一、確認ABS的“證券”屬性，將資產(chǎn)證券化活動納入證券法監(jiān)管范疇

資產(chǎn)證券化主要有轉(zhuǎn)遞結(jié)構(gòu)(pass-throughstructure)和轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)(pay-throughstructure)兩種基本結(jié)構(gòu)。（注：在轉(zhuǎn)遞結(jié)構(gòu)中，資產(chǎn)原始權(quán)益人（發(fā)起人）以委托人身份將資產(chǎn)信托給受托人，取得相應的受益權(quán)證銷售給投資者，投資者由此獲得對信托資產(chǎn)的所有者權(quán)益，按月收取資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，受益權(quán)證利益的實現(xiàn)取決于資產(chǎn)的表現(xiàn)而與發(fā)起人和受托人無涉；在轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)中，資產(chǎn)原始權(quán)益人將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV，由其發(fā)行以資產(chǎn)收益為限償債的債券銷售給投資者，投資者按照證券標明的條件收取資產(chǎn)產(chǎn)生的收益，對發(fā)起人和SPV沒有債務追索權(quán)。）通常轉(zhuǎn)遞證券主要以受益權(quán)證(certificatesofbeneficialinterest)的形式出現(xiàn)，一般認為這種受益權(quán)證代表持券人對證券化資產(chǎn)不可分割的所有者權(quán)益而歸屬于股權(quán)類證券；而轉(zhuǎn)付證券主要以債券的形式出現(xiàn)，一般認為這種債券代表持券人對證券化資產(chǎn)的一項債權(quán)而歸屬于債權(quán)類證券。此外，資產(chǎn)證券化運用的證券工具還包括優(yōu)先股（屬于股權(quán)類證券）和商業(yè)票據(jù)。

資產(chǎn)證券化由于使用證券載體而必然牽涉廣大的投資者，再加上其精巧復雜的融資結(jié)構(gòu)也給投資者帶來判斷ABS價值、評估相應風險和預防可能損害方面的困難，因此有必要將資產(chǎn)證券化活動納入證券法的監(jiān)管范疇。但ABS與發(fā)行人信用脫鉤，完全倚重資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流償付證券權(quán)益的特性，又使它顯著地區(qū)別于通常意義上的證券。在美國，并不因為一項投資工具使用了證券一詞，就當然認為屬于證券法中的“證券”，其性質(zhì)的判斷，取決于相關(guān)經(jīng)濟實質(zhì)的分析。

美國法關(guān)于“證券”的定義體現(xiàn)于多部證券立法當中，尤以《1933年證券法》的規(guī)定（第2章a款第1項）最為典型。按照這個寬泛的證券定義（注：有關(guān)《1933年證券法》和《1934年證券交易法》的條文，可參見卞耀武主編、王宏譯：《美國證券交易法律》，法律出版社1999年版。），一般很容易將債權(quán)類ABS歸入“證券”范疇，但股權(quán)類和票據(jù)類ABS卻難以對號入座。這是因為美國聯(lián)邦最高法院在1975年的Forman案中確認股票應具有按一定比例分享紅利和享有投票權(quán)并承擔責任的傳統(tǒng)特征（ABS與發(fā)行人的經(jīng)營管理無關(guān)）；而法院長期以來認為由住房抵押貸款、應收款以及其他商業(yè)資產(chǎn)擔保的票據(jù)不應被認為是“證券”，而各個巡回法院適用不同的檢驗標準來判斷哪種票據(jù)不屬于“證券”。對此，美國法院運用了聯(lián)邦最高法院在1946年SECV.W.J.HoweyCo.案中提出的“荷威檢驗”規(guī)則(Howeytestrule)，不直接將股權(quán)類ABS定性為股票而使其成為同屬于“證券”形式之一的“投資合同”；而票據(jù)類ABS，由于1990年美國聯(lián)邦最高法院采用了一項規(guī)則，認為只有與司法認可的例外種類的票據(jù)有著“強有力的家族聯(lián)系”(strongfamilyresemblance)的票據(jù)才不應當被認為是“證券”，因此減少了在性質(zhì)認定上的不統(tǒng)一和不確定。事實上，越來越多的司法實踐已趨于將ABS認定屬于證券法所規(guī)范的“證券”以保護投資者的利益，這奠定了監(jiān)管ABS的法律基礎(chǔ)。

二、修改SPV的“投資公司”定性，簡化相應的監(jiān)管要求

SPV是資產(chǎn)證券化中創(chuàng)設(shè)的專門用于購買、持有、管理證券化資產(chǎn)并發(fā)行ABS的載體。按照美國《1940年投資公司法》第3章a款第1～3項關(guān)于“投資公司”范疇的規(guī)定，符合(1)主要從事或者擬主要從事證券投資、再投資或證券交易；(2)從事或擬從事發(fā)行分期付款型面值證券(face-amountcertificates)業(yè)務，或已從事這樣的業(yè)務并持有這樣未受清償?shù)淖C券；或(3)從事或擬從事證券投資，再投資，所有、持有或交易證券的業(yè)務，并且所擁有或擬獲得的投資性證券(investmentsecurities)的價值超過其總資產(chǎn)（不包括政府證券和現(xiàn)金項目）40%的發(fā)行人，就是所謂的“投資公司”，要受到該法嚴格的監(jiān)管。以此為標準，一方面《1940年投資公司法》中“證券”的定義較《1933年證券法》的定義來得寬泛，SPV所購買的資產(chǎn)大多被認定屬于“證券”的范疇；另一方面，《1940年投資公司法》規(guī)定僅持有“證券”就符合“投資公司”的條件，而SPV向發(fā)起人購入并為自己所持有的資產(chǎn)往往遠遠超過其自有資產(chǎn)的40%，因此SPV通常被定性為投資公司。

內(nèi)容摘要：有效防范資產(chǎn)證券風險一直是資產(chǎn)證券化的難點。本文結(jié)合對美國金融危機以及目前資產(chǎn)證券化風險的分析，認為資產(chǎn)證券化的最大風險仍然是資產(chǎn)本身的風險，對于資產(chǎn)證券化風險的防范主要是資產(chǎn)本身風險的防范，防范的核心是建立一套與資產(chǎn)證券化相適應的有效信用評級機構(gòu)監(jiān)督管理制度。

關(guān)鍵詞：金融危機資產(chǎn)證券化信用評級

在2007年8月，美國全面爆發(fā)次貸危機，引起了美國及全球金融市場的強烈震蕩，最終演變?yōu)楝F(xiàn)在的金融危機。同時與金融危機密切相關(guān)的資產(chǎn)證券化也受到廣泛置疑，那么，在美國金融危機中，資產(chǎn)證券化到底扮演了一種什么樣的角色呢？其風險應該如何規(guī)避？是本文探討的重點。

資產(chǎn)證券化與美國金融危機

在美國房屋貸款市場個人客戶信用評級等級標準，分為三個層次，其中次級客戶指信用等級低、缺乏收入證明、負債較重無法達到普通信貸標準的次級客戶。所謂次級貸款(sub-premiummortgage)指銀行或貸款機構(gòu)提供給次級客戶的一種貸款。這種貸款通常不需要首付，很適合次級客戶，但是利息會根據(jù)市場進行調(diào)整。美國次級貸款到2006年左右，達到6000億美元，房屋次級貸款證券化也迅速膨脹，到2006年CDO(房地產(chǎn)債務抵押債券)增長到2895億美元，與此同時其風險也在增加。美國于2007年終于爆發(fā)了次級貸款危機并演變?yōu)榻鹑谖C。一般認為此次危機發(fā)生有三方面的原因：

次級貸款本身的缺陷。次級貸款的客戶收入不穩(wěn)定，缺乏可靠的信用記錄，經(jīng)濟形勢惡化、房價下降、銀行利率上升時，次級貸款客戶的還貸能力下降，違約率迅速增加，2006年初次級貸款違約率開始顯著上升。

【摘要】本文從資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史出發(fā)，分析了資產(chǎn)證券化給參與各方帶來的收益，并著重闡述了我國實施資產(chǎn)證券化對資本市場和商業(yè)銀行產(chǎn)生的影響。

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化資產(chǎn)流動性資本充足率

一、資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史

資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)在60年代末美國的住宅抵押貸款市場。當時美國的儲貸協(xié)會和儲蓄銀行承擔了大部分住宅抵押貸款業(yè)務。在投資銀行和共同基金的沖擊下，這些機構(gòu)的儲蓄資金被大量提取，利差收入日益減少，經(jīng)營狀況惡化。針對上述情況，政府決定啟動并搞活住宅抵押貸款二級市場，以緩解儲蓄金融機構(gòu)資產(chǎn)流動性不足的問題。1968年，美國政府國民抵押協(xié)會首次公開發(fā)行“過手證券”，開資產(chǎn)證券化之先河，此后資產(chǎn)證券化在全球迅猛發(fā)展。

通俗地講，資產(chǎn)證券化是指將一組流動性較差的資產(chǎn)（包括貸款或其他債務工具）進行一系列的組合，使其能產(chǎn)生穩(wěn)定而可預期的現(xiàn)金流收益，再配以相應的信用增級，將其預期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌錾狭鲃印⑿庞玫燃壿^高的債券型證券的技術(shù)和過程。具體來說，資產(chǎn)證券化就是發(fā)起人把持有的流動性較差的資產(chǎn)，分類整理為一批批資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給特殊目的載體，再由特殊目的載體以該資產(chǎn)作為擔保，發(fā)行資產(chǎn)支持證券并收回購買資金的一個技術(shù)和過程。

二、資產(chǎn)證券化的收益分析

內(nèi)容提要：本文就資產(chǎn)證券化對銀行體系、住房金融市場和資本市場的影響逐一進行分析，以揭示資產(chǎn)證券化的實質(zhì)及其對中國金融業(yè)發(fā)展的重要意義。對銀行而言，資產(chǎn)證券化調(diào)整了資產(chǎn)配置、減小了風險資產(chǎn)規(guī)模，而且提升了銀行的管理水平。對住房金融市場而言，資產(chǎn)證券化能夠向購房者提供低成本的融資方式，分散和化解利率與期限風險。資產(chǎn)證券化在解決金融投資產(chǎn)品供給不足方面也能夠發(fā)揮重要作用。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化銀行間接融資

資產(chǎn)證券化是一種資本市場融資方式，這種方式不是通過發(fā)行債券來籌集資金，而是通過發(fā)行資產(chǎn)支持證券來出售未來可回收現(xiàn)金流從而獲得融資。絕大多數(shù)情況下，資產(chǎn)支持證券的發(fā)行人是該證券基礎(chǔ)資產(chǎn)的發(fā)起人。以基礎(chǔ)資產(chǎn)劃分，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品包括住房抵押貸款證券（RMBS）、商業(yè)不動產(chǎn)抵押貸款證券（CMBS）、資產(chǎn)支持證券（ABS）、商業(yè)租賃合約證券以及其他任何具有可回收現(xiàn)金流的金融工具。近年來，又出現(xiàn)了一些新的廣受歡迎的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品——CDOs，其基礎(chǔ)資產(chǎn)本身就是資產(chǎn)證券化證券以及多種公司債券。

資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新的金融交易模式，以何種資產(chǎn)著手推進并無定規(guī)，可根據(jù)需要靈活掌握，重要的是把握這種金融交易的實質(zhì)，結(jié)合中國金融體系的實際特點，有針對性地予以引入，使其最大限度地服務于中國金融業(yè)的發(fā)展。本文將就資產(chǎn)證券化對銀行體系、住房金融市場和資本市場的影響逐一進行分析，以揭示資產(chǎn)證券化的實質(zhì)及其對中國金融業(yè)發(fā)展的重要意義。

一、資產(chǎn)證券化對銀行體系的影響

銀行是資產(chǎn)證券化交易的一個重要參與者。在成熟市場中，銀行在發(fā)放貸款時就已開始證券化交易，其目的是充當服務機構(gòu)和收取服務費用。我國銀行目前對資產(chǎn)證券化的參與程度有限，在現(xiàn)有試點中是將已有的信貸資產(chǎn)進行證券化并發(fā)行貸款支持證券。目前有一種看法認為資產(chǎn)證券化交易的作用是出售信貸資產(chǎn)，增加銀行流動性，因此流動性充裕的銀行沒有必要開展資產(chǎn)證券化業(yè)務。這種觀點忽視了資產(chǎn)證券化作為一種先進的資產(chǎn)管理技術(shù)給銀行管理水平帶來的提升，更錯誤理解了資產(chǎn)證券化對銀行整體的影響效應。舉例說明：

內(nèi)容提要：本文就資產(chǎn)證券化對銀行體系、住房金融市場和資本市場的影響逐一進行分析，以揭示資產(chǎn)證券化的實質(zhì)及其對中國金融業(yè)發(fā)展的重要意義。對銀行而言，資產(chǎn)證券化調(diào)整了資產(chǎn)配置、減小了風險資產(chǎn)規(guī)模，而且提升了銀行的管理水平。對住房金融市場而言，資產(chǎn)證券化能夠向購房者提供低成本的融資方式，分散和化解利率與期限風險。資產(chǎn)證券化在解決金融投資產(chǎn)品供給不足方面也能夠發(fā)揮重要作用。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化銀行間接融資

資產(chǎn)證券化是一種資本市場融資方式，這種方式不是通過發(fā)行債券來籌集資金，而是通過發(fā)行資產(chǎn)支持證券來出售未來可回收現(xiàn)金流從而獲得融資。絕大多數(shù)情況下，資產(chǎn)支持證券的發(fā)行人是該證券基礎(chǔ)資產(chǎn)的發(fā)起人。以基礎(chǔ)資產(chǎn)劃分，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品包括住房抵押貸款證券（RMBS）、商業(yè)不動產(chǎn)抵押貸款證券（CMBS）、資產(chǎn)支持證券（ABS）、商業(yè)租賃合約證券以及其他任何具有可回收現(xiàn)金流的金融工具。近年來，又出現(xiàn)了一些新的廣受歡迎的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品——CDOs，其基礎(chǔ)資產(chǎn)本身就是資產(chǎn)證券化證券以及多種公司債券。

資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新的金融交易模式，以何種資產(chǎn)著手推進并無定規(guī)，可根據(jù)需要靈活掌握，重要的是把握這種金融交易的實質(zhì)，結(jié)合中國金融體系的實際特點，有針對性地予以引入，使其最大限度地服務于中國金融業(yè)的發(fā)展。本文將就資產(chǎn)證券化對銀行體系、住房金融市場和資本市場的影響逐一進行分析，以揭示資產(chǎn)證券化的實質(zhì)及其對中國金融業(yè)發(fā)展的重要意義。

一、資產(chǎn)證券化對銀行體系的影響

銀行是資產(chǎn)證券化交易的一個重要參與者。在成熟市場中，銀行在發(fā)放貸款時就已開始證券化交易，其目的是充當服務機構(gòu)和收取服務費用。我國銀行目前對資產(chǎn)證券化的參與程度有限，在現(xiàn)有試點中是將已有的信貸資產(chǎn)進行證券化并發(fā)行貸款支持證券。目前有一種看法認為資產(chǎn)證券化交易的作用是出售信貸資產(chǎn)，增加銀行流動性，因此流動性充裕的銀行沒有必要開展資產(chǎn)證券化業(yè)務。這種觀點忽視了資產(chǎn)證券化作為一種先進的資產(chǎn)管理技術(shù)給銀行管理水平帶來的提升，更錯誤理解了資產(chǎn)證券化對銀行整體的影響效應。舉例說明：

70年代以來,資產(chǎn)證券化打破了傳統(tǒng)的金融中介,同時與非中介競爭,它是國際資本市場發(fā)展最快、最具活力和令人振奮的金融工具,它通過盤活非流動資產(chǎn),提高資產(chǎn)的運作效率,優(yōu)化了資源配置,降低了宏觀經(jīng)濟運行成本;它改變了證券市場的結(jié)構(gòu),使證券市場在國民經(jīng)濟中的核心地位日益突出;它革新了企業(yè)的融資模式,提高了企業(yè)的競爭實力,此外,資產(chǎn)證券化使商業(yè)銀行作為存貸中介的傳統(tǒng)角色逐漸淡化,對世界經(jīng)濟產(chǎn)生重大而積極的影響。

一、資產(chǎn)證券化減少信息成本

公司在金融交易中,如一般的交易一樣,都存在著名的“檸檬”問題?！皺幟省眴栴}來自買者和賣者有關(guān)資產(chǎn)質(zhì)量信息的不對稱。賣者知道資產(chǎn)的真實質(zhì)量,買者不知道,只知道資產(chǎn)的平均質(zhì)量,因而只愿意根據(jù)平均質(zhì)量支付價格。由于市場調(diào)節(jié)和動態(tài)平衡,質(zhì)量高于平均水平的賣者就會退出交易,只有質(zhì)量低的賣者進入市場。

借款人(在此指應收款出售人)比借出人(在此指資產(chǎn)池證券的購買人)更了解公司的情況,他們可能夸大公司資產(chǎn)的質(zhì)量。在金融體系中,不是所有金融機構(gòu)都有足夠的信息估價出預期或潛在的賠償責任,如果沒有大量的時間、精力和金錢投入,將無法很清晰地了解公司資產(chǎn)的真實質(zhì)量。因此,借出人只愿意以“檸檬”價格購買借款人的資產(chǎn),此價格是以借出人對資產(chǎn)的最壞估價為基礎(chǔ)。如果,借款人能為借出人提供公司資產(chǎn)不是“檸檬”的證據(jù),將得到較高的價格。

1公司應收款的信息

資產(chǎn)證券化有助于公司了解和證明公司資產(chǎn)不是“檸檬”資產(chǎn)。如果一公司將證券化它的應收款,可請求專業(yè)評估機構(gòu)(利率公司和保險機構(gòu))使公司應收款變得更易于評估,應收款被標準化。即確定它們的期限、文件和承諾支付標準。對于應收款,這個過程,有些很容易,有些相當難。而對于某些應收款,應用資產(chǎn)證券化方法根本就不值得。

一、新興市場國家使用資產(chǎn)證券化的問題和前景

在許多新興市場國家，銀行體系不健全，企業(yè)融資渠道不暢。通過資產(chǎn)證券化，一方面企業(yè)獲得了更廣闊的融資渠道，另一方面，金融機構(gòu)和金融市場的效率得到提高。但是，新興市場國家使用資產(chǎn)證券化的程度還無法與發(fā)達國家相比，其主要原因在于：

1.新興市場的投資者對資產(chǎn)證券化的認識有待提高。由于對資產(chǎn)證券化的風險缺乏了解，許多投資者對資產(chǎn)證券化仍心存疑慮，避免大規(guī)模的投資。

2.證券投資者需要了解抵押擔保資產(chǎn)庫的詳細情況，以便通過歷史數(shù)據(jù)了解資產(chǎn)庫的風險，如提前償付的可能性。在這方面，新興市場的透明度往往不如發(fā)達國家的成熟市場。

3.在發(fā)達國家，法律規(guī)定特別載體不受原資產(chǎn)發(fā)行機構(gòu)（如發(fā)放按揭貸款的銀行）破產(chǎn)的影響。在一些新興市場國家，資產(chǎn)證券化在這方面沒有得到足夠的法律保障。

4.一些新興市場的稅收框架不利于特別載體，繼而影響了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

1.關(guān)于金融資產(chǎn)的終止確認，根據(jù)會計規(guī)范的演進，大體有三種模式：風險與報酬模式、金融成份分析模式和后續(xù)涉入模式。風險與報酬模式通過分析某要素未來報酬及所蘊含的風險由誰承擔，顯示權(quán)利之所在，從而判斷一個實體通過某項交易是否獲得或放棄了一項資產(chǎn)，從而決定應否確認。金融成份分析模式承認以合約形式存在的金融資產(chǎn)具有可分割性，各組成部分在理論上都可以作為獨立的項目進行確認，在分析金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓中以資產(chǎn)的控制權(quán)來決定其歸屬。后續(xù)涉入模式同樣認為金融資產(chǎn)是一系列合約權(quán)利的集合，因而是可分離的，但是，如果出讓人對已轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)存在后續(xù)涉入，則只有無條件轉(zhuǎn)讓的部分符合終止確認的標準，而將存在后續(xù)涉入的部分作為負債核算。

我國對于資產(chǎn)的終止確認始終沒有明確的提法，只是在《企業(yè)會計準則———收入》、《企業(yè)會計制度》以及《金融企業(yè)會計制度》中對收入的確認做出了相關(guān)的規(guī)定，實際上是以對“風險與報酬”的分析為基礎(chǔ)的。由于我國資產(chǎn)證券化業(yè)務還處于起步階段，業(yè)務結(jié)構(gòu)還并不復雜，資產(chǎn)上的控制權(quán)和與其對應的風險、報酬發(fā)生分離或者基礎(chǔ)資產(chǎn)上的風險與報酬被分解為若干性質(zhì)的風險和報酬的情況還不多見，所以這些規(guī)定的不足還沒有完全凸現(xiàn)出來。

在目前我國資產(chǎn)證券化會計還沒有起步的情形下，建立關(guān)于金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的專門會計規(guī)范是當務之急。有了直接相關(guān)的規(guī)范，發(fā)生資產(chǎn)證券化業(yè)務時，我們再不用從那些間接、籠統(tǒng)的規(guī)范中揣測是應用“風險與報酬模式”還是其他。

再者，建立規(guī)范的同時，需要借鑒國際準則演進的經(jīng)驗。雖然風險和報酬的分析是判斷金融資產(chǎn)應否終止確認的基礎(chǔ)，但是從國際會計準則的演進及分析，不難看出，以控制權(quán)是否轉(zhuǎn)移來判斷資產(chǎn)應否繼續(xù)確認，比單純看風險、報酬的歸屬更加科學。而且針對復雜的資產(chǎn)證券化業(yè)務，對后續(xù)涉入等情形進行更加詳細的規(guī)范，不僅豐富了控制權(quán)的含義，增強了它的可操作性，同時也有利于資產(chǎn)證券化業(yè)務的健康發(fā)展。所以，要承認我國現(xiàn)在確認和終止確認模式的落后，在新的規(guī)范中與國際上最先進的成果鏈接。

此外，后續(xù)涉入模式在理論上的優(yōu)勢，需要到實踐中證實。具體到不同國家、不同的業(yè)務處理，一種理論也會衍生出不同的結(jié)果。因此，建立了以先進理論為基礎(chǔ)的規(guī)范，還要關(guān)注我國資產(chǎn)證券化業(yè)務的走向，根據(jù)情況適時調(diào)整。

2.關(guān)于SPE的合并，F(xiàn)ASB給出了一個合格特殊目的實體（QSPE）的概念，如果一個SPE符合QSPE的標準，不應被納入發(fā)起人及其附屬機構(gòu)的財務報表的合并范圍。IASB強調(diào)的則是視控制權(quán)決定應否合并。在第12號解釋公告（SIC12）———《特殊目的企業(yè)的合并》中就指出：“如果公司與特殊目的實體之間關(guān)系的實質(zhì)表明特殊目的實體是由公司控制的，則公司應合并特殊目的實體?！苯忉尮嬷羞€談到“對另一實體擁有控制權(quán)需要具備指導或支配其決策活動的能力，無論這種權(quán)力是否確實被使用。”

一、資產(chǎn)證券化的基本概述

20世紀60年代末以來，全球興起一股金融創(chuàng)新的浪潮，各種金融創(chuàng)新工具紛紛涌現(xiàn)。資產(chǎn)證券化以其獨特的市場功能引起世人的注目，被認為是近30年來世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最快的金融創(chuàng)新和金融工具。從廣義上講，資產(chǎn)證券化包括一級證券化和二級證券化。一級證券化是指在金融市場上通過發(fā)行證券直接融資的過程，其所使用的金融工具包括商業(yè)票據(jù)、企業(yè)債券和股票、這種資產(chǎn)證券化屬于一級證券化，我們現(xiàn)在所稱的資產(chǎn)證券化屬于二級證券化，它是指商業(yè)銀行將已存在的貸款或應收賬款等銀行資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可流通轉(zhuǎn)讓的交易工具的過程。例如，將不良貸款或小額的流動性低的住房抵押貸款匯集集合，包裝成具有高流動性的證券。二級證券化是資產(chǎn)證券化的基本內(nèi)涵。

二、世界資產(chǎn)證券化的概況

資產(chǎn)證券化最早源于美國的居民住房抵押貸款證券化，其發(fā)展經(jīng)歷了兩個階段：一是1970年至1985年的興起和繁榮階段，該階段的主要特點就是證券化資產(chǎn)僅限于居民住房抵押貸款，并且證券化的應用范圍僅限于美國國內(nèi)；二是1985年至今的廣泛深入發(fā)展階段，該階段的主要特征包括：基礎(chǔ)資產(chǎn)的廣泛化、證券化技術(shù)的成熟化、證券化發(fā)展的國際化。統(tǒng)觀各國資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗可以看到，資產(chǎn)證券化在推進過程中主要有以下幾個方面的不同：第一，在不同的經(jīng)濟背景和環(huán)境中，世界各國和地區(qū)信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展和選擇也大相徑庭。美國、歐洲等國家的信貸資產(chǎn)證券化大多是從住房抵押貸款證券化開始的。這是因為住房抵押貸款是最容易證券化的資產(chǎn)。對于固定利率住房抵押貸款而言，其貸款條件較為標準化，金融機構(gòu)已經(jīng)積累了大量數(shù)據(jù)，一組條件相仿的抵押貸款在違約率、平均還款期限等方面仍能顯出極強的規(guī)律性，故而也就易于證券化了。但是，資產(chǎn)證券化在亞洲一些國家和地區(qū)則更多地以不良貸款證券化為切入點。這一方面是由于亞洲金融危機的爆發(fā)使大量不良資產(chǎn)在金融系統(tǒng)沉積，迫切需要通過資產(chǎn)證券化來予以消化和解決；另一方面，美國的不良貸款證券化實踐也為亞洲各國提供了經(jīng)驗借鑒。由此可知，我國商業(yè)銀行在開展資產(chǎn)證券化業(yè)務時，并非一定要遵循從住房抵押貸款證券化到其他貸款資產(chǎn)證券化、從優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化到不良貸款證券化這一循序漸進的過程，可以根據(jù)現(xiàn)實需要靈活選擇。具體而言，中國四大國有商業(yè)銀行面臨的壓力主要來自不良資產(chǎn)的處置和監(jiān)管當局對資本充足性的要求，因此，不良貸款證券化對國有商業(yè)銀行而言更具有緊迫性。第二，政府在信貸資產(chǎn)證券化選擇中扮演的角色不同。在美國和亞洲的一些國家和地區(qū)，資產(chǎn)證券化發(fā)展的制度安排屬于政府主導型。其中美國的FannieMae、FreddieMac和GinnieMae三大公共機構(gòu)、香港的HKMC等機構(gòu)，都在一定程度上借助國家信用增強了投資者的信心，推動了住房抵押貸款證券化的發(fā)展。反觀歐洲的英國、德國等，則選擇了一條市場主導型的發(fā)展道路。對我國而言，由于尚未建立完善的信用體系，投資者對信貸資產(chǎn)證券化也還比較陌生，因此由政府機構(gòu)來參與并推動早期的證券化運作，無疑有助于這個新興市場的發(fā)展。

三、我國銀行資產(chǎn)證券化的意義

資產(chǎn)證券化作為一種新型的銀行資產(chǎn)處理方式和融資工具，在西方國家已獲得了相當?shù)陌l(fā)展，但在我國還處于探索、試驗階段。對于逐步融入全球經(jīng)濟一體化的我國而言，商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化具有重要的戰(zhàn)略和現(xiàn)實意義。

資產(chǎn)證券化興起于20世紀70年代，它一般是指發(fā)起人將缺乏流動性但能在未來產(chǎn)生可預見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)出售給特殊目的載體(SPV)，由其通過一定的結(jié)構(gòu)安排分離與重組資產(chǎn)的收益和風險并增強資產(chǎn)的信用，轉(zhuǎn)化成由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔保的可自由流通的證券，銷售給金融市場上的投資者。在這一過程中，SPV以證券銷售收入償付發(fā)起人資產(chǎn)出售價款，以資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流償付投資者所持證券的權(quán)益。

考察資產(chǎn)證券化短短30多年的發(fā)展史，美國不僅是這一金融創(chuàng)新的發(fā)源地，更始終占據(jù)著市場的龍頭地位。截止2000年，美國資產(chǎn)擔保證券(ABS)的發(fā)行總額已達到2600多億美元，約占全球份額的75%（注：/secusa.htm.）；而由于ABS自身良好的證券信用，在美國國內(nèi)ABS頗得投資者青睞，被譽為僅次于政府“金邊債券”的“銀邊證券”，資產(chǎn)證券化市場也因此成為僅次于聯(lián)邦政府債券的第二大市場。（注：汪利娜：《美國住宅金融體制研究》，中國金融出版社1999年版，第269頁。）對于資產(chǎn)證券化在美國的興旺發(fā)達，除了諸多有利因素的配合外，證券法律制度所提供的廣闊發(fā)展空間貢獻不小。因此，本文試圖分析美國證券法對資產(chǎn)證券化的規(guī)范，展示其在保護投資者利益、實行有效監(jiān)管的前提下如何為資產(chǎn)證券化這一金融創(chuàng)新提供有利的發(fā)展環(huán)境，以為我國正在進行的資產(chǎn)證券化操作探索提供有益的借鑒。

美國證券法（注：美國的證券活動受到聯(lián)邦立法和所屬各州“藍天法”(blueskylaws)的監(jiān)管，由于各州立法的不一，本文主要探討聯(lián)邦立法層面的問題。美國聯(lián)邦證券法體系主要由7項立法組成，包括《1933年證券法》、《1934年證券交易法》、《1935年公用事業(yè)控股公司法》、《1939年信托契約法》、《1940年投資公司法》、《1940年投資顧問法》和《1970年證券投資者保護法》。）對資產(chǎn)證券化的規(guī)范

1929年經(jīng)濟危機過后，美國政府一改對證券市場自由放任的態(tài)度而實行國家積極干預的政策，貫徹保護投資者的核心準則，建立起內(nèi)容豐富、規(guī)范完整的證券法體系，并借助證券市場最高監(jiān)管機構(gòu)證券交易委員會(SEC)充分的執(zhí)法權(quán)力和具有造法功能的法院務實的司法操作，確保證券法體系的市場經(jīng)濟導向，以適應經(jīng)濟發(fā)展的需要。

美國沒有專門規(guī)范資產(chǎn)證券化的立法，而是通過現(xiàn)存的證券法律制度對它進行證券法層面的調(diào)整，其主要問題集中于：ABS是否屬于證券法中所定義的“證券”；發(fā)行ABS的SPV其性質(zhì)如何，應具備怎樣的條件和如何進行監(jiān)管；對ABS的發(fā)行與交易，應如何進行規(guī)范。限于篇幅，本文主要選取《1933年證券法》、《1934年證券交易法》和《1940年投資公司法》為討論對象。筆者認為，至少在以下幾個方面，美國證券法實現(xiàn)了對資產(chǎn)證券化的有效調(diào)整：

一、確認ABS的“證券”屬性，將資產(chǎn)證券化活動納入證券法監(jiān)管范疇