導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫(xiě)好一篇分析企業(yè)的投資價(jià)值，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

一、影響投資價(jià)值的間接因素

企業(yè)作為投資主體是市場(chǎng)機(jī)制能夠發(fā)揮作用的基本條件之一。企業(yè)投資主體的表現(xiàn)形式是多種多樣的，但是，無(wú)論企業(yè)投資主體采取何種組織形式，在確定投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值并進(jìn)行決策時(shí)，都將受到以下一些間接因素的影響，即它們是借助其他一些因素，間接而非直接影響投資價(jià)值。

1、企業(yè)自身的利益約束機(jī)制。不同的經(jīng)濟(jì)體制具有不同的利益約束。在過(guò)去的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，國(guó)家統(tǒng)一制訂各種類(lèi)型的投資計(jì)劃，投資風(fēng)險(xiǎn)完全由國(guó)家承擔(dān)，企業(yè)只是名義上的投資主體，既沒(méi)有真正自主的投資決策權(quán)，也不承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，這必然造成名義上的投資主體完全不受投資成本和風(fēng)險(xiǎn)的約束。在不講成本與收益的情況下，投資需求幾平是無(wú)限的，不論計(jì)劃者怎樣周密安排，都很難制約這種投資饑渴癥。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，企業(yè)應(yīng)是完全意義上的獨(dú)立利益主體，市場(chǎng)價(jià)格主要由供求關(guān)系決定，經(jīng)濟(jì)資源的配置主要通過(guò)市場(chǎng)機(jī)制來(lái)調(diào)整。一旦投資需求大于投資供給，投資品的價(jià)格就會(huì)上漲，造成企業(yè)投資成本上升、預(yù)期利潤(rùn)減少，投資風(fēng)險(xiǎn)增大，從而造成企業(yè)采取收縮策略，導(dǎo)致社會(huì)投資總需求下降，并促使社會(huì)資源流向預(yù)期利潤(rùn)高的行業(yè)及企業(yè)。

2、企業(yè)投資主體的利潤(rùn)極大化。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，投資活動(dòng)以企業(yè)主體的經(jīng)濟(jì)利益為基礎(chǔ)。如果預(yù)期利潤(rùn)比較高，投資就會(huì)增加;相反，預(yù)期利潤(rùn)比較低，投資就會(huì)減少。對(duì)全社會(huì)來(lái)講，預(yù)期利潤(rùn)將不斷趨于平均;但對(duì)不同行業(yè)和部門(mén)而言，利潤(rùn)水平又是經(jīng)常變化的，從而誘導(dǎo)資金在不同行業(yè)和部門(mén)之間進(jìn)行轉(zhuǎn)移。同時(shí)，追求利潤(rùn)還需要服從國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的要求和社會(huì)主義生產(chǎn)目的。在國(guó)有生產(chǎn)資料所有者參與企業(yè)投資時(shí)，投資活動(dòng)可能并非以經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)為主導(dǎo)因素，難以保證國(guó)有資產(chǎn)的有效增值。為此，政府應(yīng)逐步減少和消除人為干預(yù)，而應(yīng)注重宏觀政策和經(jīng)濟(jì)杠桿的調(diào)控作用。要實(shí)現(xiàn)資源的最優(yōu)配置，必須實(shí)現(xiàn)商品和生產(chǎn)要素在整個(gè)社會(huì)范圍內(nèi)的自由流動(dòng)，消除妨礙資源流動(dòng)的障礙，從而實(shí)現(xiàn)以市場(chǎng)配置為基礎(chǔ)，市場(chǎng)配置與計(jì)劃配置相互補(bǔ)充的資源配置模式。

3、產(chǎn)權(quán)界限。產(chǎn)權(quán)界限是影響企業(yè)投資價(jià)值的另一重要因素。國(guó)有企業(yè)雖然也作為投資主體參與市場(chǎng)投資活動(dòng)，但產(chǎn)權(quán)關(guān)系不明，企業(yè)投資行為不符合市場(chǎng)規(guī)范，企業(yè)并沒(méi)有真正的投資決策自主權(quán)，從而也無(wú)法承擔(dān)相應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)投資行為必將演變?yōu)檎顿Y行為。在產(chǎn)權(quán)關(guān)系改革上，我們主要偏重兩權(quán)——所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，希望通過(guò)“兩極分離”解決企業(yè)經(jīng)營(yíng)自主權(quán)問(wèn)題。實(shí)際上，兩權(quán)分離是有一定限度的，經(jīng)營(yíng)必須以所有權(quán)為基礎(chǔ)，沒(méi)有所有權(quán)作基礎(chǔ)的經(jīng)營(yíng)權(quán)必然是有限的經(jīng)營(yíng)權(quán)。企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立并完善現(xiàn)代法人產(chǎn)權(quán)制度，確保企業(yè)能夠獨(dú)立自主、規(guī)范合理地進(jìn)行投資決策活動(dòng)。

二、影響投資價(jià)值的直接因素

企業(yè)的資產(chǎn)，不管是貨幣資產(chǎn)還是非貨幣資產(chǎn)，通常都具有兩種用途可供選擇:一是用于即期消費(fèi);二是為了滿足未來(lái)消費(fèi)而利用放棄即期消費(fèi)的那部分資產(chǎn)進(jìn)行投資。企業(yè)放棄當(dāng)前消費(fèi)的意愿必然與未來(lái)消費(fèi)或者說(shuō)是預(yù)期收益有直接聯(lián)系。在此。我們把企業(yè)作為投資主體，把各種投資的具體表現(xiàn)形式作為投資客體。影響企業(yè)投資價(jià)值的直接因素實(shí)際上也就是投資主體和客體的屬性。其中，前者主要是指無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和風(fēng)險(xiǎn)厭惡;后者主要是指預(yù)期收益、收益時(shí)點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)水平。轉(zhuǎn)貼于

1、投資主體屬性。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率是指投資于國(guó)債所能得到的回報(bào)率。企業(yè)在進(jìn)行投資決策活動(dòng)時(shí)，可能存在著許多收益不同、風(fēng)險(xiǎn)各異的投資方案可供選擇。從數(shù)量上來(lái)講，所選投資方案的收益率必然要求大于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率。如果這一收益水平都不能達(dá)到的話，企業(yè)應(yīng)當(dāng)選擇國(guó)債作為投資手段。對(duì)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，西方貨幣理論把它稱之為“純利率”，它是對(duì)延期消費(fèi)的一種補(bǔ)償。假定其他條件不變，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和投資價(jià)值存在反向關(guān)系:無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率越高，投資價(jià)值超低;反之亦如此。

企業(yè)對(duì)于投資活動(dòng)中存在的不確定性所具有的心理反感就是風(fēng)險(xiǎn)厭惡。盡管不同企業(yè)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)厭惡的程度可能會(huì)有所差異，通常來(lái)講，在投資決策活動(dòng)中企業(yè)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)都比較厭惡，經(jīng)常會(huì)采取一些措施以達(dá)到規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的目的。而對(duì)于所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)會(huì)要求有一定的補(bǔ)償。由于不同企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度有一定差異，它們所要求的補(bǔ)償金額會(huì)有多有少，對(duì)投資價(jià)值也會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的影響。一般而言，風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度與投資價(jià)值呈反向關(guān)系:前者越高，后者越低;反之亦如此。

2、投資客體屬性。預(yù)期收益是指投資主體在將來(lái)所能得到的回報(bào)。作為投資主體，企業(yè)進(jìn)行投資活動(dòng)的目的是為了在將來(lái)獲取一定數(shù)量的收益。預(yù)期收益越大，企業(yè)愿意遞延的當(dāng)期消費(fèi)就會(huì)越多，也就是說(shuō)進(jìn)行更多的投資，投資價(jià)值也會(huì)越高?？梢?jiàn)，預(yù)期收益和投資價(jià)值之間呈同向變動(dòng)關(guān)系:在其他因素不變時(shí)，預(yù)期收益越大，投資價(jià)值就越高;反之亦如此。

顧名思義，收益時(shí)點(diǎn)是指投資主體取得收益的時(shí)間。依賴投資主體預(yù)期收益進(jìn)行未來(lái)消費(fèi)的時(shí)點(diǎn)離目前越遠(yuǎn)，延遲預(yù)期消費(fèi)的動(dòng)力就會(huì)越小。原因在于，當(dāng)投資者等待預(yù)期收益進(jìn)行消費(fèi)時(shí)，他們不僅放棄了當(dāng)期的消費(fèi)機(jī)會(huì)，而且放棄了在等待期間可能發(fā)生的其他投資機(jī)會(huì)。因此，在其他條件相同的情況下，等待預(yù)期收益的時(shí)間越長(zhǎng)，投資價(jià)值就越小。

一般來(lái)講，對(duì)未來(lái)的預(yù)期都是不確定的，同樣，各種具體投資項(xiàng)目的收益過(guò)程也具有一定程度的不確定性。我們把投資預(yù)期收益的不確定性稱為投資風(fēng)險(xiǎn)，不確定性越大，投資風(fēng)險(xiǎn)也就越大。通常，投資者更希望收益是確定的，而不是具有比較高的不確定性?？梢?jiàn)，預(yù)期收益的不確定性程度，即收益風(fēng)險(xiǎn)水平，會(huì)對(duì)投資價(jià)值產(chǎn)生很大影響。所以，如果投資主體對(duì)于因承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而得到的補(bǔ)償不滿意，它很有可能會(huì)選擇收益較低風(fēng)險(xiǎn)也較低的投資項(xiàng)目，而不是收益較高但風(fēng)險(xiǎn)也較高的投資項(xiàng)目。

以上是對(duì)各種因素對(duì)投資價(jià)值影響所作的定性分析。在定量分析方面，我們通常會(huì)使用如下的投資價(jià)值分析模型:

其中:V=投資價(jià)值;

Ct=t期的預(yù)期收益;

k=投資者要求的收益率。

篇2

摘 要：基于全球價(jià)值鏈視角對(duì)北京的100強(qiáng)企業(yè)處于全球價(jià)值鏈階段和運(yùn)用全球價(jià)值鏈動(dòng)力機(jī)制對(duì)外投資進(jìn)行分析，結(jié)果表明：北京對(duì)外投資發(fā)展緩慢，呈現(xiàn)出以綠地投資為主、香港為主要投資地區(qū)、投資行業(yè)多元化且對(duì)外合作發(fā)展迅速的特征，大部分的北京企業(yè)對(duì)外投資處于全球價(jià)值鏈的低端，且以生產(chǎn)者驅(qū)動(dòng)型的全球價(jià)值鏈為主，由此，提出全球價(jià)值鏈下北京企業(yè)對(duì)外投資可選擇的5種模式。

關(guān)鍵詞： 全球價(jià)值鏈;投資模式;北京企業(yè)

中圖分類(lèi)號(hào)：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼： A 文章編號(hào)：1003-7217(2013)04-0050-04

一、引言

北京是中國(guó)的政治、文化、科技、信息、經(jīng)濟(jì)決策中心和國(guó)際交往中心，2011年其城市綜合競(jìng)爭(zhēng)力僅次于香港和臺(tái)北，居第三位。北京超過(guò)上海成為內(nèi)地最具競(jìng)爭(zhēng)力的城市，并且是全球排名第三的擁有世界500強(qiáng)企業(yè)數(shù)量最多的城市之一，然而，與吸引外商直接投資相比，北京企業(yè)對(duì)外投資的腳步遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有跟上。因此，積極推動(dòng)北京企業(yè)進(jìn)行對(duì)外投資對(duì)于提升北京國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力和北京企業(yè)國(guó)際形象，加快實(shí)現(xiàn)走出去戰(zhàn)略，具有重要意義。

北京對(duì)外投資經(jīng)過(guò)30多年的發(fā)展，出現(xiàn)了一些采取海外并購(gòu)、綠地投資、建立海外研發(fā)機(jī)構(gòu)等方式進(jìn)行對(duì)外投資的企業(yè)，截至2010年底，北京市境外投資累計(jì)新批境外企業(yè)(機(jī)構(gòu))1173家，累計(jì)中方協(xié)議投資480 364.86萬(wàn)美元。據(jù)2009年數(shù)據(jù)顯示，北京企業(yè)對(duì)外投資地區(qū)主要分布在亞洲，占48.15%，其次為拉丁美洲，占30.36%。1979～2010年，北京企業(yè)對(duì)外投資發(fā)展緩慢，對(duì)外投資折點(diǎn)線基本保持平緩(如圖1所示)。

以《北京企業(yè)發(fā)展報(bào)告2008》[1]中北京100強(qiáng)企業(yè)為研究對(duì)象，同時(shí)加入北京老字號(hào)企業(yè)同仁堂，通過(guò)對(duì)這100強(qiáng)企業(yè)分析發(fā)現(xiàn)，其對(duì)外投資有以下特點(diǎn)：

(1)對(duì)外投資方式大都以綠地投資為主，以海外并購(gòu)方式為輔。雖然以聯(lián)想集團(tuán)、同方股份、北大方正和用友軟件為主的高新技術(shù)企業(yè)對(duì)外投資方式多樣化，對(duì)外投資活躍，但仍以綠地投資為主。說(shuō)明北京企業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)較弱，具備并購(gòu)能力的企業(yè)相對(duì)較少。(2)對(duì)外投資地區(qū)以香港地區(qū)為主要方向，投資地區(qū)集中。(3)對(duì)外投資行業(yè)多元化。對(duì)外投資的行業(yè)以高新技術(shù)行業(yè)為主，涉及鋼鐵、汽車(chē)、醫(yī)藥、銀行、乳制品、紡織和建筑工程等行業(yè)。(4)對(duì)外合作發(fā)展迅速，工程承包企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力有所提升。北京在我國(guó)對(duì)外工程承包省市中排名第10，在全球95個(gè)國(guó)家和地區(qū)有承包工程，對(duì)非洲市場(chǎng)保持持續(xù)上升的趨勢(shì)，2010年對(duì)非洲的完成營(yíng)業(yè)額占北京市承包工程完成額的80%。

二、基于全球價(jià)值鏈的北京對(duì)外投資分析

在當(dāng)今國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，一個(gè)企業(yè)或國(guó)家不可能在整個(gè)價(jià)值鏈上都具有優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)迫使企業(yè)或國(guó)家只能守住增值最大的一環(huán)。因此，企業(yè)專(zhuān)注于能帶來(lái)最大附加值的生產(chǎn)或服務(wù)環(huán)節(jié)，并在全球價(jià)值鏈上找到自己的定位嵌入全球價(jià)值鏈，而國(guó)際竟?fàn)幜κ菍?shí)現(xiàn)企業(yè)嵌入全球價(jià)值鏈的根本途徑[3]。企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力情況選擇合適的價(jià)值鏈嵌入。在對(duì)外投資上，北京企業(yè)處于中上游水平，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力較弱，嵌入全球價(jià)值鏈的最佳方式是不斷提升企業(yè)的自主創(chuàng)新能力。

(一)北京對(duì)外投資企業(yè)處于全球價(jià)值鏈階段分析

在100強(qiáng)企業(yè)中，通過(guò)不同對(duì)外投資方式進(jìn)行對(duì)外投資的企業(yè)共有27家，部分企業(yè)處于全球價(jià)值鏈的階段如圖2所示。

從圖2可以看出，除以聯(lián)想集團(tuán)為代表的高新技術(shù)企業(yè)和北汽福田處于全球價(jià)值鏈相對(duì)較高位置外，大部分進(jìn)行對(duì)外投資的企業(yè)都處于全球價(jià)值鏈低端，即全球價(jià)值鏈的建設(shè)施工、加工制造的環(huán)節(jié)。首鋼集團(tuán)2011年在馬來(lái)西亞的投資以開(kāi)拓東盟市場(chǎng)為主，可以認(rèn)為該公司處于相對(duì)較高的全球價(jià)值鏈高端環(huán)節(jié);而同仁堂以品牌和獨(dú)特的中醫(yī)坐診服務(wù)方式嵌入全球價(jià)值鏈較高環(huán)節(jié)，因此，總體來(lái)看，北京對(duì)外投資企業(yè)處于全球價(jià)值鏈低端。

(二)全球價(jià)值鏈動(dòng)力機(jī)制理論與北京對(duì)外投資企業(yè)

全球價(jià)值鏈的驅(qū)動(dòng)力來(lái)自于生產(chǎn)者和購(gòu)買(mǎi)者兩個(gè)方面[4]，生產(chǎn)者和購(gòu)買(mǎi)者推動(dòng)著全球價(jià)值鏈各個(gè)環(huán)節(jié)的分離、重組和正常運(yùn)行①[5]。根據(jù)已有的實(shí)證研究，海外投資對(duì)應(yīng)的是生產(chǎn)者驅(qū)動(dòng)的價(jià)值鏈。目前從生產(chǎn)者驅(qū)動(dòng)模式向購(gòu)買(mǎi)者驅(qū)動(dòng)模式轉(zhuǎn)變是全球價(jià)值的發(fā)展趨勢(shì)，大型企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力向市場(chǎng)份額、品牌價(jià)值等具有購(gòu)買(mǎi)者驅(qū)動(dòng)的價(jià)值鏈方面轉(zhuǎn)變。但是北京的對(duì)外投資企業(yè)在全球價(jià)值鏈上還遠(yuǎn)沒(méi)有達(dá)到跨國(guó)公司的要求，除了聯(lián)想集團(tuán)是購(gòu)買(mǎi)者驅(qū)動(dòng)型的全球價(jià)值鏈外，其他都屬于生產(chǎn)者驅(qū)動(dòng)型的全球價(jià)值鏈。以北大方正、京東方、用友集團(tuán)等為代表的高新技術(shù)企業(yè)通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新，逐漸向產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈的價(jià)值高端挺進(jìn)，未來(lái)有發(fā)展成為購(gòu)買(mǎi)者驅(qū)動(dòng)型全球價(jià)值鏈的潛力。

此外，從產(chǎn)業(yè)上來(lái)看，北京的裝備制造業(yè)、生物醫(yī)藥和光機(jī)電等產(chǎn)業(yè)屬于生產(chǎn)者驅(qū)動(dòng)型的價(jià)值鏈，紡織服裝、食品飲料、家居用品制造等屬于購(gòu)買(mǎi)者驅(qū)動(dòng)的價(jià)值鏈[5]，而以聯(lián)想集團(tuán)、北大方正、京東方為代表的電子信息產(chǎn)業(yè)等屬于混合驅(qū)動(dòng)的價(jià)值鏈，應(yīng)根據(jù)具體情況分析和劃分。

三、北京對(duì)外投資模式選擇

在全球價(jià)值鏈中，北京企業(yè)對(duì)外投資首先要對(duì)企業(yè)價(jià)值鏈所處階段進(jìn)行準(zhǔn)確定位，然后部分參與全球價(jià)值鏈，最后以全價(jià)值鏈聯(lián)盟的模式實(shí)現(xiàn)企業(yè)對(duì)外投資的全面展開(kāi)，由點(diǎn)及面，由部分價(jià)值鏈嵌入到全價(jià)值鏈嵌入，實(shí)現(xiàn)在投資過(guò)程中實(shí)現(xiàn)由小及大的企業(yè)國(guó)際化成長(zhǎng)。

1.企業(yè)種群價(jià)值鏈定位投資模式。

全球資金市場(chǎng)中，不同跨國(guó)企業(yè)種群[6]存在著激烈的競(jìng)爭(zhēng)，為了本國(guó)跨國(guó)企業(yè)種群的成長(zhǎng)，在跨國(guó)企業(yè)種群內(nèi)部盡管有競(jìng)爭(zhēng)，但面對(duì)外部其他企業(yè)種群，企業(yè)如同生物種群一樣，會(huì)選擇企業(yè)合作共同抵御外來(lái)威脅。綜合北京對(duì)外投資企業(yè)的投資情況，市場(chǎng)是企業(yè)種群換環(huán)境生存的共同選擇，借鑒已經(jīng)成功進(jìn)行海外投資的企業(yè)種群，北京企業(yè)對(duì)外投資可以采取企業(yè)種群價(jià)值鏈定位的投資模式。

目前，北京已有多家企業(yè)分別就本企業(yè)具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品或業(yè)務(wù)進(jìn)行投資探索，未來(lái)可以選擇大型企業(yè)種群聯(lián)合中小型企業(yè)種群，大型企業(yè)帶領(lǐng)中小型企業(yè)，根據(jù)企業(yè)產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和戰(zhàn)略選擇，重點(diǎn)進(jìn)行企業(yè)產(chǎn)品和服務(wù)在全球價(jià)值鏈上的競(jìng)爭(zhēng)比較，找到合適的定位。

生產(chǎn)型企業(yè)由于處于全球價(jià)值鏈較低的生產(chǎn)加工制造環(huán)節(jié)，且國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力較弱，因此，可選擇為其他企業(yè)生產(chǎn)加工制造貼牌生產(chǎn)嵌入全球價(jià)值鏈②。技術(shù)型企業(yè)種群和市場(chǎng)型企業(yè)種群所包括的企業(yè)多屬于高科技企業(yè)和服務(wù)企業(yè)，且國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)較強(qiáng)，企業(yè)種群要選擇高端或面向市場(chǎng)的終端價(jià)值鏈定位③，實(shí)現(xiàn)企業(yè)對(duì)外投資和真正意義上的升級(jí)，具體實(shí)現(xiàn)方式包括新建投資和海外并購(gòu)。

2.利基價(jià)值鏈投資模式④。北京企業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力較弱，采用利基[7]價(jià)值鏈投資模式實(shí)際上是采取迂回戰(zhàn)略與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)的跨國(guó)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，在夾縫中開(kāi)創(chuàng)企業(yè)的國(guó)際市場(chǎng)。利基價(jià)值鏈投資模式的原理在于，即使企業(yè)處于同一行業(yè)，其產(chǎn)品和服務(wù)結(jié)構(gòu)不可能完全相同，差異化的國(guó)際市場(chǎng)中存在各種需求，企業(yè)便可從中尋找需求，根據(jù)自身資源開(kāi)拓創(chuàng)新，尋找利基價(jià)值鏈，或是創(chuàng)造利基價(jià)值鏈，采用新建自有品牌、與東道國(guó)企業(yè)合資和并購(gòu)等傳統(tǒng)投資方式，成功進(jìn)行對(duì)外投資。這就要求企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者具有敏銳洞察國(guó)際市場(chǎng)的能力和靈活應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化的能力，在對(duì)外投資初期以利基價(jià)值鏈打開(kāi)市場(chǎng)，進(jìn)而逐漸展開(kāi)全球價(jià)值鏈戰(zhàn)略。

3.外向關(guān)聯(lián)價(jià)值鏈合作投資模式。

外向關(guān)聯(lián)價(jià)值鏈的合作投資要求企業(yè)在對(duì)外投資中提高外向關(guān)聯(lián)度，在前期準(zhǔn)確定位企業(yè)所處價(jià)值鏈位置的基礎(chǔ)上，準(zhǔn)確分析所處產(chǎn)業(yè)的價(jià)值鏈來(lái)源及價(jià)值分布，了解所處價(jià)值鏈層面上的各國(guó)企業(yè)，如在計(jì)算機(jī)產(chǎn)業(yè)，北京企業(yè)經(jīng)過(guò)全球價(jià)值鏈的定位，大多數(shù)處于加工裝配、貼牌生產(chǎn)的價(jià)值鏈環(huán)節(jié)，東南亞國(guó)家的相關(guān)企業(yè)同樣處于這一價(jià)值鏈位置，雙方企業(yè)在這一價(jià)值鏈環(huán)節(jié)進(jìn)行外向關(guān)聯(lián)價(jià)值鏈合作，形成一條實(shí)力更強(qiáng)的價(jià)值鏈，共同進(jìn)行投資，逐漸形成絕對(duì)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。這是一種處于同種價(jià)值鏈地位的企業(yè)之間的外向關(guān)聯(lián)合作，還有一種是差異化企業(yè)之間的關(guān)聯(lián)投資合作⑤，但是這種外部關(guān)聯(lián)投資模式很容易產(chǎn)生企業(yè)被高度控制問(wèn)題，也就是全球價(jià)值鏈治理中的“科層制”問(wèn)題。處于價(jià)值鏈高端的企業(yè)完全控制處于低端的企業(yè)，企業(yè)缺乏自主決策權(quán)，導(dǎo)致企業(yè)無(wú)法依靠外向關(guān)聯(lián)價(jià)值鏈的合作實(shí)現(xiàn)價(jià)值鏈的攀升和企業(yè)升級(jí)。因此，在外向關(guān)聯(lián)價(jià)值鏈合作投資中，一方面要充分利用外向關(guān)聯(lián)網(wǎng)絡(luò)的作用，加強(qiáng)相關(guān)層面價(jià)值鏈企業(yè)的外向合作，共同提升企業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，提高對(duì)外投資能力;另一方面，在投資合作中要避免成為高端價(jià)值鏈企業(yè)的附屬品，實(shí)現(xiàn)對(duì)外投資的預(yù)期目標(biāo)。

4.打造北京特色產(chǎn)業(yè)全球價(jià)值鏈的投資模式。由于傳統(tǒng)工藝的獨(dú)特性，我國(guó)很多具有特色的食品、手工藝品很難形成產(chǎn)業(yè)，這離現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)國(guó)際化及全球產(chǎn)業(yè)鏈化發(fā)展較遠(yuǎn)。北京作為擁有眾多老字號(hào)品牌企業(yè)的地區(qū)，要想實(shí)現(xiàn)企業(yè)的國(guó)際化，必須打造特色產(chǎn)業(yè)的全球價(jià)值鏈。北京傳統(tǒng)食品類(lèi)、中醫(yī)藥類(lèi)、文化創(chuàng)意類(lèi)等企業(yè)以老字號(hào)品牌和獨(dú)特的傳統(tǒng)制作工藝為核心價(jià)值鏈環(huán)節(jié)，打造具有北京特色的食品產(chǎn)業(yè)、中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)和文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)的全球價(jià)值鏈，依靠北京特色產(chǎn)業(yè)的優(yōu)勢(shì)在這一價(jià)值鏈中處于領(lǐng)導(dǎo)地位，占據(jù)高端價(jià)值鏈環(huán)節(jié)。由于這類(lèi)產(chǎn)業(yè)具有很強(qiáng)的文化傾向，與我國(guó)文化越相似的國(guó)家越容易接受這類(lèi)產(chǎn)品，消費(fèi)購(gòu)買(mǎi)力越強(qiáng)，因此，可以國(guó)家作為投資對(duì)象，同時(shí)大力宣傳中國(guó)傳統(tǒng)工藝以區(qū)別于其他同類(lèi)型企業(yè)，將其他價(jià)值鏈環(huán)節(jié)進(jìn)行本土化;以本企業(yè)特色為主，宣傳北京傳統(tǒng)飲食文化、養(yǎng)生之道，以傳統(tǒng)的食品制作工藝、獨(dú)特的制作手法為價(jià)值鏈終端營(yíng)銷(xiāo)環(huán)節(jié)的關(guān)鍵，以品牌信譽(yù)取得消費(fèi)者信任，打造北京特色產(chǎn)業(yè)全球價(jià)值鏈。

5.企業(yè)全球價(jià)值鏈聯(lián)盟模式。

全球價(jià)值鏈?zhǔn)巧婕氨姸鄡r(jià)值環(huán)節(jié)的全球性跨企業(yè)網(wǎng)絡(luò)組織[8]。有能力進(jìn)行對(duì)外投資的企業(yè)以本企業(yè)核心產(chǎn)品或服務(wù)和其他企業(yè)聯(lián)合起來(lái)，將處于高中低端全球價(jià)值鏈的企業(yè)結(jié)合，以多價(jià)值鏈形式嵌入全球價(jià)值鏈。如北京生產(chǎn)電腦的企業(yè)則可以把電腦顯示屏、光驅(qū)、主板、鼠標(biāo)等一系列相關(guān)部件生產(chǎn)企業(yè)聯(lián)盟起來(lái)，形成電腦部件企業(yè)聯(lián)盟的多環(huán)節(jié)價(jià)值鏈?zhǔn)綄?duì)外投資，以強(qiáng)帶弱，以大帶小，加快企業(yè)對(duì)外投資步伐。同樣，在其他行業(yè)，也可以采取這種對(duì)外投資模式，并且在全國(guó)各地尋找相關(guān)企業(yè)形成價(jià)值鏈聯(lián)盟，聯(lián)合對(duì)外投資，共同與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)的跨國(guó)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。這種對(duì)外投資模式企業(yè)必須是已經(jīng)成功進(jìn)行海外投資且海外市場(chǎng)穩(wěn)定的企業(yè)，目前國(guó)有控股的大型企業(yè)具有這種能力。進(jìn)行企業(yè)全球價(jià)值鏈聯(lián)盟的目的在于帶領(lǐng)北京相關(guān)企業(yè)提高對(duì)外投資能力和國(guó)際化水平，同時(shí)提高企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)能力。而相對(duì)來(lái)說(shuō)屬于從屬地位的企業(yè)則利用先前企業(yè)的市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)和生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)打開(kāi)國(guó)際市場(chǎng)，參與全球價(jià)值鏈，而不僅僅是靠進(jìn)出口貿(mào)易和為其他跨國(guó)企業(yè)貼牌生產(chǎn)實(shí)現(xiàn)國(guó)際化。四、結(jié)語(yǔ)

全球價(jià)值鏈下北京企業(yè)對(duì)外投資的模式可以有多種選擇，但是無(wú)論采取何種模式，企業(yè)都應(yīng)該將傳統(tǒng)的綠地投資、海外并購(gòu)、合作投資和跨國(guó)公司戰(zhàn)略聯(lián)盟等投資方式結(jié)合起來(lái)進(jìn)行實(shí)際操作。同時(shí)，對(duì)外投資模式的選擇因企業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力、企業(yè)對(duì)外投資行業(yè)、對(duì)外投資地區(qū)等具體情況而有所不同，同一個(gè)企業(yè)在不同地區(qū)和不同行業(yè)嵌入全球價(jià)值鏈的模式都應(yīng)該具體分析。

注釋?zhuān)?/p>

①生產(chǎn)者驅(qū)動(dòng)力指由生產(chǎn)者投資來(lái)推動(dòng)市場(chǎng)需求，形成本地生產(chǎn)供應(yīng)鏈的垂直分工體系，在生產(chǎn)者驅(qū)動(dòng)的全球價(jià)值鏈中，跨國(guó)公司通過(guò)全球市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)來(lái)組織商品或服務(wù)的銷(xiāo)售、外包和海外投資等產(chǎn)業(yè)前后向聯(lián)系，最終形成生產(chǎn)者主導(dǎo)的全球生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)體系。而采購(gòu)者驅(qū)動(dòng)是指擁有強(qiáng)大品牌優(yōu)勢(shì)和國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售渠道的發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)通過(guò)全球采購(gòu)或OEM等生產(chǎn)組織起來(lái)的跨國(guó)商品流通網(wǎng)絡(luò)。

②全球價(jià)值鏈涉及眾多價(jià)值鏈環(huán)節(jié)，對(duì)于初探國(guó)際投資市場(chǎng)的企業(yè)而言，可以參與全球價(jià)值鏈的某一鏈?zhǔn)江h(huán)節(jié)，重點(diǎn)在于國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力較弱的企業(yè)能夠在全球價(jià)值鏈上開(kāi)發(fā)市場(chǎng)，也就是找到利基價(jià)值鏈，開(kāi)創(chuàng)市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)國(guó)際化成長(zhǎng)，這便是企業(yè)的利基價(jià)值鏈投資模式。

③這一外向關(guān)聯(lián)合作是指全球價(jià)值鏈上處于高端價(jià)值鏈和處于低端價(jià)值鏈企業(yè)之間的合作投資，這一投資模式的好處在于處于產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈高端的企業(yè)通過(guò)自身廣闊的市場(chǎng)范圍，為低端價(jià)值鏈的企業(yè)開(kāi)拓市場(chǎng)，處于低端價(jià)值鏈的企業(yè)利用外部聯(lián)系網(wǎng)絡(luò)找到全球價(jià)值鏈中價(jià)值增加潛力較大的環(huán)節(jié)，并逐步依靠企業(yè)自身的特色和優(yōu)勢(shì)立足全球市場(chǎng)，最終擺脫高端價(jià)值鏈企業(yè)的控制，實(shí)現(xiàn)國(guó)際化成長(zhǎng)。

[1]首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)工商管理學(xué)院，北京企業(yè)聯(lián)合會(huì).北京企業(yè)發(fā)展報(bào)告：2008[M].北京：經(jīng)濟(jì)管理出版社，2009.

[2]北京市商務(wù)委員會(huì).北京商務(wù)年鑒[M].北京：華齡出版社，2011.

[3]王分棉，林漢川.總部經(jīng)濟(jì)促進(jìn)我國(guó)企業(yè)嵌入全球價(jià)值鏈的路徑[J].經(jīng)濟(jì)管理，2007，(12)：22-26.

[4]俞榮建.基于全球價(jià)值鏈治理的長(zhǎng)三角本土代企業(yè)升級(jí)機(jī)理研究[M].浙江：浙江大學(xué)出版社，2010.

[5]張輝.全球價(jià)值鏈下北京產(chǎn)業(yè)升級(jí)研究[M].北京：北京大學(xué)出版社，2007.

[6]譚力文，馬海燕，劉義勝.全球價(jià)值鏈下的中國(guó)企業(yè)價(jià)值鏈重構(gòu)[J]. 長(zhǎng)安大學(xué)學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版)，2007，(9).

[7]薛求知，李倩倩.中國(guó)跨國(guó)公司合法化進(jìn)程研究——基于種群密度制約模型[J].世界經(jīng)濟(jì)研究，2011，(3)：63-68.

篇3

【關(guān)鍵詞】 新創(chuàng)企業(yè)； 投資價(jià)值； 量化； 綜合評(píng)價(jià)

隨著國(guó)內(nèi)外新創(chuàng)企業(yè)的興起和迅猛發(fā)展，新創(chuàng)企業(yè)投融資問(wèn)題受到人們的廣泛關(guān)注。在我國(guó)目前的投融資環(huán)境中，由于缺乏有效的新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)系統(tǒng)，使得大部分新創(chuàng)企業(yè)和新創(chuàng)企業(yè)投資者一邊資金短缺，一邊卻資金過(guò)剩。因此，建立一套滿足投融資雙方需求的新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系及數(shù)學(xué)應(yīng)用模型，對(duì)提升新創(chuàng)企業(yè)融資效率和規(guī)避投資公司風(fēng)險(xiǎn)，具有十分重要的理論和社會(huì)應(yīng)用價(jià)值。

一、國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究綜述

國(guó)外有關(guān)新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的研究最早始于20世紀(jì)60年代Myers和Marquis所作的大量實(shí)證研究。進(jìn)入70年代，在調(diào)查26家大企業(yè)R&D主管的基礎(chǔ)上，Souder提出了一套包含市場(chǎng)及自身?xiàng)l件、能力預(yù)測(cè)、財(cái)務(wù)、使用標(biāo)準(zhǔn)以及成本五個(gè)主指標(biāo)的指標(biāo)體系。該指標(biāo)體系中很大一部分已經(jīng)不能適應(yīng)當(dāng)今新創(chuàng)企業(yè)及新創(chuàng)企業(yè)投資發(fā)展的實(shí)際狀況了。在Souder之后，Wells和Poindexter通過(guò)大量深入細(xì)致的理論研究和實(shí)證分析，得出了影響新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)的指標(biāo)體系，相比于Souder的研究成果，Wells和Poindexter研究得出的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系對(duì)各指標(biāo)的重要性作了區(qū)分，從而使其指標(biāo)體系更加簡(jiǎn)潔明確。在Wells和Poindexter的研究結(jié)果中，管理層、產(chǎn)品、市場(chǎng)、預(yù)期收益是新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)中最重要的因素。進(jìn)入20世紀(jì)80年代，創(chuàng)業(yè)學(xué)成為一個(gè)獨(dú)立的學(xué)科，開(kāi)始出現(xiàn)專(zhuān)門(mén)針對(duì)新創(chuàng)企業(yè)的研究，在《New venture analysis》一書(shū)中，Dennis R. Costello在概括總結(jié)20世紀(jì)60—70年代研究成果的基礎(chǔ)上，提出一套包括五大指標(biāo)（市場(chǎng)前景、科學(xué)價(jià)值、企業(yè)潛力、競(jìng)爭(zhēng)能力、不確定性）的新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。

1996年，臺(tái)灣中山大學(xué)企管系劉常勇教授通過(guò)對(duì)臺(tái)灣地區(qū)新創(chuàng)企業(yè)投資實(shí)踐發(fā)展現(xiàn)狀的調(diào)查研究和統(tǒng)計(jì)分析，得出臺(tái)灣地區(qū)新創(chuàng)企業(yè)投資實(shí)踐的特點(diǎn)及新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，將臺(tái)灣地區(qū)的新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)歸納為包括5個(gè)主指標(biāo)的22個(gè)子指標(biāo)，包括商業(yè)計(jì)劃書(shū)、經(jīng)營(yíng)機(jī)制、市場(chǎng)、產(chǎn)品與技術(shù)以及財(cái)務(wù)和投資報(bào)酬。湯京華、王玉珍（1999）通過(guò)對(duì)美國(guó)、荷蘭等地的新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系進(jìn)行分析比較和總結(jié)，結(jié)合國(guó)內(nèi)新創(chuàng)企業(yè)投資實(shí)踐的實(shí)際情況，構(gòu)建了一套新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。該指標(biāo)體系包含5個(gè)大指標(biāo)，即：產(chǎn)品（服務(wù)）和技術(shù)的獨(dú)特性、新創(chuàng)企業(yè)的生存與發(fā)展能力、新創(chuàng)企業(yè)的管理水平、新創(chuàng)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益及內(nèi)部和外部環(huán)境的影響，5大主指標(biāo)下又劃分了12個(gè)子指標(biāo)。東南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院的尹淑婭（1999）對(duì)我國(guó)新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系及模型作出了有益探索，她在借鑒了美國(guó)Tybjee教授和Bruno教授（1984）提出的新創(chuàng)企業(yè)投資決策過(guò)程模型的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國(guó)新創(chuàng)企業(yè)投資實(shí)踐的實(shí)際情況，運(yùn)用權(quán)重和概率相結(jié)合的方法對(duì)該模型的評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)行了量化修正。武漢大學(xué)的徐緒松（2006）等通過(guò)運(yùn)用指標(biāo)因素法，構(gòu)建了一套新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值綜合評(píng)價(jià)模型。該套模型包括三個(gè)子指標(biāo)：1.創(chuàng)業(yè)者及其團(tuán)隊(duì)；2.新創(chuàng)企業(yè)的獨(dú)特性，即新創(chuàng)企業(yè)的商業(yè)運(yùn)作模式，包括產(chǎn)品、技術(shù)、市場(chǎng)等因素；3.新創(chuàng)企業(yè)的總體狀況，即生產(chǎn)、銷(xiāo)售、管理、資金、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力等。

東北財(cái)經(jīng)大學(xué)的張先治（2009）在《企業(yè)價(jià)值評(píng)估》一書(shū)中提出價(jià)值評(píng)估是對(duì)企業(yè)全部或部分價(jià)值進(jìn)行估價(jià)的過(guò)程?，F(xiàn)代企業(yè)制度的本質(zhì)決定了企業(yè)資本所有者是企業(yè)的所有者，資本增值既是資本所有者投資的根本目標(biāo)，也是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的目標(biāo)所在。要衡量資本增值目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)與否，就需要引入并運(yùn)用價(jià)值評(píng)估技術(shù)。

總結(jié)國(guó)內(nèi)外研究觀點(diǎn)，從理論脈絡(luò)看，新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系缺乏系統(tǒng)性。指標(biāo)中有些是側(cè)重于風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)，有些是側(cè)重收益的指標(biāo)，存在著兼并交叉和重復(fù)的現(xiàn)象；缺乏對(duì)新創(chuàng)企業(yè)投資環(huán)境的全面評(píng)價(jià)，而投資環(huán)境為投資者提供了與投資活動(dòng)相關(guān)的各種條件，它影響著投資者的投資活動(dòng)。良好的投資環(huán)境是投資者的投資活動(dòng)能順利進(jìn)行的保證，而惡劣的投資環(huán)境則會(huì)阻礙投資活動(dòng)的有效進(jìn)行。從理論與實(shí)際應(yīng)用看，目前國(guó)內(nèi)外有關(guān)新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)的研究大都集中在概念和原則上，對(duì)新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系缺乏定量及其實(shí)證研究，致使有關(guān)新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)處于非系統(tǒng)性和規(guī)范化狀態(tài)，難以有效地解決新創(chuàng)企業(yè)投資者或投資機(jī)構(gòu)最關(guān)心的核心問(wèn)題。

二、新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)構(gòu)建原則及層次化設(shè)計(jì)

（一）新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的構(gòu)建原則

1.綜合性和系統(tǒng)性原則

決定新創(chuàng)企業(yè)能否成功的相關(guān)因素有很多，如果對(duì)每一個(gè)相關(guān)因素都要精確確定其在投資價(jià)值評(píng)價(jià)時(shí)的重要性是一件很困難的事情。所以，要從整體上分析影響新創(chuàng)企業(yè)成敗的關(guān)鍵因素，把握影響新創(chuàng)企業(yè)投資成敗的重要指標(biāo)，指標(biāo)體系的設(shè)計(jì)要有綜合性和系統(tǒng)性。

2.科學(xué)性與可操作性相結(jié)合的原則

新創(chuàng)企業(yè)投資是操作性很強(qiáng)的資本運(yùn)作過(guò)程，因而指標(biāo)體系的設(shè)計(jì)既要科學(xué)合理又要客觀務(wù)實(shí)并充分考慮指標(biāo)的實(shí)用性與可操作性，使其不僅在理論上可行，在投資實(shí)踐上也要簡(jiǎn)明可行，經(jīng)得起檢驗(yàn)。在執(zhí)行中既要有信度也要有效度。

3.定性分析與定量分析相結(jié)合的原則

新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值的評(píng)價(jià)需要綜合考慮各方面因素，為了提供科學(xué)的投資決策，需要用系統(tǒng)的方法通過(guò)對(duì)研究對(duì)象的決策過(guò)程、影響因素的深入分析，建立一個(gè)定性與定量相結(jié)合的描述投資決策的系統(tǒng)化模型，力求做到定性與定量的協(xié)調(diào)、統(tǒng)一。

4.財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)相結(jié)合的原則

財(cái)務(wù)指標(biāo)是對(duì)新創(chuàng)企業(yè)過(guò)去經(jīng)營(yíng)成果的反映，能在一定程度上預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，在投資價(jià)值分析中具有非常重要的作用。由于新創(chuàng)企業(yè)投資者在進(jìn)行投融資決策時(shí)更多考慮新創(chuàng)企業(yè)的未來(lái)價(jià)值，看中企業(yè)未來(lái)的潛能和效益，需要投資者與創(chuàng)辦者同時(shí)綜合考慮企業(yè)管理團(tuán)隊(duì)、技術(shù)力量、市場(chǎng)占有等非財(cái)務(wù)指標(biāo)。

（二）新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)一級(jí)綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)設(shè)計(jì)

由于國(guó)內(nèi)新創(chuàng)企業(yè)的投資者以及創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)所處發(fā)展環(huán)境的特殊性，我國(guó)新創(chuàng)企業(yè)投資實(shí)踐者們并不能簡(jiǎn)單地生搬硬套國(guó)外的新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系及模型。本文在分析借鑒20世紀(jì)70年代到2011年國(guó)際創(chuàng)業(yè)投資家評(píng)價(jià)早期創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)所采用的準(zhǔn)則的實(shí)證研究成果的基礎(chǔ)上，構(gòu)建出分層遞進(jìn)的新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)系統(tǒng)。研究表明影響新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值的評(píng)價(jià)的綜合要素指標(biāo)有四個(gè)方面：創(chuàng)業(yè)者及其團(tuán)隊(duì)是創(chuàng)業(yè)成功的關(guān)鍵，好的產(chǎn)品（服務(wù)）和技術(shù)是投資者介入的切入口，新創(chuàng)企業(yè)生存與發(fā)展能力決定其成長(zhǎng)性和預(yù)計(jì)達(dá)到的規(guī)模，超額財(cái)務(wù)效益為創(chuàng)業(yè)者和投資人共同追求的目標(biāo)。四位一體的首層投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系如圖1所示。

（三）新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值的二級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo)及測(cè)評(píng)內(nèi)容設(shè)計(jì)

為將四位一體的首層投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)一步細(xì)化，深入具體分析早中期科技（創(chuàng)意）項(xiàng)目是否具有投資價(jià)值，并使融資者提升自我認(rèn)識(shí)水平，按照早中期科技企業(yè)成長(zhǎng)過(guò)程的重要影響因素，每一項(xiàng)大類(lèi)指標(biāo)的下面定性評(píng)價(jià)的主要內(nèi)容以及定量計(jì)算的指標(biāo)構(gòu)成設(shè)計(jì)如下：

1.創(chuàng)業(yè)者素質(zhì)（x1）

創(chuàng)業(yè)者素質(zhì)由主要?jiǎng)?chuàng)業(yè)者技術(shù)創(chuàng)新能力、市場(chǎng)熟悉程度、團(tuán)隊(duì)控制力、社會(huì)交往能力、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)見(jiàn)與應(yīng)變能力、對(duì)新創(chuàng)企業(yè)商業(yè)模式的把握程度和創(chuàng)業(yè)者（團(tuán)隊(duì)）的德品質(zhì)等要素構(gòu)成。

2.團(tuán)隊(duì)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的完備性（x2）

團(tuán)隊(duì)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的完備性由創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)學(xué)識(shí)學(xué)位、從事創(chuàng)業(yè)的時(shí)間、以往的業(yè)績(jī)等要素構(gòu)成。團(tuán)隊(duì)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的完備對(duì)新創(chuàng)企業(yè)的生存和以后的發(fā)展將會(huì)有很大的幫助，將提高企業(yè)成功的可能性。

3.產(chǎn)品或服務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力（x3）

產(chǎn)品或服務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力由產(chǎn)品或服務(wù)的市場(chǎng)需求程度和獨(dú)特性、技術(shù)的成熟程度和未來(lái)發(fā)展前景等要素決定。投資方在投資前需要了解一項(xiàng)新產(chǎn)品或服務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力及市場(chǎng)占有前景，以便預(yù)期未來(lái)的投資風(fēng)險(xiǎn)和收益水平。

4.技術(shù)水平（x4）

技術(shù)水平由新技術(shù)的復(fù)雜性和模仿難易程度、在同行業(yè)所處的水平以及在國(guó)際和國(guó)內(nèi)的領(lǐng)先程度等要素決定。投資方掌握一項(xiàng)新技術(shù)的成熟程度和研發(fā)前景，對(duì)于其研發(fā)期和收益時(shí)間作出客觀可行的判斷。

5.目標(biāo)市場(chǎng)的成長(zhǎng)性（x5）

因?yàn)槟繕?biāo)市場(chǎng)的成長(zhǎng)性決定未來(lái)的市場(chǎng)潛力，進(jìn)而決定新創(chuàng)企業(yè)產(chǎn)品（服務(wù)）未來(lái)的發(fā)展?jié)摿?，因此目?biāo)市場(chǎng)的成長(zhǎng)性是新創(chuàng)企業(yè)獲得長(zhǎng)期收益的保證。投資者一般從技術(shù)、產(chǎn)品（服務(wù)）、行業(yè)、消費(fèi)者喜好等角度來(lái)評(píng)價(jià)新創(chuàng)企業(yè)目標(biāo)市場(chǎng)的成長(zhǎng)性。

6.目標(biāo)市場(chǎng)的規(guī)模（x6）

通常產(chǎn)品（服務(wù)）目標(biāo)市場(chǎng)的容量越大，成長(zhǎng)越快，產(chǎn)品（服務(wù)）成功的可能性就越高，并且產(chǎn)品（服務(wù)）的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)隨其相對(duì)市場(chǎng)占有率和市場(chǎng)成長(zhǎng)率的增加而增強(qiáng)。目標(biāo)市場(chǎng)規(guī)模簡(jiǎn)單計(jì)算為：企業(yè)產(chǎn)品（服務(wù)）的目標(biāo)市場(chǎng)規(guī)模=企業(yè)產(chǎn)品（服務(wù)）市場(chǎng)容量×市場(chǎng)成長(zhǎng)率×企業(yè)產(chǎn)品（服務(wù)）市場(chǎng)占有率。由此得出結(jié)論，一個(gè)具有相當(dāng)現(xiàn)實(shí)規(guī)模的目標(biāo)市場(chǎng)對(duì)于新創(chuàng)企業(yè)的成功是必不可少的，這是保證新創(chuàng)企業(yè)獲得預(yù)期收益的基礎(chǔ)。

7.市場(chǎng)進(jìn)入壁壘（x7）

市場(chǎng)進(jìn)入壁壘反映競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)入企業(yè)目標(biāo)市場(chǎng)的難易程度。作為某一新興產(chǎn)品（服務(wù)）和技術(shù)領(lǐng)域的開(kāi)拓者，新創(chuàng)企業(yè)需要構(gòu)建所在領(lǐng)域的進(jìn)入壁壘，來(lái)防止新的潛在的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)者或模仿者的模仿對(duì)新創(chuàng)企業(yè)的市場(chǎng)地位造成威脅。相對(duì)來(lái)說(shuō)，進(jìn)入壁壘越高越有利于阻止后來(lái)的市場(chǎng)跟隨者的進(jìn)入與競(jìng)爭(zhēng)，從而延長(zhǎng)新創(chuàng)企業(yè)在該領(lǐng)域的壟斷時(shí)間。

8.技術(shù)創(chuàng)造需求能力（x8）

技術(shù)創(chuàng)造需求能力，反映新創(chuàng)企業(yè)產(chǎn)品（服務(wù)）潛在市場(chǎng)的大小。

9.現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值（x9）

現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值主要包括企業(yè)有形資產(chǎn)（固定資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)等）的價(jià)值；企業(yè)無(wú)形資產(chǎn)（技術(shù)、品牌等）的價(jià)值；企業(yè)核心資產(chǎn)（以企業(yè)核心技術(shù)為基礎(chǔ)形成相關(guān)的無(wú)形資產(chǎn)和有形資產(chǎn)）的價(jià)值；企業(yè)負(fù)債總額。

10.財(cái)務(wù)狀況（x10）

財(cái)務(wù)狀況主要包括：資產(chǎn)結(jié)構(gòu)分析即企業(yè)各種資產(chǎn)的比例關(guān)系分析；償債能力分析即企業(yè)長(zhǎng)期和短期等各種債務(wù)的償還能力，主要包括流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率、利息保障倍數(shù)等；營(yíng)運(yùn)能力分析即企業(yè)各種資產(chǎn)的運(yùn)作效率分析，主要包括存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等；現(xiàn)金流量分析即企業(yè)各項(xiàng)現(xiàn)金流量的狀態(tài)分析；財(cái)務(wù)綜合分析即企業(yè)的內(nèi)部收益率等各項(xiàng)財(cái)務(wù)綜合指標(biāo)及其不確定性分析。

11.融資能力（x11）

融資能力主要包括總投資需求即企業(yè)所需的建設(shè)投資和流動(dòng)資金；投資規(guī)劃即企業(yè)在各發(fā)展階段、年份的投資使用計(jì)劃；資金籌措即在各發(fā)展階段和各年的資金籌措規(guī)劃等。

12.盈利能力（x12）

新創(chuàng)企業(yè)的盈利能力直接影響企業(yè)對(duì)投資者的回報(bào)，對(duì)其投資決策具有決定性的影響。創(chuàng)業(yè)投資對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)的科技企業(yè)的年利潤(rùn)率期望通常不低于30%，因此較高的收益水平、收益的增長(zhǎng)潛力指標(biāo)是投資方在投資時(shí)重點(diǎn)考察的指標(biāo)。

13.投資退出機(jī)制（x13）

投資退出機(jī)制包括可能的退出時(shí)間、可能的退出方式以及企業(yè)未來(lái)被清算的可能性等方案的確定。退出方式不同，投資獲利水平也不同，其中以公開(kāi)上市的回報(bào)為最高。

三、新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的應(yīng)用實(shí)證

本文在新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系實(shí)際應(yīng)用中，將指標(biāo)體系中定性評(píng)價(jià)指標(biāo)與定量評(píng)價(jià)指標(biāo)相結(jié)合，其權(quán)重采用問(wèn)卷調(diào)查、專(zhuān)家評(píng)分法和模糊數(shù)學(xué)法量化確定，并可以根據(jù)新創(chuàng)企業(yè)不同特征需要加以科學(xué)修正。對(duì)進(jìn)入創(chuàng)辦成長(zhǎng)初期的某電子元件科技有限公司進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，得出投資價(jià)值評(píng)價(jià)結(jié)果如表1所示。

新創(chuàng)企業(yè)某電子元件科技有限公司的投資價(jià)值綜合評(píng)價(jià)得分為79.66，一般認(rèn)為75分以上，該公司投資價(jià)值較高，同時(shí)融資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可以接受。另外兩家新創(chuàng)企業(yè)的投資價(jià)值綜合得分為68.26分、72.18分。其結(jié)果在研究項(xiàng)目論證中得到可靠性的證實(shí)。本文僅以專(zhuān)家評(píng)定、問(wèn)卷調(diào)查和模糊數(shù)學(xué)法驗(yàn)證新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系在價(jià)值評(píng)價(jià)中的應(yīng)用意義，實(shí)際研究與應(yīng)用中采用其他經(jīng)濟(jì)數(shù)學(xué)分析法量化評(píng)價(jià)新創(chuàng)企業(yè)投資價(jià)值，對(duì)于投融資雙方亦有重要的指導(dǎo)價(jià)值，關(guān)鍵在于其指標(biāo)體系確定和量化過(guò)程對(duì)于創(chuàng)業(yè)投資公司和新創(chuàng)企業(yè)的決策有理論和實(shí)踐的可驗(yàn)證性。

【參考文獻(xiàn)】

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篇4

關(guān)鍵詞：股票投資價(jià)值；模糊層次分析法；計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)

中圖分類(lèi)號(hào)：F832 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2017）16-0075-05

2009年10月30日，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板在深圳股票交易所成功上市，從初建時(shí)28家公司，總發(fā)行股本2 672 140 777股，截至2016年12月26日已有568家公司成功上市，總發(fā)行股本為262 475 087 724股。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的快速發(fā)展為國(guó)內(nèi)中小公司，尤其是高成長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、高創(chuàng)新的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司提供了巨大的融資機(jī)會(huì)和發(fā)展機(jī)遇。多層次資本市場(chǎng)體系的逐步完善拓寬了個(gè)人投資者的投資渠道，而創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司的股票憑借其高成長(zhǎng)和高收益性正在逐漸獲得個(gè)人投資者的青睞。因此，如何建立一套科學(xué)有效的股票投資價(jià)值評(píng)估模型，幫助投資者高效準(zhǔn)確地識(shí)別出具有投資價(jià)值的股票，成為專(zhuān)家學(xué)者們共同關(guān)注的熱點(diǎn)之一。曲若鵬以同一家公司財(cái)務(wù)報(bào)表為例，運(yùn)用兩種方法評(píng)估企業(yè)股票投資價(jià)值，第一種是先估計(jì)實(shí)體價(jià)值，然后減去凈債務(wù)價(jià)值；第二種方法利用股票投資現(xiàn)金流量模型進(jìn)行折現(xiàn)，得出的結(jié)論為不同的思路得出的股票投資價(jià)值評(píng)估結(jié)果是不同的。張棟等人認(rèn)為，企業(yè)股票投資與看漲期權(quán)極為相似，借助B-S期權(quán)定價(jià)模型可以確定企業(yè)股票投資價(jià)值，雖然與傳統(tǒng)方法相比此模型可充分考慮到企業(yè)收益風(fēng)險(xiǎn)，操作更具靈活性，但缺點(diǎn)是重要參數(shù)波動(dòng)率的確定容易產(chǎn)生偏差、計(jì)算過(guò)程也比較復(fù)雜。劉建容等強(qiáng)調(diào)股票的投資價(jià)值是一種相對(duì)價(jià)值，結(jié)合層次分析法和因子分析法建立了上市公司內(nèi)在價(jià)值評(píng)估模型，借助相對(duì)內(nèi)在價(jià)值與股價(jià)動(dòng)態(tài)變化趨勢(shì)之間的聯(lián)系構(gòu)造出上市公司投資價(jià)值分析模型，實(shí)證研究表明該模型在投資者進(jìn)行股票選擇時(shí)具有指導(dǎo)作用。孫霞指出，資本結(jié)構(gòu)、股票投資結(jié)構(gòu)、公司治理結(jié)構(gòu)以及企業(yè)所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等都是影響企業(yè)股票投資價(jià)值的重要因素，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)日趨完善，掌握一些科學(xué)的股票投資價(jià)值評(píng)估技術(shù)是投資者進(jìn)行理性投資的必要手段。

通過(guò)以上文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行全面、科學(xué)的評(píng)估不僅可以有利于股東的監(jiān)督與公司管理者的經(jīng)營(yíng)，也是投資者進(jìn)行投資的必要過(guò)程。多數(shù)學(xué)者對(duì)股票投資價(jià)值評(píng)估研究范圍比較廣泛，缺乏針對(duì)性，并不完全適用于高成長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)類(lèi)公司。因此，結(jié)合該行業(yè)的具體特點(diǎn)，遵循創(chuàng)新性、科學(xué)性、全面性等原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備等創(chuàng)新性指標(biāo)。

一、股票投資價(jià)值評(píng)估指標(biāo)體系的建立

（一）建立指標(biāo)體系

本文采用模糊層次分析法來(lái)構(gòu)建股票投資價(jià)值評(píng)估模型。模糊層次分析法是綜合運(yùn)用模糊數(shù)學(xué)和層次分析法的一種分析方法。層次分析法（analytical hierarchy process，簡(jiǎn)稱AHP法），由美國(guó)運(yùn)籌學(xué)家Satty于20世紀(jì)70年代提出，是一種定性與定量分析相結(jié)合的多準(zhǔn)則決策方法，具體分為五個(gè)步驟：根據(jù)總目標(biāo)明確問(wèn)題，分解問(wèn)題并構(gòu)建層次分析模型，根據(jù)隸屬關(guān)系構(gòu)造判斷矩陣，層次單排序和層次總排序。運(yùn)用AHP的關(guān)鍵是構(gòu)造滿意一致性矩陣，但由于人們主觀意識(shí)對(duì)客觀事物的判斷存在差異，構(gòu)造的矩陣需要經(jīng)過(guò)不斷的調(diào)整和檢驗(yàn)才會(huì)達(dá)到滿意的一致性。而模糊層次分析法（fuzzy analytical hierarchy process，簡(jiǎn)稱“FAHP法”）用模糊數(shù)代替標(biāo)度表示結(jié)果，通過(guò)兩兩元素的比較構(gòu)造模糊一致判斷矩陣，借助模糊一致矩陣表示各個(gè)元素的相對(duì)重要性權(quán)重，實(shí)現(xiàn)了模糊環(huán)境下的層次分析，使得決策結(jié)果更加數(shù)字化，定量化和科學(xué)化。

依據(jù)《中華人民共和國(guó)證券法》《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》和《中華人民共和國(guó)中小企業(yè)促進(jìn)法》等文件，立足創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司高收益、高風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)獨(dú)占性、高成長(zhǎng)性等特點(diǎn)，參考國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)，遵循科學(xué)性、全面性、創(chuàng)新性等指標(biāo)體系設(shè)計(jì)原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、成果轉(zhuǎn)化能力、決策科學(xué)程度等指標(biāo)，最終構(gòu)建了創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估的指標(biāo)體系。該指標(biāo)體系分為3層，第1層是目標(biāo)層，即創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值A(chǔ)；第2層是準(zhǔn)則層，對(duì)應(yīng)盈利指數(shù)（B1）、成長(zhǎng)指數(shù)（B2）、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（B3）和創(chuàng)新指數(shù)（B4）4個(gè)一級(jí)指標(biāo)；第3層是指標(biāo)層，包括基本每股收益、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率等10個(gè)定量指標(biāo)和產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備知識(shí)產(chǎn)權(quán)等5個(gè)定性指標(biāo)。

（二）構(gòu)造判斷矩陣

本文采用模糊層次分析法來(lái)確立各級(jí)指標(biāo)的權(quán)重值，邀請(qǐng)多位股票投資專(zhuān)家和資深股民對(duì)指標(biāo)間相對(duì)重要程度進(jìn)行兩兩判斷，采用Saaty1―9標(biāo)度法構(gòu)造出判斷矩陣，Satty1―9標(biāo)度法的含義（見(jiàn)表1）。

根據(jù)上述專(zhuān)家對(duì)指標(biāo)重要程度判斷結(jié)果的處理，得到5個(gè)判斷矩陣Y，Y1，Y2，Y3，Y4，分別為：

（三）計(jì)算各級(jí)權(quán)重并檢驗(yàn)一致性

根據(jù)計(jì)算，得到W=（0.5423，0.1397，0.2333，0.0847），各指標(biāo)層對(duì)準(zhǔn)則層的權(quán)重向量為W1=（0.5000，0.2500，0.2500），W2=（0.3845，0.0878，0.1433，0.3845），W3=（0.2291，0.1575，

0.5359，0.0775），W4=（0.2771，0.4658，0.1611，0.0960）。上述計(jì)算得到的權(quán)重值能否作為下層要素對(duì)上層某一要素排序的依據(jù)，還需要對(duì)判斷矩陣進(jìn)行一致性檢驗(yàn)。層次分析法中，用CI（consistency index）作為檢驗(yàn)判斷矩陣一致性的指標(biāo)，其中CI，因判斷矩陣階數(shù)n越大時(shí)，一致性越差，為消除階數(shù)對(duì)一致性檢驗(yàn)的影響，引進(jìn)修正系數(shù)RI（random index），并最終用一致性比例CR（consistency ratio）作為判斷矩陣是否具有一致性的檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)，其中CR=CI/RI，當(dāng)計(jì)算得到CR值小于或等于0.1時(shí)，認(rèn)為判斷矩陣具有一致性，可以進(jìn)行單排序；當(dāng)CR值大于0.1時(shí)判斷矩陣不滿足一致性，需要修正評(píng)分降低偏差，直到滿足一致性檢驗(yàn)。RI值隨矩陣階數(shù)n變化情況（如表2所示）。

下面計(jì)算并判斷矩陣的一致性檢驗(yàn)指標(biāo)，矩陣Y的最大特征值λmax為4.0512，CI=（4.0512-4）/（4-1）=0.0171，CR=CI/RI=0.0171/0.89=0.0192，同理可得到Y(jié)1，Y2，Y3，Y4的CR值分別為0，0.0078，0.0422，0.0116，均小于0.1，通^了一致性檢驗(yàn)，權(quán)重系數(shù)可以接受，得到權(quán)重匯總表（如下頁(yè)表3所示）。

二、實(shí)證研究

（一）數(shù)據(jù)樣本的來(lái)源與選取

應(yīng)用模糊層次分析法對(duì)創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的過(guò)程是：首先，根據(jù)上述專(zhuān)家學(xué)者給出的相對(duì)重要性矩陣計(jì)算出各指標(biāo)相對(duì)于綜合評(píng)價(jià)目標(biāo)的權(quán)重系數(shù)（前文已得出計(jì)算結(jié)果（見(jiàn)下頁(yè)表3）；然后以各公司重要財(cái)務(wù)指標(biāo)的實(shí)際值和綜合實(shí)力為基礎(chǔ)，將定量指標(biāo)和定性指標(biāo)進(jìn)行橫向比較，得出各指標(biāo)在多家公司中的相對(duì)重要性，重要性程度用分值的高低來(lái)表示；最后，用相應(yīng)的權(quán)重系數(shù)乘以各家公司評(píng)價(jià)指標(biāo)的對(duì)應(yīng)分值，得出各公司盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)、創(chuàng)新指數(shù)的分值和綜合評(píng)價(jià)分值。

本文從深市創(chuàng)業(yè)板隨機(jī)抽取4家有代表性的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票進(jìn)行分析，并對(duì)其投資價(jià)值進(jìn)行評(píng)估排序。它們分別是銀信科技（300231）、易華錄（300212）、漢鼎宇佑（300300）、朗瑪信息（300288），以下分別用P1、P2、P3、P4來(lái)代表它們。為了提高評(píng)價(jià)結(jié)果的可靠性，本文假設(shè)不同股票的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、行業(yè)特點(diǎn)等都相同。表4是新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)提供的這4家公司截至2016年6月30日的定量評(píng)價(jià)指標(biāo)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

根據(jù)表4中財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和各公司的綜合實(shí)力對(duì)每家公司的評(píng)價(jià)指標(biāo)構(gòu)造判斷矩陣，計(jì)算每家公司在各指標(biāo)中所占的相應(yīng)權(quán)數(shù)（計(jì)算方法如上文所示），結(jié)果（如下頁(yè)表5、表6所示）。假定每個(gè)指標(biāo)的滿分都是100分，將每家上市公司各評(píng)價(jià)指標(biāo)的分值與其對(duì)應(yīng)的權(quán)重系數(shù)相乘，得出盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)的得分。同理，將每家公司上述四個(gè)指標(biāo)的分值乘以對(duì)應(yīng)指標(biāo)的權(quán)重系數(shù)，得出綜合評(píng)分。下面以銀信科技為例計(jì)算其盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)及其投資價(jià)值綜合評(píng)分。

盈利指數(shù)=銀信科技在基本每股收益C1的權(quán)重得分×C1在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技凈資產(chǎn)收益率C2的權(quán)重得分×C2在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技每股凈資產(chǎn)C3的權(quán)重得分×C3在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重盈利指數(shù)=

17.97×0.5+43.54×0.25+9.84×0.25=22.33，同理，成長(zhǎng)指數(shù)=

20.09×0.3845+27.71×0.0878+9.98×0.1433+36.38×0.3845=

25.58，風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)=6.4×0.2291+14.43×0.1575+23.78×0.5359+

13.61×0.0775=17.54，創(chuàng)新指數(shù)=12.64×0.2771+26.31×

0.4658+18.99×0.1611+17.07×0.0960=20.46。

投資價(jià)值綜合評(píng)分=銀信科技在盈利指數(shù)B1中的得分×B1在計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值A(chǔ)中的權(quán)重+銀信科技在成長(zhǎng)指數(shù)B2中的得分×B2在A中的權(quán)重+銀信科技在風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)B3中的得分×B3在A中的權(quán)重+銀信科技在創(chuàng)新指數(shù)B4中的得分×B4在A中的權(quán)重投資價(jià)值綜合評(píng)分=22.33×0.5423+25.58×0.1397+17.54×0.2333+20.46×0.0847=21.51。

同理，4家公司股票的投資價(jià)值綜合評(píng)分結(jié)果匯總為表7。

（二）投資價(jià)值評(píng)估排序

對(duì)創(chuàng)業(yè)板這4家計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值進(jìn)行排序，得到的結(jié)果（如表7所示），即按投資價(jià)值從優(yōu)到劣依次為：易華錄、朗瑪信息、銀信科技、漢鼎宇佑。易華錄的投資價(jià)值最大，主要表現(xiàn)為其收益較高、創(chuàng)新能力較強(qiáng)，發(fā)展穩(wěn)定、上升空間大，是這四支股票中相對(duì)投資價(jià)值最大的。

（三）檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)采用模糊層次分析法做出的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估模型的科學(xué)性和可行性，本文繪制出上述4家公司自2014年6月30日至2016年6月30日的股票漲跌幅度趨勢(shì)圖（如下圖所示）。可以看到，4家公司的股票實(shí)際漲跌趨勢(shì)與上文模型預(yù)測(cè)的結(jié)果一致。

結(jié)合表7和下圖可以得知，易華錄的投資價(jià)值最高，雖然朗瑪信息的最大漲幅高于易華錄，但是易華錄的整體漲幅趨勢(shì)更為穩(wěn)定，波動(dòng)較小，抗風(fēng)險(xiǎn)能力高，成長(zhǎng)性好，收益也更穩(wěn)定，所以是相對(duì)投資價(jià)值最大的股票。根據(jù)北京易華錄信息技術(shù)股份有限公司2016年半年度報(bào)告顯示，報(bào)告期內(nèi)，基于行業(yè)發(fā)展環(huán)境良好，業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新漸顯成效，公司新增項(xiàng)目較多等原因，公司經(jīng)營(yíng)效益穩(wěn)步提高。僅2016年上半年，公司已實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入89 619.77萬(wàn)元，較去年同期增長(zhǎng)18.9%；歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)為7 838.75萬(wàn)元，較去年同期增長(zhǎng)36.32%。研發(fā)投入總額為6 906.15萬(wàn)元，較去年同期增加12.68%，主要原因?yàn)楸灸晷略鲅邪l(fā)項(xiàng)目增加所致，截至2016年6月30日，公司新增取得國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局授權(quán)的專(zhuān)利17項(xiàng)。朗瑪信息的股票投資價(jià)值位于第二位，與銀信科技的股票投資價(jià)值相差不大。銀信科技的漲幅雖然較小，但其整體漲幅走勢(shì)平緩，幾乎維持在正增長(zhǎng)狀態(tài)，風(fēng)險(xiǎn)比較小，但收益比前兩者低，所以排在第三位。漢鼎宇佑排在第四位。根據(jù)本文表4可以得知，其凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率都為負(fù)數(shù)，經(jīng)營(yíng)狀況有待改善，成長(zhǎng)性較低，故而收益也較低，所以排在第四位。

三、結(jié)論

運(yùn)用模糊層次分析法可以清晰反映出創(chuàng)業(yè)板不同計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司投資價(jià)值的優(yōu)劣以及各指標(biāo)的權(quán)重，幫助投資者對(duì)其投資價(jià)值進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)和分級(jí)，從而制定出利潤(rùn)最大化、成長(zhǎng)最優(yōu)化和風(fēng)險(xiǎn)最小化的最佳投資方案。因此，利用模糊層次分析法構(gòu)建的創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)股票投資價(jià)值評(píng)估模型，對(duì)投資者的投資決策具有較高的參考價(jià)值。但是，在現(xiàn)實(shí)的股票投資市場(chǎng)中，影響股票投資價(jià)值的因素眾多，包括宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、公司資本結(jié)構(gòu)等，因而在指標(biāo)選取和權(quán)重設(shè)定等方面會(huì)存在較大的差異性。總而言之，運(yùn)用模糊層次分析法進(jìn)行創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估的優(yōu)勢(shì)在于其科學(xué)性、數(shù)字性和靈活性，可以結(jié)合具體的宏觀環(huán)境和各股票的實(shí)際情況具體分析與評(píng)價(jià)。同時(shí)，由于股票市場(chǎng)十分復(fù)雜，瞬息萬(wàn)變，可以將模糊層次分析法與其他科學(xué)決策方法相結(jié)合，優(yōu)化指標(biāo)的選取，最大程度剔除不確定性因素的干擾，提升指標(biāo)權(quán)重的準(zhǔn)確性，增強(qiáng)預(yù)測(cè)的可信度。

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篇5

關(guān)鍵字：股權(quán)再融資；投資價(jià)值

中圖分類(lèi)號(hào)：F038.1文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼： A

一．引言

融資是生產(chǎn)運(yùn)作的起點(diǎn)，企業(yè)的生存和發(fā)展都與融資活動(dòng)密切相關(guān)。國(guó)內(nèi)外大量的理論和實(shí)證研究表明，上市公司股權(quán)再融資會(huì)對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面的影響。隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展市場(chǎng)的不確定性因素增加，上市公司的投資價(jià)值備受關(guān)注。因此有必要研究股權(quán)再融資方式對(duì)上市公司的投資價(jià)值的影響。

二． 股權(quán)再融資及投資價(jià)值概述

（一）股權(quán)再融資的概念及影響

股權(quán)再融資指上市公司根據(jù)對(duì)資金的需求，在股票市場(chǎng)上再次公開(kāi)出售股票籌集資金的行為。主要方式有增發(fā)、配股和可轉(zhuǎn)換債券。

股權(quán)再融資是上市公司為了擴(kuò)大生產(chǎn)或改進(jìn)技術(shù)，向投資者再次籌集資金的行為。但是上市公司的非理性融資以及盈余管理等原因，導(dǎo)致公司進(jìn)行股權(quán)再融資之后反而對(duì)公司價(jià)值和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)了負(fù)面影響。國(guó)內(nèi)外學(xué)者通過(guò)對(duì)股權(quán)再融資行為進(jìn)行實(shí)證研究，均得出了股權(quán)再融資對(duì)公司價(jià)值等呈現(xiàn)負(fù)面效應(yīng)的結(jié)論。

（二）投資價(jià)值的概念及影響因素

本文的投資價(jià)值是指投資于上市公司公開(kāi)發(fā)行且在二級(jí)市場(chǎng)上流通的股票投資價(jià)值，是依據(jù)股票所具有的“內(nèi)在價(jià)值"大小來(lái)判斷股票是否具有投資價(jià)值。

影響上市公司投資價(jià)值的基本因素包括宏觀經(jīng)濟(jì)因素、行業(yè)因素，企業(yè)的內(nèi)部微觀因素，如公司凈資產(chǎn)、公司的盈利水平等。而影響投資價(jià)值的股權(quán)再融資因素包括信息不對(duì)稱和盈余管理等信息不對(duì)稱主要源于大股東在董事會(huì)中的重要作用，使他們掌握公司各方面的更多真實(shí)全面的信息。盈余管理主要是上市公司為滿足股權(quán)再融資的條件，進(jìn)行的會(huì)計(jì)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的調(diào)整。

三．股權(quán)再融資對(duì)投資價(jià)值影響的分析

（一）定向增發(fā)對(duì)投資價(jià)值的影響

增發(fā)包括定向和公開(kāi)兩種，目前的上市公司增發(fā)融資中，公開(kāi)增發(fā)所占的比例很小，因此本文討論發(fā)行對(duì)象為特定投資者的定向增發(fā)。

上市公司偏好在股價(jià)較低時(shí)推出定向增發(fā)。由于信息不對(duì)稱、投資者的非理性，定向增發(fā)向市場(chǎng)傳遞了公司價(jià)值被低估和未來(lái)發(fā)展良好的信號(hào)，使投資者對(duì)上市公司會(huì)產(chǎn)生較好的預(yù)期，隨后的股價(jià)會(huì)漲高，從而導(dǎo)致上市公司股票的內(nèi)在價(jià)值被高估。但之后增發(fā)的利好消息被充分消化，股東的收益率將下降。因此從長(zhǎng)期來(lái)看，定向增發(fā)將導(dǎo)致上市公司投資價(jià)值的下降。

（二）配股對(duì)投資價(jià)值的影響

中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)配股行為提出了對(duì)凈資產(chǎn)收益率的嚴(yán)格要求， 這直接誘發(fā)了通過(guò)調(diào)整應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的盈余管理行為。以應(yīng)計(jì)項(xiàng)目等盈余管理手段帶來(lái)的業(yè)績(jī)指標(biāo)的提高不具持續(xù)性，低效率的企業(yè)控制者不能長(zhǎng)期地虛增報(bào)告盈余，上市公司配股前暫時(shí)增加的應(yīng)計(jì)利潤(rùn)必然在配股后重新調(diào)整回來(lái)。因此，上市公司的盈余管理行為可能導(dǎo)致配股后經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和股票凈資產(chǎn)收益率的下降。

從我國(guó)對(duì)盈余管理的實(shí)證研究中發(fā)現(xiàn)：我國(guó)上市公司盈余管理是增加利潤(rùn)的盈余管理，這能夠引起股票價(jià)格的上漲，從而上市公司的股票的內(nèi)在價(jià)值被高估。根據(jù)投資價(jià)值相關(guān)理論，具有投資價(jià)值的上市公司應(yīng)該是股票內(nèi)在價(jià)值被低估的上市公司，而股票內(nèi)在價(jià)值的高估并不具有持續(xù)性，盈余管理而調(diào)整的利潤(rùn)也終將發(fā)生逆轉(zhuǎn)。因此長(zhǎng)期來(lái)看，存在盈余管理情況下的配股，會(huì)導(dǎo)致上市公司投資價(jià)值的下降。

（三）可轉(zhuǎn)換債券對(duì)投資價(jià)值的影響

可轉(zhuǎn)債的債權(quán)性和股權(quán)性質(zhì)使其能夠靈活的影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，給企業(yè)帶來(lái)盡可能大的價(jià)值。但可轉(zhuǎn)債的有利因素能否發(fā)揮作用還值得商榷，并且可轉(zhuǎn)債也隱含著對(duì)公司造成不利的風(fēng)險(xiǎn)：如果在發(fā)行可轉(zhuǎn)債后,公司的股價(jià)一路飆升,投資者就以較低的價(jià)格紛紛轉(zhuǎn)股,將使喪失以較高的價(jià)格籌集資金的機(jī)會(huì)；另外可轉(zhuǎn)債的持有者可能不是原股東,轉(zhuǎn)股后會(huì)改變公司原有的股權(quán)結(jié)構(gòu),甚至?xí)兏髽I(yè)的控制權(quán)；公司業(yè)績(jī)一定的情況下,轉(zhuǎn)股會(huì)使得流通的股票數(shù)量增多,使公司的每股業(yè)績(jī)?nèi)缑抗墒找娴缺幌♂?。另外，可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行本身說(shuō)明公司缺乏資金，因而可能向市場(chǎng)傳遞負(fù)面信號(hào)；可轉(zhuǎn)換債券的特性并不適合所有公司，如果公司性質(zhì)并不適合發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，那么發(fā)行行為也會(huì)帶來(lái)負(fù)面作用。這些都將導(dǎo)致上市公司投資價(jià)值的下降。

四．小結(jié)

在影響公司投資價(jià)值的股權(quán)再融資因素的作用下，上市公司的股權(quán)再融資行為都會(huì)對(duì)其投資價(jià)值產(chǎn)生一定的負(fù)面影響，即定向增發(fā)、配股和可轉(zhuǎn)換債券對(duì)投資價(jià)值的影響均為負(fù)。

參考文獻(xiàn)：

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篇6

關(guān)鍵詞：采掘業(yè)；上市公司；投資價(jià)值；主成分分析

中圖分類(lèi)號(hào)：F832.51 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2012）08-0-01

一、引言

股票市場(chǎng)作為我國(guó)投資市場(chǎng)的重要組成部分、國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中扮演著重要的角色。因此，對(duì)我國(guó)上市公司投資價(jià)值的研究具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義：一方面，可以幫助投資者確定股票內(nèi)在價(jià)值的波動(dòng)趨勢(shì)，從而盡可能地規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，也可以激勵(lì)企業(yè)的管理者提高經(jīng)營(yíng)管理效率。我國(guó)采掘業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)性產(chǎn)業(yè)，目前我國(guó)93%的能源、80%的工業(yè)原料、70%的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料來(lái)自于采掘業(yè)產(chǎn)品。同時(shí)，采掘業(yè)上市公司總市值2010年達(dá)到40434億元，在各行業(yè)中位列第三。因此對(duì)采掘業(yè)上市公司的投資價(jià)值進(jìn)行研究，可以在為投資者提供信息的同時(shí)，評(píng)估我國(guó)采掘業(yè)上市公司的發(fā)展情況，為其提供政策建議。

二、文獻(xiàn)背景

學(xué)者們對(duì)于上市公司投資價(jià)值的研究分析始于20世紀(jì)五六十年代，但研究方法各有不同。一些學(xué)者從股價(jià)與上司公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的相關(guān)性出發(fā)進(jìn)行研究，但更多的學(xué)者將研究重點(diǎn)放在了利用財(cái)務(wù)指標(biāo)分析上市公司的投資價(jià)值上，具體的評(píng)價(jià)方法主要分為兩類(lèi)：?jiǎn)我恢笜?biāo)衡量法和多重指標(biāo)衡量法。陳小悅、徐曉東（2001）研究了深交所1996年至1999年除金融性行業(yè)以外的上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系。韓兆洲、謝銘杰（2011）選擇了13個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)構(gòu)建起評(píng)估上市公司投資價(jià)值的指標(biāo)體系。

根據(jù)目前的研究來(lái)看，多重指標(biāo)分析法又可以通過(guò)以下一些方法進(jìn)行深入研究，比如：數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法、層次分析法、平衡計(jì)分卡、主成分分析法和因子分析法等（樂(lè)菲菲等，2011）。其中，主成分分析法非常適合用來(lái)分析多指標(biāo)問(wèn)題，它可以研究隱藏在不同變量背后的關(guān)系，從而對(duì)所要評(píng)估的對(duì)象做出客觀的評(píng)價(jià)。同時(shí)，因?yàn)橹鞒煞址治龇▽?shí)際操作性較強(qiáng)，所以受到許多學(xué)者們的青睞。韓華等（2011）以中航工業(yè)集團(tuán)的12家上市公司為研究對(duì)象，利用主成分分析法在13個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)中提取了5個(gè)主成分，據(jù)此對(duì)12家公司的投資價(jià)值進(jìn)行了綜合排序。遲國(guó)泰等（2009）運(yùn)用主成分分析法在現(xiàn)有商業(yè)銀行競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)價(jià)指標(biāo)的基礎(chǔ)上，建立了一套完善的可量化的商業(yè)銀行競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。根據(jù)上述分析，基于準(zhǔn)確性、客觀性的考慮，本文也選用主成分分析法進(jìn)行研究。

三、實(shí)證分析

本文從盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和償債能力三個(gè)方面選取了13個(gè)具體衡量指標(biāo)來(lái)進(jìn)行上市公司投資價(jià)值分析，分別為：每股收益、銷(xiāo)售凈利率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、現(xiàn)金比率、資產(chǎn)負(fù)債率。

本文選取采掘業(yè)中55家上市公司作為研究樣本，所有數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind資訊中各上市公司2010年12月31日公布的財(cái)務(wù)報(bào)表。由于所選擇的指標(biāo)具有不同的量綱，所以本文選用基于相關(guān)系數(shù)矩陣的主成分分析。首先，借助SPSS18.0對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理；然后抽取主成分，得到主成分的特征值及方差貢獻(xiàn)率。在累積方差貢獻(xiàn)率達(dá)到77.1%的情況下可以提取4個(gè)主成分來(lái)代替原來(lái)的13個(gè)變量指標(biāo)做進(jìn)分析。其中，第一主成分對(duì)上市公司投資價(jià)值的影響最大，單個(gè)貢獻(xiàn)率達(dá)到26.6%，其中最重要的構(gòu)成因素是流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，它們集中體現(xiàn)了上市公司的營(yíng)運(yùn)能力；第二主成分的單個(gè)貢獻(xiàn)率為25.9%，其中最重要的構(gòu)成因素是銷(xiāo)售凈利率和總資產(chǎn)收益率，反映了上市公司的盈利能力；第三主成分的單個(gè)貢獻(xiàn)率為15.9%；第四主成分的單個(gè)貢獻(xiàn)率為8.7%。

由上述結(jié)果可以求出各企業(yè)的綜合得分，由于采用標(biāo)準(zhǔn)化后的數(shù)據(jù)，所以允許我們以0為度量標(biāo)準(zhǔn)，綜合得分大于0的上市公司的投資價(jià)值較高，且得分?jǐn)?shù)值越大，該公司表現(xiàn)越好，實(shí)力越強(qiáng)。按照此衡量標(biāo)準(zhǔn)可以發(fā)現(xiàn)，在55家采掘業(yè)上市公司中，綜合得分大于0的上市公司有27家，為研究樣本的一半左右。但其中，綜合得分大于1的上市公司僅有9家。高居榜首的是山東黃金，它的綜合得分高達(dá)5.326，遙遙領(lǐng)先于其它上市公司。位列第二名的是潛能恒信，它的綜合得分為3.212。排在最后的興業(yè)礦業(yè)，綜合評(píng)分只有-2.483，它的各項(xiàng)衡量指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)化值均為負(fù)，表明它在盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和償債能力上都較弱，要想增加自身投資價(jià)值，它需要在上述各個(gè)方面提高競(jìng)爭(zhēng)力。

四、小結(jié)

本文的研究結(jié)果一方面可以為投資者進(jìn)行投資提供一定的參考信息，另一方面也暴露了一些企業(yè)存在的問(wèn)題。進(jìn)一步說(shuō)明企業(yè)要想博得投資者的青睞，需要在各個(gè)方面提高自身競(jìng)爭(zhēng)力，尤其是：盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和償債能力上。而本文采用的主成分分析法已被運(yùn)用到許多行業(yè)，但同時(shí)，運(yùn)用這一方法也存在一些問(wèn)題，比如指標(biāo)的選取如何能更全面、主成分的累積貢獻(xiàn)率怎么能最大化等，這將成為日后研究中需要改進(jìn)的地方。

參考文獻(xiàn)：

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篇7

資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類(lèi)型既是一個(gè)理論問(wèn)題，也是資產(chǎn)評(píng)估實(shí)務(wù)問(wèn)題，其影響著我國(guó)資產(chǎn)評(píng)估理論體系的建立和完善。因而，資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類(lèi)型一起了各界廣泛的關(guān)注。目前理論界和業(yè)界較為認(rèn)同的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類(lèi)型劃分為以下幾類(lèi)。一是以資產(chǎn)評(píng)估的估計(jì)標(biāo)準(zhǔn)形式表述的價(jià)值類(lèi)型；二是從資產(chǎn)評(píng)估假設(shè)的角度來(lái)表述資產(chǎn)評(píng)估的價(jià)值類(lèi)型；三是從資產(chǎn)業(yè)務(wù)的性質(zhì)來(lái)劃分資產(chǎn)評(píng)估的價(jià)值類(lèi)型；四是以資產(chǎn)評(píng)估時(shí)所依據(jù)的市場(chǎng)條件，被評(píng)估資產(chǎn)的使用狀態(tài)，以及資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果使用范圍來(lái)劃分資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果的類(lèi)型。其中，《國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則》和中國(guó)的《價(jià)值類(lèi)型指導(dǎo)意見(jiàn)》中，資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類(lèi)型被分為市場(chǎng)價(jià)值和非市場(chǎng)價(jià)值，所以目前大多數(shù)人認(rèn)可的這一種觀點(diǎn)。

二、什么是投資價(jià)值

由上文的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類(lèi)型可知投資價(jià)值是根據(jù)資產(chǎn)業(yè)務(wù)性質(zhì)來(lái)劃分的一種價(jià)值，同時(shí)其屬于非市場(chǎng)價(jià)值。為了更好地理解投資價(jià)值，我們需要了解市場(chǎng)價(jià)值?！秶?guó)際評(píng)估準(zhǔn)則》對(duì)市場(chǎng)價(jià)值的定義為自愿買(mǎi)方與自愿賣(mài)方在評(píng)估基準(zhǔn)日進(jìn)行正常的市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)之后所達(dá)成的公平交易中，某項(xiàng)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)進(jìn)行交易的價(jià)值估計(jì)數(shù)額，當(dāng)事人雙方應(yīng)充分知情、謹(jǐn)慎行事，不受任何強(qiáng)迫壓制。

然而，《國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則》中并沒(méi)有給出非市場(chǎng)價(jià)值的定義。非市場(chǎng)價(jià)值是不滿足市場(chǎng)價(jià)值定義的價(jià)值類(lèi)型。因此，非市場(chǎng)價(jià)值不是個(gè)體概念，是集合概念，為不滿足市場(chǎng)價(jià)值定義的其他所有的價(jià)值類(lèi)型的集合。非市場(chǎng)價(jià)值的這些價(jià)值類(lèi)型是典型市場(chǎng)價(jià)值以外的，有可能部分屬于市場(chǎng)價(jià)值范疇，也有可能部分不屬于市場(chǎng)價(jià)值范疇。

非市場(chǎng)價(jià)值中的投資價(jià)值為被評(píng)估資產(chǎn)對(duì)于具有明確投資目標(biāo)的特定投資者或某一類(lèi)投資者所具有的價(jià)值。根據(jù)這個(gè)含義可見(jiàn)投資價(jià)值是針對(duì)特定投資者而言，且投資者有特定的目的來(lái)評(píng)估資產(chǎn)，進(jìn)而產(chǎn)生的價(jià)值。

三、投資價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的異同

從市場(chǎng)價(jià)值和投資價(jià)值的內(nèi)涵看，兩者之間的差異十分明顯。資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值反映出市場(chǎng)作為一個(gè)整體對(duì)該資產(chǎn)效用的認(rèn)可程度以及對(duì)其價(jià)值的綜合判斷，這明顯不同于特定市場(chǎng)主體的判斷。而投資價(jià)值是針對(duì)特定的投資者而言的，其最顯著的特點(diǎn)是資產(chǎn)相同，評(píng)估目的相同，但因投資者不同而被評(píng)估資產(chǎn)的價(jià)值就不同。所以投資價(jià)值不同于市場(chǎng)價(jià)值。

從資產(chǎn)評(píng)估方法看兩者的區(qū)別。業(yè)界評(píng)估資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值時(shí)，大多用到成本法和市場(chǎng)法，而評(píng)估資產(chǎn)的投資價(jià)值時(shí)，業(yè)界更多選擇收益法，即對(duì)特定評(píng)估者而言被評(píng)估資產(chǎn)未來(lái)的價(jià)值的現(xiàn)值，而被評(píng)估資產(chǎn)未來(lái)的價(jià)值和折現(xiàn)率因而投資者不同而不同。鑒于評(píng)估方法的差異，市場(chǎng)價(jià)值和投資價(jià)值也存在明顯不同。

四、企業(yè)并購(gòu)中的投資價(jià)值——基于雪津啤酒并購(gòu)案例

（一）案例回顧

股權(quán)轉(zhuǎn)讓前的雪津啤酒，總資產(chǎn)約為11.4億元，凈資產(chǎn)約為5.2億元，評(píng)估后的凈資產(chǎn)為6.18億元。最后經(jīng)過(guò)多方角逐，比利時(shí)英博集團(tuán)以58.86億元的開(kāi)價(jià)受讓了雪津100%股權(quán)。

（二）案例分析

雪津啤酒股權(quán)轉(zhuǎn)讓前，評(píng)估后的凈資產(chǎn)為6.18億元。而并購(gòu)方進(jìn)入第二輪談判的荷蘭喜力、比利時(shí)英博所報(bào)出的價(jià)格近60億元，最后報(bào)價(jià)最高的比利時(shí)英博集團(tuán)取得雪津啤酒公司全部股權(quán)。雪津啤酒與收購(gòu)方或競(jìng)投者之間估價(jià)的差異近10倍，原因何在？

首先，站在雪津啤酒角度看，雪津啤酒的報(bào)價(jià)反映了該公司按原有企業(yè)管理持續(xù)經(jīng)營(yíng)條件進(jìn)行評(píng)估的價(jià)格，這個(gè)價(jià)格明顯屬于市場(chǎng)價(jià)格。另外，雪津在評(píng)估這個(gè)價(jià)格時(shí)，其假定公司原有生產(chǎn)條件和規(guī)?；静话l(fā)生很大變化為前提，沒(méi)有考慮特定的收購(gòu)方。并且，雪津啤酒主要根據(jù)自愿公開(kāi)公平的買(mǎi)賣(mài)原則進(jìn)行自身價(jià)值評(píng)估，在評(píng)估時(shí)雪津假定沒(méi)有改變生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方式。所以評(píng)估出來(lái)的價(jià)格基本體現(xiàn)了雪津的現(xiàn)狀價(jià)值，為市場(chǎng)價(jià)值。

其次，站在收購(gòu)方或競(jìng)投者角度看，無(wú)論是英博還是喜力公司，他們?cè)谠u(píng)估雪津時(shí)，根據(jù)自身公司的管理戰(zhàn)略，并考慮雪津啤酒特定的管理團(tuán)隊(duì)、品牌或聲譽(yù)等方面與自身的管理戰(zhàn)略的協(xié)同條件進(jìn)而評(píng)估的價(jià)格。這個(gè)價(jià)格包含雪津啤酒廠的重置成本和雪津啤酒本身現(xiàn)金流說(shuō)明的盈利能力。

在雪津啤酒股權(quán)轉(zhuǎn)讓案例中，可以看到不同的競(jìng)投者他們分別報(bào)出的價(jià)格是不同的，這個(gè)差異源于特定的收購(gòu)方有獨(dú)特的資源整合方案和獨(dú)特的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方式和市場(chǎng)。所以，收購(gòu)方的報(bào)價(jià)為企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的投資價(jià)值。

總之，雪津啤酒與收購(gòu)方之間股價(jià)的差異的原因在于他們?cè)u(píng)估時(shí)的立場(chǎng)不同，評(píng)估價(jià)值類(lèi)型不同。另外，通過(guò)這個(gè)案例筆者得到以下膚淺的結(jié)論：市場(chǎng)價(jià)值+溢價(jià)=投資價(jià)值，其中市場(chǎng)價(jià)值主要是由收購(gòu)企業(yè)的規(guī)模及經(jīng)營(yíng)狀況等經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀決定，其是投資價(jià)值定價(jià)的基礎(chǔ)，而溢價(jià)主要是收購(gòu)企業(yè)對(duì)被收購(gòu)企業(yè)的認(rèn)知及收購(gòu)企業(yè)的管理戰(zhàn)略等因素綜合決定。

五、結(jié)論

投資價(jià)值是依據(jù)其投資的需求條件，針對(duì)特定投資者評(píng)估某項(xiàng)投資的價(jià)值，其是非市場(chǎng)價(jià)值的一種。投資價(jià)值在很多方面不同于市場(chǎng)價(jià)值，但筆者從雪津啤酒的并購(gòu)案中得到“市場(chǎng)價(jià)值+溢價(jià)=投資價(jià)值”等式，以期加深對(duì)投資價(jià)值的理解。目前對(duì)投資價(jià)值的研究還很欠缺，希望更多的學(xué)者和評(píng)估人員能加入到研究的隊(duì)列中來(lái)。

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[4] 張宇.試析資產(chǎn)評(píng)估“投資價(jià)值”概念運(yùn)用[J].財(cái)會(huì)月刊，2009.

篇8

關(guān)鍵詞：旅游類(lèi)上市公司；非財(cái)務(wù)性投資價(jià)值；測(cè)度

中圖分類(lèi)號(hào)：F590 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003—4161（2012）02—0124—03

隨著社會(huì)的發(fā)展，旅游業(yè)已經(jīng)成為全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展中勢(shì)頭最強(qiáng)勁和規(guī)模最大的產(chǎn)業(yè)之一。由于旅游業(yè)具有改善國(guó)民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，增進(jìn)國(guó)民福利，提升區(qū)域形象等戰(zhàn)略性作用，且在區(qū)域發(fā)展中的產(chǎn)業(yè)地位、經(jīng)濟(jì)作用正逐步增強(qiáng)，旅游產(chǎn)業(yè)對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)性、社會(huì)就業(yè)的帶動(dòng)性以及對(duì)文化與環(huán)境的促進(jìn)作用也日益顯現(xiàn)，因此，在國(guó)內(nèi)，旅游業(yè)也日益受到重視。上市公司投資價(jià)值指上市公司的內(nèi)在價(jià)值，反映了公司未來(lái)獲利能力的大小，是上市公司未來(lái)的現(xiàn)金流入現(xiàn)值之和。目前旅游上市公司投資價(jià)值的研究文獻(xiàn)大多數(shù)都是利用上市公司在證券市場(chǎng)上公開(kāi)公布的各種數(shù)據(jù)，并選取財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、資本結(jié)構(gòu)等進(jìn)行分析，而涉及旅游上市公司的戰(zhàn)略管理、品牌文化、資源區(qū)域價(jià)值等問(wèn)題并進(jìn)行深入研究的文獻(xiàn)相對(duì)較少，如金雪軍運(yùn)用經(jīng)濟(jì)地理學(xué)理論，研究了不同層次市場(chǎng)域中的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、人口數(shù)量對(duì)7家景點(diǎn)資源類(lèi)上市公司業(yè)績(jī)的影響。許成以黃山旅游為例構(gòu)建了一個(gè)含少量非財(cái)務(wù)指標(biāo)的景區(qū)類(lèi)上市公司績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系?？傊糜晤?lèi)上市公司投資價(jià)值的全面評(píng)價(jià)對(duì)加強(qiáng)旅游類(lèi)公司的管理，提高旅游產(chǎn)業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力以及增強(qiáng)旅游類(lèi)上市公司對(duì)社會(huì)資本的融資能力等方面都可以起到十分重要的借鑒作用，本文嘗試通過(guò)分析其非財(cái)務(wù)性能力構(gòu)建旅游類(lèi)上市公司的非財(cái)務(wù)性評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，對(duì)22家A股類(lèi)旅游類(lèi)公司進(jìn)行評(píng)價(jià)研究。

一、旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值特征

與傳統(tǒng)制造業(yè)相比，旅游產(chǎn)業(yè)具有公共資源的依賴性、旅游產(chǎn)品的多元性、旅游市場(chǎng)的可變性和旅游產(chǎn)業(yè)鏈的互動(dòng)性、旅游經(jīng)濟(jì)的外部性等特征，因此，旅游類(lèi)上市公司不僅具備上市公司投資價(jià)值的一般性特征，而且與旅游產(chǎn)業(yè)的特征密不可分。

（一）旅游資源價(jià)值的壟斷性

旅游類(lèi)上市公司是以旅游資源為發(fā)展基礎(chǔ)，旅游資源稟賦直接決定著旅游產(chǎn)品的質(zhì)量，并且旅游產(chǎn)業(yè)對(duì)資源的依賴很難由技術(shù)來(lái)替代，尤其是景區(qū)類(lèi)上市公司，其資源價(jià)值在投資價(jià)值的構(gòu)成比例中更為突出。對(duì)于酒店、旅行社等服務(wù)類(lèi)公司來(lái)說(shuō)，則依托其所在地的景區(qū)資源，獲得穩(wěn)定的顧客流。因此，資源價(jià)值是旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值的重要組成部分，而資源的壟斷性價(jià)值則構(gòu)成了旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值的壟斷性特征。

（二）旅游品牌價(jià)值的文化性

文化是旅游的靈魂，旅游是文化的載體。文化自然是旅游類(lèi)上市公司創(chuàng)品牌、提升競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵因素。在旅游消費(fèi)活動(dòng)中，游客精神文化層面的需求占據(jù)著很大比例，且影響著全局，它是一種高級(jí)并且復(fù)雜的需求。品牌價(jià)值是旅游類(lèi)上市公司可持續(xù)發(fā)展的文化資源和壟斷優(yōu)勢(shì)。

（三）服務(wù)價(jià)值和顧客價(jià)值的趨異性

針對(duì)不同游客的個(gè)性化需求，旅游類(lèi)上市公司需要提供更細(xì)心體貼的差異化、細(xì)節(jié)化、人性化的旅游服務(wù)產(chǎn)品。因此，不同的旅游上市公司所創(chuàng)造的服務(wù)價(jià)值是不同的，即具有趨異性。同樣，旅游類(lèi)上市公司要應(yīng)對(duì)顧客需求的多樣化，把每一個(gè)顧客看做是相對(duì)獨(dú)立的需求個(gè)體，把經(jīng)營(yíng)關(guān)注點(diǎn)從顧客的整體價(jià)值向不同層次、不同需求顧客的個(gè)體價(jià)值轉(zhuǎn)移，突破籠統(tǒng)的一視同仁、物有所值的經(jīng)營(yíng)理念，根據(jù)顧客需求體現(xiàn)顧客價(jià)值的差異化。

（四）沉淀價(jià)值的規(guī)模性

一般來(lái)說(shuō)，旅游類(lèi)上市公司都要在前期的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中投入大量資金，而這一部分前期大規(guī)模投入的資金構(gòu)成了其沉淀成本，相應(yīng)的，其價(jià)值也構(gòu)成了旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值中的沉淀價(jià)值。因此，旅游類(lèi)上市公司的投資價(jià)值具有規(guī)模性特征。

（五）旅游經(jīng)濟(jì)的外部性

旅游類(lèi)上市公司，尤其是景區(qū)資源類(lèi)公司的投資行為呈現(xiàn)出明顯的外部性，它包括外部不經(jīng)濟(jì)性和外部經(jīng)濟(jì)性。旅游類(lèi)上市公司的外部經(jīng)濟(jì)性主要表現(xiàn)為旅游者的消費(fèi)不僅可以給旅游所在地帶來(lái)收益，而且當(dāng)?shù)鼐用窈推髽I(yè)也都可以從中獲利。另外，旅游地整體形象的推廣提高了當(dāng)?shù)氐闹龋瑥亩蟠蟠龠M(jìn)了當(dāng)?shù)氐穆糜螛I(yè)發(fā)展，并且使旅游目的地的企業(yè)在形象推廣中獲取收益。旅游類(lèi)上市公司的外部不經(jīng)濟(jì)性主要表現(xiàn)為資源開(kāi)發(fā)過(guò)程中的生態(tài)和環(huán)境問(wèn)題。首先，旅游業(yè)的發(fā)展消耗了當(dāng)?shù)氐乃Y源、能源等有限資源，同時(shí)還制造了大量的生活垃圾，而且嚴(yán)重污染了當(dāng)?shù)丨h(huán)境，直接或間接地破壞了旅游景觀。其次，游客大量涌入引發(fā)了外來(lái)文化與本地文化的矛盾與沖擊。

二、投資價(jià)值的非財(cái)務(wù)能力分析

根據(jù)旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值的特征分析，旅游類(lèi)上市公司的非財(cái)務(wù)價(jià)值主要包括公司內(nèi)部經(jīng)營(yíng)價(jià)值、區(qū)域價(jià)值以及環(huán)境價(jià)值等方面。

（一）公司內(nèi)部經(jīng)營(yíng)能力

旅游類(lèi)上市公司核心競(jìng)爭(zhēng)力不僅要?jiǎng)?chuàng)造更多的顧客價(jià)值，同時(shí)又具有自己獨(dú)特的行業(yè)內(nèi)容和特點(diǎn)。旅游類(lèi)上市公司擁有特殊的產(chǎn)品，其核心競(jìng)爭(zhēng)力不等于核心技術(shù)，除了旅游公司所擁有的地理資源之外，更多的是公司文化、營(yíng)銷(xiāo)和服務(wù)等方面特有的優(yōu)勢(shì)，旅游類(lèi)公司的經(jīng)營(yíng)價(jià)值主要體現(xiàn)在以下的三個(gè)方面。首先，資源價(jià)值是旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值的重要組成部分，對(duì)旅游資源進(jìn)行經(jīng)營(yíng)、開(kāi)發(fā)的旅游上市公司，隨著資源價(jià)值的提升，公司在發(fā)展過(guò)程中將擁有更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)能力，從而獲得更好的發(fā)展空間、更高的利潤(rùn)水平，為股東帶來(lái)更好的業(yè)績(jī)回報(bào)。掌握資產(chǎn)能力越強(qiáng)的公司，其壟斷地位越強(qiáng)，則可獲得穩(wěn)定的豐厚的回報(bào)。其次，旅游是人們追求精神健康和娛樂(lè)生活的高品質(zhì)生活的一部分。旅游者不但需要旅游產(chǎn)品提供的功能性效用，如交通、住宿等，而且更需要旅游產(chǎn)品提供的情感性效用，如旅游者的高品質(zhì)體驗(yàn)等，而著名的品牌就提供了這樣的效用，因此，品牌建設(shè)對(duì)旅游產(chǎn)品就更加重要。第三，旅游信息化建設(shè)已經(jīng)成為旅游類(lèi)上市公司重要的發(fā)展手段，也是與國(guó)際接軌、參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的需要。其中，酒店可提供互聯(lián)網(wǎng)的接入服務(wù)，網(wǎng)上銷(xiāo)售已逐步成為酒店的重要銷(xiāo)售渠道；大中型的旅行社可采用信息管理系統(tǒng)和業(yè)務(wù)管理系統(tǒng)，并通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行宣傳和服務(wù)；旅游景區(qū)則采用景區(qū)實(shí)時(shí)監(jiān)控系統(tǒng)和其他信息技術(shù)，景區(qū)營(yíng)銷(xiāo)也可開(kāi)展網(wǎng)絡(luò)宣傳促銷(xiāo)活動(dòng)等。因此，信息化程度也是評(píng)價(jià)旅游類(lèi)上市公司投資價(jià)值的正向指標(biāo)之一。

（二）區(qū)域價(jià)值

旅游公司所在的區(qū)域環(huán)境，包括區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、地理位置以及地方政府的支持政策等對(duì)其成長(zhǎng)性的影響也很大。首先，區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平制約著當(dāng)?shù)芈糜晤?lèi)公司的發(fā)展，主要包括配套基礎(chǔ)設(shè)施的完善程度，社會(huì)經(jīng)濟(jì)、消費(fèi)水平以及人均可支配收入等因素。區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不僅決定當(dāng)?shù)氐穆糜喂┙o水平，經(jīng)濟(jì)發(fā)展本身也會(huì)對(duì)游客產(chǎn)生強(qiáng)大的吸引力。區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越高，對(duì)入境游客的吸引力就越大。其次，地理位置的重要性，旅游公司所處的地理位置，旅游地的經(jīng)濟(jì)價(jià)值大小并不一定與旅游地的資源價(jià)值成正比，而是在很大程度上取決于旅游地與旅游地的消費(fèi)市場(chǎng)。如果旅游資源的交通閉塞、進(jìn)出不便，則既增加游客的心理顧慮，又使其往來(lái)路程耗時(shí)花費(fèi)過(guò)多。第三，地方政府的支持政策在一定程度上推動(dòng)了旅游公司的發(fā)展。

（三）環(huán)境價(jià)值

旅游類(lèi)公司的環(huán)境價(jià)值可以從環(huán)境容量、環(huán)境監(jiān)測(cè)和保護(hù)的投入以及環(huán)境的恢復(fù)等方面進(jìn)行評(píng)估。環(huán)境容量指某一環(huán)境在自然生態(tài)結(jié)構(gòu)和正常功能不受損害、人類(lèi)生存環(huán)境質(zhì)量不下降的前提下，能夠容納污染物的最大負(fù)載量。當(dāng)游客活動(dòng)超過(guò)環(huán)境的最大容納量時(shí)，這一地區(qū)環(huán)境的生態(tài)平衡和正常功能就會(huì)遭到破壞。環(huán)境監(jiān)測(cè)在環(huán)境保護(hù)中也比較關(guān)鍵。開(kāi)展景區(qū)環(huán)境監(jiān)測(cè)，能夠及時(shí)治理旅游區(qū)的環(huán)境問(wèn)題，保護(hù)自然環(huán)境不遭到破壞。環(huán)境監(jiān)測(cè)和保護(hù)的投入，不僅合理地開(kāi)發(fā)和保護(hù)了旅游資源和環(huán)境，而且促進(jìn)了旅游類(lèi)公司的可持續(xù)發(fā)展。為實(shí)現(xiàn)景區(qū)自然環(huán)境的良性循環(huán)和公司的可持續(xù)發(fā)展，旅游類(lèi)公司必具備一定的環(huán)境恢復(fù)能力，即重建已損害或退化的生態(tài)系統(tǒng)，恢復(fù)生態(tài)系統(tǒng)的良性循環(huán)和功能的過(guò)程。

三、非財(cái)務(wù)性投資價(jià)值測(cè)度研究

（一）評(píng)價(jià)體系構(gòu)建

依據(jù)非財(cái)務(wù)價(jià)值分析，利用AHP方法確定旅游上市公司投資價(jià)值的非財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)指標(biāo)的權(quán)重，建立起旅游上市公司非財(cái)務(wù)性投資價(jià)值評(píng)價(jià)體系。

（二）實(shí)證研究

由于旅游類(lèi)上市公司大多實(shí)行多元化經(jīng)營(yíng)管理，一些公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生了較大變化，因此，本文選擇旅游收入占其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入40%以上的A股上市公司作為研究對(duì)象。另外，ST股的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)發(fā)生過(guò)異常變化，不具有可比性與代表性，并且存在較大的投資風(fēng)險(xiǎn)，因此，本文又剔除了ST股。根據(jù)以上標(biāo)準(zhǔn)選出22家旅游類(lèi)公司。研究樣本的數(shù)據(jù)主要來(lái)源于清華金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)和公司年報(bào)。依據(jù)旅游類(lèi)上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成不同，將選出的22家旅游類(lèi)上市公司劃分為酒店餐飲、景區(qū)資源和旅游服務(wù)三大類(lèi)別進(jìn)行評(píng)價(jià)。

景區(qū)資源類(lèi)公司非財(cái)務(wù)性投資價(jià)值分值偏高，旅游服務(wù)類(lèi)公司兩極分化現(xiàn)象比較明顯，酒店餐飲類(lèi)公司的得分除錦江股份外則普遍偏低。從公司層面來(lái)看，華僑城、黃山旅游、峨眉山、中國(guó)國(guó)旅、中青旅、錦江股份等品牌價(jià)值較高的公司，其得分相對(duì)較高。對(duì)結(jié)果進(jìn)行分析可知，景區(qū)資源類(lèi)公司非財(cái)務(wù)價(jià)值分值偏高主要是在資源的壟斷價(jià)值方面占據(jù)優(yōu)勢(shì)，在資源的壟斷價(jià)值中，觀賞游憩價(jià)值權(quán)重最高為0.2967，在這一項(xiàng)得分上景區(qū)類(lèi)公司的得分普遍較高，黃山旅游得分為95.05分，分值最高。這是因?yàn)楦骶皡^(qū)所在地不同，其擁有的自然資源具有不可復(fù)制性，因此其壟斷價(jià)值比較高。在品牌價(jià)值上，景區(qū)的知名度和形象策劃方面做得較好，因此其得分相對(duì)較高。在網(wǎng)絡(luò)推廣方面，無(wú)論是景區(qū)類(lèi)公司本身，還是旅行社，甚至是酒店的網(wǎng)站宣傳方面都離不開(kāi)對(duì)所在地景區(qū)資源的宣傳和推廣，因此景區(qū)資源類(lèi)公司的影響力比較大，其次，旅游服務(wù)類(lèi)公司非財(cái)務(wù)性投資價(jià)值差異較大，主要表現(xiàn)為地域上的差異，這是由其所依賴的資源價(jià)值、地域價(jià)值不同所決定的。最后，酒店餐飲類(lèi)公司的非財(cái)務(wù)價(jià)值主要與景區(qū)資源的價(jià)值、距離以及所在地的經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度相關(guān)。

四、結(jié)束語(yǔ)

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2012年上市公司年報(bào)已拉開(kāi)序幕，在眼花繚亂年報(bào)中怎樣發(fā)現(xiàn)其投資價(jià)值，是投資者一直關(guān)心問(wèn)題。做為投資者應(yīng)該熟知上市公司年報(bào)所提供相關(guān)的財(cái)務(wù)指標(biāo)和財(cái)務(wù)報(bào)表，從財(cái)務(wù)指標(biāo)和報(bào)表數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)其投資價(jià)值。

衡量股票投資價(jià)值的財(cái)務(wù)指標(biāo)

市盈率：市盈率是用當(dāng)前每股市場(chǎng)價(jià)格除以該公司的每股稅后利潤(rùn)， 體現(xiàn)的是企業(yè)按現(xiàn)在的盈利水平要花多少年才能收回成本。它是一個(gè)反映股票收益與風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)，也叫市價(jià)盈利率。市盈率指標(biāo)數(shù)值越低越小越說(shuō)明投資回收期越短，風(fēng)險(xiǎn)越小，倍數(shù)大則意味著翻本期長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)大。市盈率一般在10～20倍是比較安全的。

股息率：股息率是衡量企業(yè)是否具有投資價(jià)值的重要標(biāo)尺之一。股息率等于股息與股票買(mǎi)入價(jià)之比。如果連續(xù)多年年度股息率超過(guò)1年期銀行存款利率，則這支股票基本可以視為收益型股票，股息率越高越吸引人。

市凈率：市凈率指的是每股股價(jià)與每股凈資產(chǎn)的比率。一般來(lái)說(shuō)市凈率較低的股票，投資價(jià)值較高，相反則投資價(jià)值較低。

每股凈資產(chǎn)：每股凈資產(chǎn)是指股東權(quán)益與總股數(shù)的比率。這一指標(biāo)反映每股股票所擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值。每股凈資產(chǎn)越高，股東擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值越多。每股凈資產(chǎn)值反映了每股股票代表的公司凈資產(chǎn)價(jià)值，為支撐股票市場(chǎng)價(jià)格的重要基礎(chǔ)。每股凈資產(chǎn)值越大，表明公司每股股票代表的財(cái)富越雄厚。

每股收益：每股收益即每股盈利，是稅后利潤(rùn)與股本總數(shù)的比率。是普通股股東每持有一股所能享有的企業(yè)凈利潤(rùn)或需承擔(dān)的企業(yè)凈虧損。每股收益通常被用來(lái)反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成果，衡量普通股的獲利水平及投資風(fēng)險(xiǎn)，是投資者等信息使用者據(jù)以評(píng)價(jià)企業(yè)盈利能力、預(yù)測(cè)企業(yè)成長(zhǎng)潛力、進(jìn)而做出相關(guān)經(jīng)濟(jì)決策的重要的財(cái)務(wù)指標(biāo)之一。

資產(chǎn)負(fù)債率：資產(chǎn)負(fù)債率是指公司年末的負(fù)債總額同資產(chǎn)總額的比率。這個(gè)比率對(duì)于債權(quán)人來(lái)說(shuō)越低越好。當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率大于100%，表明公司已經(jīng)資不抵債，對(duì)于債權(quán)人來(lái)說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)非常大。

上市公司常用的財(cái)務(wù)報(bào)表

資產(chǎn)負(fù)債：資產(chǎn)負(fù)債表是用以表達(dá)一個(gè)企業(yè)在特定時(shí)期的財(cái)務(wù)狀況，財(cái)務(wù)狀況是指企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債、所有者權(quán)益及其相互關(guān)系。資產(chǎn)負(fù)債表是以“資產(chǎn)=負(fù)債+所有者權(quán)益”這一等式為理論基礎(chǔ)的，它具有揭示公司的資產(chǎn)來(lái)源及其構(gòu)成，有助于評(píng)價(jià)公司的盈利能力， 通過(guò)期初數(shù)與期末數(shù)的對(duì)比， 有助于投資者對(duì)資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)行動(dòng)態(tài)的比較，進(jìn)一步分析公司經(jīng)營(yíng)管理水平及發(fā)展前景與后勁。

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本文基于風(fēng)險(xiǎn)投資多階段和風(fēng)險(xiǎn)高的特點(diǎn)，充分考慮不確定因素影響，綜合分階段投資策略，將實(shí)物期權(quán)理論和梯形模糊數(shù)結(jié)合起來(lái)構(gòu)建一個(gè)分階段的高新技術(shù)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資模糊實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型，并通過(guò)算例驗(yàn)證該模型的可行性。該模型主要是通過(guò)將項(xiàng)目市值和投資額度模糊化，利用實(shí)物期權(quán)分階段進(jìn)行價(jià)值評(píng)判而決定投資與否，以提高決策效率，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資主體的利益最大化。

關(guān)鍵詞：

高新技術(shù)企業(yè)；價(jià)值評(píng)估；模糊實(shí)物期權(quán)

一、引言

高新技術(shù)企業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，也是推動(dòng)我國(guó)科技創(chuàng)新、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的新引擎。然而，大量高新技術(shù)企業(yè)由于自身發(fā)展的高風(fēng)險(xiǎn)、高投入特點(diǎn)，很難通過(guò)商業(yè)銀行貸款或資本市場(chǎng)獲得融資，這使得風(fēng)險(xiǎn)投資逐漸成為高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展的主要資金來(lái)源。而風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值評(píng)估準(zhǔn)確與否將直接影響高新技術(shù)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)資本能否成功運(yùn)作。傳統(tǒng)的折現(xiàn)法只能評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的靜態(tài)價(jià)值，忽視了由高風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的不確定性價(jià)值，因此很可能低估高新技術(shù)企業(yè)的投資價(jià)值。而Schwartz、Eduardo（2000）將期權(quán)定價(jià)思想和分析方法應(yīng)用于項(xiàng)目投資決策，認(rèn)為實(shí)物期權(quán)能夠考慮未來(lái)不確定性和機(jī)會(huì)帶來(lái)的增值，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資評(píng)價(jià)做出更好的解釋。然而，經(jīng)典的實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型要求的參數(shù)和信息確定性并不符合風(fēng)險(xiǎn)投資事實(shí)。實(shí)際上，決策者很難對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資預(yù)期現(xiàn)金流做出精準(zhǔn)的估計(jì)，而模糊理論恰好不需要精準(zhǔn)的數(shù)據(jù)，只需要一個(gè)數(shù)據(jù)范圍。因此，用模糊實(shí)物期權(quán)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值更能反映實(shí)際情況（李恩平，2011）。用模糊實(shí)物期權(quán)對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估進(jìn)行優(yōu)化是可行的，但現(xiàn)有的模糊實(shí)物期權(quán)價(jià)值評(píng)估基本上是針對(duì)項(xiàng)目整體的，而高新技術(shù)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資通常是分階段進(jìn)行的，因此，本文將建立分階段的模糊實(shí)物期權(quán)模型評(píng)估高新技術(shù)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值，以期為決策者做出客觀有效的投資決策提供科學(xué)的理論依據(jù)。

二、模糊實(shí)物期權(quán)模型構(gòu)建

（一）Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型Black、Scholes于1973年提出了歐式看漲期權(quán)定價(jià)模型。

（二）模糊數(shù)模糊數(shù)可以用隸屬函數(shù)來(lái)表征，定義則A軒為一個(gè)核為[a，b]，左右延展值分別為m1和m2的梯形模糊數(shù)。模糊隸屬函數(shù)的參數(shù)關(guān)系如圖1所示。

（三）基于模糊數(shù)實(shí)物期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值評(píng)估模型高新技術(shù)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資具有高風(fēng)險(xiǎn)多階段的特點(diǎn)，因而分階段進(jìn)行投資決策不僅可以減少技術(shù)市場(chǎng)等不確定因素帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，而且可以提高決策效率。從實(shí)物期權(quán)的角度分析，風(fēng)險(xiǎn)投資決策是一條期權(quán)決策鏈，每個(gè)階段的期權(quán)價(jià)值與當(dāng)階段和之后各階段的期權(quán)價(jià)值有關(guān)，決策者可以在每個(gè)階段結(jié)束后依據(jù)實(shí)際情況決定下一階段是否繼續(xù)、延遲、停止，或者是否加大、縮減投資。本文在計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值時(shí)采取逆推法，如圖2所示。在建立模型前，做以下幾個(gè)假設(shè)：（1）風(fēng)險(xiǎn)投資在企業(yè)成熟期末可以通過(guò)并購(gòu)、上市和清算等方式順利退出；（2）風(fēng)險(xiǎn)投資各期末的項(xiàng)目?jī)r(jià)值可以通過(guò)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)；（3）風(fēng)險(xiǎn)投資在各階段的價(jià)值波動(dòng)率不變，為σ。

三、模糊實(shí)物期權(quán)模型的運(yùn)用

某生物技術(shù)公司準(zhǔn)備投資某生物制藥公司進(jìn)行新藥研發(fā)。預(yù)計(jì)導(dǎo)入期需要1年，投資現(xiàn)值I軇2=（200，220，8，8.8），期末項(xiàng)目市值S軌2=（160，180，6.4，7.2）；如果發(fā)展形勢(shì)良好，進(jìn)行下一階段的投資，預(yù)計(jì)成長(zhǎng)期需要2年，投資現(xiàn)值I軇3=（300，350，12，14），期末項(xiàng)目市值S軌3=（520，560，20.8，28）；如果形勢(shì)發(fā)展很好，將進(jìn)行下一階段投資，預(yù)計(jì)成熟期需要3年，投資現(xiàn)值I軇4=（500，600，20，21），項(xiàng)目期末市值為S軌4=（1600，1700，64，68）。設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r=0.05，風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)率R=0.1。運(yùn)用分階段模糊實(shí)物期權(quán)模型對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行計(jì)算，分別。綜上所述，用模糊實(shí)物期權(quán)方法對(duì)高新技術(shù)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值分階段進(jìn)行評(píng)估是可行的。傳統(tǒng)的折現(xiàn)方法由于忽視投資機(jī)會(huì)及經(jīng)營(yíng)柔性的價(jià)值會(huì)低估整個(gè)投資項(xiàng)目的價(jià)值，結(jié)合實(shí)物期權(quán)方法雖然在一定程度上能彌補(bǔ)傳統(tǒng)方法的不足，但過(guò)度強(qiáng)調(diào)參數(shù)和信息的確定性和絕對(duì)性往往會(huì)偏離實(shí)際情況，運(yùn)用模糊實(shí)物期權(quán)可以修正這一問(wèn)題，而且分階段投資是投資者經(jīng)常采用的較為有效的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)方式。

四、結(jié)論

本文構(gòu)建的高新技術(shù)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資模糊實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型是在參照國(guó)內(nèi)外學(xué)者相關(guān)研究成果的基礎(chǔ)上，針對(duì)高新技術(shù)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資特性提出的。該模型不僅考慮了由投資帶來(lái)的期權(quán)價(jià)值，還考慮了不確定因素影響而將各階段項(xiàng)目?jī)r(jià)值以及風(fēng)險(xiǎn)投資額度模糊化，為風(fēng)險(xiǎn)投資主體提供較為客觀準(zhǔn)確的價(jià)值評(píng)估結(jié)果，。該模型在理論和應(yīng)用上均具備一定可行性，但整個(gè)研究?jī)H對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值和投資額度兩個(gè)參數(shù)模糊化，如果有必要可以將更多參數(shù)模糊化，與此同時(shí)，對(duì)影響參數(shù)的不確定因素缺乏定性定量分析，有待進(jìn)一步完善。

參考文獻(xiàn)：

［1］李恩平：《高新技術(shù)企業(yè)多階段風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值評(píng)估研究》，《經(jīng)濟(jì)問(wèn)題》2011年第5期。

［2］郭子雪、齊美然、張霖：《基于模糊實(shí)物期權(quán)的礦業(yè)權(quán)價(jià)值評(píng)估》，《中國(guó)管理科學(xué)》2013年第21期。