導語：外匯儲備適度規(guī)模研究論文一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

摘要；外匯儲備在一個國家金融制度中的作用主要是“緩沖器”。足夠的外匯儲備表明一國干預外匯市場和維持匯價的能力，它對穩(wěn)定匯率具有一定的作用；然而，如果一國外匯儲備規(guī)模過大，往往會抑制經(jīng)濟增長。因此我國應保持適度外匯儲備規(guī)模。詳細分析了適度外匯儲備規(guī)模的重要性，并針對目前我國適度外匯儲備規(guī)模的研究現(xiàn)狀做了較為全面的評述。

一、引言

國際儲備是一國政府所持有的備用于彌補國際收支赤字、維持本國貨幣匯率的國際間可接受的一切資產(chǎn)。當前國際貨幣基金組織（1MF）會員國的國際儲備包括貨幣性黃金、特別提款權（SDRS）、在IMF的儲備頭寸和外匯儲備。在日益發(fā)展的世界經(jīng)濟中，黃金已遠遠不能為國際流動資金提供充足的供給。在牙買加國際貨幣體系下，黃金的國際儲備功能一直在退化，實際上已成為潛在的國際儲備。SDRS具有嚴格限定的用途，只能在IMF及各國政府之間使用，在各國彌補國際收支逆差時所發(fā)揮的作用是非常有限的。一國在IMF的凈儲備占其國際儲備的比重相當小，且較穩(wěn)定。而外匯儲備是各國貨幣當局持有的對外流動的資產(chǎn)。在二次世界大戰(zhàn)期間和戰(zhàn)后，外匯儲備發(fā)生了大規(guī)模的擴張，在國際儲備總額中所占的比重越來越大，進入20世紀80年代以來一直維持在80％以上，1990年達到了88％，現(xiàn)在已超過90％。因此，現(xiàn)行國際儲蓄體制的不合理決定了發(fā)展中國家（包括中國）其國際儲備的增長往往只能依靠外匯儲備的增長。因此，維持一個適度的國際儲備水平，目前主要是從外匯儲備人手，尤其是本幣不能作為國際貨幣的一些國家來說更是如此。

二、適度外匯儲備規(guī)模的提出

足夠的外匯儲備表明一國干預外匯市場和維持匯價的能力，它對穩(wěn)定匯率有一定的作用。同時，一定的外匯儲備可以維護本國的國際信譽，可以作為國家向外借款的保證。目前，作為發(fā)展中國家，我國需要大規(guī)模的外匯儲備，原因可分析如下：

1.充足的外匯儲備增長可使我國作為一個發(fā)展中國家較大的對外支付需求得以滿足。按美國經(jīng)濟學家R·特里芬所提出的儲備／進口比例法，一國的外匯儲備與其貿(mào)易進口額之比，應保持一定的比例關系，這個比例以40％為標準，以20％為最低限。我國尚處于經(jīng)濟“起飛”階段，進口富有剛性，僅從貿(mào)易的角度出發(fā)，按1996年的進口額和發(fā)展中國家普遍采用的35％的儲備水平計算，就需要外匯儲備486億美元；外商直接投資增加較快，在我國實際利用外資中所占比例日益上升，截至1997年6月底，我國累計利用外商直接投資近2000億美元，未來一個時期將逐漸進入投資回報的高峰期，每年可能有170～300億美元的利潤匯出；我國外債規(guī)模較大，截至2001年已達到1701.1億美元。盡管近年來我國已有效地控制了外債增幅，但總的來說仍是一個債務大國。目前及今后一段時期內(nèi)還處于外債償還的高峰期，每年償還外債本息約300億美元。

2.充足的外匯儲備可增強我國的綜合國力，提高我國的國際資信。外匯儲備是體現(xiàn)一國綜合國力的重要指標，目前我國的外匯儲備規(guī)模已躍居世界第二位，綜合國力的提高使我們可以充分根據(jù)國情來安排自己的發(fā)展道路。近年來，我國外匯儲備的持續(xù)大幅增長標志著我國對外支付能力和調(diào)節(jié)國際收支能力的增強，使我國政府有可能對國際收支政策進行主動性的調(diào)整，并把調(diào)整期間的進出口變動和通貨緊縮政策對國內(nèi)經(jīng)濟運行目標的不利影響降到最低限度，以保持國內(nèi)經(jīng)濟的合理增長。

3.在世界經(jīng)濟日益趨向一體化的今天，充裕的外匯儲備有利于人民幣匯率的穩(wěn)定，滿足政府的干預需要。改革開放以來，我國經(jīng)濟逐步融人世界經(jīng)濟之中，我國外貿(mào)進出口與世界貿(mào)易的波峰與波谷同步的特征進一步加強。為避免國際經(jīng)濟波動對我國外貿(mào)的惡性影響，有必要保持一部分額外的外匯儲備。自20世紀70年代以來，世界上產(chǎn)生了規(guī)模越來越大的、不受各國政府約束的國際游資，作為一股強大的勢力，它不斷沖擊著各國市場，1997年的泰國金融危機就是一個例證。盡管我國的資本市場尚未完全開放，但由于我國的利率水平較高，因此有不少短期資本通過各種渠道流入我國，為了應付可能出現(xiàn)的種種意外事件，須有較大的外匯儲備規(guī)模予以保證。

然而，如果一國外匯儲備規(guī)模過大，會對國民經(jīng)濟產(chǎn)生許多不利影響。具體分析如下：

1.外匯儲備過多，會給本國貨幣流通及物價水平帶來不利影響。人民幣發(fā)行有三個基本渠道：財政渠道、銀行信貸渠道和外匯占款（外匯儲備在貨幣供應中的表現(xiàn)形式）。一般認為，外匯儲備增加，外匯占款（按相應匯率以本幣計值的外匯儲備）增加，在其他條件不變的情況下，中央銀行的貨幣投放也隨之增加。進入20世紀90年代后，外匯占款在基礎貨幣中的地位明顯提高，且增幅較大，1994～1995年的數(shù)字說明，外匯占款已取代了再貸款成為我國基礎貨幣投入的最主要渠道。外匯占款的增加直接增加了基礎貨幣量，再通過貨幣乘數(shù)效應，造成了貨幣供應量的大幅增長。

2.持有外匯儲備的機會成本較高。外匯儲備是一種實際資源的象征，它的持有是有機會成本的。我國持有巨額外匯儲備并借人大量外債，等于是以低價將國內(nèi)資金轉(zhuǎn)到國外給外國人使用，同時還以高價從國外借人資金，其潛在的損失不容忽視。目前我國外匯儲備主要是以活期存款和國庫券等方式，放在海外生息保值、套利套匯。這種行為的實質(zhì)就是國際貨幣流通國無償或是低息長期使用外匯儲備國資源，使我國變相地成為資本輸出國。因此，過量的外匯儲備規(guī)模實際上也是一種資金的閑置，即放棄了國內(nèi)眾多的較高投資收益，形成外匯儲備的巨額機會成本，無法實現(xiàn)貨幣這種經(jīng)濟資源的最優(yōu)配置。

3.持有超量外匯儲備的國家會面臨匯率波動風險。持有超量外匯儲備的國家，特別是以美元為主要儲備貨幣的國家（例如中國），會因為國際外匯市場頻繁的匯率波動導致外匯儲備資產(chǎn)的極度貶值。

綜上所述，外匯儲備具有一定規(guī)模對一個國家是必不可少的。但其過速增長往往會抑制經(jīng)濟增長，阻礙經(jīng)濟發(fā)展。因此，我國應保持適度外匯儲備規(guī)模，外匯儲備適度規(guī)模的界定已成為外匯儲備總量管理的一項重要內(nèi)容。

三、外匯儲備適度規(guī)模的研究現(xiàn)狀

目前，國際上影響較大的外匯儲備規(guī)模理論主要有以下幾個：

1.儲備／進口比例法。該理論是由美國經(jīng)濟學家R·特里芬（R.Triffin）教授在《黃金和美元危機》中提出的。他在對歷史資料進行分析的基礎上，認為；若排除一些短期或隨機因素的影響，一國的外匯儲備與它的貿(mào)易進口額之比，應保持一定的比例關系。這個比例以40％為標準，以20％為低限（特里芬，1997）。然而，特里芬分析的國際經(jīng)濟背景是20世紀60年代以前的情況。在特里芬時代，進出口貿(mào)易是國際間經(jīng)濟交往的主要活動，國際資本流動規(guī)模較小，考察國際間經(jīng)濟活動的主要變量大多數(shù)都是進出口貿(mào)易等實物指標，因此，人們主要是從貿(mào)易支付的角度來考慮外匯儲備規(guī)模問題，但進入六七十年代，特別是80年代以來，隨著世界經(jīng)濟的迅速發(fā)展，國際資本流動規(guī)模的增長大大快于世界貿(mào)易額的增長，資本往來已成為國際間經(jīng)濟活動的主要形式，資本流動對外匯儲備的影響已遠遠超過了貿(mào)易收支。在這種情形下，簡單地以進出口貿(mào)易等實物指標來考察外匯儲備規(guī)模的特里芬理論在當前已失去其理論意義與實用性。

2.機會成本說。該學說是20世紀60年代末期由J·阿格沃爾（J·Agaraual）等一些經(jīng)濟學家提出的。他們認為，持有外匯儲備的機會成本就是國內(nèi)投資的收益率。一國持有的儲備超過國家的需要，就意味著一部分投資和消費的犧牲。因此，一國的儲備需求是由其持有儲備的邊際成本和邊際收益來決定。適度儲備需求應是其持有儲備的邊際成本和邊際收益達到均衡時的儲備要求（Agaraual，1971）。然而，阿格沃爾模型僅考慮了當出現(xiàn)國際收支逆差的影響及平衡收支所需儲備，而未考慮正常進口支付用匯和償債付匯要求，然而進口用匯與償債付匯正是外匯儲備最基本的需求源，此外該模型也未考慮外匯儲備在維持人們對一國經(jīng)濟發(fā)展和政治穩(wěn)定的信心上所起的作用。隨著經(jīng)濟全球化進程的加快，在人們心目中外匯儲備作為經(jīng)濟保障的功能有所淡化，而維持社會公眾信心的作用卻有所增強。因此，這一方法不可避免地也存在著極大的局限性，但較之特里芬比例已有較大的改觀。

3.貨幣供應量決定論。這是貨幣主義學派布朗（W.M.Brown）和約翰遜（HerryJohnson）等經(jīng)濟學家提出的，他們在特里芬比率基礎上分別提出國際儲備與國際收支差額比率和國際儲備與國內(nèi)貨幣供給比率等；該理論是從貨幣供應角度來分析外匯儲備規(guī)模適度問題的。該理論認為，國際收支不平衡本質(zhì)上是一種貨幣現(xiàn)象，當國內(nèi)貨幣供應量超過國內(nèi)需求時，多余的貨幣就會流向國外，從而引起現(xiàn)金余額的減少。所以，外匯儲備的需求主要由國內(nèi)貨幣供應量增減來決定（韓繼云，1996）。

4.定性分析法。該理論是20世紀70年代中期，由R·J·卡包爾（R·J·Carbaugh）和C.D范（C·D.Fan）等經(jīng)濟學家提出的。他們認為，影響一國外匯儲備需求量因素有6個方面：一是一國儲備資產(chǎn)質(zhì)量；二是各國經(jīng)濟政策的合作態(tài)度；三是一國國際收支調(diào)節(jié)機制的效力；四是一國政府采取調(diào)節(jié)措施的謹慎態(tài)度；五是一國所依賴的國際清償力的來源及穩(wěn)定程度；六是一國國際收支的動向以及一國經(jīng)濟狀況等（韓繼云，1996）。盡管這一方法考慮的因素較為全面、且切合實際，但許多因素難以量化，無法得到一個令人信服的結論，因此進行決策的參考價值不大。

5.外債規(guī)模與儲備存量之間的比例關系。這是20世紀80年代中期興起的一種理論觀點。此觀點認為外債規(guī)模與儲備之間應保持一定的正比例關系，即一國應把外匯儲備維持在其外債總額的40％左右。很顯然，這一方法與特里芬方法有著類似的局限性。6.綜合考慮進口支付、外債還本付息和外商直接投資資金回流因素的比率方法。這一方法也是在20世紀80年代中、后期興起，許多中國學者運用這一方法研究了中國外匯儲備的適度規(guī)模問題，盡管這一方法非常簡潔，但仍然無法得出最適度規(guī)模，因為上述三個方面只是外匯儲備最基本的需求渠道，并未考慮外匯儲備的其他功能，且比例的設定也較為主觀。

圍繞著上述理論，國內(nèi)許多學者對我國適度外匯儲備的概念及規(guī)模問題進行了較為深入的研究?？偟脕碚f，目前存在兩種截然相反的觀點。一種觀點認為：目前我國外匯儲備的規(guī)模是充足的、甚至某種程度上是過量的。時建人、王國林運用國際上通常采用的3個客觀指標（外匯儲備與進口額的比例、外匯儲備占本國當年外債余額的比重、外匯儲備占本國當年GDP的比重）來計算所謂的我國外匯儲備適度規(guī)模，結果表明我國的外匯儲備大大高于國際公認的合理儲備水準。然而，作者也認為，關于我國外匯儲備的規(guī)模，難以根據(jù)某種模式給出一個精確的定量結論，這不僅是因為我國有特殊的國情，更在于未來的5～10年內(nèi)我國的經(jīng)濟發(fā)展充滿著變數(shù)（時建人、王國林，2001）。此外，中國學者吳麗華運用阿格沃爾模型，對持有外匯儲備的收益和成本進行了對比分析，測算出我國的適度外匯儲備水平，從而得出結論：我國當前的外匯儲備量過多，應對外匯儲備資產(chǎn)進行有效管理，將超量的外匯儲備按一定的比例投資于外國政府債券、存入外匯銀行、投資國外房地產(chǎn)與股票、進口一部分國內(nèi)急需的關鍵技術與設備（吳麗華，1997）。

另一種觀點卻認為：目前我國外匯儲備嚴重不足，且在可以預見的將來也很難提高到適度的水平，例如劉斌（劉斌，2000）。作者以貨幣供應量決定論為理論基礎，對影響中國經(jīng)濟主體外匯需求的諸因素進行了分析，并通過與亞洲金融危機國家和地區(qū)的國際比較，提出了衡量我國外匯儲備適度性的指標和安全界限值，認為我國目前外匯儲備嚴重不足，并且在短期內(nèi)也很難提高到較高的水平。但我們認為，作者的結論較為偏頗，因為各國，即使在同一個地區(qū)，其政治、經(jīng)濟體制、發(fā)展階段、現(xiàn)實國情，甚至文化信仰都存在著較大的差異，在這種情況下，不加區(qū)別地進行橫向比較所得出的結論，我們認為其可信度很值得懷疑另一方面，盡管從理論上講，一國外匯儲備應該有一個最適度規(guī)模值，但是在現(xiàn)實中情況瞬息萬變，這一最適度規(guī)模值往往難以確定。因此，許多學者認為一國外匯儲備的適度規(guī)模在現(xiàn)實生活中并不是一個確定的值，而應是一個區(qū)域范圍，這個區(qū)域范圍有其上限與下限。具體來說，邱波等人認為，其下限應以滿足該國經(jīng)濟發(fā)展和對外交往所需為準，實際測算中，作者提出由進口、外債還本付息、外商直接投資利潤返還，以及風險防范基金來決定的外匯需求函數(shù)（邱波、朱一鴻，1999）。但在這一研究中，各比率的設定采用的是國際經(jīng)驗值，是固定不變的，不能反映出外匯儲備規(guī)模的動態(tài)變化。另外，值得一提的是，管于華以外匯儲備的需求為理論依據(jù)，以直接影響因素為核心，加入一些可以量化的間接影響因素，特別將持有外匯的機會成本考慮在內(nèi)，建立了外匯儲備的需求模型。作者發(fā)現(xiàn)，根據(jù)現(xiàn)行公布的國家外匯儲備數(shù)據(jù)得到的結論是我國近年的外匯儲備大大超出適度規(guī)模標準的上限，而根據(jù)調(diào)整后的國家外匯儲備數(shù)據(jù)得到的結論卻是我國的外匯儲備遠在適度規(guī)模標準的下限以下，這說明我國的外匯儲備不是偏多而是偏少（管于華，2001）。然而，我們認為，1979～1991年公布的外匯儲備是由國家外匯儲備和中國銀行外匯結存兩部分組成，盡管這與國際的計量標準是不同的，但中國銀行當時作為國有銀行，政府對其持有的外匯儲備具有絕對的使用權，因此這一數(shù)據(jù)也為國際機構所認可。此外，作者對1994年以后外匯儲備的調(diào)整方法，我們認為還值得商榷，因此對于該文的結論，我們認為仍有待檢驗。

最后，許承明在Frenkel的外匯儲備需求模型基礎上（Frenkel，1979），結合我國的具體國情，首先通過歷史數(shù)據(jù)來確定我國外匯儲備實際持有量與各種影響變量之間存在的回歸關系，在此基礎上設定我國外匯儲備需求模型，然后將儲備需求模型代人動態(tài)調(diào)整模型，并通過回歸方法確定最后的外匯儲備需求方程，得到的結論是：20世紀90年代以來，我國實際外匯儲備大多年份處于“相對過剩狀態(tài)”（許承明，2001）。我們認為，這一研究很大程度上突破了原有的研究思路，在外匯儲備的實際持有量與外匯儲備的適度規(guī)模之間建立了一種動態(tài)的關系，為今后外匯儲備的研究提供了一條非常有意義的思路。

從以上的討論可看出，到目前為止，國內(nèi)學者無論是在測算外匯儲備的最適度規(guī)模還是估計外匯儲備的目標區(qū)域上，主要存在著兩方面的不足：一方面是對“外匯儲備適度規(guī)模”的概念沒有非常明確的界定，僅從外匯儲備的幾種需求渠道來考慮，較為偏面，另一方面，各個影響因素對外匯儲備規(guī)模的貢獻因子一般是根據(jù)經(jīng)驗估計出的（許承明的工作例外，他是根據(jù)回歸結果得到影響系數(shù)），缺乏令人信服的理論根據(jù)，因此對我國外匯儲備適度規(guī)模問題的研究仍有待深入。

我們認為，在開放經(jīng)濟條件下，隨著全球經(jīng)濟聯(lián)系和國際金融市場波動的增大，判斷一國外匯儲備規(guī)模是否適度，重要的是看這個國家經(jīng)濟是否實現(xiàn)了內(nèi)外均衡。其中，內(nèi)部均衡的目標是經(jīng)濟增長率和失業(yè)率，外部均衡的目標是國際收支情況，尤其是經(jīng)常項目的收支情況。當一國經(jīng)濟實現(xiàn)了低通貨膨脹下的經(jīng)濟持續(xù)、穩(wěn)定增長，同時國際收支也達到了基本均衡，且匯率穩(wěn)定，就可以說其經(jīng)濟處在內(nèi)外均衡的狀態(tài)，此時的外匯儲備規(guī)模就是適度規(guī)模.