導語：投資銀行并購發(fā)展論文一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

摘要在市場經(jīng)濟中，大多數(shù)并購是由并購經(jīng)紀人———投資銀行來促成的。在我國，越來越多的國內(nèi)經(jīng)濟學者開始重視對我國投資銀行如何在企業(yè)并購中發(fā)揮其特殊功能進行研究，也出現(xiàn)了一批研究成果，本文在此基礎(chǔ)上作以理論綜述。

關(guān)鍵詞投資銀行并購重組公司并購

1投資銀行的定義

羅伯特·勞倫斯·庫恩總結(jié)了金融學家對投資銀行下的四個權(quán)威的定義，從中可以看出投資銀行的內(nèi)容。①最廣泛的定義是，投資銀行實際上包括華爾街大公司的全部業(yè)務(wù)，從國際承銷業(yè)務(wù)到零售交易業(yè)務(wù)以及其他許多金融服務(wù)業(yè)務(wù)。②第二廣泛的定義是，投資銀行包括所有資本市場的活動，從證券承銷、公司財務(wù)到并購，以及公平觀點來管理基金與風險資本。但是，如向散戶出售證券，消費者不動產(chǎn)中介，抵押銀行，保險產(chǎn)品等業(yè)務(wù)不包括在內(nèi)。③第三廣泛定義是，投資銀行只限于資本市場活動，著重證券承銷和并購。但是，如基金管理、風險資本、風險管理等業(yè)務(wù)不包括在內(nèi)。④最狹義的定義是，投資銀行應(yīng)回到他過去的原則上，嚴格限于證券承銷和在一級市場上籌措資金，在二級市場上進行證券交易。庫恩傾向于第二個定義，認為應(yīng)該包括資本市場的所有活動，但所有零售業(yè)務(wù)除外。

程博明總結(jié)了投資銀行的定義：“投資銀行是以證券承銷為本源業(yè)務(wù)，充當中介人，通過不斷的金融創(chuàng)新，促進資金合理分配和流動，優(yōu)化社會資源配置的金融機構(gòu)。其核心在于：①投資銀行是金融業(yè)和金融資本發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物。②投資銀行是經(jīng)營資本的金融機構(gòu)。③投資銀行與商業(yè)銀行既有聯(lián)系又有區(qū)別?！?/p>

王海平等給出了投資銀行的定義：“投資銀行是專門管理對工商企業(yè)的投資和提供長期信貸的機構(gòu)，它是證券發(fā)行者和投資者的中間人，屬證券推銷商性質(zhì)，有時也用自己的資金購買證券，從而證券的所有權(quán)。投資銀行的組織形態(tài)多種多樣、名稱各異、各國情況也不一樣，主要有以下幾種：證券公司、商人銀行、投資公司、金融公司、實業(yè)公司、控股公司，然而具體的投資銀行并不冠之為銀行或投資銀行，而是稱為公司?！?/p>

錢弘道這樣框定投資銀行：“投資銀行是指經(jīng)營全部資本市場業(yè)務(wù)的非銀行金融機構(gòu)，從事證券發(fā)行、承銷與交易，提高企業(yè)并購與資產(chǎn)重組、基金管理與投資以及為企業(yè)投資融資進行咨詢、顧問?！?/p>

中國投資銀行在計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟的轉(zhuǎn)軌中誕生，有其特殊的內(nèi)涵。人們對投資銀行本身的爭論還沒有達成共識，主要看法有以下幾種：一是認為投資銀行是一種業(yè)務(wù)，包括證券承銷、并購策劃等。既然是一種業(yè)務(wù)，無論哪個金融機構(gòu)都可以做，如證券公司，信托投資公司、商業(yè)銀行等。按照這個邏輯，中國現(xiàn)行的金融機構(gòu)就沒有必要作任何變動，都可以順利的開展投資銀行業(yè)務(wù)。二是認為投資銀行是一個產(chǎn)業(yè)，是一個金融領(lǐng)域中的主要從事企業(yè)并購策劃、融資的高科技產(chǎn)業(yè)，與主要從事存貸業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行相并列。在中國它可以由證券公司、信托投資公司等非金融機構(gòu)來做，但是必須加以改造和加強。三是認為投資銀行是一個機構(gòu)，有專門的名稱、章程、宗旨、和業(yè)務(wù)，與商業(yè)銀行相對立。其業(yè)務(wù)商業(yè)銀行不能做，其他機構(gòu)也不能做。

2投資銀行的發(fā)展

2.1投資銀行的歷史起源、發(fā)展

我國投資銀行始于1979年成立的中國國際信托投資公司及20世紀80年代中期開始涌現(xiàn)的大量信托投資公司和證券公司。截至2001年底，我國共有證券公司110家，基金管理公司15家，證券營業(yè)部2600余家，證券從業(yè)人員10萬余人，證券公司總資產(chǎn)6510.69億元，平均每家59.18億元。具有從事證券期貨業(yè)務(wù)資格的會計師事務(wù)所發(fā)展到105家，律師事務(wù)所達到299家，資產(chǎn)評估機構(gòu)116家，證券期貨投資咨詢機構(gòu)100家，其中證券咨詢機構(gòu)97家，期貨咨詢機構(gòu)3家。具有證券期貨業(yè)務(wù)資格的注冊會計師達到1100人，律師1180人，咨詢?nèi)藛T700多人，初步形成了一支運作比較規(guī)范，業(yè)務(wù)比較熟練，經(jīng)驗比較豐富的證券中介服務(wù)隊伍。這些機構(gòu)已涉獵了各種投資銀行領(lǐng)域，如證券承銷，證券交易，證券自營，基金管理，企業(yè)并購和財務(wù)顧問等，為我國居民開辟了投資渠道，為國家經(jīng)濟建設(shè)籌措了大量資金，為國有企業(yè)改革做出了大量貢獻。

2．2投資銀行的發(fā)展趨勢

投資銀行的發(fā)展趨勢的核心是指與商業(yè)銀行的分合問題。而混業(yè)經(jīng)營與分業(yè)經(jīng)營爭論的核心是兩種模式對于社會運行的風險問題，是商業(yè)銀行能否進入證券市場，能否用存款進行證券買賣，能否涉足投資銀行的業(yè)務(wù)的問題。我們認為，商業(yè)銀行和投資銀行的分離還是合并，主要是由生產(chǎn)力發(fā)展水平以及該國家的文化傳統(tǒng)和社會觀念決定的，如信譽意識、家族觀念等。生產(chǎn)力發(fā)展階段不同，市場法規(guī)健全程度不同，民族文化傳統(tǒng)不同，分合就不能采取同一模式。中國經(jīng)濟當前的選擇只能分業(yè)經(jīng)營下的協(xié)調(diào)運行。轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟條件下實行分業(yè)經(jīng)營具有其必然性。①證券市場尚處于起步的發(fā)展階段，風險較大。②商業(yè)銀行進行證券投資的風險和收益不對稱。③宏觀金融當局的監(jiān)控能力有待提高。分業(yè)經(jīng)營前提下協(xié)調(diào)運行也具有可行性。①商業(yè)銀行和投資銀行兩個體系中的資金不可能完全分開，在堅持各自業(yè)務(wù)性質(zhì)的前提下借助對方的便利，謀求自身業(yè)務(wù)的拓展，提高資源的配置效率。②商業(yè)銀行業(yè)需要借助投資銀行業(yè)獲得發(fā)展，減輕商業(yè)銀行資本形成的壓力降低商業(yè)銀行的風險，提高國有企業(yè)的運營效率。③投資銀行需要商業(yè)銀行的推動和支持。

企業(yè)與企業(yè)、銀行與企業(yè)、商業(yè)銀行與投資銀行的分合原理是相通的。如在美國，企業(yè)的大集團戰(zhàn)略是無可非議的，企業(yè)與企業(yè)聯(lián)合成為巨型企業(yè)集團后，短期的個別企業(yè)風險可以由集團掩蓋，進而帶來長期的發(fā)展。而中國當前發(fā)展水平?jīng)]有到應(yīng)有的高度，企業(yè)產(chǎn)權(quán)界定不清，必須堅持獨立化和及時化的原則，不能互相掩蓋，否則將風險越積累越大，最后無法收場。中國經(jīng)濟當前各市場主體必須相互獨立，企業(yè)之間不能搞所謂的法人交叉持股的巨型企業(yè)集團，銀行和企業(yè)之間不能無原則的聯(lián)合，搞所謂的一體化制度商業(yè)銀行業(yè)不能與投資銀行合并。當然，如果有效的調(diào)節(jié)和控制銀行經(jīng)營的風險和證券市場的風險，兩業(yè)融合就可以提高效率、增強實力，因此發(fā)展趨勢是隨著生產(chǎn)力水平的提高，市場制度的完善，最終走向聯(lián)合。

3投資銀行并購應(yīng)遵循的理論

3．1壟斷理論

該理論認為，企業(yè)并購擴張規(guī)模的目的不是為了追求、加強其在市場上的壟斷地位?？梢钥隙ǖ氖?，確有一些企業(yè)的并購擴張是為了取得壟斷地位，但不可否認的是，如果并購不能降低風險，提高效率，則并購也就難以為繼。因此，企業(yè)的最佳規(guī)模是由壟斷及效率所帶來的邊際利潤的均衡點所決定。

3．2效率理論

效率理論認為兼并和資產(chǎn)再配置的其他形式，對整個社會來說是有潛在效益的，這主要體現(xiàn)在大公司管理層改進效率或形成協(xié)同效應(yīng)上。具體又可以分為7個子理論：

3．2．1差別效率理論

該理論是并購的最一般理論。通俗的說，如果A公司的管理效率高于B公司，那么通過A公司對B公司的兼并，B公司的管理效率得到提高，這也是所謂的管理協(xié)同效應(yīng)。按照此觀點如果某家公司有一支很有效率的管理隊伍，其管理能力超過了管理該公司的需要，那么，該公司就會通過兼并那些由于缺乏管理人才而造成效率低下的公司的辦法，更充分的使用這支隊伍。通過這種兼并，整個經(jīng)濟的效率水平將會得到提高。實際上，差別效率理論是與組織資本聯(lián)系在一起的，在兩個具有相似性的組織中，可以利用組織資本的差異，進行信息的相互交流提高組織資本，這里一個重要的前提是信息的可復制性。

3．2．2無效率的管理者理論

無效率的管理者理論可能與差別效率理論或問題理論難以區(qū)別。從某種意義上說，無效率的管理者只是指未能充分發(fā)揮其經(jīng)營潛力，而另一種管理團體可能會更有效的對該領(lǐng)域內(nèi)的資產(chǎn)進行管理?；蛘邚募兇庖饬x上說，無效率的管理者僅僅是指不稱職的管理者，幾乎任何外部的管理者都可以比現(xiàn)有的管理者做的更好。因此，無效率的管理者理論可以作為混合兼并的理論基礎(chǔ)，相應(yīng)的，無差別效率理論更適合于解釋橫向兼并。

3．2．3經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)

規(guī)模經(jīng)濟產(chǎn)生于生產(chǎn)要素的不可分性，經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)假定，在行業(yè)中存在著規(guī)模經(jīng)濟，并且在合并前，公司的經(jīng)營活動水平達不到規(guī)模經(jīng)濟的要求。通過實施兼并可以發(fā)揮出潛在的規(guī)模經(jīng)濟，這種兼并既可能是橫向兼并，也可能是縱向兼并。

3．2．4多樣化經(jīng)營理論

所謂多樣化經(jīng)營，是指公司持有并經(jīng)營那些相關(guān)程度較低的資產(chǎn)的情形。對一個公司來說，多樣化經(jīng)營可以分散風險穩(wěn)定收入來源。通常情況下，公司員工、消費者和供應(yīng)商等利益相關(guān)者比股東更愿意公司采取多樣化戰(zhàn)略。這是因為，第一，股東可以通過在資本市場上分散持股的辦法來分散風險，而員工的勞動收入來源卻很難多樣化，他們的知識和技能大都對本公司有用但對別的公司就不一定有用，所以公司經(jīng)理和一般員工更希望公司穩(wěn)定，不希望公司冒太大的風險。第二，公司通過廣告、研究開發(fā)、固定資產(chǎn)投資和員工培訓等途徑，一般都與消費者和供應(yīng)商形成穩(wěn)定關(guān)系。但于公司股東來說，由于對公司的持股情況不同導致他們對多樣化經(jīng)營會有各不相同的態(tài)度。多樣化經(jīng)營可以通過內(nèi)部發(fā)展和兼并這兩種途徑來實現(xiàn)，但在許多情況下，兼并的途徑會更有利，尤其當公司面臨變化了的環(huán)境而調(diào)整戰(zhàn)略思想時，兼并可以使公司在時間較短的條件下進入被兼并公司的行業(yè)，并在很大程度上保持被兼并公司的市場份額以及現(xiàn)有各種資源。

3．2．5財務(wù)協(xié)同效應(yīng)

當公司擁有充足的現(xiàn)金流但又缺乏投資機會時，其資本的邊際利潤率是較低的，提高資本邊際利潤率的一個有效途徑是收購那些現(xiàn)金匱乏但資本邊際利潤率較高企業(yè)。財務(wù)的協(xié)同效應(yīng)還表現(xiàn)在，公司合并后規(guī)模的擴大將導致其負債能力的提高、融資成本的下降。

3．2．6戰(zhàn)略重組理論

公司的并購活動有時是為了適應(yīng)環(huán)境的變化，實施多樣化收購以分散風險，和為了實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟或有效運用剩余資源的并購不同，戰(zhàn)略重組的目的在于使公司在面對變化中的環(huán)境有足夠的抵御風險的能力。這就是戰(zhàn)略重組理論的觀點。

3．2．7價值低估理論

這一理論認為，當目標公司的市場價值低于其真實價值或潛在價值時，并購行為將會發(fā)生。公司的市場價值被低估的原因有以下幾種：①公司的經(jīng)營管理者未能充分利用公司的資源。②收購公司擁有外部市場所沒有的、有關(guān)目標公司真實價值的內(nèi)部信息。③由于通貨膨脹造成資產(chǎn)價值與重組成本的差異，如果市場價值的確定以帳面價值為基礎(chǔ)，價值低估就會發(fā)生。

3．3產(chǎn)權(quán)理論

對于產(chǎn)權(quán)，經(jīng)濟學家有著不盡相同的解釋。H.得姆塞茨認為：產(chǎn)權(quán)是社會的工具，使是自己或他人收益或受損的權(quán)利。E·富魯不頓認為：“產(chǎn)權(quán)不是人與物之間的關(guān)系，而是指由于物的存在和使用而引起的人們之間一些被認可的行為關(guān)系。產(chǎn)權(quán)分配格局具體規(guī)定了人們那些與物相關(guān)的行為規(guī)范，每個人在于他人的相互交往中都必須遵守這些規(guī)范，或者必須承擔不遵守這些規(guī)范的成本。這樣，社會中盛行的產(chǎn)權(quán)制度便可以被描述為界定每個個人在稀缺資源利用方面的地位的一組經(jīng)濟和社會關(guān)系?！币话阋饬x上，完整的產(chǎn)權(quán)總是以復數(shù)的形式出現(xiàn)，它不是一種而是一組權(quán)利，包括：使用權(quán)，在法律允許的范圍內(nèi)以各種方式使用財產(chǎn)，包括所有權(quán)在物質(zhì)形態(tài)上改變乃至毀壞財產(chǎn)；收益權(quán)，即直接從財產(chǎn)本身或經(jīng)由協(xié)議關(guān)系從別人那里獲取收益；轉(zhuǎn)讓權(quán)，通過出租或出售把財產(chǎn)有關(guān)的權(quán)利讓渡給別人。

3．4理論

理論研究企業(yè)內(nèi)部的所有者和經(jīng)營者之間的關(guān)系，并提出了費用的概念。企業(yè)所有者的私人業(yè)主、股東、債券持有人或其他投資者可以選擇企業(yè)的經(jīng)營者作為他們的人，但所有者和經(jīng)營者之間的利益往往有所沖突。為此，所有者為了保護自身的利益就會控制尋求控制經(jīng)營者投資和決策的方法，設(shè)計一種補償協(xié)定機制以刺激經(jīng)營者選擇增加財富的行為。為把具有不同目標的股東、經(jīng)理和債券持有人聯(lián)系在一起，必然會發(fā)生費用，這種費用就是費用或成本，它們包括：企業(yè)所有者和人訂立契約的成本；監(jiān)督與控制人的成本；限定人執(zhí)行最佳決策成本以及贏利損失即因關(guān)系發(fā)生的利潤減少。無疑，企業(yè)并購可在某種程度上降低成本，它在事實上設(shè)計了控制的外部機制：當目標公司的人產(chǎn)生問題是時，通過并購或權(quán)之爭，可降低問題的產(chǎn)生，進而降低成本。

3．5交易成本理論

交易成本理論認為，企業(yè)并購用企業(yè)內(nèi)的組織協(xié)調(diào)替代市場，從而節(jié)約交易成本。以交易作為經(jīng)濟分析的基本單元，以交易成本分析企業(yè)并購行為?？扑乖凇镀髽I(yè)的性質(zhì)》一文中指出，市場交易存在成本即交易成本包括事前交易和事后交易成本。事前交易成本是指起草、協(xié)商和建立保障合約履行機制的費用。事后交易成本指建立和維持交易規(guī)則結(jié)構(gòu)的費用、保持承諾信用的費用等。顯然，交易成本的大小與數(shù)量有著密切的關(guān)系。在其他條件不變的情況下，交易數(shù)量越多，交易成本越大。企業(yè)作為參與市場交易的組織單位，其經(jīng)濟作用就在于將若干要素所有者組合成一個整體參加市場交易。交易成本理論借助于“資產(chǎn)專用性”、“交易的不確定性”、“交易頻率”三個概念，對縱向一體化并購給出了令人信服的解釋，交易所涉及的資產(chǎn)專用性越高，不確定性越強，交易頻率越大，市場交易的潛在成本也就越高，縱向并購的可能性也就越大。當市場交易成本高于企業(yè)組織同樣一筆交易所花費的成本時，縱向并購就會發(fā)生。當企業(yè)的邊際交易費用等于邊際組織費用時就達到了縱向并購的邊界。交易成本理論以嶄新的思維方式對企業(yè)并購進行了全新的解釋，但這一理論仍有其局限性，主要表現(xiàn)在，交易成本分析只關(guān)注組織運行成本，對組織變動的成本未加關(guān)注。實際上，企業(yè)并購不僅是組織對市場的替代，而且是組織形式的變動，而不同的組織形式其成本必然會有所差異。

3．6信息信號理論

該理論認為因兼并收購行為發(fā)生的信息將推動資本市場對公司的市場價值重新作出評估。其一是目標公司在得到并購的信息后，努力致力于管理效率和經(jīng)營業(yè)績的提高，從而增加公司的市場價值，其二是在目標公司無所行動的情況下，市場本身從并購的信息中得到該公司市場價值被低估的信息，即使并購活動并未最終取得成功，市場將會重新評估該公司，從而使該公司的股價上漲。