一、發(fā)展金融衍生品市場的必要性分析

所謂金融衍生品,又稱衍生金融工具,是指其價值派生于標(biāo)的資產(chǎn)價格的金融工具。它主要由期權(quán)、期貨、遠(yuǎn)期合約和互換交易構(gòu)成。前美聯(lián)儲主席格林斯潘曾說:“在國際貨幣市場的批判中成長的金融衍生品市場,極大地降低了成本,增加了避險機(jī)遇,使金融系統(tǒng)比30年前更加靈活有效,經(jīng)濟(jì)自身對金融動蕩更具有彈性?！本俚馗爬私鹑谘苌肥袌龅淖饔谩奈⒂^角度看,金融衍生品有規(guī)避風(fēng)險、發(fā)現(xiàn)價格、套期保值,以及提高金融創(chuàng)新能力等功能。從宏觀的角度看,金融衍生品還能夠優(yōu)化資源配置,降低國家總體的金融風(fēng)險,吸納社會閑置資金,有效地增加市場的流動性，提高交易效率。

隨著2006年12月11日我國加入WTO過度期的結(jié)束,我國金融業(yè)將進(jìn)一步深化改革、擴(kuò)大開放程度,也就會帶來不可避免的直接競爭。同時金融全球化與自由化使我國金融機(jī)構(gòu)面臨日趨嚴(yán)重的金融風(fēng)險。在競爭和風(fēng)險的雙重作用下，推動金融創(chuàng)新,促進(jìn)金融衍生品市場的發(fā)展,就成為我國金融機(jī)構(gòu)和金融市場發(fā)展的內(nèi)在需要,同時也是確保我國金融體系適度競爭和穩(wěn)定的客觀需要。

二、我國金融衍生品發(fā)展路徑選擇分析

我國發(fā)展金融衍生品市場應(yīng)遵循“適應(yīng)經(jīng)濟(jì)金融改革進(jìn)程、滿足市場需求、結(jié)構(gòu)上由簡到繁、風(fēng)險上由低到高”的總體原則，在深入研究和吸收國外發(fā)展經(jīng)驗和教訓(xùn)的同時結(jié)合我國實際情況有選擇、有步驟地發(fā)展金融衍生品。

發(fā)達(dá)國家最先推出的金融衍生產(chǎn)品一般是外匯類合約，隨后是國債類、利率類、股票類、互換類，最后是信用衍生產(chǎn)品。而新興工業(yè)化國家和地區(qū)則紛紛以股指期貨作為首選的衍生產(chǎn)品入市。從我國20世紀(jì)90年代初開展金融期貨交易試點的經(jīng)驗和教訓(xùn)出發(fā)，加之充分考慮中國國情，不難找出中國發(fā)展金融期貨的發(fā)展道路——以股指期貨為突破口，逐漸發(fā)展國債期貨、利率期貨等衍生產(chǎn)品，發(fā)揮后發(fā)優(yōu)勢和政府的作用，以遵循強(qiáng)制性演進(jìn)模式來完善金融衍生產(chǎn)品市場。

世界金融衍生品市場視野下的我國金融衍生品市場

(一)金融衍生品的形成及發(fā)展

金融衍生產(chǎn)品是相對于基礎(chǔ)性金融產(chǎn)品而言的,其價值的決定依賴于對基礎(chǔ)性產(chǎn)品標(biāo)的資產(chǎn)價格走勢的預(yù)期。在金融市場中,基礎(chǔ)性金融產(chǎn)品既可以是貨幣、股票、債券、外匯等金融資產(chǎn),也可以是金融資產(chǎn)的價格,如利率、外匯匯率、股票價格指數(shù)等。金融衍生品的出現(xiàn),是在國際金融市場上,金融資產(chǎn)價格發(fā)生劇烈波動,基礎(chǔ)產(chǎn)品市場交易利差大幅變化的情況下,滿足投資者保值、賺取有關(guān)資產(chǎn)差價(套利)或投機(jī)等種種需求的結(jié)果。

弗蘭克•J•法博奇認(rèn)為,“一些合同給予合同持有者某種義務(wù)或者對一種金融資產(chǎn)進(jìn)行買賣的選擇權(quán)。這些合同的價值由其交易的金融資產(chǎn)的價格決定,相應(yīng)地,這些合約被稱為衍生工具”。巴塞爾銀行監(jiān)督委員會認(rèn)為,金融衍生品是一種合約,該合約的價值取決于一項或多項背景資產(chǎn)或指數(shù)價值。1992年,在啟動金融期貨20年后,諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主默頓•米勒將金融期貨的推出譽(yù)為“過去20年里最重要的金融創(chuàng)新”。

筆者認(rèn)為,金融衍生品是指從“基礎(chǔ)性金融工具”或“傳統(tǒng)金融工具”中衍生出來的新型金融工具,即根據(jù)某種相關(guān)的金融資產(chǎn)預(yù)期的價格變化而進(jìn)行定值的金融工具。其突出的特征在于其合約性價值的存在?；A(chǔ)性金融工具主要有三種形式:利率或債務(wù)工具的價格;外匯匯率;股票價格或股票指數(shù)。這些基礎(chǔ)性金融工具的衍生品主要包括金融期貨、金融期權(quán)、互換和遠(yuǎn)期和約等。

(二)我國金融衍生品的市場現(xiàn)狀

[摘要]金融衍生品作為金融創(chuàng)新的一種，一方面對金融市場的發(fā)展起到了重大作用，另一方面也提高了金融機(jī)構(gòu)逃避監(jiān)管的能力，而且衍生品的復(fù)雜性加大了監(jiān)管的難度、助長了投機(jī)行為，并使監(jiān)管日益跨越國界。中國發(fā)展金融衍生品應(yīng)采取謹(jǐn)慎態(tài)度，加大對投資者的教育和人才培養(yǎng)，重點關(guān)注金融衍生品創(chuàng)新業(yè)務(wù)和市場的主導(dǎo)者，并加強(qiáng)國際監(jiān)管合作。

[關(guān)鍵詞]金融創(chuàng)新金融衍生產(chǎn)品金融監(jiān)管

一、金融衍生品的涵義

金融衍生品作為一種金融創(chuàng)新，是在二十世紀(jì)七八十年代初新一輪金融創(chuàng)新的背景下興起和發(fā)展起來的。近20年來，金融衍生品市場的迅速發(fā)展已經(jīng)成為國際金融市場最顯著、最重要的特征之一。隨著我國利率市場化和匯率形成機(jī)制改革進(jìn)程的不斷深入，利率風(fēng)險和匯率風(fēng)險日益顯現(xiàn)。同時，金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)面臨的競爭日益加劇。完善我國金融市場體系，發(fā)展金融衍生品市場是我國金融業(yè)的必然選擇。

二、我國金融衍生品市場存在的主要問題

1.現(xiàn)階段我國金融衍生品的發(fā)展處于混亂的狀態(tài)

摘要:隨著我國金融市場的逐步放開,利率市場化、匯率自由化改革的不斷深化，進(jìn)行金融創(chuàng)新以規(guī)避金融風(fēng)險的呼聲日漸高漲。加之2006年中國金融期貨交易所在上海落戶，以及滬深股指期貨300即將推出，發(fā)展我國金融衍生品市場勢在必行。

關(guān)鍵詞:金融衍生品市場發(fā)展風(fēng)險

一、發(fā)展金融衍生品市場的必要性分析

所謂金融衍生品,又稱衍生金融工具,是指其價值派生于標(biāo)的資產(chǎn)價格的金融工具。它主要由期權(quán)、期貨、遠(yuǎn)期合約和互換交易構(gòu)成。前美聯(lián)儲主席格林斯潘曾說:“在國際貨幣市場的批判中成長的金融衍生品市場,極大地降低了成本,增加了避險機(jī)遇,使金融系統(tǒng)比30年前更加靈活有效,經(jīng)濟(jì)自身對金融動蕩更具有彈性。”精辟地概括了金融衍生品市場的作用。從微觀角度看,金融衍生品有規(guī)避風(fēng)險、發(fā)現(xiàn)價格、套期保值,以及提高金融創(chuàng)新能力等功能。從宏觀的角度看,金融衍生品還能夠優(yōu)化資源配置,降低國家總體的金融風(fēng)險,吸納社會閑置資金,有效地增加市場的流動性，提高交易效率。

隨著2006年12月11日我國加入WTO過度期的結(jié)束,我國金融業(yè)將進(jìn)一步深化改革、擴(kuò)大開放程度,也就會帶來不可避免的直接競爭。同時金融全球化與自由化使我國金融機(jī)構(gòu)面臨日趨嚴(yán)重的金融風(fēng)險。在競爭和風(fēng)險的雙重作用下，推動金融創(chuàng)新,促進(jìn)金融衍生品市場的發(fā)展,就成為我國金融機(jī)構(gòu)和金融市場發(fā)展的內(nèi)在需要,同時也是確保我國金融體系適度競爭和穩(wěn)定的客觀需要。

二、我國金融衍生品發(fā)展路徑選擇分析

一、引言

隨著金融信息技術(shù)的高速發(fā)展，金融衍生品的自動化交易迅速興起。自動化交易就是利用計算機(jī)技術(shù)，通過模擬人類的交易行為，形成固定的交易策略，并運(yùn)用算法和信息技術(shù)系統(tǒng)實現(xiàn)訂單生成、風(fēng)險管理、交易傳送和匹配，最終由電腦自動執(zhí)行交易指令的一種成交手段。它具有價差小、交易量大、可緩沖大額訂單沖擊的特點。宏觀上，頻繁的自動化交易可以降低金融衍生品市場的波動性[1]；微觀上，與人工交易相比，自動化交易具有精準(zhǔn)性和快速性，不受交易人的情緒左右，規(guī)范性和平滑性較好。因此，選擇恰當(dāng)?shù)淖詣踊灰撞呗?，通過算法和信息技術(shù)系統(tǒng)實現(xiàn)訂單生成、風(fēng)險管理、價格撮合等，最終可以讓人們以更低的成本完成金融交易。一方面，自動化交易在速度、關(guān)聯(lián)性和可靠性等方面缺乏人為的監(jiān)控，給衍生品市場帶來了巨大的風(fēng)險挑戰(zhàn)。例如，在遇到負(fù)面市場交易信號時，由于計算機(jī)算法設(shè)定是機(jī)械式的，執(zhí)行交易動作也具有機(jī)械性、重復(fù)性，大量的交易訂單在短時間內(nèi)快速聚集，計算機(jī)算法使得競價停止，導(dǎo)致成交價格大幅下跌，可能出現(xiàn)“克隆人攻擊”“閃電崩盤”等現(xiàn)象，從而加劇金融產(chǎn)品的價格波動，市場風(fēng)險在短時間內(nèi)急劇上升。另一方面，計算機(jī)自動化交易一般是高頻交易，其帶來的巨量報單會給交易所撮合系統(tǒng)帶來巨大的成交壓力，如果大量的自動化交易指令同時執(zhí)行，有可能會造成交易所撮合系統(tǒng)運(yùn)算過載，進(jìn)而引發(fā)交易堵塞現(xiàn)象。而自動化交易依賴于計算機(jī)，在交易過程中難免會因自身系統(tǒng)故障而產(chǎn)生重單或錯單，如果大量的小錯單積聚，則會引發(fā)市場交易秩序的混亂，潛在隱患就會被已經(jīng)固化在交易算法中的風(fēng)險事件觸發(fā)，此時交易系統(tǒng)由于代替了人為決策，往往會過度反應(yīng)，進(jìn)一步加劇市場的波動。當(dāng)今世界的金融衍生品市場，尤其在歐美等發(fā)達(dá)國家，自動化交易始終緊隨科技的步伐，由此帶來的衍生品交易風(fēng)險推陳出新，風(fēng)險傳播的速度和廣度也呈明顯擴(kuò)散趨勢。因此，各個國家都在不斷更新金融衍生品市場的自動化交易監(jiān)管政策，如《反市場濫用指令》《金融工具市場指令（MiFIDII）》等。這些交易規(guī)則的推出使得金融衍生品市場更加透明化，交易風(fēng)險在實踐層面也到得了有效控制。而我國金融衍生品交易所是分立的，其立足于國內(nèi)金融衍生品市場，在日常交易和管理方面擁有一套自定義的監(jiān)管制度和治理結(jié)構(gòu)。《證券交易資金前端風(fēng)險控制業(yè)務(wù)規(guī)則》是原證監(jiān)會為控制資金前端而頒布實施的，但是，它在應(yīng)對金融衍生品自動化交易方面仍然存在不足。在金融科技不斷進(jìn)步的背景下，自動化的高頻交易快速而敏銳地捕捉著市場中的盈利機(jī)會，現(xiàn)存的制度在市場直接接入、攻擊性算法監(jiān)管、高頻交易等方面仍有進(jìn)一步修訂和完善的空間。為此，本文對國際上主要的金融衍生品市場監(jiān)管體系進(jìn)行系統(tǒng)性回顧，借鑒國際前沿的金融衍生品自動化交易監(jiān)管經(jīng)驗，同時依據(jù)我國金融衍生品市場的特點，從技術(shù)規(guī)范、宏微觀結(jié)合等層面提出相關(guān)監(jiān)管建議。

二、研究綜述

關(guān)于金融衍生品的自動化交易，學(xué)術(shù)界并未形成統(tǒng)一的定義，熊熊等[2]認(rèn)為自動化交易就是算法交易和高頻交易的統(tǒng)稱。Schmidt[3]認(rèn)為，在金融衍生品的實時交易過程中，利用計算機(jī)技術(shù)，根據(jù)衍生品的交易數(shù)據(jù)開發(fā)數(shù)理模型或交易策略，并付諸交易掛單系統(tǒng)，以此執(zhí)行交易指令就是自動化交易。在很多文獻(xiàn)里，自動化交易被視為程序化交易或高頻交易的代名詞或統(tǒng)稱[4，5]。但事實上，程序化交易和高頻交易并不一樣，它注重下單的時機(jī)判斷和報單或撤單指令的傳達(dá)，原證監(jiān)會的《證券期貨市場程序化交易管理辦法（征求意見稿）》明確指出，程序化交易是通過既定計算機(jī)程序或特定的交易軟件，自動生成報單或自動執(zhí)行交易指令的交易行為；高頻交易可能是人為的，盡管現(xiàn)在大部分高頻交易是自動成交的，但高頻交易的要義是注重多個微小掛單指令累計起來的細(xì)微的價格變化[6]；算法交易只是自動化交易的一個子集，其利用計算機(jī)確定最優(yōu)價格和數(shù)量。由此可以看出，程序化交易、算法交易和高頻交易之間既有聯(lián)系、又有區(qū)別，總的來講，這幾類交易行為有一個共性，就是“交易自動化”，即在交易發(fā)生時，資金主體的一方或多方可能并不存在主觀交易的意思表示。在高頻交易的應(yīng)用方面，Manahov[7]開發(fā)了三個人工股票市場，以毫秒的間隔模擬自動化的高頻交易，針對股票市場上潛在的套利活動進(jìn)行監(jiān)管，并泛化到金融衍生品市場，最終為監(jiān)管高頻自動化交易提出政策建議。在算法交易的應(yīng)用方面，葉偉[1]根據(jù)我國金融衍生品市場的特點，總結(jié)了算法交易七條常見的隱患，并提出了三條有針對性的自動化交易監(jiān)管建議；Wang[8]將遺傳算法應(yīng)用于標(biāo)普500；Balvers、Wu[9]研發(fā)出一種最優(yōu)交易過濾器，優(yōu)化了自動化交易訂單；How等[10]研發(fā)了基于遺傳算法的交易規(guī)劃方法。這些智能算法的應(yīng)用為后來監(jiān)管措施的制定提供了著力點。時至今日，金融自動化交易已經(jīng)不再局限于金融衍生品交易市場，供應(yīng)鏈金融、互聯(lián)網(wǎng)金融、智能投顧等領(lǐng)域也可以看到它的身影。谷世英、劉志云[11]對后危機(jī)時代自動化交易監(jiān)管的革新進(jìn)行了展望；李晴[12]、吳俊等[13]、姜海燕等[14]對智能投顧和互聯(lián)網(wǎng)金融自動化監(jiān)管提出了政策建議；鄂春林[15]、許閑[16]分別從資產(chǎn)管理的角度以及區(qū)塊鏈與保險的角度對金融自動化交易的科技化監(jiān)管前景進(jìn)行了分析，并對創(chuàng)新監(jiān)管機(jī)制提出了相應(yīng)的人為風(fēng)險規(guī)避措施。從上述文獻(xiàn)來看，學(xué)術(shù)界提出了相對系統(tǒng)的自動化交易監(jiān)管措施，但近十年里，金融衍生品市場中由自動化交易所引發(fā)的風(fēng)險事件仍然頻繁發(fā)生，原因包括恐慌性自動拋盤、自動化交易系統(tǒng)故障、策略缺陷等。自動化交易的興起促使交易系統(tǒng)的復(fù)雜度不斷攀升，出現(xiàn)技術(shù)故障的概率隨之增加，而自動化交易技術(shù)使得金融衍生品市場的交易速度日益加快，市場關(guān)聯(lián)性大大增強(qiáng)，一旦出現(xiàn)錯誤的交易指令，產(chǎn)生的蝴蝶效應(yīng)將給金融市場帶來巨大的沖擊。金融衍生品市場在走向自動化交易的同時，也伴隨著市場參與者和監(jiān)管者對訂單及交易系統(tǒng)各個風(fēng)險點的進(jìn)一步查找。因此，必須對監(jiān)管規(guī)則進(jìn)行校準(zhǔn)，以符合當(dāng)前可預(yù)見的市場技術(shù)、風(fēng)險監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和內(nèi)部控制手段。

三、當(dāng)前金融衍生品自動化交易的新特征

自動化交易有別于傳統(tǒng)的交易模式，由于依賴計算機(jī)，自動化交易在某些環(huán)節(jié)中可以代替人為決策，使金融衍生品市場上出現(xiàn)更加豐富的交易策略，從而更為敏銳地捕捉市場中的盈利機(jī)會。因此，有必要總結(jié)當(dāng)前自動化交易呈現(xiàn)出的新特征，具體可從訂單系統(tǒng)自動化生成和執(zhí)行、互聯(lián)自動化交易市場崛起、自動化交易環(huán)境中的智能風(fēng)險控制和系統(tǒng)保障三個方面進(jìn)行論述。1.訂單系統(tǒng)自動化生成和執(zhí)行。針對金融衍生品，目前已經(jīng)開發(fā)出將訂單生成和執(zhí)行串聯(lián)起來的自動化系統(tǒng)。訂單生成系統(tǒng)（ATSs）在訂單和交易周期的初始階段運(yùn)行，其運(yùn)用一組規(guī)則或指令通過計算機(jī)系統(tǒng)自動執(zhí)行一個交易策略。ATSs作為降低大額訂單對成交價格沖擊的一種自動化執(zhí)行程序，可以實現(xiàn)基準(zhǔn)價成交，也可接受傳統(tǒng)人的執(zhí)行建議。其中，基準(zhǔn)價可以按照成交量加權(quán)平均股價和時間加權(quán)平均價等進(jìn)行計算，其可由多個市場參與者使用。例如，買方公司（如共同基金和養(yǎng)老基金）可能會使用自動化系統(tǒng)和執(zhí)行算法將一個或多個大訂單（稱為“父訂單”）分解成一系列較小的交易（稱為“子訂單”），并隨著時間的推移執(zhí)行。訂單系統(tǒng)可以包括附加算法微觀管理子訂單的規(guī)模、頻率和時間點。除了自動執(zhí)行，ATSs也可以執(zhí)行做市程序、投機(jī)程序、跨市場套利程序等各種策略。交易所處理訂單、提交訂單的速度以及機(jī)構(gòu)能夠觀察價格交易傳輸?shù)浇灰姿乃俣仁怯唵蜗到y(tǒng)自動化執(zhí)行過程中必須關(guān)注的，而對延遲的討論往往涉及不同的衍生品交易所之間、機(jī)構(gòu)間的信息傳輸，不同的延遲會產(chǎn)生信息優(yōu)勢，監(jiān)管部門會關(guān)注交易所或其他交易場所信息傳輸是否存在延遲差異，以及這種延遲差異對市場質(zhì)量和公平性造成的負(fù)面影響。通常以交易所或機(jī)構(gòu)是否需要審核它們的系統(tǒng)和周期過程來識別和化解這種延遲，但目前還只能部分解決這類問題，訂單系統(tǒng)的自動化執(zhí)行過程仍然會受到延遲的影響。2.互聯(lián)自動化交易市場的崛起。金融衍生品市場的另一個特征是互聯(lián)日益緊密，進(jìn)而加深了自動化交易市場的互聯(lián)。訂單生成系統(tǒng)和針對特定產(chǎn)品的算法可以直接或間接地與其他市場上的自動化系統(tǒng)和算法產(chǎn)生關(guān)聯(lián)，實時價格使用的信息通道、訂單自動執(zhí)行、不同交易平臺的標(biāo)準(zhǔn)化通信協(xié)議等，使得跨市場關(guān)聯(lián)很容易實現(xiàn)。由于專用光纖和微波通信網(wǎng)絡(luò)的發(fā)展，訂單生成系統(tǒng)還能夠在短時間內(nèi)跨越多個市場執(zhí)行交易策略，大大提升了遠(yuǎn)距離傳輸?shù)男剩瑥亩l(fā)現(xiàn)更多跨市場的潛在套利機(jī)會，多市場的連接又反過來驅(qū)動這些跨市場的自動化交易活動，二者在一定程度上是相互促進(jìn)的。當(dāng)金融衍生品合約在多家交易所上市時，互聯(lián)關(guān)系能夠提高價格發(fā)現(xiàn)效率，但是這也增加了一個訂單生成過程或算法對關(guān)聯(lián)市場造成破壞的速度?？赡艹霈F(xiàn)的一個潛在結(jié)果是，某個交易平臺上的一個訂單或算法出現(xiàn)故障，導(dǎo)致多個交易市場的級聯(lián)失效，典型案例就是閃電崩盤，期貨市場和股票市場的主要指數(shù)同時迅速下跌。對此，監(jiān)管當(dāng)局和市場參與者也已經(jīng)采取了相關(guān)措施，來應(yīng)對金融衍生品市場上的價格波動問題，包括作為“斷路器”的中止交易和終止交易措施、“上限—下限”機(jī)制，即設(shè)定交易期間平均價格變化的上漲和下跌百分比區(qū)間，而全市場范圍內(nèi)的斷路器規(guī)則一旦被觸發(fā)，所有證券市場和衍生品市場上的交易將全部被暫停。例如，一旦一項交易在初級證券市場被宣告暫停，在金融期貨交易所的股指期貨合約也將被暫停執(zhí)行，初級證券市場交易在暫停之后恢復(fù)交易，相應(yīng)的股指期貨合約交易也會隨之恢復(fù)。類似的規(guī)則也適用于其他股票指數(shù)合約。3.自動化交易環(huán)境中的智能風(fēng)險控制和系統(tǒng)保障。自動化交易環(huán)境中的訂單可能通過訂單生成系統(tǒng)或算法發(fā)起，多個自動化系統(tǒng)進(jìn)行處理、通信和成交，這種自動化進(jìn)程的速度顯然是人工風(fēng)險控制所不能及的，必然會形成由風(fēng)險管理功能轉(zhuǎn)向智能風(fēng)險控制與系統(tǒng)保障管理共同發(fā)展的局面。智能風(fēng)險控制對于衍生品市場的有序性起到了至關(guān)重要的作用，在此背景下，人工風(fēng)險控制已經(jīng)轉(zhuǎn)向了上游的系統(tǒng)設(shè)計。在自動化交易中，由人工設(shè)計和測試訂單生成系統(tǒng)，制定決策標(biāo)準(zhǔn)，管理執(zhí)行過程，并且當(dāng)技術(shù)系統(tǒng)出錯時進(jìn)行干預(yù)等，后續(xù)交易監(jiān)控和日志維護(hù)則基本交由智能系統(tǒng)完成。然而，目前的智能風(fēng)險控制系統(tǒng)并沒有很“智能”，它的技術(shù)落后于自動化訂單生成系統(tǒng)，因此存在市場參與者通過減少前置風(fēng)險控制措施和其他保障措施來向智能風(fēng)險控制系統(tǒng)施壓的現(xiàn)象。例如，降低延遲促進(jìn)了金融衍生品市場自動化的技術(shù)創(chuàng)新，但也引發(fā)了對無限降低延遲的競爭，即市場參與者可能致力于降低交易速度，而導(dǎo)致智能風(fēng)險控制系統(tǒng)的速度無法與之匹配。在一個單一算法能在一秒鐘生成上百個訂單的交易環(huán)境中，智能風(fēng)險控制系統(tǒng)的滯后性可能使算法以無法預(yù)知的方式運(yùn)行，并破壞一個或多個市場。因此，金融衍生品交易所還需要加強(qiáng)系統(tǒng)保障和維護(hù)工作。

十七大報告指出：推進(jìn)金融體制改革，發(fā)展各類金融市場，形成多種所有制和多種經(jīng)營形式、結(jié)構(gòu)合理、功能完善、高效安全的現(xiàn)代金融體系。這是黨中央在新時期、新階段對我國金融市場的改革發(fā)展作出的重大戰(zhàn)略部署。從國際經(jīng)驗看，在金融綜合經(jīng)營環(huán)境下發(fā)展金融衍生品市場，是保持金融市場穩(wěn)定發(fā)展的有效途徑。作為現(xiàn)代金融體系的重要組成部分，保險市場與金融衍生品市場之間具有較強(qiáng)的互動關(guān)系，通過相互促進(jìn)、互動發(fā)展，有利于促進(jìn)金融創(chuàng)新，有效管理風(fēng)險，提高金融資源配置的效率。

保險市場與金融衍生品市場之間具有較強(qiáng)的互動關(guān)系

在金融衍生品市場產(chǎn)生和發(fā)展壯大的過程中，與保險市場保持著較強(qiáng)的互動關(guān)系，可以歸納為以下三個方面。

第一，從產(chǎn)品性質(zhì)看，保險與金融衍生品都是風(fēng)險管理的重要工具。保險具有經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償功能，根據(jù)大數(shù)法則，分散和轉(zhuǎn)移人們生命財產(chǎn)面臨的風(fēng)險，是市場經(jīng)濟(jì)條件下風(fēng)險管理的基本手段。金融衍生品以金融工程技術(shù)和無套利定價原則為依據(jù)，規(guī)避基礎(chǔ)金融產(chǎn)品價格與收益波動造成的風(fēng)險。保險與金融衍生品都具有降低或減少不確定性的作用機(jī)制，相似的風(fēng)險管理方式是兩者相互聯(lián)系、共同發(fā)展的基礎(chǔ)。

第二，從供求關(guān)系看，保險機(jī)構(gòu)具有進(jìn)行金融衍生品交易的客觀需求。保險市場能夠聚集大量、長期的貨幣資本，是現(xiàn)代金融體系的重要組成部分。保險機(jī)構(gòu)通過資金運(yùn)用獲得投資收益，是金融市場中重要的機(jī)構(gòu)投資者。隨著保險資金對利率、匯率、股指等基礎(chǔ)金融產(chǎn)品價格的敏感性增強(qiáng)，保險機(jī)構(gòu)客觀上已經(jīng)提出了對金融衍生品的需求。保險機(jī)構(gòu)可以通過金融衍生品交易對沖風(fēng)險，提高保險資金運(yùn)用的安全性。

第三，從國際實踐看，保險市場與金融衍生品市場的互動發(fā)展已成為某種趨勢。保險機(jī)構(gòu)通過金融衍生品市場使一些傳統(tǒng)不可保風(fēng)險逐步轉(zhuǎn)化為可保風(fēng)險，擴(kuò)大了承保范圍，有效提升了保險業(yè)抗風(fēng)險能力。近年來，國際保險市場非傳統(tǒng)風(fēng)險轉(zhuǎn)移方式發(fā)展迅速，保險風(fēng)險證券化創(chuàng)新產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，如巨災(zāi)保險期貨、巨災(zāi)互換、巨災(zāi)期權(quán)、自然災(zāi)害風(fēng)險期權(quán)和期貨等保險衍生產(chǎn)品，已經(jīng)成為保險業(yè)新的風(fēng)險管理工具。據(jù)統(tǒng)計，2006年全球發(fā)行巨災(zāi)債券超過25億美元，目前全球未到期的巨災(zāi)債券總額超過120億美元。

摘要：隨著經(jīng)濟(jì)全球化和金融國際化的迅速發(fā)展，金融衍生交易已成為金融市場上最具活力和影響力的金融產(chǎn)品。針對金融衍生品交易的復(fù)雜性、高杠桿性、虛擬性、高風(fēng)險性等特點，各國政府及有關(guān)國際金融監(jiān)管組織紛紛采取各種措施，努力改善金融衍生品市場法律監(jiān)管乏力的狀況。雖然我國的金融衍生品市場尚處在發(fā)展初期，但市場監(jiān)管問題卻不可小覷，筆者認(rèn)為，發(fā)展我國金融衍生品市場應(yīng)當(dāng)選擇統(tǒng)一監(jiān)管模式。

關(guān)鍵詞：金融衍生品市場統(tǒng)一監(jiān)管監(jiān)管模式

Abstract:Alongwiththeeconomicglobalizationandthefinancialinternationalization''''srapidlyexpand,thefinancialderivationtransactionhasbecomeinthemoneymarketmosttohavethevigorandtheinfluencefinancialproduct.Inviewoffinancialderivationcharacteristicsandsoontransaction''''scomplexity,highreleaselever,hypothesized,noblecharacterdanger,variouscountries''''governmentandtherelatedinternationalfinancesupervisionorganizationtakeseachmeasureinabundance,improvesthefinancialderivationmarketlawsupervisionastheniadiligentlythecondition.Althoughourcountry''''sfinancialderivationmarketstilloccupiedthedevelopmentinitialperiod,butthemarketsupervisionquestionactuallymaynotbelittle,theauthorbelievedthatdevelopsourcountryfinancederivationmarkettochoosetheunificationsupervisionpattern.

keyword:Financialderivationmarketunificationsupervisionsupervisionpattern

一、統(tǒng)一監(jiān)管模式是金融衍生品市場發(fā)展的內(nèi)生需要

金融衍生品是對未來某個時期特定資產(chǎn)的權(quán)利和義務(wù)作出安排的金融協(xié)議，按照其自身的交易方法和特點劃分，其分為遠(yuǎn)期合約、期貨、期權(quán)和互換四種形式。其產(chǎn)生的最初目的是為了降低金融自由化過程中金融基礎(chǔ)資產(chǎn)的各種風(fēng)險，在性質(zhì)上屬于風(fēng)險轉(zhuǎn)移和風(fēng)險管理的工具。金融衍生品貢獻(xiàn)巨大，在全球經(jīng)濟(jì)體系中扮演著極其重要的角色，以致于被美譽(yù)為"改變了金融的面目"[01]，促成了金融交易活動的日益虛擬化。然而，由于金融衍生品涉及多個金融領(lǐng)域，系運(yùn)用多種技術(shù)的"金融合成物"，因此，對其實施有效監(jiān)管的法律制度就必然具備跨市場、跨行業(yè)的綜合特征，那些將"混合物"分拆成"基本元素"分別進(jìn)行監(jiān)管的傳統(tǒng)方法必然會損耗金融監(jiān)管效率。對"基本元素"實施監(jiān)管的有效性并不必然導(dǎo)致對"合成物"金融監(jiān)管的有效性，換句話說，它們不是機(jī)械地拼合在一起，而是發(fā)生了合成作用的"化學(xué)反應(yīng)"，事物的本質(zhì)特征已經(jīng)發(fā)生了根本性變化。

十七大報告指出：推進(jìn)金融體制改革，發(fā)展各類金融市場，形成多種所有制和多種經(jīng)營形式、結(jié)構(gòu)合理、功能完善、高效安全的現(xiàn)代金融體系。這是黨中央在新時期、新階段對我國金融市場的改革發(fā)展作出的重大戰(zhàn)略部署。從國際經(jīng)驗看，在金融綜合經(jīng)營環(huán)境下發(fā)展金融衍生品市場，是保持金融市場穩(wěn)定發(fā)展的有效途徑。作為現(xiàn)代金融體系的重要組成部分，保險市場與金融衍生品市場之間具有較強(qiáng)的互動關(guān)系，通過相互促進(jìn)、互動發(fā)展，有利于促進(jìn)金融創(chuàng)新，有效管理風(fēng)險，提高金融資源配置的效率。

保險市場與金融衍生品市場之間具有較強(qiáng)的互動關(guān)系

在金融衍生品市場產(chǎn)生和發(fā)展壯大的過程中，與保險市場保持著較強(qiáng)的互動關(guān)系，可以歸納為以下三個方面。

第一，從產(chǎn)品性質(zhì)看，保險與金融衍生品都是風(fēng)險管理的重要工具。保險具有經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償功能，根據(jù)大數(shù)法則，分散和轉(zhuǎn)移人們生命財產(chǎn)面臨的風(fēng)險，是市場經(jīng)濟(jì)條件下風(fēng)險管理的基本手段。金融衍生品以金融工程技術(shù)和無套利定價原則為依據(jù)，規(guī)避基礎(chǔ)金融產(chǎn)品價格與收益波動造成的風(fēng)險。保險與金融衍生品都具有降低或減少不確定性的作用機(jī)制，相似的風(fēng)險管理方式是兩者相互聯(lián)系、共同發(fā)展的基礎(chǔ)。

第二，從供求關(guān)系看，保險機(jī)構(gòu)具有進(jìn)行金融衍生品交易的客觀需求。保險市場能夠聚集大量、長期的貨幣資本，是現(xiàn)代金融體系的重要組成部分。保險機(jī)構(gòu)通過資金運(yùn)用獲得投資收益，是金融市場中重要的機(jī)構(gòu)投資者。隨著保險資金對利率、匯率、股指等基礎(chǔ)金融產(chǎn)品價格的敏感性增強(qiáng)，保險機(jī)構(gòu)客觀上已經(jīng)提出了對金融衍生品的需求。保險機(jī)構(gòu)可以通過金融衍生品交易對沖風(fēng)險，提高保險資金運(yùn)用的安全性。

第三，從國際實踐看，保險市場與金融衍生品市場的互動發(fā)展已成為某種趨勢。保險機(jī)構(gòu)通過金融衍生品市場使一些傳統(tǒng)不可保風(fēng)險逐步轉(zhuǎn)化為可保風(fēng)險，擴(kuò)大了承保范圍，有效提升了保險業(yè)抗風(fēng)險能力。近年來，國際保險市場非傳統(tǒng)風(fēng)險轉(zhuǎn)移方式發(fā)展迅速，保險風(fēng)險證券化創(chuàng)新產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，如巨災(zāi)保險期貨、巨災(zāi)互換、巨災(zāi)期權(quán)、自然災(zāi)害風(fēng)險期權(quán)和期貨等保險衍生產(chǎn)品，已經(jīng)成為保險業(yè)新的風(fēng)險管理工具。據(jù)統(tǒng)計，2006年全球發(fā)行巨災(zāi)債券超過25億美元，目前全球未到期的巨災(zāi)債券總額超過120億美元。

摘要:場外衍生品易受到信用風(fēng)險的沖擊,美國對場外衍生品又缺乏監(jiān)管。金融危機(jī)中,在次貸違約與信用風(fēng)險的沖擊之下,場外衍生品將風(fēng)險放大到了金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險。對此,美國推出的改革舉措,將互換等衍生品納入場內(nèi)交易和引入中央結(jié)算方的方法,限制信用風(fēng)險,并將場外衍生品納入監(jiān)管。借鑒美國的經(jīng)驗,我國的衍生品市場及監(jiān)管體系的建設(shè)與發(fā)展,應(yīng)肯定衍生品的價值,重視創(chuàng)新與監(jiān)管的和諧發(fā)展,重視立法明確監(jiān)管框架,并堅持以場內(nèi)衍生品為基礎(chǔ)的發(fā)展思路。

關(guān)鍵詞:衍生品;監(jiān)管;金融危機(jī)

一、導(dǎo)言

衍生品本源于風(fēng)險控制,但它具有高杠桿、高風(fēng)險的特征,并曾在多次金融危機(jī)中充當(dāng)了發(fā)起源或傳染者的角色,而被巴菲特稱為“大規(guī)模殺傷性金融武器”(FinancialWeaponsofMassiveDestruction),使其廣為人所詬病。在始于2007年的僅次于大蕭條的本輪金融危機(jī)當(dāng)中,衍生品再次充當(dāng)了推波助瀾的“邪惡”角色,這使其再次回到了輿論和改革的風(fēng)口浪尖之上。7月15日,美國通過了被稱為《多德-弗蘭克華爾街改革與消費(fèi)者保護(hù)法》的改革舉措,并在當(dāng)月21日被簽署而成為法令。該法的通過標(biāo)志,美國在對金融危機(jī)進(jìn)行了深刻反思之后,重啟了金融改革之旅,作為該法的核心內(nèi)容之一,衍生品市場監(jiān)管面臨史無前例的改革。此時,研究衍生品在本次金融危機(jī)中的作用及美國衍生品市場的改革,不但可以明晰世界衍生品市場的發(fā)展方向,還能為我國發(fā)展衍生品市場最終成長為世界一極提供借鑒。

二、衍生品及其風(fēng)險概述

衍生品(Derivative)是有關(guān)互換現(xiàn)金流量和旨在為交易者轉(zhuǎn)移風(fēng)險的雙邊合約。合約到期時,交易者對對方的支付由基礎(chǔ)商品、證券或指數(shù)的價值決定。衍生品的合約形式包括遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)和互換等。衍生品可在場內(nèi)與場外交易,場內(nèi)衍生品是指在有組織的交易場所(通常是指交易所)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化合約交易的衍生品;除此之外的衍生品都稱為場外衍生品。

摘要：隨著我國金融市場的不斷發(fā)展和創(chuàng)新，金融風(fēng)險也不斷加大，本文通過分析金融市場的發(fā)展現(xiàn)狀及金融衍生品市場存在的問題，提出了完善金融市場監(jiān)管的幾點建議.

關(guān)鍵詞：金融創(chuàng)新；金融監(jiān)管；完善建議

十八大明確提出了深化金融體制改革，健全促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)代金融體系等關(guān)于金融市場的發(fā)展要求，這就要求我們在大力推進(jìn)金融創(chuàng)新、推進(jìn)金融體制改革的同時，也要盡快完善金融監(jiān)管制度，做到金融創(chuàng)新產(chǎn)品與市場監(jiān)管齊頭并進(jìn)。

一、我國金融市場發(fā)展現(xiàn)狀

隨著我國市場經(jīng)濟(jì)體制和金融體系的建立并不斷發(fā)展，我國的金融市場已經(jīng)從一無所有發(fā)展成為一個規(guī)模可觀、產(chǎn)品繁多的金融市場體系，是我國市場經(jīng)濟(jì)體系的不可分割的重要組成部分。近年來，我國社會融資規(guī)模不斷擴(kuò)大，在2萬億元的基礎(chǔ)上翻了數(shù)倍，融資結(jié)構(gòu)也呈現(xiàn)多元發(fā)展，金融對資源配置效率不斷提高。在發(fā)達(dá)國家成熟的金融市場體系中，金融衍生品市場的廣度和深度往往最為龐大，衍生品的種類和數(shù)量遠(yuǎn)超過股票、債券等金融產(chǎn)品。積極發(fā)展金融衍生品市場不僅對金融行業(yè)意義深遠(yuǎn)，對國家實體經(jīng)濟(jì)的增強(qiáng)，也有著積極的推動作用。隨著金融市場的不斷發(fā)展和完善，政府開始關(guān)注金融衍生品市場的情況，同時由于金融風(fēng)險的進(jìn)一步擴(kuò)大，認(rèn)識到金融監(jiān)管的重要性，開始采取一系列的措施，來建立和完善金融監(jiān)管體系，同時也出臺了很多相關(guān)政策，如注重保護(hù)金融系統(tǒng)各層級的參與等，但是效果并不顯著。

二、金融衍生品市場存在的問題