顯著的關(guān)聯(lián)性，其股票流動(dòng)性與經(jīng)濟(jì)發(fā)展也沒有顯著關(guān)系，但是當(dāng)股票市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大后，一定程度上會(huì)使得經(jīng)濟(jì)發(fā)展受到阻力。

參考文獻(xiàn)

[1]趙文靜,孫大鵬.中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證研究[J].張家口職業(yè)技術(shù)學(xué)院學(xué)報(bào),2012（1）.