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【關(guān)鍵詞】價值評估；市場法；參照企業(yè)；評估比率

中圖分類號：F270文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1006-0278（2012）06-044-01

對于企業(yè)價值的評估，西方先進(jìn)國家應(yīng)用較廣泛的是市場法，其次是收益法，資產(chǎn)基礎(chǔ)法是較少用的，而在我國剛好相反。但隨著我國資本市場的逐步發(fā)展，市場法將在我國企業(yè)價值評估的實踐中得到推廣。

一、市場法概述

（一）　市場法優(yōu)點

與收益法相比，市場法有兩個突出的優(yōu)點：1.可以少用許多假設(shè)與限制條件；2.評估大部分基礎(chǔ)數(shù)據(jù)都來源于市場，更容易被理解和接受。

（二）　市場法應(yīng)用的前提條件

運用市場法評估企業(yè)價值需要滿足兩個基本前提條件：

1、要有一個活躍的公開的市場。在這個市場上成交價格基本上反映市場買賣雙方的行情，可以排除個別交易的偶然性。

2、在公開市場上要有可比的企業(yè)及其交易活動，且交易活動應(yīng)能較好反映企業(yè)價值的趨勢。

二、　市場法在我國企業(yè)價值評估中應(yīng)用的可行性

在企業(yè)價值評估中應(yīng)用市場法，需要一個有效的市場作為參照。許多文獻(xiàn)均認(rèn)為我國證券、資本市場尚未成熟，證券市場上的交易信息未能真實地反映資產(chǎn)或企業(yè)的價值，便判斷市場法不能夠在企業(yè)價值評估中廣泛使用。這結(jié)論顯得有些武斷。因為交易信息能否真實地反映資產(chǎn)或企業(yè)的價值，并不構(gòu)成運用市場法進(jìn)行企業(yè)價值評估的前提。

資本市場的主要功能中，與企業(yè)價值評估關(guān)系密切的是資產(chǎn)定價功能。由于市場預(yù)測不完全、信息不對稱以及信息垃圾的存在和"噪音"的干擾，定價不可能一步到位，但這并不能否認(rèn)定價功能的效率。只要變化的趨勢是在一個可以接受的時間范圍內(nèi)反映證券的真實價格，就表示資本市場定價功能發(fā)揮正常。這一點在我國這一新興的資本市場的某一時期也是基本有效的。因此，不能因為資本市場尚未成熟，或是弱式有效，甚至不能達(dá)到弱式有效，便片面地否定運用市場法進(jìn)行價值評估的可能性。

三、市場法在我國企業(yè)價值評估中的應(yīng)用研究

（一）　參考企業(yè)的選擇

在市場法中，應(yīng)選取代表經(jīng)營和財務(wù)狀況的各種指標(biāo)與所評估企業(yè)最為接近的企業(yè)。可以考慮以下幾條原則：

1、適當(dāng)擴展相關(guān)數(shù)據(jù)的來源。公開的股票市場數(shù)據(jù)是選擇參考企業(yè)的基本數(shù)據(jù)來源，但可以進(jìn)一步搜集整體企業(yè)交易的市場數(shù)據(jù)、證券公司的企業(yè)分析報告、國家有關(guān)部門對行業(yè)發(fā)展的分析報告。另外，被評估企業(yè)經(jīng)營過程中的歷史交易數(shù)據(jù)可能對評估更有意義。

2、以同行業(yè)的企業(yè)為基準(zhǔn)，盡可能避免使用其他行業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)。

3、全面分析參考企業(yè)的可比性，應(yīng)注重在企業(yè)規(guī)模和性質(zhì)等方面的相似性。

4、財務(wù)比率是企業(yè)可比性的重要內(nèi)容。所選擇的參考企業(yè)與所評估企業(yè)之間財務(wù)比率不能有顯著的不同。國內(nèi)同行業(yè)內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債比差距較大，在所有者權(quán)益的交易中，該比率對其交易價值起著決定性作用，因此應(yīng)特別注重國內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債比的對比。

（二）評估比率的選擇

市場法中的可比財務(wù)指標(biāo)有多種。國外企業(yè)價值評估中，主要采用的有市盈率、價格/賬面價值比率、價格/收入比率等。

結(jié)合我國資產(chǎn)評估行業(yè)的現(xiàn)狀，在確定評估比率時應(yīng)注意堅持以下原則：

1、依據(jù)各個評估比率的特點，結(jié)合所評估企業(yè)的實際情況確定。

2、對評估比率的可靠性進(jìn)行驗證。在分析中應(yīng)了解收益增長率、資本成本、股票溢價等因素對這些比率的驅(qū)動作用，并將企業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)與其歷史上的數(shù)據(jù)以及各參考企業(yè)的數(shù)據(jù)相對比，以驗證其合理性。

3、注意相關(guān)數(shù)據(jù)的調(diào)整。參考企業(yè)的有關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)與所評估企業(yè)的有關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)性質(zhì)之間存在差異是不可避免的，為了提高可比性，需要在同一口徑下對有關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整。

4、盡可能地多選用比率指標(biāo)。根據(jù)各評估比率計算得出的企業(yè)價值求取平均值或加權(quán)平均值。實踐中，可利用綜合加權(quán)估值倍數(shù)法來提高準(zhǔn)確性。

（三）其他特殊因素的處理

運用市場法評估還要注意對特殊因素的處理，即對評估值進(jìn)行合理必要的增減調(diào)整。尤其是以下幾種情形：

一是選取上市公司作為參照企業(yè)對非上市公司價值進(jìn)行評估。上市公司與非上市公司變現(xiàn)能力存在差異，其價值顯然不同，表現(xiàn)為變現(xiàn)的快慢及變現(xiàn)值的高低。

二是控股權(quán)轉(zhuǎn)讓。如控股權(quán)加大價值的問題，投資者如控制50%以上的股權(quán)，控股者就有許多特權(quán)，如人事管理權(quán)、經(jīng)營管理權(quán)、財產(chǎn)處置權(quán)、利潤分配權(quán)等。

三是非流通股轉(zhuǎn)讓。由于我國的特殊情況，證券市場股權(quán)分置改革尚未完畢，只有一部分股票可以自由流通，占相當(dāng)大比例的國有股和法人股不能流通。

對于上述特殊的情形，科學(xué)的做法是：運用回歸分析法，確定一個合適的折扣率或附加值，然后對未考慮特殊情形時的評估值進(jìn)行一次調(diào)整，就可基本確定企業(yè)的價值。

四、總結(jié)

市場法評估企業(yè)價值依賴于評估人員對市場、行業(yè)和所評估企業(yè)資產(chǎn)屬性的深入分析，是評估人員對金融學(xué)、管理學(xué)、會計學(xué)知識的綜合應(yīng)用。在我國運用市場法所需的相關(guān)信息還較匱乏的情況下，評估人員更需要具備這些知識，并對所評估企業(yè)所在行業(yè)及發(fā)展趨勢進(jìn)行深入地研究分析，從而才能較為恰當(dāng)?shù)卦谄髽I(yè)價值評估中運用好市場法。在企業(yè)價值評估中采用市場法，這對于促進(jìn)企業(yè)價值評估方法與國際接軌，提升我國企業(yè)價值評估行業(yè)的競爭力具有重要的意義。

參考文獻(xiàn)：

[1]張鼎祖.對市場法評估企業(yè)價值的思考[J].財會月刊（會計），2006：7.

[2]潘晶，深林濤.市場法在企業(yè)價值評估中應(yīng)用的研究[J].中國資產(chǎn)評估，2008（07）：8-10.

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關(guān)鍵詞：知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押；價值評估；法律因素；應(yīng)對措施

中圖分類號：D92 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）07-0088-02

知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資為中小企業(yè)解決融資難題開辟了新途徑。但知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資開展幾年來并沒有取得預(yù)期效果，最大的障礙之一就是知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押價值評估難。質(zhì)押價值評估是知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資的核心問題，然而很少有學(xué)者以質(zhì)押評估為破解知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資難問題的突破口，知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資面臨著“叫好不叫座”的尷尬局面。本文從知識產(chǎn)權(quán)價值評估為出發(fā)點，探討其面臨的法律問題，并提出相應(yīng)的完善路徑，對破解知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資難題具有重要意義。

一、知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押價值評估的意義

知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估是對依法取得的知識產(chǎn)權(quán)進(jìn)行商業(yè)性使用或支配的價值進(jìn)行評估。具有以下重要意義：

1.為知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資提供重要參考依據(jù)。銀行等金融機構(gòu)要保證質(zhì)押貸款的安全，首先對設(shè)立質(zhì)權(quán)的知識產(chǎn)權(quán)進(jìn)行價值評估，然后再根據(jù)評估的價值核定貸款額度，使在不能按期收回貸款時，能將該知識產(chǎn)權(quán)按照預(yù)期的評估價值處置變現(xiàn)。知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押價值評估是知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資必要環(huán)節(jié)之一，如果不能對知識產(chǎn)權(quán)價值進(jìn)行準(zhǔn)確評估，銀行就無法核定貸款額度，從而知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)就無法開展。

2.降低銀行貸款風(fēng)險。銀行發(fā)放貸款目的是為了取得盈利并保證貸款資金的安全，但貸款本身存在一定風(fēng)險，再加上知識產(chǎn)權(quán)相較于其他有形資產(chǎn)又具有自身的特性，如知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的價值大小受多方面因素的影響，波動較大，難以準(zhǔn)確定位其價值，增加了貸款的風(fēng)險。在提供貸款前，經(jīng)過專業(yè)的資產(chǎn)評估機構(gòu)利用專業(yè)知識，對知識產(chǎn)權(quán)的價值做出獨立、客觀的評估結(jié)論，為銀行的信貸活動提供更深層次的信息分析報告和更為科學(xué)的決策參考意見，使其以恰當(dāng)比例向企業(yè)發(fā)放貸款，以減少貸款到期處置出質(zhì)的知識產(chǎn)權(quán)無法收回貸款的機會。一定程度上降低了銀行的貸款風(fēng)險。

3.充分認(rèn)識知識產(chǎn)權(quán)，為企業(yè)拓寬融資渠道。在中國，20世紀(jì)90年代初，國有資產(chǎn)的流失日趨嚴(yán)重，知識產(chǎn)權(quán)才被作為 “應(yīng)予評估”的資產(chǎn)全面重視，此前，并未引起足夠重視[1]。對知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押價值進(jìn)行評估，為銀行提供貸款所需要的貸款企業(yè)的資產(chǎn)狀況、質(zhì)押物價值及還款能力等數(shù)據(jù)支持的同時，也使得企業(yè)充分認(rèn)識到可能被忽略的知識產(chǎn)權(quán)及其價值幾何，可以使企業(yè)真正了解到自己所擁有的知識產(chǎn)權(quán)，也進(jìn)一步引導(dǎo)和推動企業(yè)自主創(chuàng)新，使企業(yè)將大量的資金投入到含金量高的知識產(chǎn)權(quán)的開發(fā)，也使得企業(yè)有更高質(zhì)量的知識產(chǎn)權(quán)用于質(zhì)押融資，從而為企業(yè)拓寬融資渠道。

二、影響知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押價值評估的法律因素

知識產(chǎn)權(quán)價值評估是一項復(fù)雜而系統(tǒng)的工程，受到法律、技術(shù)、經(jīng)濟(jì)及其他因素等多方面因素制約[2]?？紤]到專業(yè)性限制和問題研究的深入程度，下面主要從法律因素角度進(jìn)行分析：

1.知識產(chǎn)權(quán)的法律權(quán)屬狀態(tài)對質(zhì)押評估的影響?！皩τ谝豁棇＠蚱渌R產(chǎn)權(quán)來說，它的價值及其價值的增值都是建立在知識產(chǎn)權(quán)權(quán)利穩(wěn)定性的基礎(chǔ)之上的?！盵3] 若將一項可能因侵犯他人權(quán)利的知識產(chǎn)權(quán)進(jìn)行質(zhì)押融資，則可能導(dǎo)致銀行面臨巨大的貸款無法收回的金融風(fēng)險。知識產(chǎn)權(quán)不像其他有形財產(chǎn)那樣直觀，很難確定其權(quán)屬狀態(tài)，這增加了質(zhì)押評估的難度。知識產(chǎn)權(quán)法律權(quán)屬風(fēng)險主要有：是否存在法律權(quán)屬糾紛；是否涉嫌侵犯他人權(quán)利；是否被宣告無效或者已經(jīng)終止；是否超過知識產(chǎn)權(quán)法律保護(hù)期限；是否存在其他權(quán)利共有人等。這些權(quán)屬風(fēng)險將是發(fā)生后續(xù)法律糾紛的因素，對知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資產(chǎn)生實質(zhì)性的影響。如果法律權(quán)屬狀態(tài)存在風(fēng)險，那么進(jìn)行價值評估將失去意義，甚至影響債權(quán)人處置知識產(chǎn)權(quán)變現(xiàn)的可能性，對知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估具有重要影響。

2.知識產(chǎn)權(quán)的特殊性法律規(guī)定對質(zhì)押評估的影響。新型知識產(chǎn)權(quán)的不斷具體化，突破了傳統(tǒng)知識產(chǎn)權(quán)分類，出現(xiàn)了包括植物新品種權(quán)、商業(yè)秘密權(quán)、商號權(quán)等其他知識產(chǎn)權(quán)。法律對各類知識產(chǎn)權(quán)的規(guī)定和要求也有顯著不同，若以同一評估標(biāo)準(zhǔn)、方法去解決所有的知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估問題是行不通的。不同類型知識產(chǎn)權(quán)主要在以下幾個方面影響質(zhì)押評估：首先，法律保護(hù)期限不同。例如發(fā)明專利權(quán)的期限為二十年，實用新型和外觀設(shè)計專利權(quán)為十年，注冊商標(biāo)為十年，著作權(quán)為五十年，而商業(yè)秘密權(quán)則沒有有效期限限制。對保護(hù)期限短的則相對容易評估，期限長的由于不確定性因素的增加而影響評估；其次，能否續(xù)展。對于專利、著作權(quán)超過有效期之后則權(quán)利不再受法律保護(hù)，而商標(biāo)是可以無限次續(xù)展的，但是否續(xù)展取決于商標(biāo)所有人，具有不確定性，增加了評估的難度；最后，是否被強制許可使用。例如發(fā)明專利和實用新型專利可能被國務(wù)院專利部門強制許可使用，會對其價值大小造成一定影響。

3.法律、法規(guī)規(guī)范的不完善及國家宏觀調(diào)控政策對質(zhì)押評估的影響。中國知識產(chǎn)權(quán)評估業(yè)務(wù)相較于其他發(fā)達(dá)資本主義國家，起步較晚，法制建設(shè)也相對較晚，還未形成成熟的評估準(zhǔn)則體系。目前，知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估相關(guān)規(guī)定主要有：《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則――基本準(zhǔn)則》、《資產(chǎn)評估職業(yè)道德準(zhǔn)則――基本準(zhǔn)則》、《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則――評估程序》、《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則――無形資產(chǎn)》等，而且這些規(guī)范并不是專門針對知識產(chǎn)權(quán)的評估規(guī)范，只是將知識產(chǎn)權(quán)納入無形資產(chǎn)進(jìn)行規(guī)范，忽視了與其他無形資產(chǎn)的區(qū)別。對存在較大區(qū)別的不同知識產(chǎn)權(quán)類型，中國還沒有制定單獨的準(zhǔn)則和規(guī)范，現(xiàn)有評估規(guī)范操作性不強，評估業(yè)務(wù)缺少法律規(guī)范具體指導(dǎo)，對于同一知識產(chǎn)權(quán)的評估，不同評估機構(gòu)可能得出天壤之別的評估結(jié)論，評估結(jié)果受到嚴(yán)重質(zhì)疑，嚴(yán)重制約價值評估。國家宏觀政策調(diào)控也會對影響知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估的準(zhǔn)確性，國家重點扶持領(lǐng)域的相關(guān)知識產(chǎn)權(quán)，其評估價值會相應(yīng)增值，相反，受國家干預(yù)或嚴(yán)格限制發(fā)展的，其評估價值會大幅縮小。政策干預(yù)并不像法律那樣穩(wěn)定和可預(yù)測，增加價值評估的難度。

三、知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押價值評估的應(yīng)對措施

知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資需要質(zhì)押評估結(jié)論客觀準(zhǔn)確性的保證，促進(jìn)知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的開展，解決中小企業(yè)融資難題。針對上述分析影響因素，提出以下具體完善路徑：

1.發(fā)揮多部門合作的協(xié)同作用。知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估一般涉及兩個方面：“一是法律狀態(tài)的評估，主要由律師事務(wù)所來進(jìn)行；一是經(jīng)濟(jì)價值的評估，主要由資產(chǎn)評估機構(gòu)來完成?！盵4]知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估要從法律、經(jīng)濟(jì)、技術(shù)等多角度去評估，具有專業(yè)性、技術(shù)性特點，單一的資產(chǎn)評估機構(gòu)的專業(yè)性不能覆蓋知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估中的所有領(lǐng)域。因此，應(yīng)加強多部門的合作，發(fā)揮其協(xié)同作用。除了經(jīng)濟(jì)價值的評估應(yīng)由專業(yè)的資產(chǎn)評估機構(gòu)和會計師事務(wù)所等來完成外，法律狀態(tài)的評估，則應(yīng)由更專業(yè)的律師事務(wù)所等知識產(chǎn)權(quán)服務(wù)部門來完成，以消除法律權(quán)屬狀態(tài)不確定性對質(zhì)押評估的影響。為解決跨專業(yè)性難題，知識產(chǎn)權(quán)部門可以通過建立“知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資專家數(shù)據(jù)庫”，提供注冊資產(chǎn)評估師、法律專家等資源，通過多部門共同組織專家開展價值評估認(rèn)定工作，形成標(biāo)準(zhǔn)化、專業(yè)化和規(guī)范化的評估報告，為知識產(chǎn)權(quán)價值評估提供專業(yè)支撐。

2.建立知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估數(shù)據(jù)庫。不同類型的知識產(chǎn)權(quán)，不同法律規(guī)定的客觀存在，增加了評估的難度，而且，在中國，知識產(chǎn)權(quán)價值評估的實踐時間較短，知識產(chǎn)權(quán)交易市場不完善，交易的數(shù)量少，透明度不高，使得知識產(chǎn)權(quán)交易的相關(guān)數(shù)據(jù)在評估實踐中很難找到，知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押的評估方法的運用和評估參數(shù)的選擇受到很大限制，評估面臨很大困難。國家知識產(chǎn)權(quán)局等部門可以通過知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押價值評估數(shù)據(jù)庫的建立，來彌補相關(guān)理論和數(shù)據(jù)缺乏的不足。不少西方發(fā)達(dá)國家都建立了的知識產(chǎn)權(quán)價格行情體系，由專門的機構(gòu)及時在常設(shè)技術(shù)市場或有權(quán)威性的報刊上公布有代表性的知識產(chǎn)權(quán)的賣方價格、實際成交價格等，使之成為一個參考體系[5]。在中國卻缺乏這樣的行情體系，希望中國能夠建立這樣的行情機構(gòu)體系，例如可以設(shè)立在辦理質(zhì)押登記時建立知識產(chǎn)權(quán)評估報告?zhèn)浒钢贫龋瑸橹R產(chǎn)權(quán)評估進(jìn)行數(shù)據(jù)積累，進(jìn)而盡快建立和完善知識產(chǎn)權(quán)數(shù)據(jù)庫及共享機制，為知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估提供數(shù)據(jù)支持，同時也為處置變現(xiàn)提供合理的參考數(shù)據(jù)。

3.盡快建立和完善知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估管理制度。雖然中國已經(jīng)基本形成了從基本準(zhǔn)則、具體準(zhǔn)則到評估指南和各個地方有關(guān)資產(chǎn)評估的規(guī)范，形成不同級別、層次的知識產(chǎn)權(quán)評估體系。但是，相關(guān)規(guī)定還不夠完善具體，不能滿足不斷發(fā)展的市場經(jīng)濟(jì)，有必要完善現(xiàn)有制度并建立新的知識產(chǎn)權(quán)評估管理體系。目前，只有上海具有較為完善的知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估管理規(guī)定：《知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估實施辦法》、《知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估技術(shù)規(guī)范》兩個質(zhì)押評估管理規(guī)范，進(jìn)一步完善了知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估管理體系，規(guī)范知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押評估工作，取得了顯著的效果。中國應(yīng)在現(xiàn)有評估規(guī)范的基礎(chǔ)上，并借鑒國外先進(jìn)評估準(zhǔn)則經(jīng)驗，完善相關(guān)評估管理制度，才能較好適應(yīng)中國市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求，有效促進(jìn)知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資政策的推行。中國還應(yīng)針對不同類型知識產(chǎn)權(quán)制定單獨的準(zhǔn)則規(guī)范，以更針對性地解決各類復(fù)雜的質(zhì)押評估問題，有效促進(jìn)知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的開展，切實解決中小企業(yè)融資難題。

參考文獻(xiàn)：

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【關(guān)鍵詞】每股市價 市盈率 每股收益 企業(yè)價值評估

隨著我國創(chuàng)業(yè)板自2009年10月30日正式上市，國內(nèi)學(xué)者對創(chuàng)業(yè)板上市公司越來越為關(guān)注，因此對創(chuàng)業(yè)板上市公司的企業(yè)價值評估也進(jìn)行了研究。在這些研究中較多的通過對企業(yè)價值評估方法的研究，采用EVA、托賓Q、PEG等指標(biāo)衡量上市公司企業(yè)價值，結(jié)合創(chuàng)業(yè)板某家上市公司的具體數(shù)據(jù)對其企業(yè)價值評估進(jìn)行驗證，本文利用山東省創(chuàng)業(yè)板上市公司2013年數(shù)據(jù)對企業(yè)價值評估體系進(jìn)行研究。

我國對企業(yè)價值的評估往往是對企業(yè)總體價值的評估，但是在對企業(yè)價值進(jìn)行評估時需要了解到底研究的是企業(yè)實體價值還是研究的是企業(yè)的股權(quán)價值，兩者的差別在于對于負(fù)債的態(tài)度，企業(yè)實體價值中需要考慮企業(yè)的負(fù)債價值，而股權(quán)價值則不包括負(fù)債價值。但企業(yè)整體價值評估和股權(quán)價值評估的方法都采用的是未來現(xiàn)金流量折現(xiàn)予以確定，實體價值評估下采用的是實體現(xiàn)金流量予以折現(xiàn)，而股權(quán)價值則采用的是股權(quán)現(xiàn)金流量予以折現(xiàn)的方法。通常情況下，負(fù)債的賬面價值與負(fù)債的市場價值基本相當(dāng)，主要是由于負(fù)債的價值取決于未來利息和本金的支付，并對其進(jìn)行折現(xiàn)所得結(jié)果，對于債權(quán)人和企業(yè)來說，未來償付的本金和利息基本上是確定的，因此企業(yè)的債務(wù)價值與賬面價值基本上是相同的，于是對于企業(yè)來說其實體價值也等于債權(quán)價值與股權(quán)價值之和。但由于創(chuàng)業(yè)板上市公司業(yè)績的不穩(wěn)定性，采用現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法尚不成熟，因此本文擬利用相對價值法的思想，建立企業(yè)價值評估體系，確定其影響因素的同時，對影響因素進(jìn)行賦值，形成簡單的價值評估體系，并對該價值體系進(jìn)行驗證。

一、影響企業(yè)價值評估的因素

相對價值法對企業(yè)價值進(jìn)行研究中，我們已經(jīng)能夠確定的模型有市盈率模型、市凈率模型以及市銷率模型。

（一）每股收益

在市盈率模型中，市盈率=每股市價/每股收益，也就是說，每股市價可以用每股收益與市盈率相乘可以得到，每股收益可以通過上市公司所披露的報表予以取得，對于相對成熟穩(wěn)定的企業(yè)來說，其股權(quán)價值可以通過[股利1（本期所發(fā)放的股利）/（股權(quán)成本-增長率）]得到對于成熟企業(yè)來說其增長率大體等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長率，股權(quán)資本成本通產(chǎn)采用的是資本資產(chǎn)定價模型予以取得，即股權(quán)成本=無風(fēng)險報酬率+該股票的風(fēng)險溢價得到。采用市盈率模型，要求每股收益應(yīng)為正值，并且需要所選擇的企業(yè)應(yīng)連續(xù)盈利，并且使β值趨于1，以正確反映未來的預(yù)期。

（二）每股凈資產(chǎn)

在市凈率模型中即每股市價與每股凈資產(chǎn)的比。此模型要求每股凈資產(chǎn)需要為正值，因此在運用中，市凈率比市盈率模型可以應(yīng)用更廣些，主要是由于凈利潤可能為負(fù)值的可能性要大于凈資產(chǎn)為負(fù)值的可能性，另外凈資產(chǎn)值可以通過賬面數(shù)據(jù)容易取得，凈資產(chǎn)相對穩(wěn)定，不易被人為操控。但該模型也存在著不足就是要求所研究對象的固定資產(chǎn)有相當(dāng)?shù)臋?quán)重。

（三）每股收入

在市銷率模型中即每股市價與每股收入的比。企業(yè)價值是銷售收入的函數(shù)，銷售收入越大則企業(yè)價值越大，即企業(yè)價值是銷售收入的一定倍數(shù)。該模型同樣要求企業(yè)的收入應(yīng)為正值，由于收入比較穩(wěn)定、可靠并不易操縱，但由于不能反映成本因此趨向于銷售成本率較低的服務(wù)業(yè)或是銷售成本趨同的傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)。

本文所選取的18家山東省創(chuàng)業(yè)板上市公司中，僅有一家為科技類上市公司其余17家均為制造業(yè)企業(yè)按照市凈率模型中，由于該科技類上市公司其固定資產(chǎn)所占比率較少，因此與凈資產(chǎn)的關(guān)系不顯著，同時截止到2014年2月28日，18家上市公司均已披露2013年業(yè)績快報，本文利用該數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。

二、模型建立及數(shù)據(jù)分析

（一）模型建立

根據(jù)上文所述，每股收益、每股凈資產(chǎn)和每股收入金額越大，企業(yè)價值應(yīng)該越高（前提為三者均為正數(shù)）。通過利用SPSS19對18家創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)，可以的出，每股市價與每股收益在1%的水平下呈現(xiàn)高度正相關(guān)關(guān)系，其相關(guān)系數(shù)為0.787，每股凈資產(chǎn)在1%的水平下也呈現(xiàn)出顯著正相關(guān)關(guān)系，其相關(guān)系數(shù)為0.675，每股收入在1%的水平下與每股市價呈現(xiàn)顯著正相關(guān)關(guān)系，其相關(guān)系數(shù)為0.676。因此可以利用每股收益、每股凈資產(chǎn)和每股收入與企業(yè)價值建立回歸模型為：Y=33.899X1-0.606X2+2.398X3-2.116。

利用回歸分析后，所得出的R為0.859，R2為0.737，自變量所能解釋的方差在總方差中所占的百分比，其值越大說明模型的效果越好，本模型所得的R2為0.737，模型擬合度較好，調(diào)整后的R為0.681，說明回歸模型對因變量每股收益、每股凈資產(chǎn)和每股收入指數(shù)的解釋能力為68.1%，因此每股市價對三個變量的解釋能力是可以接受的。

方差分析表中所示結(jié)果中F統(tǒng)計量等于13.083，概率值Sig為0.0002小于顯著性水平0.05，所以該模型是有統(tǒng)計學(xué)意義的，即每股收益、每股凈資產(chǎn)和每股收入與企業(yè)價值之間的線性關(guān)系是顯著的。利用回歸系數(shù)表可以得出回歸模型的常數(shù)項（Constant）、每股收益、每股凈資產(chǎn)和每股收入的偏相關(guān)系數(shù)，它們分別為-2.116、33.899、-0.606和2.398，于是可以得到回歸方程為企業(yè)價值=-2.116+33.899X1-0.606X2+2.398X3。

（二）模型驗證

通過對18家創(chuàng)業(yè)板上市公司企業(yè)價值評估體系的建立，得出企業(yè)價值與每股收益成正相關(guān)關(guān)系，與每股凈資產(chǎn)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，與每股收入成正相關(guān)關(guān)系。分別利用特銳德2013年12月31日的數(shù)據(jù)對該模型進(jìn)行檢測，得出結(jié)果為，特銳德的每股市價為32.12元，其2013年12月31日的每股市價為37.752元。可以看出，利用該模型所得出的每股市價與利用市盈率模型所得結(jié)果相差5.6元，這是由于，利用市盈率模型確定的市價存在市場的評價，不能真實的反應(yīng)企業(yè)價值，因此存在一定的誤差，但是通過此模型的建立以及驗證，可以初步推測可以利用該種方法對企業(yè)價值進(jìn)行評估。

三、模型的問題及改進(jìn)

本文通過利用山東省創(chuàng)業(yè)板上市公司信息創(chuàng)建了企業(yè)價值模型體系，通過利用每股收益、每股凈資產(chǎn)和每股收入與企業(yè)價值之間的關(guān)系得出了企業(yè)價值與每股收益和每股收入成正相關(guān)關(guān)系，但與每股凈資產(chǎn)成負(fù)相關(guān)關(guān)系。這主要是由于本文利用市盈率的關(guān)系計算所得出的企業(yè)價值用以建立的模型體系。通過對數(shù)據(jù)收集中發(fā)現(xiàn)，對于創(chuàng)業(yè)板上市公司來說，上市公司予以披露的為市盈率，該數(shù)據(jù)較易得到，但相對于市凈率和市銷率卻只能通過市盈率所得每股市價來獲得，但通過對每股收益、每股凈資產(chǎn)和每股收入對每股市價進(jìn)行相關(guān)分析中，可以得出它們與每股市價存在著顯著的正相關(guān)關(guān)系，但回歸中所得結(jié)果可能是由于創(chuàng)業(yè)板上市公司中其固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例較低，因此對利用市凈率模型所得結(jié)果存在差異。同時由于市場對企業(yè)價值評估存在一定的不穩(wěn)定性，市盈率的準(zhǔn)確性也導(dǎo)致了方法的準(zhǔn)確性，當(dāng)然由于市場對企業(yè)價值評估所存在的問題，因此更需要建立一個適用于我國創(chuàng)業(yè)板上市公司企業(yè)價值的評估體系。

對企業(yè)價值評估體系研究中，主要是針對企業(yè)價值的確定，雖然理論上可以利用市盈率、市凈率和市銷率模型對每股市價進(jìn)行評估，但對于企業(yè)價值評估方法的研究不僅只是這三種方法，還應(yīng)將現(xiàn)金流量方法，EVA等方法納入進(jìn)來，以使企業(yè)價值評估體系能夠更加完善。

參考文獻(xiàn)

[1]中國注冊會計師協(xié)會.財務(wù)成本管理[M]，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社.2013.

[2]2013年山東省創(chuàng)業(yè)板上市公司業(yè)績快報.

篇4

［關(guān)鍵詞］ 農(nóng)產(chǎn)品；品牌價值；評估體系

［中圖分類號］ F273 ［文獻(xiàn)標(biāo)識碼］ B ［文章編號］ 1002-2880(2011)04-0048-03

農(nóng)產(chǎn)品品牌是一項重要的農(nóng)業(yè)無形資產(chǎn)，農(nóng)產(chǎn)品品牌的培育和管理對中國農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要意義，因此正確評估農(nóng)產(chǎn)品品牌的價值也就顯得十分重要。目前，我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估不論是理論研究還是具體實踐中，都存在一系列問題和不足，嚴(yán)重阻礙了我國農(nóng)產(chǎn)品品牌的建設(shè)和發(fā)展。

一、從國際評估機構(gòu)看我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值

我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估起步比較晚，實踐相對較少，發(fā)展比較緩慢。據(jù)世界品牌實驗室(WBL)《中國500最具價值品牌》近5年的排名情況顯示(見圖1）：2006年我國入圍的食品、飲料行業(yè)品牌有48個，到2010年僅增長到70個，五年內(nèi)的平均增長率為10.5%，2008年甚至出現(xiàn)了6%的負(fù)增長。目前入圍的食品、飲料行業(yè)品牌數(shù)量只占評估總數(shù)的14%，和其他類別品牌相比，比例明顯偏小，可見我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估的總體發(fā)展趨勢呈上升狀態(tài)，但發(fā)展速度仍很緩慢。

目前，國際優(yōu)秀農(nóng)產(chǎn)品品牌創(chuàng)造的企業(yè)價值仍遠(yuǎn)高于中國農(nóng)產(chǎn)品品牌。2010年全球企業(yè)品牌價值排行榜前100名中入圍的食品、飲料行業(yè)全部被國外品牌所占據(jù)，中國農(nóng)產(chǎn)品品牌無一入圍。再從2010年全球企業(yè)品牌價值和中國品牌價值排行榜入圍的食品、飲料行業(yè)前五名品牌價值對比情況來看(見表1）：世界位居第一的“Coca-Cola”品牌價值為704億美元，按2010年美元兌人民幣的年平均中間價6.7695換算，其品牌價值為4769.2億元人民幣，比我國位居第一的“茅臺”品牌價值高出4554.9億元。由此可見，國外品牌價值明顯高于國內(nèi)品牌價值，我國品牌的發(fā)展和國外還有很大的差距。

與此同時，從2007—2010年《中國品牌價值排行榜》入圍的部分食品、飲料行業(yè)品牌價值增長情況來看(見表2）：2007—2010年，茅臺品牌價值提升了84.3億元，復(fù)合增長率為18%；五糧液品牌價值提升了53.1億元，復(fù)合增長率為36%；張裕品牌價值提升了29.9億元，復(fù)合增長率為22%；蒙牛品牌價值提升了22.5億元，復(fù)合增長率為32%。(通常復(fù)合增長率是指一項投資在特定時期內(nèi)的年度增長率）。很明顯我國入圍的農(nóng)產(chǎn)品品牌價值在近三年內(nèi)都有較大幅度增長，能幫助農(nóng)業(yè)企業(yè)更好地順應(yīng)國際趨勢，創(chuàng)建出更多的中國農(nóng)業(yè)知名品牌，可見農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估對農(nóng)業(yè)企業(yè)品牌的建設(shè)和發(fā)展起到了有效的促進(jìn)作用。

二、我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估存在的問題

(一）評估主體不明確

目前，我國很多農(nóng)業(yè)企業(yè)沒有聘用專業(yè)無形資產(chǎn)評估機構(gòu)對農(nóng)產(chǎn)品品牌價值進(jìn)行評估，而是在企業(yè)內(nèi)部創(chuàng)建了評估部門，對企業(yè)進(jìn)行內(nèi)部評估，但其專業(yè)性和規(guī)范性都遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于社會上的無形資產(chǎn)評估機構(gòu)。因為農(nóng)業(yè)企業(yè)內(nèi)部評估部門很難做到學(xué)科門類齊全、人員素質(zhì)過硬和評估技術(shù)先進(jìn)，加之農(nóng)業(yè)企業(yè)內(nèi)部難以協(xié)調(diào)，這就給評估部門資料的獲取制造了一定的難度，造成評估結(jié)果不準(zhǔn)確。如果農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估的主體不能明確，不僅浪費了大量的人力和物力，還將影響農(nóng)業(yè)企業(yè)品牌的健康發(fā)展。

(二）評估認(rèn)識存在偏差

目前，我國仍有不少農(nóng)業(yè)企業(yè)對農(nóng)產(chǎn)品品牌價值不評估、不做價、不入賬，甚至在農(nóng)產(chǎn)品品牌轉(zhuǎn)讓、投資等經(jīng)濟(jì)活動中也是如此，致使大量的無形資產(chǎn)流失。其中有的農(nóng)業(yè)公司認(rèn)為評估對公司沒有利益可言，沒有必要花費大量資金用來評估，沒有意識到農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估為企業(yè)并購、品牌定價提供了依據(jù)，有利于提升企業(yè)的影響力，增強購買者的忠誠度。還有的企業(yè)又走向了另一個極端，對無形資產(chǎn)的評估值越來越高，對評估的對象、范圍越來越大。這種不適當(dāng)?shù)馗吖擂r(nóng)產(chǎn)品品牌價值、擴大農(nóng)產(chǎn)品品牌價值的評估范圍的結(jié)果是與無形資產(chǎn)評估的科學(xué)性、權(quán)威性相違背的，對農(nóng)業(yè)企業(yè)非常不利。

(三）沒有統(tǒng)一的評估方法

目前國際上著名的品牌價值評估方法有很多，如Interbrand品牌價值評估法、世界品牌實驗室法和美國Financial World(金融世界）評價法等，但對農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估的相關(guān)方法卻很少，因為我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估標(biāo)準(zhǔn)和評估方法仍處于借鑒、研究階段，加之國情不同，因此目前還沒有統(tǒng)一的適用于我國的農(nóng)產(chǎn)品品牌價值的評估方法。我國2009年頒布的《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——無形資產(chǎn)》中第二十五條規(guī)定：“注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行無形資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估對象、價值類型、資料收集情況等相關(guān)條件，分析收益法、市場法和成本法三種資產(chǎn)評估基本方法的適用性，適當(dāng)選擇一種或多種資產(chǎn)評估基本方法。”在實際操作中，由于該法規(guī)中無形資產(chǎn)評估方法的不統(tǒng)一性，造成很多評估機構(gòu)采用的評估方法都不同，有的是采用社會上通用的企業(yè)品牌價值評估方法，有些則是在此基礎(chǔ)上采用新創(chuàng)建的農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估模型，從而造成評估結(jié)果不具有可比性，容易使人在理解上產(chǎn)生差異，這樣就容易使評估產(chǎn)生糾紛，也給司法調(diào)解裁決增加了難度。

(四）評估信息資料缺乏且嚴(yán)重滯后

由于我國農(nóng)產(chǎn)品市場經(jīng)濟(jì)體制尚未發(fā)育成熟，致使我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估資料市場交易很不規(guī)范，市場信息嚴(yán)重缺乏，而且失真。同行業(yè)之間信息閉塞、互不溝通，而且也沒有有效的溝通渠道，這就給我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估工作帶來難度。農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估的信息資料如果殘缺不全或不真實，會造成評估結(jié)果不準(zhǔn)確、不公正，這樣不僅不能給農(nóng)業(yè)企業(yè)提供有效的經(jīng)濟(jì)依據(jù)和決策依據(jù)，甚至?xí)o企業(yè)經(jīng)營帶來風(fēng)險。

(五）評估管理不規(guī)范

農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估涉及到經(jīng)濟(jì)、法律、政策、市場、信息、評估方法等各個方面，而我國尚沒有明確的管理規(guī)范和政策。首先，評估機構(gòu)中涉及的相關(guān)部門各自為政，如果沒有明確的政策來予以調(diào)整和引導(dǎo)，工作將難以進(jìn)行溝通和協(xié)調(diào)，進(jìn)而將影響評估工作的展開。其次，由于我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估工作開展的時間不長，相關(guān)的法規(guī)和條例還很少，對評估目的、評估時間和評估對象等評估前提、具體條件、限制了解得比較少，致使農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估在評估范圍、評估方法和評估程序等方面出現(xiàn)不規(guī)范的現(xiàn)象，這將不利于評估事業(yè)的發(fā)展。

(六）評估人員的結(jié)構(gòu)不合理，素質(zhì)有待提高

在農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估隊伍的專業(yè)結(jié)構(gòu)上，需要農(nóng)業(yè)、金融、財會、外貿(mào)、法律、管理等多學(xué)科多門類的高素質(zhì)人才。而很多農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估人員只是經(jīng)過簡單的培訓(xùn)就上崗，理論知識和操作經(jīng)驗不熟練，專業(yè)知識不扎實，知識面窄，科學(xué)態(tài)度不嚴(yán)謹(jǐn)，工作能力和實踐經(jīng)驗也不足，這種不合理的評估隊伍結(jié)構(gòu)將會導(dǎo)致評估結(jié)果的不準(zhǔn)確、不公正。

王欣洋 韋 恒：我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估存在的問題與對策三、我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估的對策建議

(一）明確評估主體，建立專業(yè)評估機構(gòu)

為促使我國的農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估走上專業(yè)化道路，我國應(yīng)建立專業(yè)的農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估機構(gòu)，采用專業(yè)的農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估隊伍、高素質(zhì)的評估人員、先進(jìn)的評估指標(biāo)體系和評估方法等，對我國的農(nóng)產(chǎn)品品牌進(jìn)行科學(xué)、合理的評估，以使評估結(jié)果更具有可比性和實用性，同時也能為企業(yè)節(jié)省大量的時間、人力和物力，以利于我國農(nóng)業(yè)企業(yè)更好發(fā)展。

(二）通過多渠道、多形式加大評估的宣傳力度

為增強農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估的保護(hù)意識和法律觀念，扭轉(zhuǎn)對農(nóng)產(chǎn)品品牌價值不重視、不評估、不做價等認(rèn)識偏差，應(yīng)向農(nóng)業(yè)企業(yè)大力宣傳農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估的相關(guān)知識。第一，政府應(yīng)引導(dǎo)媒體大力支持評估工作的進(jìn)行，并制定相關(guān)鼓勵政策，對積極參與宣傳工作的組織機構(gòu)給予獎勵。第二，通過廣播、電視、報紙、網(wǎng)絡(luò)等媒體，對農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估的典型成功案例和相關(guān)知識進(jìn)行報道宣傳。第三，通過開辦現(xiàn)場講座和咨詢活動，使更多的農(nóng)業(yè)企業(yè)能正確認(rèn)識農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估。

(三）加強對評估基礎(chǔ)理論和方法研究

目前，我國在農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估基礎(chǔ)理論方面理解仍然不一致，關(guān)于無形資產(chǎn)評估的方法很多，可是仍然沒有統(tǒng)一的適用于我國的農(nóng)產(chǎn)品的品牌價值評估方法。加之農(nóng)業(yè)品牌無形資產(chǎn)的地域性、風(fēng)險性和獨占性也給價值評估的準(zhǔn)確性帶來一定困難。為了加強對農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估基礎(chǔ)理論和方法的研究，一是國家應(yīng)鼓勵農(nóng)業(yè)領(lǐng)域的專家、學(xué)者及企事業(yè)單位等對農(nóng)產(chǎn)品品牌價值的基礎(chǔ)理論和方法進(jìn)行深入研究，在經(jīng)濟(jì)和政策上給予支持；二是明確農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估的對象和范圍；三是明確農(nóng)產(chǎn)品品牌價值各項評估指標(biāo)，并作詳細(xì)描述；四是要在深入研究各種無形資產(chǎn)評估方法、借鑒國外先進(jìn)經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，綜合我國評估工作的具體實踐和農(nóng)業(yè)品牌的特點，統(tǒng)一我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估方法，從而促進(jìn)農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估的科學(xué)性和公正性。

(四）建立評估信息數(shù)據(jù)庫及信息交換平臺

農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估信息網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)庫的建設(shè)，將有利于農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估工作的科學(xué)化、規(guī)范化、現(xiàn)代化和高效化。因此，要加強收集整理農(nóng)產(chǎn)品市場信息，及時總結(jié)提煉適合于我國國情的信息資料，通過農(nóng)產(chǎn)品市場、企業(yè)內(nèi)部、網(wǎng)絡(luò)等各種渠道收集各種農(nóng)產(chǎn)品科技成果、專利、商標(biāo)的價格信息，同行業(yè)的利潤率、市場占有率、銷售收入、資產(chǎn)負(fù)債率等信息，建立農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估信息數(shù)據(jù)庫。評估機構(gòu)將執(zhí)業(yè)過程中收集的各種有關(guān)農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估成交案例等信息及時反饋到信息網(wǎng)絡(luò)資源庫和常用數(shù)據(jù)庫，逐步形成全國性的農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估信息交換平臺。

(五）建立健全評估法規(guī)體系

首先，政府應(yīng)針對我國農(nóng)產(chǎn)品品牌制定《農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估準(zhǔn)則》，明確農(nóng)產(chǎn)品牌價值評估細(xì)則，確立農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估指標(biāo)體系，統(tǒng)一農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估方法，對我國農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估要做到有法可依。其次，政府應(yīng)針對評估機構(gòu)制定《農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估機構(gòu)管理條例》，確立評估機構(gòu)中涉及的相關(guān)部門的管理制度，防止各自為政，并對評估機構(gòu)的設(shè)置與取締、評估機構(gòu)的權(quán)利和義務(wù)、評估機構(gòu)的責(zé)任、評估收費標(biāo)準(zhǔn)及評估的監(jiān)督體系等做出明確的規(guī)定。最后，政府還應(yīng)針對評估人員出臺《農(nóng)產(chǎn)品品牌價值評估人員管理規(guī)范》，對無形資產(chǎn)評估人員的管理也要規(guī)范化，評估人員資格的取得和喪失，評估人員的聘用與解聘，評估專業(yè)的界定，評估收費標(biāo)準(zhǔn)，評估人員的權(quán)利和義務(wù)、評估責(zé)任等都要做出明確的規(guī)定。

(六）合理規(guī)范評估隊伍結(jié)構(gòu)，提高員工素質(zhì)

評估隊伍結(jié)構(gòu)的規(guī)范和員工素質(zhì)的提升，在評估過程中起著非常關(guān)鍵的作用。一是要合理規(guī)范評估機構(gòu)，吸納多學(xué)科多門類的高素質(zhì)人才，建立一支專業(yè)有素的評估隊伍。二是要對評估人員進(jìn)行有效的培訓(xùn)教育和考核，在實踐中不斷提高評估的技術(shù)和水平，多積累工作經(jīng)驗。三是要使評估人員明確國家的有關(guān)法律、法規(guī)和政策，做到依法評估。四是要加強員工職業(yè)道德建設(shè)，提高評估人員自律性，防止出現(xiàn)評估結(jié)果不準(zhǔn)確、不真實的狀況，以保證評估的公平性。

［參考文獻(xiàn)］

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［2］中國資產(chǎn)評估協(xié)會．資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——無形資產(chǎn)［S］．2009．

篇5

摘要：隨著品牌競爭時代的到來，一個區(qū)域的經(jīng)濟(jì)發(fā)展越來越依賴該區(qū)域所擁有的區(qū)域公用品牌。目前針對區(qū)域公用品牌價值評估方法的研究還非常少，且大都從微觀視角出發(fā)。因此本文另辟蹊徑，以紫陽富硒茶區(qū)域公用品牌價值評估為例，通過研究區(qū)域公用品牌價值與區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系，引進(jìn)了基于GDP 凈增速的區(qū)域品牌評估方法，并對指標(biāo)和數(shù)據(jù)選取方法作了相應(yīng)的改進(jìn)，從宏觀視角出發(fā)，逆向推算區(qū)域公用品牌價值，以期為實務(wù)界提供一種新的思路。

關(guān)鍵詞 ：區(qū)域公用品牌；價值評估；紫陽富硒茶；區(qū)域GDP

引言

開放以后，我國經(jīng)濟(jì)的市場化程度大幅提高,主要標(biāo)志就是產(chǎn)品參與市場競爭的階段已由生產(chǎn)成本競爭、產(chǎn)品質(zhì)量競爭進(jìn)入了品牌競爭。除了作為獨立個體的企業(yè)重視自身產(chǎn)品品牌管理外，各地區(qū)為帶動本區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展，也開始用心經(jīng)營彰顯區(qū)域特色的區(qū)域公用品牌。無論對區(qū)域自身還是對品牌消費者，科學(xué)、合理地評估區(qū)域公用品牌價值都將意義非凡。

一、區(qū)域公用品牌

區(qū)域公用品牌是指一定行政或地理區(qū)域范圍內(nèi)形成的、以區(qū)域內(nèi)某一具有比較優(yōu)勢的產(chǎn)品或服務(wù)為核心價值的、區(qū)域內(nèi)符合一定條件的企業(yè)聚集、族群共享的公共品牌。不管是經(jīng)濟(jì)發(fā)展還是行政上的劃分，區(qū)域品牌的發(fā)展都代表了某一地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平。

我國對區(qū)域公用品牌的研究仍處于起步階段，理論研究遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于實踐發(fā)展。不同的機構(gòu)和學(xué)者基于各類視角提出了不同的品牌價值評估模型，但整個實務(wù)界尚未提供專門針對區(qū)域公用品牌的價值評估方法。一些學(xué)者雖對區(qū)域品牌與區(qū)域經(jīng)濟(jì)的關(guān)系做了相關(guān)研究，但并未從區(qū)域經(jīng)濟(jì)角度反過來考量區(qū)域公用品牌的價值。

因此，本文采用逆向思維，從區(qū)域經(jīng)濟(jì)凈增加的價值出發(fā)，反過來推算區(qū)域公用品牌的價值。為此引進(jìn)了基于區(qū)域GDP 凈增速的區(qū)域公用品牌價值評估方法，以陜南的“紫陽富硒茶”區(qū)域公用品牌為實例進(jìn)行論證。

二、紫陽富硒茶區(qū)域公用品牌價值評估

本文選取紫陽富硒茶區(qū)域公用品牌作為研究對象，一方面是基于本人對該區(qū)域公用品牌的熟悉程度；另一方面是考慮紫陽富硒茶作為歷史悠久的茶葉區(qū)域公用品牌，正處于新一輪快速上升的發(fā)展機遇期，對其進(jìn)行分析和研究，可為一定可比性以及相同發(fā)展階段的茶產(chǎn)業(yè)乃至其它農(nóng)產(chǎn)品區(qū)域品牌化發(fā)展提供可資借鑒的思路和方法。

（一）評估理論基礎(chǔ)

西方國家主要從消費者角度和公司或財務(wù)角度量化品牌，皆為微觀視角。本文試圖從宏觀角度對國內(nèi)的區(qū)域公用品牌進(jìn)行價值評估。一個地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長與區(qū)域內(nèi)是否存在影響力品牌有極大關(guān)聯(lián)。存在知名品牌的區(qū)域其經(jīng)濟(jì)增長自然比同類別但無品牌影響的區(qū)域要高效，這就是區(qū)域公用品牌帶來的超額價值。因此我們可從宏觀視角對區(qū)域公用品牌價值進(jìn)行評估。為此本文將引入中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授、博導(dǎo)顧海兵和他的博士生學(xué)生張安軍構(gòu)建的基于區(qū)域GDP 凈增速的區(qū)域品牌評估方法，并對其進(jìn)行相應(yīng)的修正，用以對紫陽富硒茶區(qū)域公用品牌價值進(jìn)行實證評估。

（二）基于GDP凈增速的區(qū)域公用品牌價值評估方法

該方法是從區(qū)域經(jīng)濟(jì)出發(fā)來考量一個地區(qū)是否存在品牌的影響力。一個地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長可分為兩個部分：一個是沒有品牌或與品牌無關(guān)時的自然增長；一個是與品牌有關(guān)的超額增長。地區(qū)經(jīng)濟(jì)總增加量由兩部分組成，包括區(qū)域經(jīng)濟(jì)自然增長以及基于當(dāng)?shù)鼐哂休^大影響力的品牌價值協(xié)同效應(yīng)所帶來的地區(qū)經(jīng)濟(jì)超額增長量。即：

地區(qū)經(jīng)濟(jì)增加總量= 地區(qū)經(jīng)濟(jì)自然增加量+ 地區(qū)特色品牌產(chǎn)品價值效應(yīng)等所創(chuàng)造的超額增加量。其中地區(qū)經(jīng)濟(jì)增加總量用地區(qū)GDP表示,與此對應(yīng)的經(jīng)濟(jì)增長速度為地區(qū)GDP增長速度。我們可將某區(qū)域的經(jīng)濟(jì)增長分解為由自然增長所引致的部分與由特色品牌價值效應(yīng)等所引致的超額增長部分,同時將由特色品牌因素等引起的超額增長部分進(jìn)行分離并最終轉(zhuǎn)化為相應(yīng)的資產(chǎn)價值,即區(qū)域公用品牌價值。因此,基于GDP 凈增速的區(qū)域品牌價值評估方法的評估思路是:由總增加值到超額增加值,由超額增加值到區(qū)域公用品牌資產(chǎn)價值。

（三）紫陽富硒茶區(qū)域公用品牌價值評估實施

根據(jù)上文對基于區(qū)域GDP 凈增速的區(qū)域品牌評估方法的介紹，我們需要選擇一個評估現(xiàn)年和評估基年。出于可搜集資料豐富度考慮，本文選取2013 年1 月1日為評估基準(zhǔn)日。下文2013年所對應(yīng)的數(shù)據(jù)為2012 年12 月31 日時點的數(shù)據(jù)。評估基年應(yīng)為品牌創(chuàng)立年份，基于紫陽富硒茶歷史悠久，中間又幾經(jīng)興衰，選擇品牌初創(chuàng)年份為基年不太現(xiàn)實。且紫陽地處陜南，交通及整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對滯后，紫陽富硒茶的品牌效應(yīng)在2007年前并不明顯，因此本文在對基年的選取方法上適當(dāng)調(diào)整，以2007年為準(zhǔn)。下文2007 年所使用的數(shù)據(jù)為2007年12 月31 日時點的數(shù)據(jù)。

1.紫陽縣經(jīng)濟(jì)實際發(fā)展速度測算

某地區(qū)在基年到現(xiàn)年間的GDP 發(fā)展速度為：GDP現(xiàn)年÷GDP 基年。紫陽縣2007年全年經(jīng)濟(jì)情況如表2。

基于上述所選擇基年的特殊性，2007 年紫陽縣的經(jīng)濟(jì)增長中，茶葉對該地區(qū)GDP做了相當(dāng)一部分貢獻(xiàn)，因此對計算GDP發(fā)展速度的數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整：

紫陽縣2007 年不含茶葉GDP=GDP 總額- 茶葉總產(chǎn)值

=15.97-1.56=14.41（億元）

紫陽縣2012 年實現(xiàn)GDP總額43.2 億元。

紫陽縣2007—2013 經(jīng)濟(jì)實際發(fā)展速度=2013 年

GDP÷2007 年不含茶葉GDP

=43.2÷14.41=2.998（倍）

2.紫陽縣GDP 增速分解及區(qū)域超額增加值基于GDP 凈增速的區(qū)域品牌評估方法的運用是有假設(shè)前提的,顧海兵和張安軍兩位學(xué)者假設(shè)該地區(qū)隸屬某省,且該地區(qū)在某省經(jīng)濟(jì)中的份額相當(dāng)小,是個零頭,則我們可把某省或全國的實際發(fā)展速度當(dāng)做該地區(qū)的自然發(fā)展速度。此時：

某地區(qū)的自然發(fā)展速度= 某省或全國實際發(fā)展速度

= 某省或全國的GDP 現(xiàn)年÷某省或全國的GDP基年

紫陽縣是陜南的貧困縣，其經(jīng)濟(jì)在整個陜西省GDP中所占比例很低。而陜西省地處西北，其經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度與東部地區(qū)還有很大差距。因此，筆者認(rèn)為選擇全國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度作為紫陽縣自然發(fā)展速度與實際不是很相符，在此將其調(diào)整為陜西省和安康市的平均發(fā)展速度。

陜西省2007—2013經(jīng)濟(jì)自然發(fā)展速度

=14451.18÷5369.85=2.691（倍）

安康市2007—2013經(jīng)濟(jì)自然發(fā)展速度

=513.02÷189.9=2.702（倍）

紫陽縣2007—2013經(jīng)濟(jì)自然發(fā)展速度

=（2.691+2.702）÷2=2.6965（倍）

由此：

紫陽縣2007—2013 年的超額經(jīng)濟(jì)增長速度= 實際發(fā)展速度-自然發(fā)展速度

=2.998-2.6965=0.3015（倍）

由此可得紫陽縣在2007—2013 由于“紫陽富硒茶”區(qū)域公用品牌為經(jīng)濟(jì)發(fā)展所帶來的額外凈增加值為：

紫陽經(jīng)富硒茶超額增加值= (紫陽縣實際增長速度—陜西省與安康市的平均增長速度) ×紫陽縣2007年不含茶葉GDP

=0.3015×14.41=4.345（億元）

3.紫陽富硒茶區(qū)域公用品牌資產(chǎn)總價值品牌屬于無形資產(chǎn),它帶來超額增加值。但基于區(qū)域產(chǎn)品的品牌經(jīng)濟(jì)效益產(chǎn)生的超額凈增加值并非此區(qū)域公用品牌最終的資產(chǎn)總價值，其與資產(chǎn)總價值還有一個比例關(guān)系。超額經(jīng)濟(jì)增加值的出現(xiàn)歸結(jié)于無形資產(chǎn)，在此我們需借助有形資產(chǎn)來測算，且該有形資產(chǎn)不能是區(qū)域自身有形資產(chǎn)。顧海兵和張安軍兩位學(xué)者選取了區(qū)域所屬的省或全國的有形資產(chǎn)。即：

由于我國各省經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r參差不齊，陜西省的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與全國經(jīng)濟(jì)平均發(fā)展水平尚有一定差距。因此本文認(rèn)為以全國工業(yè)資產(chǎn)價值與工業(yè)增加值的比值來反映區(qū)域公用品牌資產(chǎn)價值與品牌超額增加值與實際情況出入較大。為了使相關(guān)數(shù)據(jù)具有可比性，本文選擇安徽省、內(nèi)蒙古、江西省、廣西和黑龍江五個與陜西省經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r類似的省份作為參考省份，并以這五個參考省份和陜西省的綜合平均工業(yè)總資產(chǎn)與工業(yè)產(chǎn)值增加值的比例作為核算紫陽富硒茶區(qū)域公用品牌資產(chǎn)價值的依據(jù)。

2013 年陜西省與五個參考省份的綜合平均工業(yè)總資產(chǎn)與工業(yè)產(chǎn)值增加值之比例

= (陜西省工業(yè)總資產(chǎn)÷陜西省產(chǎn)值增加值+五個參考省份工業(yè)總資產(chǎn)÷ 五個參考省份工業(yè)產(chǎn)值增加值)÷2

=(20591.16 ÷ 5885.45+ 81502.24÷23772.94)÷2=(3.5+3.4)÷2

=3.45

由此：

4.紫陽富硒茶區(qū)域公用品牌價值評估結(jié)果分析

本文引進(jìn)基于GDP 凈增速的區(qū)域品牌評估方法，最終評估結(jié)果為14.99億元。根據(jù)浙江大學(xué)CARD中國農(nóng)業(yè)品牌中心的評估報告，2013 年紫陽富硒茶區(qū)域公用品牌資產(chǎn)評估值為12.36 億元。專家比較，若運用不同的評估方法對同一區(qū)域公用品牌的價值進(jìn)行評估，結(jié)果相差在30%內(nèi)即認(rèn)為該模型或方法是可行的。本文兩種評估結(jié)果相差21.28%<30%，因此改進(jìn)后的基于區(qū)域GDP凈增速的區(qū)域公用品牌價值評估方法是現(xiàn)實可行的。

三、結(jié)束語

本文引進(jìn)基于GDP 凈增速的區(qū)域品牌評估方法并作了相應(yīng)的改進(jìn)，從一個地區(qū)宏觀的經(jīng)濟(jì)角度出發(fā)，逆向推算區(qū)域公用品牌的價值，并以紫陽富硒茶為實例對該方法進(jìn)行了論證。該方法相對來說更具可操作性。百家爭鳴勝過一家獨奏，本文意在為學(xué)術(shù)界及實務(wù)界對區(qū)域公用品牌的價值評估理論與方法的深入研究提供一種新的思路。

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篇6

【關(guān)鍵詞】企業(yè)價值；層次分析法（AHP法）；評估指標(biāo)體系

企業(yè)，作為一個有機載體，具有盈利性、整體性、持續(xù)經(jīng)營性、合法性等特征。企業(yè)作為一個獨立的經(jīng)濟(jì)體系，也具有獨特的價值形態(tài)，即企業(yè)價值。政治經(jīng)濟(jì)學(xué)將企業(yè)價值定義為社會必要勞動時間；會計角度的企業(yè)價值是指建造或取得企業(yè)的全部支出或費用；財務(wù)管理學(xué)則將其定義為企業(yè)的內(nèi)在價值；而從市場角度出發(fā)，企業(yè)價值是企業(yè)在市場上的貨幣表現(xiàn)[1]。不同領(lǐng)域根據(jù)其自身的應(yīng)用范圍，對企業(yè)價值有不同的定義。在資產(chǎn)評估中，根據(jù)《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》中的定義，企業(yè)價值是指“注冊資產(chǎn)評估師對評估基準(zhǔn)日特定目的下企業(yè)的整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值進(jìn)行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程”[2]?？梢娖髽I(yè)價值的評估客體主要為企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值。隨著資產(chǎn)評估行業(yè)的不斷完善，目前對企業(yè)價值的評估也形成了比較完整的體系，主要有收益法、資產(chǎn)加和法和市場法。本文將在市場法的基礎(chǔ)上，通過構(gòu)建層次分析模型，選取最具代表性的比較指標(biāo)，分析調(diào)整與參照企業(yè)的差異性，從而更加全面的對企業(yè)價值進(jìn)行評定和估算。

一、企業(yè)價值評估方法比較

（一）資產(chǎn)加和法

資產(chǎn)加和法，又稱成本法，是我國企業(yè)價值評估的一種常用方法。資產(chǎn)加和法是在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的基礎(chǔ)之上，通過對企業(yè)賬面價值的調(diào)整，從而確定企業(yè)價值的方法。資產(chǎn)加和法以企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)為依托，能更好的反映企業(yè)的實際經(jīng)營情況。但是，由于企業(yè)經(jīng)營活動的復(fù)雜性，企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)在一定程度上很難體現(xiàn)企業(yè)的實際盈利能力，這也是資產(chǎn)加和法的缺陷所在。目前，資產(chǎn)加和法更適合于企業(yè)非持續(xù)經(jīng)營時的價值評估。

（二）收益法

收益法是在企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的基礎(chǔ)上，通過預(yù)測企業(yè)未來的獲利能力，將其資本化或折現(xiàn)處理，從而估算企業(yè)價值的方法。因此，確定企業(yè)未來的獲利能力和確定適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率或資本化率是進(jìn)行評估的關(guān)鍵。目前，常用的評估模型有現(xiàn)金流量法、EVA法、內(nèi)部收益率法[3]等；而折現(xiàn)率和資本化率通常利用CAPM模型、WACC模型等方法確定[4]。由于未來預(yù)期的不確定性，采用收益法可能會面臨更大的風(fēng)險。因此，收益法比較適合處在成長或成熟期的企業(yè)價值評估。

（三）市場法

市場法是通過大量市場調(diào)查，選取在規(guī)模、經(jīng)營業(yè)績等方面相類似的企業(yè)，通過比較差異性，對參照企業(yè)相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行調(diào)整，從而確定企業(yè)價值的一種評估方法。市場法具有簡便性、快捷性的特點，并且評估結(jié)果更接近企業(yè)的現(xiàn)實價值。但市場法需要有一個活躍的市場，比較指標(biāo)有時難以收集，因此，確定可比指標(biāo)是市場法的關(guān)鍵。目前，常用的比較指標(biāo)有市盈率、賬面價值、銷售收入以及息稅折舊前收益[5]等。

二、層次分析模型在市場法中的應(yīng)用

利用市場法評估企業(yè)價值，通常采取構(gòu)造評估乘數(shù)的方法，即通過確定模型中的比較系數(shù)來估算企業(yè)價值。目前的市盈率、收入、息稅前利潤等模型都為單指標(biāo)因子，僅強調(diào)了企業(yè)價值的某一方面。針對這種單一性的缺陷，本文將在現(xiàn)有模型的基礎(chǔ)上，利用層次分析法，通過選取多指標(biāo)因子對企業(yè)價值進(jìn)行全面評估。

（一）評估指標(biāo)的確定

根據(jù)企業(yè)價值的評估目的和價值類型，在市場調(diào)查的基礎(chǔ)上，選取最有代表性的評估指標(biāo)，確定評估體系。本文將從企業(yè)的盈利能力、競爭能力和經(jīng)營管理能力三大方面對企業(yè)價值進(jìn)行綜合評估（實踐中需根據(jù)實際情況對指標(biāo)進(jìn)行調(diào)整），見表1。

（二）層次分析法原理及步驟

1.層次分析法原理

層次分析法是一種解決多目標(biāo)、多決策的分析方法，由英國學(xué)者T.L Saaty首次提出。AHP法通過分層評價，比較指標(biāo)的相對重要性，從而為復(fù)雜決策提供依據(jù)[6]。由于本文對企業(yè)價值的評估，是通過選取多指標(biāo)建立綜合評估體系，因此，采用層次分析法具有一定的現(xiàn)實意義。

2.層次分析法主要步驟

（1）構(gòu)造比較矩陣

分層構(gòu)造指標(biāo)的比較矩陣。假設(shè)某層有個指標(biāo)，根據(jù)指標(biāo)之間的相對重要性進(jìn)行打分，從而得出指標(biāo)的比較矩陣。

其中表示第個指標(biāo)較第個指標(biāo)的相對重要性，且滿足：

（2）計算指標(biāo)權(quán)重

企業(yè)價值評估體系中，指標(biāo)的相應(yīng)權(quán)重計算步驟[8]大致如下：

①對比較矩陣的列向量進(jìn)行求和；

②對比較矩陣的列向量進(jìn)行歸一化處理，即：；

③將處理結(jié)果按行求和得；

④進(jìn)行第二次歸一化處理，得到權(quán)數(shù)矩陣：

⑤計算權(quán)數(shù)矩陣的特征根：。

（3）一致性檢驗

通過構(gòu)建比較矩陣一致性指標(biāo)CI，對評估指標(biāo)進(jìn)行一致性檢驗，

考察其合理性。一致性指標(biāo)。之后將CI與平均隨機一致性

指標(biāo)IR進(jìn)行比較，構(gòu)造一致性比率時通過

檢驗，特征向量即為指標(biāo)權(quán)重；否則，要對比較矩陣進(jìn)行調(diào)整，直到通過一致性檢驗。其中的經(jīng)驗數(shù)值[9]如下表所示：

通過層次分析法，確定出指標(biāo)的權(quán)重，即為原有模型中的比較系數(shù)。之后按照傳統(tǒng)市場法的原理，搜集對比資料，對企業(yè)價值進(jìn)行評定和估算。

三、結(jié)束語

本文利用層次分析法，以市場法為基礎(chǔ)，根據(jù)模型，研究比較系數(shù)的測度方法。通過層次分析模型的建立，使得對企業(yè)價值的評估由單指標(biāo)比較轉(zhuǎn)變?yōu)槎嘀笜?biāo)比較，綜合考慮多種因素，因此更加科學(xué)，評估結(jié)果更接近企業(yè)的真實價值。此外，層次分析模型并不局限于定量指標(biāo)的選取，例如股東滿意度、員工積極性等定性指標(biāo)也可引入企業(yè)價值評價體系，使評估更加全面。因此運用層次分析模型對企業(yè)價值進(jìn)行評估，具有一定的可行性和實踐意義。

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篇7

關(guān)鍵詞：市盈率　市凈率　現(xiàn)金流量　企業(yè)價值

一、引言

我國《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》指出：“注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估對象、價值類型、資料收集情況等相關(guān)條件，分析收益法、市場法和成本法三種資產(chǎn)評估基本方法的適用性。恰當(dāng)選擇一種或多種資產(chǎn)評估基本方法?！睂@三種評估方法的估值效果，國內(nèi)文獻(xiàn)多以理論性的對比分析方法進(jìn)行規(guī)范性研究，但進(jìn)行全面比較分析的實證結(jié)果并不多見。張建中等(2004)進(jìn)行了股權(quán)自由現(xiàn)金流量估價模型評估值與各企業(yè)市場價值的比較，驗證了現(xiàn)金流量折現(xiàn)(DCF)模型在我國資本市場上的適用性。顧銀寬等(2004)分析了公司價值評估的一種方法――EVA貼現(xiàn)估價法的理論模型，探討了其在我國上市公司價值評估中的應(yīng)用。但這些研究都沒有提供常用企業(yè)價值評估方法優(yōu)劣比較的實證研究成果，本文試圖以我國資本市場為對象檢驗常用企業(yè)價值評估方法在實際應(yīng)用中的評估效果。

二、研究設(shè)計

(一)價值評估方法的選取　由于成本法不能單獨作為對持續(xù)經(jīng)營企業(yè)進(jìn)行價值評估的方法，所以，本文僅對收益法和市場法進(jìn)行了比較。收益法中收益形式選定為理論上公認(rèn)并為我國《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》提倡的股權(quán)自由現(xiàn)金流量和現(xiàn)金股利；市場法中的價值比率選定為最常用的市盈率和市凈率。利用股利現(xiàn)值模型和現(xiàn)金流量模型需要對未來變量進(jìn)行預(yù)測。由于缺乏我國股票市場中對未來股利和未來現(xiàn)金流量的權(quán)威預(yù)測數(shù)據(jù)，類似于Pnman和Sougiarmis(1998)所使用的方法，本文采用的替代方法是以未來三年的實際數(shù)據(jù)作為預(yù)測數(shù)據(jù)的替代值，以未來三年的年金化數(shù)值作為三年以后的估計值(假設(shè)三年后為常數(shù))。

(二)樣本數(shù)據(jù)選取　研究樣本選自1996年至2005年在上海和深圳上市交易的A股股票(非金融企業(yè))，樣本數(shù)據(jù)來自深圳國泰安信息技術(shù)有限公司的CSMAR系列研究數(shù)據(jù)庫系統(tǒng)。包括計算資本成本的B系數(shù)也是來自于該系統(tǒng)的“中國股票市場股票收益預(yù)測研究數(shù)據(jù)庫”。然而由于我國股票市場歷史較短，初期的上市公司數(shù)量太少，而β系數(shù)的估計以及以實際數(shù)據(jù)替代預(yù)測數(shù)據(jù)，都需要多年的歷史數(shù)據(jù)，必然造成用于檢驗的樣本太少，所以本文采用彌補方法是：如果上市不足四年，當(dāng)年沒有B系數(shù)，則令B系數(shù)為1。本文使用的統(tǒng)計工具為SAS軟件。在截止到2005年的數(shù)據(jù)庫中，利用四種評估方法評估出1999年至2002年上市公司的企業(yè)價值，2003年至2005年的實際數(shù)據(jù)作為預(yù)測數(shù)據(jù)的替代值用于計算股利現(xiàn)值模型和股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型的在2002年估計值，其余年份的評估值依次向前推算。2000年至2003年的股票回報率依次用于檢驗1999年至2002年按評估價值進(jìn)行投資的投資效果。

(三)變量的估算和檢驗方法　本文采用的變量估算和檢驗方法如下：(1)資本成本。本文對普通股的資本成本采用資本資產(chǎn)定價模型(C.APM)的簡化形式來估算，即r=βrm，其中，rm為市場報酬率。這相當(dāng)于將CAPM模型：r＝(1－β)r1＋Brm中的無風(fēng)險項(1－β)r1省略掉。這是由于對于如何確定無風(fēng)險利率沒有定論，而且我國的國庫券利率及銀行存款利率變動幅度太大(特別是在20世紀(jì)90年代)；同時由于β接近于1，取消該項影響不大。在市場報酬率的計算中，由于我國資本市場歷史較短且大起大落，無法利用歷史數(shù)據(jù)正確估計市場報酬，因此也采用一個簡單的替代變量――市場普通股股權(quán)收益率(ROE)中位值。之所以采用中位值代替均值，其理由是在樣本數(shù)量不多的情況下盡量減少異常值的影響。從理論上看，這種資本成本的簡單方法并非沒有道理：在自由競爭、資本自由轉(zhuǎn)移的條件下，超常收益將逐漸消失，企業(yè)的股權(quán)收益率具有向資本成本逼近的趨勢，而另一方面全體企業(yè)的股權(quán)收益率具有平均回歸的總體趨勢，所以，資本成本與平均股權(quán)收益率具有一定的近似性，再考慮到企業(yè)固有的風(fēng)險，則r＝βrm大致代表了投資者對企業(yè)收益的必然要求。(2)利用市盈率的估值方法。t年同行業(yè)其他上市公司市盈率的平均值的計算公式為：v1＝eps1×e1其中eps1為每股收益，e1為同行業(yè)其他上市公司平均的市盈率。(3)利用市凈率的估值方法。t年同行業(yè)其他上市公司市凈率的平均值的計算公式為V1＝naps1×h1，其中napst為每股凈資產(chǎn)，h1為同行業(yè)其他上市公司平均的市凈率。(4)股權(quán)自由現(xiàn)金流量估值方法。其計算公式為：股權(quán)自由現(xiàn)金流量＝凈利潤＋折舊和攤銷一資本性支出一非現(xiàn)金營運資本的增加。

三、實證結(jié)果分析

(一)時同期股票價格的解釋能力 如果資本市場是有效的，一般認(rèn)為股票價格接近于企業(yè)的內(nèi)在價值，所以，通常以評估價值與股價的誤差率來評價評估模型的精確性。許多研究認(rèn)為，我國股票市場還不是準(zhǔn)強式有效市場，僅達(dá)到了弱式有效市場(如陳小悅，1997)，因此，股票價格不一定代表企業(yè)價值。盡管如此，本文認(rèn)為，股票價格代表的是企業(yè)在當(dāng)前資本市場的可行交易價值。如果評估價值接近股票價格，說明這樣的評估值是目前資本市場上最可能接受的交易價值。

(1)誤差率分析。(表1)提供了各種企業(yè)價值評估值與股價的相對誤差率。其計算公式為：相對誤差率＝1(股價一評估值)口股價1?？梢钥闯觯旱谝?，不論是均值還是中位值，市凈率法評估值都具有最小的誤差率。這個結(jié)果出人意料，因為在資本市場上一般更看重的價值比率是市盈率。市凈率的優(yōu)異表現(xiàn)也許說明我國資本市場的投資者已對利潤的虛假感到失望，轉(zhuǎn)而依據(jù)相對可靠的凈資產(chǎn)信息來評估股票價值。換句話說，資產(chǎn)負(fù)債表信息的重要性超過了利潤表。第二，從中位值來看，市場法的兩種評估值都優(yōu)于收益法。本文認(rèn)為，由于我國股票市場的并非強式有效市場，股價經(jīng)常處于劇烈的波動之中，因此，基于市價的評估值一般會比基于理論模型(收益模型)的評估值更接近于股票價格。但無法因此斷言市場法評估值比理論模型的評估值更接近于股票的內(nèi)在價值。第三，股利現(xiàn)值模型評估值的誤差率比股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型更差，這可能是因為我國上市公司普遍不發(fā)或少發(fā)現(xiàn)金股利而代之以股票股利的行為所造成的。而且我國股票投資者也已經(jīng)習(xí)慣上市公司的這種做法。并不重視現(xiàn)金股利對企業(yè)價值的影響。

(2)相關(guān)性分析。為了進(jìn)一步驗證各種評估值對股價的解釋能力，本文對各種方法的評估值關(guān)于股價進(jìn)行了回歸分析。其中股票價格關(guān)于每股企業(yè)價值評估值的回歸方程為：Pi＝a＋bvi＋εio。其中Pi

為股票價格，vi為每股企業(yè)價值評估值。εi為誤差項，a為常數(shù)項，b為系數(shù)。從(表2)的回歸分析結(jié)果來看，兩個市場法評估值的解釋能力(調(diào)整的R2分別為5.8％和12％)都優(yōu)于所有收益法評估值(調(diào)整的R2都不足4％)，從這一點來看，回歸分析的結(jié)果與(表1)中誤差率比較的結(jié)果基本是一致的，進(jìn)一步說明了市場法。特別是市凈率法，在我國資本市場上可以給出更接近市場交易價格的評估值。同時還注意到，股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型的評估值在各年度都沒有意義，t值普遍小于2。其他值都基本有意義。在收益法中，股利現(xiàn)值模型對股價解釋能力優(yōu)于股權(quán)現(xiàn)金流量模型，這個順序恰與(表1)的誤差率相反。從統(tǒng)計學(xué)上看誤差率與相關(guān)性并沒有必然的聯(lián)系，但現(xiàn)金流量與股價較差的相關(guān)性也許正說明了我國股市的非有效性，即股票價格已嚴(yán)重偏離了價值。

(二)對下期股票回報率預(yù)測能力的比較 本文采用股價向價值回歸規(guī)律，通過分析價格偏離誤差率來研究對下期股票回報率預(yù)測能力的比較。

(1)股價向價值回歸規(guī)律。盡管市場法可以給出更接近于市場交易價格的評估值，但其并不一定代表真實的企業(yè)內(nèi)在價值。本文認(rèn)為，不管股票價格如何動蕩不安，其始終是以價值為中心上下波動的，換句話說，以較長遠(yuǎn)的觀點來看，股票價格應(yīng)該是向股票內(nèi)在價值回歸的。股票價格偏離股票價值越遠(yuǎn)，向價值回歸的可能性也越大。如果能夠較準(zhǔn)確地估計股票的價值，可以根據(jù)股價向價值回歸的規(guī)律制定下列投資策略進(jìn)行投資以獲得理想的投資效果：當(dāng)股票價格高于內(nèi)在價值時；賣出股票；當(dāng)股票價格低于內(nèi)在價值時，買入股票；當(dāng)二者相同時，繼續(xù)持有股票或?qū)①Y金進(jìn)行其他投資。由于股票價格具有向股票價值回歸的趨勢，所以，內(nèi)在價值越是高于其價格，該股票就應(yīng)在下一年獲得更高的股票回報率；同樣，內(nèi)在價值越是低于其價格，賣出該股票越可以避免更大的損失，或以賣空的形式越可以獲得更高的收益。顯然，如果價值估計不正確，上述投資策略可能無法獲利。價值估計越是精確，利用上述策略獲得的投資回報越高。

(2)具體分析過程和方法。根據(jù)上述原理，可以考察依據(jù)各種方法評估值進(jìn)行投資在下一年的獲利情況，以此作為判斷價值估計精確度的間接依據(jù)。為了比較各種投資策略的投資效果，首先計算股票價格偏離評估值的程度，稱為價格偏離誤差率，其計算公式為：價格偏離誤差率＝1(股價一評估值)／股價1。將每年的樣本按價格偏離誤差率大小順序分為10樣本組合，對每0個組合計算下一年的股票投資平均回報率(考慮現(xiàn)金股利再投資的年個股回報率)。由于價格偏離誤差率越高，該組合股價越是高于價值，則下年的股票收益率應(yīng)越??；反之，如果價格偏離誤差率越低，則該組合股價越是低于價值，從而下年的股票收益率應(yīng)越大。對于每種投資策略.計算對沖組合回報率(最高組合平均回報率一最低組合平均回報率)和超額組合回報率(最高組合平均回報率一所有樣本平均回報率)。前者表示在允許買空賣空的情況下利用該價值估計進(jìn)行組合投資所能獲得的回報，后者表示利用該價值估計按最大回報率組合進(jìn)行投資所獲得的超過平均回報率的回報。這兩個指標(biāo)越大，說明價值估計越準(zhǔn)確。

(3)結(jié)果分析。(表3)報告了各年度樣本各組合的對沖組合回報率和超額組合回報率以及二者各年度的平均值。其中1999年至2002為企業(yè)價值評估年度，回報率的年度為價值評估年度的下一年，即2000年至2003年。從市場平均回報率來看，2000年股價劇烈增加，2001年至2003年每年以10％以上的速度回落。檢驗期間股票價格經(jīng)過了由上升到下降的波動過程。分析這些檢驗結(jié)果，可以得出如下結(jié)論：第一，收益法的投資效果優(yōu)于市場法。這個結(jié)果明顯與前面的結(jié)果矛盾。本文認(rèn)為根據(jù)市價信息評估企業(yè)價值自然接近于市價，但如果市價偏離了價值(特別是在非有效市場)，用市場法評估的企業(yè)價值就不是真正的內(nèi)在價值了，以此為投資依據(jù)自然也無法獲得好的效益。相反，利用收益法進(jìn)行價值評估，由于引入了更多的關(guān)于未來的信息，使價值評估更精確，以這樣的評估值進(jìn)行投資應(yīng)該能夠獲得更好的投資效果。這一檢驗結(jié)果也說明利用股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型等理論模型對企業(yè)價值進(jìn)行評估應(yīng)成為我國資本市場進(jìn)行投資的主要手段。另外，本文的檢驗結(jié)果也為我國股票市場的非有效性提供了間接證據(jù)。第二，依據(jù)股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型評估值進(jìn)行股票投資可以獲得最大的投資收益，特別是在允許買空賣空的情況下，對沖組合回報率達(dá)14％，是其他評估值投資效益的近2倍。股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型的優(yōu)異表現(xiàn)再次說明了現(xiàn)金流量才是投資決策不可動搖的基礎(chǔ)，投資者最相信的還是現(xiàn)金。相比之下，投資者對上市公司的現(xiàn)金股利政策并沒有足夠的信心，主要是因為我國上市公司每年都有近半數(shù)不發(fā)現(xiàn)金股利，其余上市公司的股利政策也不穩(wěn)定，造成投資者逐漸不再關(guān)心現(xiàn)金股利的發(fā)放。第三，依據(jù)市盈率法評估值與依據(jù)市凈率法評估值進(jìn)行投資的效果沒有多大差異，即使在允許買空賣空的情況下，二者的投資效果幾乎接近于市場平均股票收益率(約5％)。這一結(jié)果也說明無論是依據(jù)利潤還是凈資產(chǎn)，市場法都無法揭示企業(yè)真正的內(nèi)在價值。

四、結(jié)論與展望

篇8

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；價值評估；價值評估方法

一、引言

并購（M&A）是指兼并與收購的統(tǒng)稱，其實質(zhì)就是一種發(fā)生在企業(yè)控制權(quán)運動過程中的權(quán)力讓渡行為，這種行為往往是企業(yè)這個主體依據(jù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)所做出的制度安排而進(jìn)行的?？v觀國內(nèi)外各大公司并購的發(fā)展歷史，不難發(fā)現(xiàn)并購已經(jīng)成為大多數(shù)公司適應(yīng)激烈市場競爭的必然選擇。成功的并購在一定程度上能夠提高企業(yè)的競爭力，為企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展創(chuàng)造更優(yōu)良的條件和新的機遇。企業(yè)并購過程中的往往會涉及到企業(yè)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移，這就需要對企業(yè)的價值做出盡可能準(zhǔn)確的估計。企業(yè)價值評估的定義是指注冊資產(chǎn)評估師對評估基準(zhǔn)日特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值進(jìn)行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程，其具有目的性、整體性、綜合性、專業(yè)性和主觀性等特點。在實際運作過程中，企業(yè)價值評估往往是決定并購成功與否的關(guān)鍵因素，因此研究如何科學(xué)、公正地對目標(biāo)企業(yè)價值進(jìn)行評估就顯得十分重要。

二、企業(yè)價值評估方法

1.成本法

利用成本法就對企業(yè)的價值進(jìn)行評估首先要按照企業(yè)的資產(chǎn)構(gòu)成，分別對各部分資產(chǎn)的價值進(jìn)行評估，然后將各部分資產(chǎn)價值評估的結(jié)果相加，最后得出企業(yè)價值的評估值。在實際操作過程中，經(jīng)常是使用資本法和現(xiàn)金流折現(xiàn)法對目標(biāo)企業(yè)的成本進(jìn)行估價。這種評估方法的一個明顯的優(yōu)點就是操作簡單、易于理解，并且其評估的結(jié)果往往是用資產(chǎn)負(fù)債表的形式表示出來，這樣就非常利于企業(yè)財務(wù)人員使用和把握。然而成本法也存在很大的局限性，主要有兩個方面：一是評估結(jié)果的準(zhǔn)確性是建立在構(gòu)成企業(yè)價值的所有資產(chǎn)均被考慮在內(nèi)的基礎(chǔ)上，二是沒有考慮企業(yè)的運行效率和資產(chǎn)的實際效能。也就是說成本法評估重點是企業(yè)實際資產(chǎn)的投入價值，那么如果兩個企業(yè)的原始投資額相同，即使在企業(yè)效益存在一定差距的情況下，成本法對二者的評估結(jié)果也是基本一致的。這樣的評估結(jié)果顯然很難準(zhǔn)確而又真實地反映出資產(chǎn)的經(jīng)營效果，所以成本法僅僅用于對那些不能形成綜合生產(chǎn)能力的單項資產(chǎn)的價值評估過程，也就是說成本法不應(yīng)該用來唯一地對持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)進(jìn)行價值評估。

2.市場法

也叫做現(xiàn)行市價法。這是一種通過比較完成對目標(biāo)企業(yè)價值進(jìn)行評估的方法，包括將待評估的對象企業(yè)與市場上那些已經(jīng)發(fā)生過交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)的比較。按照用來比較的對象不同，可以將市場法進(jìn)一步劃分為參考企業(yè)比較法和并購案例比較法。其中參考企業(yè)比較法是與資本市場上的同類行業(yè)上市公司的經(jīng)營狀況和財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行比較和分析，來得出待評估對象的價值；并購案例比較法指的是與同類行業(yè)相關(guān)企業(yè)的買賣、收購和合并案例的相關(guān)數(shù)據(jù)資料進(jìn)行比較分析，通過計算價值比率或者是經(jīng)濟(jì)指標(biāo)等參數(shù)，最終得出帶評估企業(yè)的價值?？梢钥闯?，市場法在評估過程中總是參考了過去或者是當(dāng)前的資料數(shù)據(jù)，因而評估的結(jié)果具有一定的說服力和準(zhǔn)確性。但是同時也不難發(fā)現(xiàn)，實施市場法評估的關(guān)鍵是找到合適的比較對象，然而在實際情況中很可能無法找到合適的比較對象，或者是在比較過程中難以確定存在可比性的指標(biāo)?；谝陨蟽牲c可以看出，市場法往往只能在資本市場較為發(fā)達(dá)且企業(yè)并購案例較多的國家被采用，并發(fā)揮一定的作用。這顯然與我國目前的經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度和市場運行條件不相適應(yīng)，所以這種方法在我國還沒有得到廣泛的應(yīng)用。

3.未來收益折現(xiàn)法

從理論上來看，現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法是最完備、邏輯最為嚴(yán)密的。在西方國家的價值評估歷史實踐過程中，該方法一直占據(jù)主導(dǎo)地位。盡管在現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法仍然存在著一些不足之處，但是還是有超過一半的企業(yè)在并購過程中傾向于采用現(xiàn)金貼現(xiàn)法來進(jìn)行企業(yè)價值評估，畢竟現(xiàn)金流量才是真正能夠衡量企業(yè)價值最有效的因素。該方法評估企業(yè)內(nèi)在價值的過程如式（1）所示：

式中，V表示目標(biāo)企業(yè)價值；CFt表示目標(biāo)企業(yè)第t年的自由現(xiàn)金流量的預(yù)測值；r表示第t年的貼現(xiàn)率；TV表示第n年末目標(biāo)企業(yè)的終值（連續(xù)價值）；n表示預(yù)測期間。

未來收益折現(xiàn)法能夠比較全面地反映一個企業(yè)的基本情況和盈利能力，并且考慮了時間和風(fēng)險因素對評估結(jié)果的影響。而且以現(xiàn)金流量作為評價指標(biāo)，能夠比較客觀地反映出企業(yè)的價值，不太容易受到人為的操縱和影響。其缺點主要是對企業(yè)未來財務(wù)情況的預(yù)測比較困難，并且貼現(xiàn)率r的值也難以確定。

三、我國企業(yè)并購價值評估中存在的問題及對策建議

1.政府行政干預(yù)過多

2.評估機構(gòu)或人員因私利而違規(guī)操作

在并購過程中，相關(guān)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓價格是并購雙方在資產(chǎn)價值評估的前提下，通過協(xié)商來決定的。這一協(xié)商的過程在很大程度上是以人的決定為主的，因而存在很大的主觀意志操作的空間。這樣一來，就不可避免地會存在很多漏洞和違規(guī)的隱患。比如被并購的企業(yè)利用其本身具有的信息不對稱的客觀優(yōu)勢，故意隱瞞某些重要的信息，或者是夸大一些脫離實際的根本不存在的優(yōu)點，以達(dá)到某種經(jīng)濟(jì)目的；更有甚者利用金錢誘使評估機構(gòu)或評估人員，讓他們在價值評估的過程中有意虛增或虛減。以上這些違規(guī)、違法的手段不僅有損企業(yè)價值評估結(jié)果的公正性和客觀性，擾亂了市場秩序，損害并購企業(yè)的實際利益，而且勢必會影響企業(yè)將來并購事業(yè)的發(fā)展。

避免評估機構(gòu)或評估人員因為各種原因違規(guī)操作最有效的手段還是要加強行業(yè)自律檢查。一方面要進(jìn)一步提升該行業(yè)的監(jiān)督管理水平，凈化風(fēng)氣和氛圍，加大力度規(guī)范評估秩序，嚴(yán)厲懲戒各種違規(guī)操作的行為；另一方面要進(jìn)一步強化評估行業(yè)從業(yè)人員的服務(wù)意識，明確自身的工作職責(zé)和職業(yè)操守，從評估人員的思想層面入手，杜絕違規(guī)操作行為的發(fā)生。

3.對無形資產(chǎn)價值評估不夠重視

無形資產(chǎn)是相對于有形資產(chǎn)而言的，它是指那些不具有獨立實體，但能對企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營與服務(wù)發(fā)揮一定的作用，并帶來相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)利益的經(jīng)濟(jì)資源，比如商標(biāo)權(quán)、專利權(quán)等等。早在上世紀(jì)90年代初，國家就出臺了相關(guān)規(guī)定，指出無形資產(chǎn)評估是企業(yè)價值評估工作的重要組成部分。然而許多企業(yè)在實施并購活動時，往往只注重有形資產(chǎn)的評估，忽視甚至是忽略了對企業(yè)無形資產(chǎn)的評估過程。這當(dāng)中既有相關(guān)的行政法規(guī)不完善的原因，但主要還是由于企業(yè)本身并購價值評估行為的不規(guī)范，思想認(rèn)識不到位。另外一個必須引起重視的現(xiàn)象是，外資企業(yè)在通過收購、控股和兼并等方式進(jìn)入中國市場時，它們并購的對象大多為無形資產(chǎn)比較豐富的企業(yè)，通過很低的成本獲取中國企業(yè)的無形資產(chǎn)也成為了外資企業(yè)并購我國企業(yè)的最具吸引力的原因。

由于無形資產(chǎn)屬于一種特殊的商品，其生產(chǎn)成本具有不完整性和虛幻性，價值量也不與社會必要勞動時間成正比。所以在企業(yè)并購價值評估過程中，應(yīng)該針對無形資產(chǎn)的特點，建立完善的評估制度，采用合適的評估方法，既要看到無形資產(chǎn)的價值和重要性，又要客觀、公正地對其本身的價值進(jìn)行評估。

四、結(jié)論

價值評估是企業(yè)并購的中心環(huán)節(jié)，應(yīng)該引起人們的足夠重視和深入研究。只有真正做好企業(yè)的價值評估工作，才能確保并購活動的成功，并切實防止國有企業(yè)的資產(chǎn)流失現(xiàn)象的發(fā)生。雖然我國在該領(lǐng)域的理論研究和實踐積累起步較晚，但是隨著社會主義市場的發(fā)展和資本市場的不斷完善，我國企業(yè)的并購活動也將逐步走向規(guī)范化、科學(xué)化。

參考文獻(xiàn)：

[1]李慶華：企業(yè)并購價值評估方法研究[D]. 吉林大學(xué)，2005.

篇9

隨著金融體制的改革和金融不良資產(chǎn)處置工作的推進(jìn)，金融不良資產(chǎn)處置機制與業(yè)務(wù)工作開展越發(fā)成熟，其價值評估方法也引發(fā)了學(xué)術(shù)界的廣泛研究。

國內(nèi)學(xué)者普遍認(rèn)為對金融不良資產(chǎn)進(jìn)行價值評估意義重大，并探討了目前國內(nèi)金融不良資產(chǎn)評估存在的問題：秦璟[1]將資產(chǎn)評估方法定義為評估執(zhí)業(yè)人員估算資產(chǎn)價值的技術(shù)手段，并認(rèn)為其對資產(chǎn)評估結(jié)果合理性有著重要影響。李躍[2]認(rèn)為國內(nèi)金融不良資產(chǎn)評估存在評估理論嚴(yán)重滯后、債權(quán)性資產(chǎn)債權(quán)人不清晰、制度環(huán)境與評估方法存在缺陷等問題。譚小蓓[3]認(rèn)為國內(nèi)評估理論滯后于評估實踐，部分債權(quán)性資產(chǎn)權(quán)屬不清，產(chǎn)權(quán)依據(jù)不足，金融不良資產(chǎn)的處置進(jìn)度與評估咨詢報告質(zhì)量的矛盾突出。

另外，部分學(xué)者則對目前的金融不良資產(chǎn)評估方法進(jìn)行了重點研究：宋雨舟、于倩[4]將評估方法定義為評定估算資產(chǎn)價值的技術(shù)手段，并重點分析了當(dāng)時國內(nèi)主要運用三種基本的評估方法，即成本法、市場法和收益法。張成文、王福和[5]具體分析了假設(shè)清算法在金融不良資產(chǎn)評估中的適用范圍、應(yīng)用及存在的問題，并提出了相關(guān)優(yōu)化政策。李曉炎[6]探討了在金融不良資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)中使用交易案例比較法時，如何采取優(yōu)化的措施來提高可操作性及評估精度，并從交易案例的選擇、交易案例的修正、比較調(diào)整因素的補充等方面進(jìn)行了分析。汪柏林[7]對德爾菲法在金融不良資產(chǎn)評估中的應(yīng)用前景、收斂性檢驗的必要性進(jìn)行了討論，并對所選用的檢驗方法進(jìn)行了分析。

綜上所述，國內(nèi)大部分學(xué)者都認(rèn)同對金融不良資產(chǎn)進(jìn)行價值評估的意義，但目前尚未在學(xué)術(shù)界形成權(quán)威且統(tǒng)一的價值評估方法，因此對金融不良資產(chǎn)的評估方法進(jìn)行研究具有一定的理論與實際意義。

二、金融不良資產(chǎn)評估方法的一種新思路

由于傳統(tǒng)的評估方法存在一定缺陷，本文嘗試從測算單戶金融不良資產(chǎn)回收率的角度對金融不良資產(chǎn)的價值進(jìn)行評估，并使用多元回歸分析方法，通過建立經(jīng)驗方程對具體案例進(jìn)行驗證。

（一）基本理論假設(shè)

對金融不良資產(chǎn)進(jìn)行評估首先需確定影響價值實現(xiàn)的因素。本文假設(shè)：金融不良資產(chǎn)的價值與其回收率正相關(guān)，回收率越高，其相應(yīng)的價值也越高。影響資產(chǎn)價值的因素主要有：（1）債務(wù)人財務(wù)及經(jīng)營狀況。債務(wù)人的財務(wù)狀況主要指其資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率、速動比率及現(xiàn)金比率等財務(wù)指標(biāo)，債務(wù)人財務(wù)狀況越好，其還款的幾率越大；而債務(wù)人經(jīng)營狀況的好壞又會直接影響其財務(wù)指標(biāo)，從而間接影響其還款。（2）債權(quán)方式。按債權(quán)擔(dān)保方式劃分，債權(quán)資產(chǎn)可分為信用債權(quán)、抵（質(zhì)）押債權(quán)、保證債權(quán)等三類：信用方式債權(quán)其追償范圍為債務(wù)人的資產(chǎn)，因此價值相對要低；保證方式債權(quán)，債權(quán)追索擴大，因此價值相應(yīng)要高；抵押方式債權(quán)，由于較其他債權(quán)人有特定的資產(chǎn)保障，且擁有一定的財產(chǎn)支配權(quán)和優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利，其價值最高。（3）不良資產(chǎn)處置環(huán)境。影響不良資產(chǎn)處置的環(huán)境主要包括法律環(huán)境與市場環(huán)境。法律環(huán)境越完善，法律約束越嚴(yán)格，債務(wù)人逃廢債務(wù)的可能性越??；市場環(huán)境越優(yōu)越，金融不良資產(chǎn)變現(xiàn)渠道越多，資產(chǎn)回收比率越大。

根據(jù)以上分析，本文擬以單戶金融不良資產(chǎn)的回收率為因變量，債務(wù)人目前拖欠債權(quán)本息、所屬行業(yè)、所處區(qū)域、貸款用途、還款記錄、經(jīng)營狀況、有無抵押/擔(dān)保措施、貸款五級分類、有無法律訴訟作為自變量建立回歸方程。假設(shè)其線性回歸模型為：Y=β0+β1X1+β2X2+β3X3+…βpXp+μ，其中β0，β1，β2，β3，…，βp為p+1個未知參數(shù)，即需要求取的回歸系數(shù)，Y為回歸方程的因變量，代表單戶資產(chǎn)的回收率，X1，X2，X3，…，Xp是p個解釋變量，代表影響該資產(chǎn)變現(xiàn)的各種因素。當(dāng)確定多元回歸線性方程后，我們即可求取在一定置信水平下的回歸系數(shù)，繼而對單戶資產(chǎn)的回收率進(jìn)行預(yù)測，并以此為根據(jù)確定該不良資產(chǎn)的價值。

（二）歷史數(shù)據(jù)搜集與處理

本文所搜集的不良資產(chǎn)信息均來自于中國信達(dá)資產(chǎn)管理公司湖南省、湖北省、廣東省分公司2013年商業(yè)銀行資產(chǎn)包收購案例中真實數(shù)據(jù)，收購債權(quán)真實，收購過程公開透明，不存在虛擬數(shù)據(jù)。同時，根據(jù)本文確定的回歸方程解釋變量，在選取數(shù)據(jù)時充分考慮了數(shù)據(jù)的相關(guān)性，避免相關(guān)性不明顯的數(shù)據(jù)作為回歸分析變量。所選取的案例數(shù)據(jù)如表1所示（由于篇幅限制，詳表略）：

表1案例數(shù)據(jù)單位：萬元案例序號本息合計所屬行業(yè)所處區(qū)域貸款用途還款記錄經(jīng)營狀況有無抵押有無擔(dān)保是否訴訟五級分類實際回收率1.武鋼維爾卡鋼繩制品有限公司20021.4工業(yè)省會城市資金周轉(zhuǎn)有半關(guān)停無無否次級20.7%2.武漢國際會展中心股份有限公司8811.86服務(wù)業(yè)省會城市基建有正常有無是可疑32.1%3.美家龍健身器材有限公司2464.07工業(yè)地級市其他無正常無有是損失15.3%4.湖南駿昇機械制造有限公司1530工業(yè)省會城市資金周轉(zhuǎn)有正常有有是次級4.3%5.株洲新通鐵路裝備有限公司1852工業(yè)地級市資金周轉(zhuǎn)無半關(guān)停無無是損失7.9%6.長沙有有實業(yè)有限公司1816工業(yè)省會城市其他有正常有有是損失9.2%7.科雷諾機械有限公司621.2工業(yè)省會城市資金周轉(zhuǎn)有正常有有是次級12.3%8.同昌房地產(chǎn)開發(fā)有限公司374.24工業(yè)省會城市基建無正常有無是損失13.1%續(xù)表19.紫東汽車銷售服務(wù)有限公司4504.7服務(wù)業(yè)省會城市資金周轉(zhuǎn)有正常無有是次級30.6%10.合力熱電有限公司2420.25工業(yè)地級市其他有關(guān)停有有是損失23.7%

以上搜集的歷史數(shù)據(jù)未經(jīng)過加工處理，大部分信息并非數(shù)值型信息，因而難以直接使用，因此在進(jìn)行數(shù)據(jù)處理前需進(jìn)行轉(zhuǎn)換。轉(zhuǎn)換思路如下：（1）貸款本息為非線性相關(guān)因素，在處理時取其自然對數(shù)；（2）企業(yè)所屬行業(yè)與所屬區(qū)域等變量接近正態(tài)分布，轉(zhuǎn)換方式為：轉(zhuǎn)換后數(shù)據(jù)=（原始數(shù)據(jù)-原始數(shù)據(jù)平均值）/原始數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)差；（3）本文擬使用Eviews軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)的回歸分析，故所處行業(yè)、所處區(qū)域、貸款用途、有無還款記錄、經(jīng)營狀況、是否有抵押/擔(dān)保、是否訴訟以及五級分類的數(shù)據(jù)必須轉(zhuǎn)換為數(shù)值分類指標(biāo)，具體處理方式及結(jié)果分別如表2、表3所示：

三、結(jié)論

本文從傳統(tǒng)金融不良資產(chǎn)評估方法的局限性出發(fā)，采用計量經(jīng)濟(jì)學(xué)多元線性回歸的方法，提出了估計單戶不良資產(chǎn)的回收率及整體資產(chǎn)包的綜合回收率，從而對資產(chǎn)包的價值進(jìn)行評估的方法，即資產(chǎn) 包價值為∑niYiMi=MY，其中Yi為單戶不良資產(chǎn)回收率，Mi為單戶不良資產(chǎn)的金額。盡管不同類型的金融不良資產(chǎn)具有不同的種類和價值表現(xiàn)形式，但由于對不同的金融不良資產(chǎn)進(jìn)行估值時，其資產(chǎn)價值回收率都是需要考量的重要因素，故從資產(chǎn)回收率的視角來研究一般性的金融不良資產(chǎn)價值評估問題具有可行性。

采用該方法對金融不良資產(chǎn)進(jìn)行價值評估，優(yōu)勢在于：第一，采用此方法對于金融不良債權(quán)資產(chǎn)包，特別是信用債權(quán)資產(chǎn)包進(jìn)行，比傳統(tǒng)的成本法或交易案例比較法更為科學(xué)、嚴(yán)謹(jǐn)，特別是在該資產(chǎn)評估對象為大宗對象且涉及大量復(fù)雜產(chǎn)權(quán)糾紛的情況下，與針對逐個評估對象進(jìn)行傳統(tǒng)評估的方法相比，可以極大地節(jié)約時間與成本；第二，對于非債券類金融不良資產(chǎn)，采用此方法進(jìn)行價值評估，利用計量軟件來進(jìn)行定量分析，也可以避免交易案例比較法或?qū)＜掖蚍址ㄋ逃械闹饔^性與隨意性。

同時，此方法也存在相應(yīng)的弊端：首先，歷史經(jīng)驗數(shù)據(jù)的真實可靠性與案例數(shù)量對評估結(jié)果的準(zhǔn)確性影響較大，對于評估機構(gòu)與人員來說，運用此方法通常要求其找到足夠多的、公開市場交易的且滿足計量要求的樣本，而這通常需要耗費大量的時間與精力；其次，回歸模型的構(gòu)建、經(jīng)驗方程的建立以及計量過程中的變量與方程顯著性檢驗，都涉及相關(guān)復(fù)雜的數(shù)理統(tǒng)計與運算，通常需要借助相關(guān)計算機程序與計量軟件，單純依靠手工計算難度較大；最后，采用此方法對金融不良資產(chǎn)進(jìn)行價值評估，得到的不良資產(chǎn)回收率回歸分析結(jié)果為區(qū)間結(jié)果而非絕對確定結(jié)果，不能將其作為不良資產(chǎn)處置的唯一依據(jù)，而應(yīng)同時配合成本法、交易案例比較法等傳統(tǒng)評估方法確定金融不良資產(chǎn)的最終價值，否則容易加大處置風(fēng)險。

參考文獻(xiàn)：

[1]秦璟. 資產(chǎn)評估方法的選擇與資產(chǎn)評估結(jié)果合理性[J].東岳論叢，2013（3）：181-185.

[2]李躍. 金融不良資產(chǎn)評估問題及對策研究[J]. 國際商務(wù)財會，2009（9）：34-35.

[3]譚小蓓.關(guān)于我國金融不良資產(chǎn)評估若干問題的思考[J].企業(yè)家天地下半月刊（理論版），2009（2）：46-47.

[4]宋雨舟，于倩. 淺析金融不良資產(chǎn)評估方法[J].才智，2009（25）：170.

篇10

（一）我國并購市場發(fā)展情況

改革開放以來，中國經(jīng)濟(jì)取得了舉世矚目的成就。但發(fā)展到今天，中國經(jīng)濟(jì)也面臨著能源消耗過大，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理，環(huán)境污染嚴(yán)重等一系列問題。放緩經(jīng)濟(jì)增速，提高經(jīng)濟(jì)質(zhì)量是當(dāng)今中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的總基調(diào)。在這樣的經(jīng)濟(jì)背景下，向產(chǎn)業(yè)高端升級和新興產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型是中國企業(yè)必須面對的考驗，而技術(shù)改革、渠道拓展、樹立品牌和管理的國際化戰(zhàn)略又將是中國企業(yè)必須抓注的戰(zhàn)略機遇?；谶@樣的發(fā)展壓力，中國企業(yè)的并購活動也日趨活躍，并購市場規(guī)模顯著增長。據(jù)報道，2014年中國并購市場共發(fā)生交易3546宗，與2013年相比增長44.28%；交易金額達(dá)到9874億元人民幣，與2013年相比增長48.44%。[1]

總體來看，中國并購市場呈現(xiàn)健康發(fā)展態(tài)勢；北上廣和江浙等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)在并購規(guī)模上占有強勢地位；與國民經(jīng)濟(jì)中的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相似，并購市場以制造業(yè)并購為重；信息產(chǎn)業(yè)，能源及礦業(yè)，房地產(chǎn)等在并購市場上也占有主要地位；民營企業(yè)并購數(shù)量趕超國有企業(yè)；海外并購維持在相對穩(wěn)定的水平。據(jù)預(yù)測，2015年科技（特別是互聯(lián)網(wǎng)）、金融服務(wù)、零售、消費相關(guān)以及房地產(chǎn)行業(yè)將是并購熱點；醫(yī)療健康行業(yè)也是重點行業(yè)，但并購交易活動較今年將有所減緩；總體上中國并購市場將在2015年繼續(xù)健康發(fā)展。[2]

（二）我國并購市場中存在的問題

企業(yè)并購是指企業(yè)的兼并和收購，國際上簡稱為M&A。并購活動的實質(zhì)是一家企業(yè)通過獲取另一企業(yè)的部分或全部產(chǎn)權(quán)從而取得對該企業(yè)控制權(quán)的一種投資行為。并購會導(dǎo)致產(chǎn)權(quán)變動。在各相關(guān)因素和市場的綜合作用下，不同企業(yè)結(jié)合自身的發(fā)展需求和發(fā)展?fàn)顩r，發(fā)生并購行為有多種不同的原因。企業(yè)發(fā)生并購的根本原因是為了提高公司價值，實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)。

然而，在實際并購活動中，存在著大量并購失敗的案例。數(shù)據(jù)顯示，近幾年來的并購有40%被證明遠(yuǎn)沒有達(dá)到預(yù)期。主要失敗原因可以從并購目的、并購企業(yè)的并購能力、對目標(biāo)企業(yè)的價值評估和并購整合四個方面來探討：首先，并購失敗的企業(yè)的并購動機往往是非理性的，從理論出發(fā)，管理者為了討好投資方或者處于自身業(yè)績的考慮，盲目開展并購活動，而不考慮是否對企業(yè)有效；第二，要想達(dá)到理想的并購效果，并購方應(yīng)該具備實施并購的能力，并購作為一項復(fù)雜的投資活動，要求并購方不僅要擁有雄厚的財務(wù)基礎(chǔ)，更應(yīng)該擁有良好的管理能力，將目標(biāo)企業(yè)的資源有效地整合到并購后的企業(yè)中，實現(xiàn)預(yù)期的協(xié)調(diào)效果；基于不同的并購戰(zhàn)略和目的，不同的并購方對相同的目標(biāo)企業(yè)可能有不同的估值。因此，在實施并購行為時，并購方要對目標(biāo)企業(yè)有完整和細(xì)致的價值評估，充分了解目標(biāo)企業(yè)的優(yōu)劣勢，考慮雙方的資源互補性，對并購后企業(yè)運行作出預(yù)測計劃等；最后，并購整合的效果直接影響到并購成功與否，而并購整合的效果取決于雙方的文化融合和管理的有效性。特別是要增強雙方企業(yè)員工對并購的認(rèn)同感，對組織的承諾。企業(yè)自上而下地配合并購整合，以實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。

企業(yè)并購的失敗原因也正是并購成功的關(guān)鍵要素。由此并購成功的必要條件就是對目標(biāo)企業(yè)的價值進(jìn)行客觀的評估，可見企業(yè)價值評估在并購中起著不可忽視的作用。

二、并購活動與企業(yè)價值評估

（一）并購中的企業(yè)價值評估的重要性

并購作為一項產(chǎn)權(quán)交易活動，交易能否實現(xiàn)的核心問題就是對目標(biāo)企業(yè)的定價。然而由于并購雙方存在信息不對稱等局限，很難形成對企業(yè)價值的一致認(rèn)識，這就需要具有專業(yè)能力的評估師對企業(yè)價值進(jìn)行客觀公正的評估，雙方在評估價值的基礎(chǔ)上議價博弈，最終達(dá)成協(xié)議。由此可見，企業(yè)價值評估在并購過程中承擔(dān)著媒介的角色，溝通了并購雙方的意見，提高了并購效率。

再者，企業(yè)價值評估也是保證并購雙方利益的主要手段。并購方借此充分了解目標(biāo)企業(yè)未來發(fā)展?jié)摿?，并根?jù)自身情況制定并購方案和整合計劃，管理并購風(fēng)險，實現(xiàn)預(yù)期并購目標(biāo)；而目標(biāo)企業(yè)從第三方角度上客觀了解自身企業(yè)價值，確定可接受的價格底線，有利于保護(hù)所有者的利益。

特別是在國有企業(yè)并購中，價值評估就更為重要，根據(jù)《國有資產(chǎn)評估管理辦法》規(guī)定，對占有國有資產(chǎn)的單位發(fā)生資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、企業(yè)并購、企業(yè)出售、企業(yè)聯(lián)營等經(jīng)濟(jì)行為時必須進(jìn)行評估。國有資產(chǎn)的評估重在防止資產(chǎn)流失，保護(hù)國有資產(chǎn)安全。

以上從并購過程，并購各方利益的角度出發(fā)，進(jìn)一步說明了企業(yè)價值評估在并購中的關(guān)鍵作用。

（二）并購中的企業(yè)價值評估的特點

資產(chǎn)評估準(zhǔn)則中對于企業(yè)價值評估的定義，是指注冊資產(chǎn)評估師依據(jù)相關(guān)法律、法規(guī)和資產(chǎn)評估準(zhǔn)則，對評估基準(zhǔn)日特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或者股東部分權(quán)益價值等進(jìn)行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程。針對并購活動中的企業(yè)價值評估，需要明確以下主要內(nèi)容：

第一，根據(jù)西方效用價值理論的觀點，企業(yè)價值來源于企業(yè)為評估委托方帶來的效用。效用越高，企業(yè)價值越高。所謂效用，從企業(yè)并購的主要目的來說，可以用未來盈利能力表示。由此看來，企業(yè)價值評估的核心即量度企業(yè)未來盈利能力。

第二，企業(yè)價值有不同的類型，它根據(jù)企業(yè)所處的生命周期階段和盈利水平的改變而改變。在創(chuàng)業(yè)期和成長期的前期，企業(yè)處于虧損或微利狀態(tài)，生產(chǎn)經(jīng)營勉強維持，此時的企業(yè)價值體現(xiàn)在有形資產(chǎn)重置成本價值；在成長期的后期和成熟期，企業(yè)獲得豐厚的利潤，企業(yè)價值體現(xiàn)在無形資產(chǎn)、有形資產(chǎn)以及兩者互相作用的價值；在衰退期，企業(yè)瀕臨破產(chǎn)，不能補償消耗的資產(chǎn)價值，此時企業(yè)價值體現(xiàn)在破產(chǎn)清算價值上。因此，明確企業(yè)價值類型是了解企業(yè)價值的必要路徑。

第三，不同的信息使用者，基于不同的角度，企業(yè)價值評估的結(jié)果也會不同。對于目標(biāo)企業(yè)，需要考慮的是繼續(xù)“獨立”經(jīng)營下去的企業(yè)價值；對于并購方來說，有各自不同的并購目的，如有的是為了擴大生產(chǎn)規(guī)模，有的是為了多樣化經(jīng)營降低風(fēng)險等，不同的管理整合能力，多種因素導(dǎo)致最終目標(biāo)企業(yè)的評估價值不同。因此，在進(jìn)行企業(yè)價值評估的過程中還要明確信息使用者的情況和評估目的。

另外，在執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)時，應(yīng)確定以下基本事項：評估報告使用者；評估對象和評估范圍；評估基準(zhǔn)日；評估假設(shè)等。

總的來說，并購活動中的企業(yè)價值評估是在特點的評估基準(zhǔn)日，基于不同的信息使用者的要求和不同的評估目的對企業(yè)未來盈利能力的一種預(yù)期。

三、并購中企業(yè)價值評估的方法選擇

《國際評估準(zhǔn)則》在談到資產(chǎn)評估基本方法時指出：成本法，市場法和收益法是資產(chǎn)評估中最常用的的三種方法。進(jìn)行并購中企業(yè)價值評估時，應(yīng)該考慮到并購活動的特點進(jìn)行選用。

并購作為一項投資活動，本質(zhì)上是在購買目標(biāo)企業(yè)的未來，更強調(diào)企業(yè)未來發(fā)展情況。而成本法是基于歷史成本，調(diào)整企業(yè)資產(chǎn)賬面價值得到評估值；市場法是基于市場價值，比較當(dāng)前市場上類似企業(yè)或者類似并購案例，確定目標(biāo)企業(yè)的價值；而收益法是考慮資產(chǎn)時間價值和風(fēng)險因素，對預(yù)期收益資本化或者折現(xiàn)進(jìn)行企業(yè)價值評估，從價值類型上來看，收益法更符合并購活動的特點。另外，成本法評估的企業(yè)價值是分散的資產(chǎn)的加和，忽略了資源間相互作用的價值增值，而不是將企業(yè)作為一個整體，考慮其盈利能力；市場法依賴于成熟和有效的資本市場，但當(dāng)前我國證券市場不成熟，市場機制不完善，數(shù)據(jù)公允性低，這為市場法的廣泛使用造成了障礙。企業(yè)發(fā)生并購的主要目的是創(chuàng)造企業(yè)價值和實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。而收益法正是立足于企業(yè)未來盈利能力，突出了企業(yè)在未來利用各種內(nèi)外部資源，實現(xiàn)企業(yè)整體價值最大化的過程。

綜上，收益法更契合并購中企業(yè)價值評估的特點，本文主要圍繞收益法展開闡述。

（一）收益法概述

收益法是立足于企業(yè)未來獲利能力，以合理的貨幣預(yù)測企業(yè)未來的收益和風(fēng)險，以其現(xiàn)值之和作為企業(yè)當(dāng)前時點價值。收益法包含三個要素：收益，折現(xiàn)率和收益年限。利用收益法評估企業(yè)價值，要滿足一定的前提條件：

首先，以持續(xù)經(jīng)營為假設(shè)，著眼于未來。該條件限制了目標(biāo)企業(yè)的狀態(tài)和并購企業(yè)的目的，目標(biāo)企業(yè)在可預(yù)見的未來不會出現(xiàn)現(xiàn)金流量持續(xù)為負(fù)數(shù)或者破產(chǎn)的狀況；并購企業(yè)的并購目的是為了獲得長期收益，而不是為了獲得短期投資收益。

再者，收益，風(fēng)險的可預(yù)測性。這要求在可預(yù)見的持續(xù)經(jīng)營的未來，經(jīng)濟(jì)環(huán)境不會有大的不可預(yù)料的變革，企業(yè)可以在一定的風(fēng)險水平下實現(xiàn)原有的戰(zhàn)略計劃和目標(biāo)；再者，目標(biāo)企業(yè)當(dāng)前應(yīng)該有真實完整的歷史資料和會計信息以支撐預(yù)測內(nèi)容的可靠性和合理性。收益法的使用依賴于對三個要素的預(yù)測，這三個要素的確定直接影響著對企業(yè)價值的評估質(zhì)量。

另外，收益法一般適用于實物資產(chǎn)較少，專利技術(shù)等無形資產(chǎn)所占比重較大，成長性高和發(fā)展?jié)摿玫男屡d企業(yè)或是高新技術(shù)企業(yè)。這種情況，一般不適于使用成本法，賬面價值與內(nèi)在價值有較大的差距，會造成評估極大的誤差。另外，在市場上缺少可比企業(yè)或案例，同類企業(yè)評估價值不穩(wěn)定時，我們也常選用收益法。

收益法常用的具體方法包括股利折現(xiàn)法，企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型和股權(quán)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型。股利折現(xiàn)法和股權(quán)自由現(xiàn)流量模型主要是對股權(quán)價值的評價；而企業(yè)自由現(xiàn)金流量模型是基于企業(yè)自由現(xiàn)金流量和企業(yè)資本成本對企業(yè)整體價值的評估。因此，企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型最適用于并購中的企業(yè)價值評估。

（二）企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法

企業(yè)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是將企業(yè)預(yù)期自由現(xiàn)金流量按照一定的折現(xiàn)率折現(xiàn)得到企業(yè)的價值。

其中，表示企業(yè)第t期期末的預(yù)期自由現(xiàn)金流量；

V表示評估基準(zhǔn)日目標(biāo)企業(yè)的價值；r表示折現(xiàn)率。

一般地，未來預(yù)期的自由現(xiàn)金流可以通過對企業(yè)自由現(xiàn)金流的界定，分析歷史績效水平得到；折現(xiàn)率可以通過加權(quán)平均資本成本（WACC）模型或資本資產(chǎn)定價（CAPM）模型求得，折現(xiàn)率與企業(yè)自由現(xiàn)金流要在口徑上保持一致；預(yù)測期t一般劃分為兩個階段，明確預(yù)測期和其后階段，要根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展，行業(yè)整體穩(wěn)定情況和企業(yè)自身發(fā)展階段確定。本文將重點介紹自由現(xiàn)金流量的確定。

自由現(xiàn)金流量是企業(yè)產(chǎn)生的在滿足了為保持公司持續(xù)發(fā)展所需的再投資之后剩余的現(xiàn)金流量，這部分現(xiàn)金流量是企業(yè)資本供應(yīng)者應(yīng)享有的利益，是可供分配給供應(yīng)者的最大現(xiàn)金額。[3]下面將具體說明如何在明確自由現(xiàn)金流量定義的前提下，提高自由現(xiàn)金流量預(yù)測的可靠性。

（三）利用聚類分析確定收益相關(guān)聯(lián)指標(biāo)

在自由現(xiàn)金流量預(yù)測過程中，評估人員需要分析大量內(nèi)外部信息，龐雜的信息導(dǎo)致評估人員難以迅速找到與收益相關(guān)的主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，降低了評估的效率和可靠度。我們可以應(yīng)用聚類分析方法來進(jìn)行迅速的財務(wù)分析，找到與企業(yè)收益聯(lián)系最緊密的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。

在現(xiàn)實情況中，各個企業(yè)由于面臨不同的經(jīng)營環(huán)境，擁有不同的資源，不同的客戶群體，所以各企業(yè)的收益創(chuàng)造的驅(qū)動因素也會有所不同。比如，對于一個成熟的國有企業(yè)，擁有成熟的經(jīng)營模式，相對穩(wěn)定的銷售渠道，此時現(xiàn)金比率指標(biāo)對企業(yè)收益不會有太大影響，但該企業(yè)存在著大量存量資產(chǎn)，占用資金，還需要相應(yīng)的費用支出。企業(yè)如果采取措施盤活這些存量資產(chǎn)，一方面可以降低資金占用，另一方面還可以提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)，創(chuàng)造收益。此時存貨周轉(zhuǎn)率等資產(chǎn)管理比率與收益有較大的相關(guān)性。

利用聚類分析的方法，衡量企業(yè)收益和各經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間的關(guān)系，可以充分利用歷史數(shù)據(jù)，計算在一個很長的時間序列中，企業(yè)的各個經(jīng)濟(jì)計量指標(biāo)與經(jīng)濟(jì)效益之間的距離。[4]通過觀測各個時期距離的變化，就可以確定與企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益最為密切的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，即企業(yè)收益的主要驅(qū)動因素。在此基礎(chǔ)上進(jìn)行現(xiàn)金流量預(yù)測，針對性更強，可靠性更高。

四、結(jié)論

隨著中國改革的進(jìn)一步深化，中國企業(yè)面臨著向產(chǎn)業(yè)高端升級和新興產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的挑戰(zhàn)，在這樣的發(fā)展壓力下，中國企業(yè)并購市場蓬勃興起。然而，約40%的企業(yè)并購并不能達(dá)到預(yù)期效果，本文從并購動機，企業(yè)并購能力和并購整合三個方面揭示了并購失敗的原因，指出客觀的企業(yè)價值評估是并購成功的必要條件。再者，本文又從提高并購效率，保障各方利益的角度進(jìn)一步闡釋了企業(yè)價值評估在并購活動中的重要性。提出并購活動中的企業(yè)價值評估是在特點的評估基準(zhǔn)日，基于不同的信息使用者的要求和不同的評估目的對企業(yè)未來盈利能力的一種預(yù)期。