摘要：我國(guó)上市公司大量通過(guò)配股和增發(fā)進(jìn)行股權(quán)再融資，而融資后這些公司股票回報(bào)卻持續(xù)下滑，從市場(chǎng)擇機(jī)、企業(yè)內(nèi)在的投資沖動(dòng)、募集資金投向的短視野傾向這個(gè)三方面對(duì)該現(xiàn)象進(jìn)行分析，我們可以得到一定啟示。

關(guān)鍵詞：股權(quán)再融資；市場(chǎng)擇機(jī)；投資沖動(dòng)；短視野傾向

公司上市后的再融資行為一直是理論界與實(shí)務(wù)界共同關(guān)注的焦點(diǎn)。根據(jù)Myers和Majluf(1984)的融資成本理論，公司在融資時(shí)，對(duì)再融資方式的偏好順序是：內(nèi)部融資優(yōu)于外部融資，當(dāng)使用外部融資時(shí)，債權(quán)融資優(yōu)于股權(quán)融資。當(dāng)我們考察我國(guó)上市公司的融資結(jié)構(gòu)時(shí)，卻發(fā)現(xiàn)了有趣甚至相反的情況，即一方面上市公司大多數(shù)保持了較低的資產(chǎn)負(fù)債率，另一方面上市公司仍對(duì)股權(quán)融資極其熱衷，幾乎沒(méi)有上市公司放棄其利用股權(quán)再融資的機(jī)會(huì)，甚至不惜進(jìn)行大規(guī)模的盈余管理以期達(dá)到股權(quán)再融資的標(biāo)準(zhǔn)，我們把這現(xiàn)象稱(chēng)為中國(guó)上市公司的股權(quán)融資偏好。然而，與我國(guó)上市公司大量通過(guò)配股和增發(fā)進(jìn)行股權(quán)再融資現(xiàn)象相對(duì)應(yīng)的是這些公司股票回報(bào)的持續(xù)下滑。資金的充足本應(yīng)該為企業(yè)注入新的活力，從而增強(qiáng)其競(jìng)爭(zhēng)力，而實(shí)際效果為何不理想?本文擬從市場(chǎng)擇機(jī)、企業(yè)過(guò)度投資沖動(dòng)、募集資金投向的短視野傾向這三個(gè)方面對(duì)這一現(xiàn)象進(jìn)行解釋。

一、股票發(fā)行的市場(chǎng)擇機(jī)(markettiming)行為

行為公司金融(behavioralcorporatefinance)的基本假設(shè)是股票市場(chǎng)非理性，股票定價(jià)偏離公司的真實(shí)價(jià)值。他關(guān)注的主要問(wèn)題是當(dāng)股票的市場(chǎng)價(jià)格偏離公司的真實(shí)價(jià)值時(shí)，具有長(zhǎng)視野或短視野的公司經(jīng)理人員在融資活動(dòng)中將會(huì)如何決策，即市場(chǎng)擇機(jī)的作用。所謂市場(chǎng)擇機(jī)，是指在股價(jià)被高估的時(shí)候發(fā)行權(quán)益進(jìn)行融資、股價(jià)被低估時(shí)則回購(gòu)權(quán)益。在對(duì)融資決策的分析中，Jung，Kin和Stulz(1996)Hovak，Opler和Titman(2001)都發(fā)現(xiàn)股票的增發(fā)總是伴隨著公司股票市場(chǎng)的高估而出現(xiàn)。Lakonishok(1994)及Wurgler(2000)指出，股票增發(fā)是對(duì)未來(lái)股票投資回報(bào)的可靠預(yù)測(cè)指標(biāo)，因?yàn)榻?jīng)理人員的融資決策會(huì)受到相應(yīng)的影響，他們會(huì)選擇時(shí)機(jī)，在股價(jià)跌回實(shí)際估價(jià)水平之前的高點(diǎn)增發(fā)股票。Graham和Harvey(2001)對(duì)300多家美國(guó)公司的管理層進(jìn)行問(wèn)卷調(diào)查，結(jié)果表明，2／3的公司首席財(cái)務(wù)官認(rèn)為股價(jià)被高估或低估的程度是進(jìn)行融資決策的重要考慮因素。Longhran和Ritter(1995)通過(guò)研究美國(guó)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，公司偏好股權(quán)再融資方式和公司股權(quán)再融資回報(bào)偏低這些現(xiàn)象說(shuō)明公司發(fā)行股票具有市場(chǎng)擇機(jī)行為。

我國(guó)股市的誕生本身就是一個(gè)為國(guó)有企業(yè)“圈錢(qián)”解困的怪胎，長(zhǎng)期以來(lái)，股民以追逐利差利益為主要的動(dòng)力源，非理性炒作現(xiàn)象異常嚴(yán)重，股票價(jià)格嚴(yán)重偏離其基本面價(jià)值，強(qiáng)烈的投資者情緒為我國(guó)上市公司管理層利用股市漲跌獲得超額利潤(rùn)提供了很好的機(jī)會(huì)。施東輝(2000)對(duì)滬市1999年實(shí)施了配股方案的62家公司的配股動(dòng)機(jī)進(jìn)行實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，配股動(dòng)機(jī)與股票價(jià)格呈顯著的正相關(guān)性，揭示出我國(guó)上市公司利用股票被高估的機(jī)會(huì)進(jìn)行融資。從下表可以看出，市盈率越高，進(jìn)行股權(quán)再融資的公司數(shù)量越多，表明我國(guó)證券市場(chǎng)確實(shí)存在著利用股標(biāo)價(jià)格被高估這樣的時(shí)機(jī)增發(fā)股標(biāo)獲得超額收益的現(xiàn)象。

論文關(guān)鍵詞：企業(yè)融資；融資保證；途徑選擇

論文摘要：本文針對(duì)我國(guó)上市公司的股權(quán)分置改革，在全流通的前提下從法律層面、銀行政策層面、證券政策層面和企業(yè)層面分析了企業(yè)股權(quán)質(zhì)押融資的可行性，提出了解決企業(yè)融資擔(dān)保的新設(shè)想。

現(xiàn)代商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)的重要條件之一，是要有良好的社會(huì)誠(chéng)信體系，如果商業(yè)銀行對(duì)于客戶(hù)的誠(chéng)信體系無(wú)法作出正確的判斷，則往往需要客戶(hù)提供額外的保證來(lái)提升銀行的信心。目前，在我國(guó)，由于社會(huì)誠(chéng)信體系建設(shè)還不夠完善，商業(yè)銀行在開(kāi)展信貸業(yè)務(wù)的時(shí)候，很少發(fā)放純信用的貸款，一般均需要企業(yè)提供一定的融資保證，如抵押、質(zhì)押、擔(dān)保等。因此研究當(dāng)前我國(guó)商業(yè)銀行信貸業(yè)務(wù)的保證體系，探索更多的保證途徑一直是銀行和企業(yè)追求的共同目標(biāo)。2005年開(kāi)始，我國(guó)證券市場(chǎng)開(kāi)始了股權(quán)分置改革，上市公司的股權(quán)全流通終于由一種設(shè)想成為現(xiàn)實(shí)，這次改革的影響是深遠(yuǎn)而廣泛的，不僅在證券市場(chǎng)上，而且在銀行融資層面也將產(chǎn)生巨大的影響，這就是全流通使得擁有上市公司法人股的企業(yè)股權(quán)按市值質(zhì)押成為可能，股權(quán)質(zhì)押將成為企業(yè)到銀行融資的新途徑。

一、當(dāng)前銀行信貸保證體系的缺陷

當(dāng)前，我國(guó)銀行的融資體系是伴隨著金融改革的深入而逐步形成，由于信貸管理機(jī)制的不健全和誠(chéng)信體系建設(shè)的滯后，我國(guó)的銀行業(yè)曾經(jīng)為此付出了沉重的代價(jià)。在此背景下，銀行系統(tǒng)為了提高資產(chǎn)質(zhì)量，減少損失，對(duì)企業(yè)的信貸門(mén)檻不斷增高，其中很重要的一點(diǎn)就是要求企業(yè)提供更多的保證措施。在經(jīng)歷了近十年的磨合以后，目前，我國(guó)的信貸保證體系基本上是以擔(dān)保為主、抵押為輔，信用融資對(duì)于大部分企業(yè)來(lái)講，僅僅是一種理論上的存在。從實(shí)際操作中反映的情況來(lái)看，這種常用融資保證存在著以下幾個(gè)明顯的缺陷：

1.企業(yè)可抵押資產(chǎn)偏少。目前企業(yè)在抵押形式的融資中遇到的一個(gè)普遍問(wèn)題是可抵押資產(chǎn)偏少，這一現(xiàn)象在一些三產(chǎn)企業(yè)、高科技企業(yè)和中小企業(yè)中尤其顯得明顯。三產(chǎn)企業(yè)的特點(diǎn)就是固定資產(chǎn)偏少，流動(dòng)資產(chǎn)較多；高科技企業(yè)往往是無(wú)形資產(chǎn)較多，固定資產(chǎn)則專(zhuān)業(yè)性很強(qiáng)，抵押率很低；許多中小企業(yè)往往以租賃廠房設(shè)備等辦法起家，幾無(wú)可抵押資產(chǎn)。對(duì)于銀行的抵押政策來(lái)講，往往是占地面積越大、廠房或營(yíng)業(yè)用房越大者較容易獲得信貸支持，這一政策無(wú)論是與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基本原則還是我國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的設(shè)計(jì)初衷（低投入多產(chǎn)出）是不相符的。就無(wú)錫市來(lái)講，至2006年末，無(wú)錫市企業(yè)的固定資產(chǎn)凈值僅為1617億元，按對(duì)折計(jì)算，在正態(tài)分布的情況下，理論上僅能為810億元銀行信貸提供抵押。由于企業(yè)的不平衡性，最終可用于抵押的560億也不到，這對(duì)于近3200億銀行融資規(guī)模的無(wú)錫市來(lái)講，依靠固定資產(chǎn)的抵押來(lái)解決的信貸融資的保證是不現(xiàn)實(shí)的。

一、研究背景

企業(yè)融資方式是多種多樣的，尋求最佳的資本結(jié)構(gòu)是所有財(cái)務(wù)專(zhuān)家共同研究的內(nèi)容，西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家從不同角度考察了企業(yè)融資的問(wèn)題，并且得出比較一致的結(jié)論：企業(yè)融資應(yīng)首選內(nèi)源融資，其次是債權(quán)融資，最后才是股權(quán)融資。但許多學(xué)者在對(duì)中國(guó)上市公司的融資結(jié)構(gòu)的分析中卻發(fā)現(xiàn)了截然不同的融資偏好，最明顯的區(qū)別是中國(guó)上市公司偏好股權(quán)融資。與“啄食順序理論”嚴(yán)重背離的現(xiàn)象引起了許多學(xué)者的關(guān)注。

到目前為止國(guó)內(nèi)許多學(xué)者就上市公司偏好于股權(quán)融資的現(xiàn)象進(jìn)行了實(shí)證分析和理論的探討。趙守國(guó)、王炎炎（1999）從配股參與者的角度分析了上市公司偏好于股權(quán)融資存在的根本原因。他們認(rèn)為：缺乏對(duì)大股東人的監(jiān)督、大小股東之間存在的信息不對(duì)稱(chēng)以及由此產(chǎn)生的流動(dòng)性溢價(jià)在分配是問(wèn)題產(chǎn)生的關(guān)鍵所在。上市公司的股權(quán)融資偏好是大股東的人憑借所掌握的對(duì)上市公司的實(shí)際控制權(quán)作出的使自身利益最大化的選擇。文宏（1999）、袁國(guó)良、鄭江淮（2000）、黃少崗和張鋼（2001）等認(rèn)為股權(quán)融資實(shí)際上的低成本是上市公司偏重股權(quán)融資的主要原因。上市公司除了稅收強(qiáng)制繳納以外，幾乎其他所有的融資成本都是一種軟約束，這種軟約束使得上市公司實(shí)際融資成本很低。

蘇利平（2005）認(rèn)為我國(guó)上市公司偏好股權(quán)融資是一種務(wù)實(shí)的選擇。我國(guó)上市公司偏好股權(quán)融資具有深層次的原因，主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：上市公司法人治理結(jié)構(gòu)缺陷，股權(quán)融資成本實(shí)際上比債券融資成本低，上市公司內(nèi)部人控制的結(jié)果，上市公司經(jīng)理人對(duì)個(gè)人利益最大化的追求，機(jī)構(gòu)投資者和經(jīng)理的信息不對(duì)稱(chēng)、政策導(dǎo)向引發(fā)顧全融資熱。

趙峻巖（2005）采用統(tǒng)計(jì)分文章版權(quán)歸文秘寫(xiě)作網(wǎng)作者所有；轉(zhuǎn)載請(qǐng)注明出處!析的方法，從2002年深滬股市中參與配股增發(fā)的上市公司A股中選取了29家作為樣本，運(yùn)用SPSS統(tǒng)計(jì)軟件就公司規(guī)模、獲利能力、成長(zhǎng)性、國(guó)有股比重等可能影響股權(quán)融資偏好的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)進(jìn)行回歸分析，并運(yùn)用綜合因子分析法就變量代表性進(jìn)行檢驗(yàn)。研究發(fā)現(xiàn)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)（國(guó)有股）比例、資產(chǎn)負(fù)債率、公司獲利能力、內(nèi)部人控制度四個(gè)方面影響股權(quán)融資偏好的力度比較大，而公司的規(guī)模、成長(zhǎng)性、現(xiàn)金流和高層管理人員平均持股數(shù)的影響不甚顯著。

以上學(xué)者的研究從不同角度分析了我國(guó)上市公司的融資偏好的影響因素，但是對(duì)各個(gè)因素的影響力度沒(méi)有比較確切的描述，因此其政策建議也泛泛而談。趙峻巖盡管用統(tǒng)計(jì)的方法進(jìn)行了實(shí)證分析，但是由于樣本量較小，因此對(duì)其結(jié)論還是值得商榷。

摘要：本文主要論述了長(zhǎng)期股權(quán)投資和可供出售金融資產(chǎn)兩者的概念，詳細(xì)說(shuō)明了長(zhǎng)期股權(quán)投資和可供出售金融資產(chǎn)的區(qū)別。

關(guān)鍵詞：長(zhǎng)期股權(quán)投資；可供出售金融資產(chǎn)；改變；區(qū)別；相互轉(zhuǎn)化

一、長(zhǎng)期股權(quán)投資和可供出售金融資產(chǎn)概念界定

(一)長(zhǎng)期股權(quán)投資。長(zhǎng)期股權(quán)投資在企業(yè)中發(fā)揮著很大的作用，可以提升企業(yè)水平，增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，合理調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，避減少風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的機(jī)率，拓展市場(chǎng)開(kāi)展，形成方法可以通過(guò)合并企業(yè)實(shí)現(xiàn)，另外，還可以采取其它的方式，比如債務(wù)重組，支付現(xiàn)金等。從長(zhǎng)期股權(quán)投資實(shí)際運(yùn)行情況來(lái)看，其具備周期長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)性高等特點(diǎn)，但是它的運(yùn)行，能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來(lái)很大的經(jīng)濟(jì)效益，我國(guó)根據(jù)這一特點(diǎn)，對(duì)其加大了整頓力度，專(zhuān)門(mén)針對(duì)長(zhǎng)期股權(quán)投資情況展開(kāi)了分析，詳細(xì)說(shuō)明了長(zhǎng)期股權(quán)投資內(nèi)容，從不同環(huán)節(jié)中對(duì)處理方式展開(kāi)了講解，使其和國(guó)際準(zhǔn)則相符合。(二)可供出售金融資產(chǎn)概念?？晒┏鍪劢鹑谫Y產(chǎn)是金融資產(chǎn)的另一部分，它類(lèi)型較多，根據(jù)金融規(guī)范內(nèi)容，可以將其劃分為四部分，根據(jù)現(xiàn)狀，對(duì)這四部分展開(kāi)了分析，明確金融資產(chǎn)的內(nèi)容。在準(zhǔn)則基礎(chǔ)上，詳細(xì)描述可供出售資產(chǎn)，可供出售資產(chǎn)還包含可供出售的非衍生金融資產(chǎn)，另外，對(duì)于其它沒(méi)有被劃分到準(zhǔn)則的三種金融資產(chǎn)，可以把它們放入可供出售金融資產(chǎn)范圍內(nèi)。能夠提升經(jīng)濟(jì)效益，確保投資期限的穩(wěn)定性，防止出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)因素，以此將作用發(fā)揮到最大化。

二、長(zhǎng)期股權(quán)投資和可供出售金融資產(chǎn)的區(qū)別

(一)兩者確認(rèn)的方式不同。第一，從實(shí)際情況來(lái)看，企業(yè)自身具備管理被投資單位的權(quán)利，它可以對(duì)該單位展開(kāi)相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)預(yù)算，合理分配收益，從實(shí)際運(yùn)行情況來(lái)看，學(xué)術(shù)界和準(zhǔn)則機(jī)構(gòu)將長(zhǎng)期股權(quán)投資分為了四部分。①控制。從投資單位運(yùn)行情況可以看出，它具有投資部門(mén)擁有單獨(dú)控制的權(quán)利，它可以有效分配相關(guān)人員，明確其職責(zé)，落實(shí)工作內(nèi)容，合理制定相關(guān)政策措施。②共同控制。投資企業(yè)可以根據(jù)合約內(nèi)容，行駛權(quán)。③產(chǎn)生的影響較大。在企業(yè)運(yùn)營(yíng)期間，占據(jù)股份最多的人員具有表決權(quán)，雖然權(quán)利較大，但是它并不能夠決定其他方共同控制企業(yè)政策的制定。④不能夠一起進(jìn)行控制。在對(duì)公允價(jià)值進(jìn)行計(jì)算的過(guò)程中，不可以依靠計(jì)量進(jìn)行權(quán)益性投資。需要注意的一點(diǎn)是，在我國(guó)長(zhǎng)期股權(quán)投資標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)容上，受某些因素的影響，相關(guān)的條款內(nèi)容發(fā)生了一點(diǎn)改變，其中，長(zhǎng)期股權(quán)投資中的第四種類(lèi)型，應(yīng)當(dāng)應(yīng)用于金融工具計(jì)量準(zhǔn)則中去管理。第二，確定可供出售金融資產(chǎn)。在金融工具計(jì)量和確認(rèn)中，采取的是排除方式，也就是說(shuō)，將以上列舉的三種金融資產(chǎn)全部排除出去，這一方法可以明確區(qū)分出可供出售金融資產(chǎn)和其它金融資產(chǎn)，但是如何劃分長(zhǎng)期股權(quán)投資，是面臨的主要難題，本文通過(guò)以下方式進(jìn)行分析，詳細(xì)說(shuō)明了兩者之間存在的差距，首先，它們都是對(duì)外進(jìn)行投資的，相對(duì)而言，開(kāi)展過(guò)程中需要較長(zhǎng)的時(shí)間，雖然性質(zhì)一樣，可是還存在著一些區(qū)別?？晒┏鍪劢鹑谫Y產(chǎn)既可以將其當(dāng)做權(quán)益性投資類(lèi)型，還可以作為債務(wù)性投資使用，長(zhǎng)期股權(quán)投資的性質(zhì)不一樣，它只是屬于權(quán)益性投資，在分析這一現(xiàn)象的時(shí)候，可以看出，對(duì)于企業(yè)發(fā)展還是具有很大影響的。這樣一來(lái)，便可以看出，在市場(chǎng)內(nèi)不管有沒(méi)有報(bào)價(jià)、公允價(jià)值是否穩(wěn)定，都可以將其確定為長(zhǎng)期股權(quán)投資。相反，如果企業(yè)在持股比例較低的現(xiàn)狀下，則要從實(shí)際情況出發(fā)，確定這一權(quán)益性投資應(yīng)當(dāng)納入哪種資產(chǎn)內(nèi)，沒(méi)有報(bào)價(jià)、能不能可靠計(jì)量為主要的判斷標(biāo)準(zhǔn)，在處于無(wú)報(bào)價(jià)、不能可靠計(jì)量的情況下，把它歸納為長(zhǎng)期股權(quán)投資。(二)投資目的和期限不相同。第一，要想實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期股權(quán)投資目標(biāo)，關(guān)鍵在于股權(quán)投資控制和受到影響的被投資單位，對(duì)于達(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)的權(quán)益性投資而言，只有在市場(chǎng)或者公允報(bào)價(jià)的情況下，才可以被確定為長(zhǎng)期股權(quán)投資，因此，在投資期限受到初次確認(rèn)的時(shí)候，便表明是長(zhǎng)期持有。第二，可供出售金融資產(chǎn)投資的目的在于出售獲利，提升經(jīng)濟(jì)效益，它并不是用于控制或者影響被投資單位，這樣一來(lái)，恰恰說(shuō)明了投資期限具備不確定性，企業(yè)在初始階段的時(shí)候，并不能十分肯定這是短期出售還是長(zhǎng)期持有，投資單位選擇的獲利地點(diǎn)決定了長(zhǎng)期持有時(shí)間的多少。所以，投資期限和交易性金融資產(chǎn)不同，它并不會(huì)隨時(shí)出現(xiàn)變化，僅僅是位于交易性金融資產(chǎn)和持有到期投資兩者之間。(三)初始投資成本的計(jì)量不同。第一，在進(jìn)行長(zhǎng)期股權(quán)投資的時(shí)候，要從初始計(jì)量入手，加以計(jì)算，在不同類(lèi)型的投資中展開(kāi)分析。對(duì)此，可以選擇企業(yè)共同合并的方法，形成長(zhǎng)期股權(quán)投資，在這一基礎(chǔ)上，確定出初始計(jì)量。企業(yè)合并標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)容被劃分為兩種類(lèi)型，分別為同一控制下的企業(yè)合并和非同一控制下的企業(yè)合并，明確規(guī)定，會(huì)計(jì)處理方式的不同，對(duì)于同一控制下的企業(yè)合并而言，初始成本按照合并獲取的權(quán)益賬面價(jià)值份額計(jì)算，而非同一控制下的企業(yè)合并不同，它是按照準(zhǔn)則確定的合并成本體現(xiàn)。第二，它主要包含投資人員輸出情況、債務(wù)重組等，通常以發(fā)生或者承擔(dān)的債務(wù)以及相關(guān)費(fèi)用作為初始成本。第三，可供出售金融資產(chǎn)方面；公允價(jià)值可以在活躍市場(chǎng)內(nèi)有所體現(xiàn)。(四)處理計(jì)量方式的差異。第一，長(zhǎng)期股權(quán)投資的計(jì)量方法大致分為兩個(gè)區(qū)別，長(zhǎng)期股權(quán)投資的后續(xù)計(jì)量包含兩種方式，分別為成本法和權(quán)益法，從上述分析可以看出，長(zhǎng)期股權(quán)投資包括四種類(lèi)型。采取原始成本進(jìn)行核查，股權(quán)的長(zhǎng)線投資要依據(jù)最原始的投資數(shù)據(jù)向外界進(jìn)行原始資本的輸送，展開(kāi)后續(xù)的資本計(jì)量方式。通常，后續(xù)成本在后續(xù)計(jì)量期間是不會(huì)發(fā)生變化的，除了需要調(diào)整追加投資等情況之外，其它原因所造成的變化，都不會(huì)對(duì)長(zhǎng)期股權(quán)投資價(jià)值產(chǎn)生影響。采用股權(quán)的權(quán)益核對(duì)的長(zhǎng)線股權(quán)外投的后續(xù)計(jì)算方法，大致可以從兩個(gè)方面進(jìn)行斟酌。起初，在長(zhǎng)線股權(quán)外放投資的原先基礎(chǔ)上，可以適當(dāng)?shù)恼{(diào)整初始成本，準(zhǔn)確分析和辨別，我們?cè)谶M(jìn)行投資計(jì)算時(shí)能夠準(zhǔn)確的把握被投資方的市場(chǎng)價(jià)值份額，以便于后續(xù)與最原始的投資資本比較，結(jié)果表明，后者一旦大于前者，不需要展開(kāi)調(diào)整，相反，小于前者的話(huà)，則根據(jù)差額展開(kāi)調(diào)整。再者，在長(zhǎng)期股權(quán)投資持有過(guò)程中，加大投資單位的重視度，根投資份額調(diào)整長(zhǎng)期股權(quán)投資的價(jià)值，一旦發(fā)生變動(dòng)情況，將其納入所有權(quán)權(quán)益中。第二，針對(duì)可供出售金融資產(chǎn)，可以在遵循金融工具計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上，以公允價(jià)值為主，將變動(dòng)情況納入所有權(quán)益內(nèi)，非當(dāng)時(shí)的投資虧損與收益，和同期其他類(lèi)的金融投資產(chǎn)業(yè)是有很大的差異的。(五)金融投資損益處理方面的差異。首先，對(duì)于長(zhǎng)線金融投資損益的減值處理，可以分成兩個(gè)方面，第一，采取投資成本進(jìn)行核算，并且根據(jù)現(xiàn)在的市場(chǎng)活躍度沒(méi)有穩(wěn)定的報(bào)價(jià)，公允值不能夠僅僅依賴(lài)計(jì)量的長(zhǎng)線股權(quán)投資的方式，投資的損益和金融資產(chǎn)同樣重要。有相關(guān)的材料表明，金融的損益差額和經(jīng)過(guò)公允計(jì)量后可售賣(mài)的金融資產(chǎn)不同，可以實(shí)現(xiàn)賬面差額的預(yù)算。其次，另外其他形式的長(zhǎng)線金融投資，根據(jù)相關(guān)的材料，從而推斷出，在發(fā)生金融損益情況之后，可以預(yù)測(cè)，推斷收益金額。在預(yù)算金融值與賬面價(jià)值出現(xiàn)差異時(shí)，可以把賬面價(jià)值附加到預(yù)算金融值。確定減值損失。另外，待確認(rèn)長(zhǎng)期股權(quán)投資的減值損失以后，未來(lái)都不能轉(zhuǎn)回，這和可供出售金融資產(chǎn)相比較而言，有很大區(qū)別。

摘要：中小企業(yè)是我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的重要組成部分，對(duì)推動(dòng)創(chuàng)新、經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)以及減輕就業(yè)壓力具有非常關(guān)鍵的意義。但股權(quán)融資難的問(wèn)題卻長(zhǎng)期困擾著中小企業(yè)，制約了其進(jìn)一步的發(fā)展。本文基于北交所成立后初步形成的多層次資本市場(chǎng)體系，從中小企業(yè)自身因素出發(fā)，通過(guò)中外對(duì)比等方式逐步分析了目前中小企業(yè)私募股權(quán)融資和風(fēng)險(xiǎn)投資存在的不足，并結(jié)合了當(dāng)前資本市場(chǎng)現(xiàn)狀，從多方面探討了中小企業(yè)股權(quán)融資難的原因，進(jìn)而提出應(yīng)對(duì)策略，以更好地引導(dǎo)中小企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；股權(quán)融資；資本市場(chǎng)；北交所；應(yīng)對(duì)策略

一、研究背景

近年來(lái)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷升級(jí)，一大批頗具發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)開(kāi)始活躍在市場(chǎng)上。中小企業(yè)因其數(shù)量規(guī)模龐大、易帶動(dòng)就業(yè)等特點(diǎn)，成為了國(guó)家經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展中不可缺少且極其重要的一部分。據(jù)統(tǒng)計(jì)，至2018年末，我國(guó)中小微企業(yè)占比達(dá)99.8%。2019年，中小企業(yè)吸納就業(yè)人數(shù)占城鎮(zhèn)就業(yè)人口的約80%。然而，與其地位不匹配的是，中小企業(yè)融資難的問(wèn)題始終未得到解決，融資難成為了影響其進(jìn)一步壯大的重要因素，也是制約我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的瓶頸。股權(quán)融資作為中小企業(yè)外部融資的主要方式之一，具有可以減少企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、無(wú)需還本付息等優(yōu)點(diǎn)，并有利于促進(jìn)企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展，所以這一融資方式正為越來(lái)越多的中小企業(yè)所青睞。而從當(dāng)下來(lái)看，雖然在改革新三板、設(shè)立北京證券交易所等一些重大政策變更影響下，中小企業(yè)融資難的問(wèn)題能夠得到一定程度緩解，但其在股權(quán)融資市場(chǎng)仍面臨著許多亟需解決的問(wèn)題。在國(guó)內(nèi)，中小企業(yè)股權(quán)融資的途徑主要有內(nèi)源性股權(quán)融資和外源性股權(quán)融資兩大類(lèi)。內(nèi)源性股權(quán)融資是指企業(yè)運(yùn)營(yíng)過(guò)程中所形成的留存利潤(rùn)、折舊基金、股本。外源性股權(quán)融資大體分為場(chǎng)外股權(quán)融資和場(chǎng)內(nèi)股權(quán)融資。場(chǎng)外股權(quán)融資一般指公開(kāi)上市前的融資，包括私募股權(quán)融資、創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資、新三板掛牌融資等；場(chǎng)內(nèi)股權(quán)融資主要是指在國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)公開(kāi)發(fā)行股票進(jìn)行融資。近20年來(lái)，我國(guó)場(chǎng)內(nèi)股權(quán)融資市場(chǎng)發(fā)展十分迅速。2004年，中小企業(yè)板在深交所成功設(shè)立，首次為中小企業(yè)提供了獨(dú)立于主板市場(chǎng)的融資平臺(tái)。2009年，深交所又成立了創(chuàng)業(yè)板，為暫未滿(mǎn)足主板上市要求的中小企業(yè)，尤其是成長(zhǎng)性較好的企業(yè)提供了一個(gè)良好的融資平臺(tái)。2018年，科創(chuàng)板在上交所成立，為盈利和規(guī)模尚在初創(chuàng)階段的科技創(chuàng)新型企業(yè)提供了更加方便的上市渠道。2021年11月，萬(wàn)眾矚目的北交所正式啟動(dòng)交易，符合要求的新三板精選層掛牌企業(yè)可直接轉(zhuǎn)板北交所上市。北交所的設(shè)立有力彌補(bǔ)了資本市場(chǎng)發(fā)展普惠金融短板，有利于“專(zhuān)精特精”中小企業(yè)更加快捷地在A股市場(chǎng)融資。從此，我國(guó)A股市場(chǎng)形成了北上深三地證券交易所交錯(cuò)發(fā)展、適度競(jìng)爭(zhēng)、相輔相成的格局。

二、當(dāng)前中小企業(yè)股權(quán)融資存在不足的原因

1.中小企業(yè)自身因素我國(guó)中小企業(yè)大多是民營(yíng)企業(yè)，自身經(jīng)營(yíng)基礎(chǔ)相對(duì)薄弱，這就決定了中小企業(yè)在股權(quán)融資市場(chǎng)有著天然的劣勢(shì)。一方面，中小企業(yè)自有資本相對(duì)于國(guó)有企業(yè)和大企業(yè)較為匱乏，經(jīng)營(yíng)規(guī)模普遍偏小，自主開(kāi)發(fā)創(chuàng)新的能力不強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)管理和內(nèi)部控制能力缺乏，管理效率低下，財(cái)務(wù)制度不健全，信用體系不完善，信息披露意識(shí)弱，同時(shí)缺乏抗風(fēng)險(xiǎn)能力，因此未來(lái)不確定性較大。自新冠疫情發(fā)生以來(lái)，大量的中小企業(yè)由于長(zhǎng)期無(wú)法開(kāi)工運(yùn)營(yíng)，同時(shí)還要支付巨額的固定成本，而無(wú)奈地選擇了破產(chǎn)清算，這就是一個(gè)典型的例子。對(duì)投資者而言，投資這樣的企業(yè)需承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)大于可能獲得的收益，這就無(wú)法給市場(chǎng)建立足夠的信心，造成了中小企業(yè)不但在銀行難以申請(qǐng)到貸款，而且在股權(quán)融資市場(chǎng)也無(wú)法融得所需資金。在當(dāng)前市場(chǎng)愈加向巨頭企業(yè)集中的形勢(shì)下，即便近年來(lái)政府對(duì)于市場(chǎng)反壟斷的力度在加大，但由于中小企業(yè)自身的種種劣勢(shì)，可以預(yù)見(jiàn)，留給他們的生存空間也將越來(lái)越小。另一方面，許多中小企業(yè)內(nèi)部有明顯的家族痕跡，其主要管理人員多是家族成員，這使得企業(yè)內(nèi)部決策效率偏低。尤其在某些關(guān)鍵的人員任免上，企業(yè)決策者往往面臨左右為難的境地，這嚴(yán)重影響了企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和制度的貫徹執(zhí)行。而且，在企業(yè)的留存收益分配問(wèn)題上，企業(yè)負(fù)責(zé)人也很容易以自身利益為先，注重于當(dāng)下享受，對(duì)企業(yè)未來(lái)的發(fā)展戰(zhàn)略缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃，使得企業(yè)發(fā)展長(zhǎng)期止步不前，甚至倒退。2.場(chǎng)外股權(quán)融資市場(chǎng)發(fā)揮作用有限我國(guó)私募基金起步較晚，首只法律意義上的私募基金是2004年成立的“深國(guó)投-赤子之心”。迄今為止，我國(guó)私募基金發(fā)展時(shí)間還不到20年，不管在類(lèi)型還是規(guī)模上都與國(guó)外有較大差距。雖然近年來(lái)我國(guó)私募基金各方面發(fā)展持續(xù)向好，但存在的不足依舊明顯。首先，在當(dāng)前大力推進(jìn)建設(shè)“專(zhuān)精特精”中小企業(yè)的時(shí)代背景下，我國(guó)私募股權(quán)基金還存在著投早、投小、投科技的比重偏低的問(wèn)題。一是私募股權(quán)基金投早比重還不足10%，其主要投資在企業(yè)的種子期、起步期、擴(kuò)張期、成熟期，但多數(shù)國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金更偏重于投資偏后期的PRE-IPO項(xiàng)目，因此投資于種子期的資金占比較低。例如，在2019年，國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金投資于種子期的資金占比還不到8%。且就數(shù)量上而言，我國(guó)私募股權(quán)基金投資于種子期的項(xiàng)目數(shù)量比例僅為20%左右，遠(yuǎn)低于40%的國(guó)際水平。二是私募股權(quán)基金投向科技領(lǐng)域的比重仍然較低，2019年，投向計(jì)算機(jī)、半導(dǎo)體等高新技術(shù)行業(yè)的比重僅為23%，而在國(guó)際上這一比例是42%。同時(shí)，受多方面因素影響，我國(guó)私募股權(quán)基金投小比例近年來(lái)也在持續(xù)下降，由2017年的29.1%下降到了2019年的27.7%，在新冠疫情影響之下，這一比例還有繼續(xù)下滑的趨勢(shì)。其次，相對(duì)私募基金發(fā)展相對(duì)完善的美國(guó)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，盡管我國(guó)對(duì)私募基金合格投資者要求更高，但投資者結(jié)構(gòu)卻呈現(xiàn)散戶(hù)化、短期化的特點(diǎn)，這與美國(guó)有所不同，也意味著我國(guó)私募基金的資金來(lái)源會(huì)存在經(jīng)常波動(dòng)、投機(jī)性資金多的問(wèn)題。而且，我國(guó)私募股權(quán)基金雖然數(shù)量多，但單只基金規(guī)模偏小。官方信息顯示，截至2021年2月末，我國(guó)共有私募股權(quán)投資基金29750只，管理資金規(guī)模99534.23億元，單只平均規(guī)模約為3.35億元，而美國(guó)早在2014年底就已實(shí)現(xiàn)單只私募股權(quán)基金規(guī)模2.24億美元的目標(biāo)。由此看來(lái)，中美私募股權(quán)基金在規(guī)模上差距還比較大，我國(guó)私募股權(quán)基金仍還有很長(zhǎng)的路要走。規(guī)模偏小也使得我國(guó)私募股權(quán)資本在投資中小企業(yè)時(shí)會(huì)更加三思，加大了中小企業(yè)通過(guò)PE獲得融資的難度。另外，我國(guó)有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資的機(jī)構(gòu)數(shù)量比較少，導(dǎo)致風(fēng)投機(jī)構(gòu)數(shù)量與日益增多的中小企業(yè)數(shù)量嚴(yán)重不匹配。截至2019年底，我國(guó)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)數(shù)量為2045家，而同時(shí)期的中小企業(yè)數(shù)量卻超過(guò)了3000萬(wàn)家。而且，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)投資于種子期和起步期的金額不足三成，甚至低于2009年的32.7%，其中，投資種子期的融資額比例為10.2%，也僅剛剛達(dá)到2009年的水平，無(wú)法有效解決規(guī)模日漸擴(kuò)大的中小企業(yè)的融資需求。同時(shí)，由于很多中小企業(yè)負(fù)責(zé)人自身知識(shí)水平不高，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資還缺乏深度了解，因此他們往往對(duì)這種新興融資方式持懷疑態(tài)度，也就不會(huì)優(yōu)先考慮通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)行融資，使得這一新興的融資方式能夠發(fā)揮的作用有限。而且，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和私募股權(quán)機(jī)構(gòu)的地域分布相當(dāng)不均衡，大部分機(jī)構(gòu)都聚集在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的一線城市，在經(jīng)濟(jì)實(shí)力偏弱的二三線城市機(jī)構(gòu)數(shù)量相對(duì)較少，導(dǎo)致這些地區(qū)的中小企業(yè)對(duì)這些新興融資方式的認(rèn)識(shí)還不夠深，使得這些融資方式在一些地區(qū)還僅停留于形式，阻礙了中小企業(yè)融資工作的進(jìn)一步開(kāi)展。3.場(chǎng)內(nèi)股權(quán)融資市場(chǎng)仍有待進(jìn)一步完善隨著北交所的成立，一些具有高成長(zhǎng)性的“小巨人”企業(yè)迎來(lái)了新的發(fā)展機(jī)遇，我國(guó)的多層次化資本市場(chǎng)也因此初步形成。但需要注意的是，站在大多數(shù)中小企業(yè)角度看，我國(guó)資本市場(chǎng)仍有一些待解決的問(wèn)題。首先，相對(duì)于此前的科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板而言，目前北交所上市企業(yè)主要是發(fā)展相對(duì)成熟的高成長(zhǎng)性中小型企業(yè)。首批上市的81家企業(yè)中，幾乎全部企業(yè)存續(xù)年限均在10年以上，70%存續(xù)年限在10年至20年之間，接近30%的企業(yè)存續(xù)年限超過(guò)20年。同時(shí)，后續(xù)欲在北交所上市的企業(yè)需在新三板創(chuàng)新層連續(xù)掛牌滿(mǎn)12個(gè)月。這表明，在短期之內(nèi)，絕大多數(shù)非“專(zhuān)精特精”且發(fā)展不成熟的中小企業(yè)將無(wú)緣參與這波政策紅利。而且，由于創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板總體上市門(mén)檻高于北交所，那些達(dá)不到上市要求的中小企業(yè)要想獲得外部股權(quán)資金，便又只能選擇私募股權(quán)融資、風(fēng)險(xiǎn)投資或者流動(dòng)性相對(duì)較差的新三板等傳統(tǒng)渠道。對(duì)大多數(shù)中小企業(yè)而言，融資渠道并沒(méi)有得到本質(zhì)上的拓寬。其次，根據(jù)我國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)展情況以及部分板塊注冊(cè)制改革試點(diǎn)所取得的成果來(lái)看，推進(jìn)資本市場(chǎng)注冊(cè)制全面改革的條件已初步具備。但當(dāng)前我國(guó)仍有主板（中小板）和新三板兩大板塊尚未進(jìn)行注冊(cè)制改革，資本市場(chǎng)服務(wù)中小企業(yè)的潛能還未得到充分發(fā)掘。

內(nèi)容摘要：按西方現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論，企業(yè)的融資順序應(yīng)遵循“啄食”理論，而我國(guó)卻遵循相反的融資順序。本文著重從股權(quán)融資和債權(quán)融資的成本和收益兩方面分析，認(rèn)為造成這一現(xiàn)象的主要原因是由于我國(guó)上市公司特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致的。股權(quán)融資可獲得比債權(quán)融資較高的收益，且不用承擔(dān)額外的風(fēng)險(xiǎn)，所以股權(quán)融資成為我國(guó)企業(yè)的融資首選。

關(guān)鍵詞：股權(quán)融資偏好融資成本融資收益

Abstract：Accordingtothestructuretheoryofmoderncapitalofthewest，thefinancingordersofenterprisesshouldfollowthe“peckingat”theory，butourcountryfollowstheoppositefinancingorder.Thistextfocusesontworespectstoanalysisfromthecostandincomeofstockfinancingandcreditor‘srightsfinancing，andthinkthatthemainreasontocausethisphenomenonliesinthespecialstockrightstructureoflistedcompanyofourcountry.Stockfinancingcanobtainthehigherincomethancreditor’srights，andneedn‘tundertakethemorerisk，sostockfinancingbecomesfinancingfirst-selectionofenterprisesofourcountry.

keywords：preferenceofstockfinancingfinancingcostFinancingincome

企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)又叫融資結(jié)構(gòu)主要是指企業(yè)的長(zhǎng)期債務(wù)融資和權(quán)益融資不同比例的組合。按現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論，企業(yè)的融資順序應(yīng)遵循“啄食”理論（peckingorder），即內(nèi)源融資優(yōu)先，債權(quán)融資次之，股權(quán)融資最后。因?yàn)閭鶆?wù)融資有稅盾的作用，而股權(quán)融資則沒(méi)有。且股權(quán)融資的風(fēng)險(xiǎn)要大于債權(quán)融資的風(fēng)險(xiǎn)，股東要求的回報(bào)率也高于債權(quán)人的。所以，債權(quán)融資的成本低于股權(quán)融資成本，同時(shí)債權(quán)融資的還可以帶來(lái)正的財(cái)務(wù)杠桿收益。而我國(guó)企業(yè)的融資順序卻與之恰恰相反：先股權(quán)融資，在債權(quán)融資，最后才是內(nèi)源融資。西方國(guó)家的企業(yè)的債務(wù)融資比例高于11%，股權(quán)融資比例低于9%（cayer，1994），而中國(guó)所有2791家上市公司債務(wù)融資占外部融資的比例為27%，股權(quán)融資則占73%（使用1998-2000年三年的數(shù)據(jù)得出）。

對(duì)于我國(guó)存在較高股權(quán)融資偏好，本文著重從股權(quán)和債權(quán)融資成本和融資收益兩方面來(lái)分析形成這種偏好的原因.

[摘要]目前，我國(guó)上市公司在進(jìn)行外部融資方式的選擇方面呈現(xiàn)出明顯的股權(quán)融資偏好現(xiàn)象，不少學(xué)者都以股權(quán)融資成本為切入點(diǎn)進(jìn)行論證分析，認(rèn)為股權(quán)融資成本低于債權(quán)融資的成本是這一現(xiàn)象的直接原因。筆者認(rèn)為，僅以股權(quán)融資的成本低于債權(quán)融資的成本作為股權(quán)融資偏好的解釋是表面的。本文從公司治理等角度進(jìn)行分析、論證，認(rèn)為造成這一偏好的深層原因在于大股東對(duì)中小股東的剝削行為。

[關(guān)鍵詞]上市公司；股權(quán)融資偏好；成因；治理對(duì)策

一、前言

目前，我國(guó)上市公司的長(zhǎng)期資金來(lái)源主要包括內(nèi)部融資和外部融資兩個(gè)渠道。內(nèi)部融資主要是指利用公司的未分配利潤(rùn)來(lái)融資。而外部融資主要有銀行貸款等間接融資和發(fā)行債券和股票等直接融資。其中，銀行貸款是間接融資的一個(gè)常見(jiàn)方式。與直接融資相比，銀行貸款具有程序相對(duì)簡(jiǎn)單、成本相對(duì)節(jié)約、靈活性強(qiáng)等優(yōu)點(diǎn)，可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用。但是，銀行貸款的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高，限制條款較多，籌集數(shù)額有限。而債券融資相對(duì)于股票融資而言，其資金成本較低，既可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，同時(shí)，也可以保證股本對(duì)公司的控制權(quán)。然而，債券融資與銀行貸款有著類(lèi)似的缺點(diǎn)，即財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高，限制條款較多，籌集數(shù)額也有限。由于債券融資與銀行貸款對(duì)于融入資金的公司來(lái)說(shuō)有相似的特點(diǎn)，我們把二者統(tǒng)稱(chēng)為債權(quán)融資。股權(quán)融資即公司發(fā)行股票融資，相對(duì)于債券融資，股權(quán)融資有著如下優(yōu)勢(shì)：股票屬公司的永久資本，不需要償還，也不必負(fù)擔(dān)固定的利息費(fèi)用，從而大大降低公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但是，股權(quán)融資的資金成本相對(duì)于債權(quán)融資來(lái)說(shuō)較高，而且可能稀釋原有股權(quán)。

面對(duì)不同的融資方式，企業(yè)在融資時(shí)該如何選擇呢?MyersandMajluf(1984)研究認(rèn)為：內(nèi)部融資既可規(guī)避外部融資方式的信息不對(duì)稱(chēng)所導(dǎo)致的逆向選擇風(fēng)險(xiǎn)，從而避免承擔(dān)股權(quán)和債券融資所產(chǎn)生的成本，還可以緩解兩種外部融資引發(fā)的沖突。基于此，Myers提出了企業(yè)應(yīng)先內(nèi)部融資而后再選擇外部融資的融資優(yōu)序(peckingorder)理論，并認(rèn)為內(nèi)源融資方式具有降低融資成本、提高投資效率的作用。1984年邁爾斯和馬基洛夫放寬了MM理論完全信息的假定，以不對(duì)稱(chēng)信息理論為基礎(chǔ)，并考慮交易成本的存在，認(rèn)為信息的不對(duì)稱(chēng)會(huì)使公司的股票價(jià)值被市場(chǎng)錯(cuò)誤估計(jì)。此外，權(quán)益融資會(huì)傳遞企業(yè)經(jīng)營(yíng)的負(fù)面信息，而且外部融資要多付各種成本，提出了“優(yōu)序融資理論”，即企業(yè)融資一般會(huì)遵循內(nèi)部融資、債務(wù)融資、權(quán)益融資這樣的先后順序。

二、我國(guó)上市公司的股權(quán)融資偏好現(xiàn)象及其成因分析

摘要：經(jīng)濟(jì)全球化的時(shí)代背景下，我國(guó)的中小企業(yè)發(fā)展作為社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的關(guān)鍵構(gòu)成部分，迎來(lái)了新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，中小企業(yè)推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了大量的就業(yè)崗位，推進(jìn)了科學(xué)技術(shù)的創(chuàng)新變革。在中小企業(yè)的股權(quán)融資管理中，有必要加大力度，消除融資困境，為中小企業(yè)的發(fā)展打開(kāi)新的局面。本文對(duì)中小企業(yè)股權(quán)融資背景進(jìn)行了探討，結(jié)合中小企業(yè)股權(quán)融資管理中存在的問(wèn)題，分析了中小企業(yè)股權(quán)融資管理的優(yōu)化對(duì)策。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；股權(quán)融資；管理；問(wèn)題；對(duì)策

中小企業(yè)的股權(quán)融資管理中，面對(duì)普遍的股權(quán)融資難度大的問(wèn)題，以及融資途徑單一等現(xiàn)狀，有必要進(jìn)行更進(jìn)一步的改進(jìn)，打破中小企業(yè)發(fā)展瓶頸和制約。結(jié)合中小企業(yè)股權(quán)融資管理中存在的問(wèn)題，有針對(duì)性地落實(shí)相關(guān)的改進(jìn)措施和發(fā)展對(duì)策，提高中小企業(yè)股權(quán)融資管理的綜合水平與融資效率，為中小企業(yè)的發(fā)展拓展更廣闊的空間，推進(jìn)中小企業(yè)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中的穩(wěn)健發(fā)展。

一、中小企業(yè)股權(quán)融資背景分析

在我國(guó)的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)構(gòu)成體系中，中小企業(yè)是其中的關(guān)鍵構(gòu)成部分，提供了多個(gè)社會(huì)就業(yè)崗位，促進(jìn)了中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的全新發(fā)展形勢(shì)下，中小企業(yè)融資困境愈加凸顯出來(lái)，導(dǎo)致中小企業(yè)的發(fā)展受到了一定程度的制約，限制了中小企業(yè)創(chuàng)新建設(shè)，同時(shí)也成了我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一大瓶頸問(wèn)題。中小企業(yè)的借貸方式是以債務(wù)融資為主，在傳統(tǒng)的融資中，中小企業(yè)股權(quán)融資平臺(tái)確實(shí)功能不完善，在中小企業(yè)的股權(quán)融資體系建設(shè)方面，仍舊存在不健全的普遍問(wèn)題，導(dǎo)致了中小企業(yè)面臨著較高的股權(quán)融資門(mén)檻，限制了股權(quán)融資活動(dòng)的順利展開(kāi)[1]。中小企業(yè)股權(quán)融資主要是指外部股權(quán)融資，通過(guò)在市場(chǎng)證券上進(jìn)行股票的發(fā)行活動(dòng)，將企業(yè)的部分股權(quán)出讓?zhuān)?，資金在股票等金融工具的形式下流入企業(yè)，不需要銀行等金融機(jī)構(gòu)，導(dǎo)致企業(yè)的控制權(quán)被投資者掌握，和其他融資方式相比，這樣的融資方式更加穩(wěn)定。中小企業(yè)的股權(quán)融資活動(dòng)面臨的風(fēng)險(xiǎn)小，流動(dòng)性、穩(wěn)定性均增強(qiáng)，在外部力量的監(jiān)督作用下，中小企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)管理效率均大大提高，增強(qiáng)了中小企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理水平，對(duì)于中小企業(yè)的現(xiàn)代化建設(shè)與發(fā)展，推廣現(xiàn)代企業(yè)的制度起著有力的積極作用。但是目前中小企業(yè)的股權(quán)融資仍舊存在一些問(wèn)題有待改進(jìn)，中小企業(yè)股權(quán)融資管理面臨著重重阻礙，有必要進(jìn)行更進(jìn)一步的深入研究，解決中小企業(yè)股權(quán)融資的困境問(wèn)題[2]。

二、中小企業(yè)股權(quán)融資管理中存在的問(wèn)題

企業(yè)再融資作為企業(yè)資金鏈的有效補(bǔ)充，是企業(yè)生存和壯大的有效供給，可說(shuō)一個(gè)成熟的企業(yè)再融資模式能為企業(yè)帶來(lái)新的生命，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，資本市場(chǎng)的逐漸完善，企業(yè)的成熟，一個(gè)完善、有效、合理的再融資市場(chǎng)就成為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)必不可少的環(huán)節(jié)。我國(guó)上市公司再融資凸現(xiàn)的特點(diǎn)就是偏好股權(quán)再融資，不僅股權(quán)再融資作為一種有效的融資手段，具有低成本、高融資額、穩(wěn)定的優(yōu)點(diǎn)，由我國(guó)資本市場(chǎng)的特點(diǎn)所決定，我國(guó)上市公司股權(quán)在融資也體現(xiàn)出不同現(xiàn)狀與特點(diǎn)。

1我國(guó)上市公司股權(quán)在融資相狀

證券市場(chǎng)的發(fā)展帶動(dòng)了我國(guó)再融資市場(chǎng)的融資規(guī)模，再融資制度也得到了不斷的完善，到2007年我國(guó)證券市場(chǎng)就籌資達(dá)8680.17億元，其中A股首發(fā)籌資達(dá)4590.62億元，股權(quán)再融資籌資3132.37億元，是證券市場(chǎng)融資額的36％，相當(dāng)于首發(fā)籌資的68％。截至2008年2月20日，就有44家公司提出再融資預(yù)案，融資額達(dá)到2599.2億元。其中，有35家公司提出增發(fā)計(jì)劃，融資金額1791.38億元；2家公司提出配股計(jì)劃，融資金額27.3億元；7家公司提出發(fā)債計(jì)劃，融資金額780.6億元。如果按43家公司來(lái)計(jì)劃的話(huà)，意味著2008年2個(gè)月不到的時(shí)間內(nèi)，上市公司再融資總額已經(jīng)達(dá)到2594億元，平均每家公司融資額為60.32億元。而2007年全年，有190家上市公司實(shí)施再融資，總額達(dá)到3940億元。平均每家公司融資額為21億元。

經(jīng)過(guò)十年的發(fā)展，我國(guó)再融資規(guī)模已從1998年的338.60億元增長(zhǎng)了近十倍，甚至在2004年、2005年超過(guò)了IPO融資的籌資額，我國(guó)再融資市場(chǎng)在不斷的完善、發(fā)展。由圖中可以看出，我國(guó)A股市場(chǎng)IPO仍然是融資規(guī)模最大的融資方式，而股權(quán)再融資方式則經(jīng)歷了由配股融資方式成為最大的再融資渠道，到配股、增發(fā)、可轉(zhuǎn)債共同發(fā)展、從2005年起增發(fā)融資在幾種融資方式中獨(dú)占鰲頭的局面。

1998年以前我國(guó)上市公司再融資規(guī)模較小，融資方式單一，主要是以配股融資為主。由圖中可知，自1998年，增發(fā)、可轉(zhuǎn)債就得到了發(fā)展，逐年增加，再融資工具從單一的融資方式發(fā)展為配股、增發(fā)、可轉(zhuǎn)債多種融資工具。2001年，配股開(kāi)始呈下降趨勢(shì)，而增發(fā)、發(fā)行可轉(zhuǎn)債開(kāi)始呈增長(zhǎng)趨勢(shì)。到2005年，增發(fā)融資量已經(jīng)明顯高于配股、可轉(zhuǎn)債的融資量，我國(guó)再融資形成以增發(fā)為主，配股、可轉(zhuǎn)債為輔的再融資模式。

2我國(guó)上市公司股權(quán)再融資的特點(diǎn)

摘要目前我國(guó)股票市場(chǎng)的基本框架已經(jīng)形成,但是股權(quán)融資并沒(méi)有發(fā)揮其優(yōu)勢(shì),對(duì)上市公司健康成長(zhǎng)乃至證券市場(chǎng)的發(fā)展帶來(lái)了諸多不利影響。本文結(jié)合中國(guó)股權(quán)融資現(xiàn)狀,分析上市公司股權(quán)融資存在的風(fēng)險(xiǎn),進(jìn)一步提出險(xiǎn)防范對(duì)策。

關(guān)鍵詞上市公司股權(quán)融資債券融資

不同的融資體制規(guī)范著企業(yè)獲取資金的渠道,制約著企業(yè)的融資形式和取向。我國(guó)上市公司偏好股權(quán)融資,相對(duì)其他融資方式,股權(quán)融資必然有其為上市公司帶來(lái)更大收益和減少風(fēng)險(xiǎn)的好處,但是,強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好對(duì)上市公司的成長(zhǎng)也有不利影響,給上市公司股權(quán)融資帶來(lái)一定風(fēng)險(xiǎn)。

一、中國(guó)上市公司股權(quán)融資現(xiàn)狀

我國(guó)上市公司的總體融資結(jié)構(gòu)中,內(nèi)部融資所占比重普遍較低,外部融資所占比重較高,1994-1997年期間,我國(guó)上市公司的股權(quán)融資的比例一直維持在較高水平,1998-1999兩年則出現(xiàn)高負(fù)債融資現(xiàn)象,2000年以后股權(quán)融資比例有所提高,成為我國(guó)上市公司融資的首選方式,上市公司偏好股權(quán)融資,大多保持較低的資產(chǎn)負(fù)債率,甚至有些公司資產(chǎn)負(fù)債率接近于零,仍然渴望通過(guò)發(fā)行股票來(lái)進(jìn)行融資。

二、上市公司股權(quán)融資的風(fēng)險(xiǎn)