摘要：針對(duì)當(dāng)前學(xué)者關(guān)于對(duì)外商直接投資產(chǎn)生擠出或擠入效應(yīng)結(jié)論的多樣化，文章通過一個(gè)總投資理論方程，利用1999年~2010年間中國(guó)及俄羅斯的面板數(shù)據(jù)分析了FDI對(duì)中國(guó)與俄羅斯國(guó)內(nèi)投資的擠入和擠出效應(yīng)。研究結(jié)果表明，F(xiàn)DI對(duì)中國(guó)和俄羅斯的國(guó)內(nèi)投資產(chǎn)生了擠出效應(yīng)，且對(duì)中國(guó)擠出效應(yīng)的程度與顯著性程度明顯高于俄羅斯，同時(shí)俄羅斯對(duì)外資的依賴程度高于中國(guó)。這表明我國(guó)外資市場(chǎng)較俄羅斯相比更加完善與深化。

關(guān)鍵詞：外國(guó)直接投資；擠出效應(yīng)；擠入效應(yīng)；中俄

一、引言

外商直接投資可以解決一個(gè)國(guó)家資金不足問題，近年來很多發(fā)展中國(guó)家都采取招商引資而不是借外債的策略，大量吸納國(guó)外資金發(fā)展本國(guó)經(jīng)濟(jì)。伴隨著國(guó)外資金大量涌入可能會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)投資產(chǎn)生擠出效應(yīng)或擠入效應(yīng)，擠出效應(yīng)會(huì)帶來負(fù)的外部性；擠入效應(yīng)會(huì)帶來正的外部性。特別是中國(guó)與俄羅斯這樣的轉(zhuǎn)型國(guó)家，在大量引進(jìn)外資后是為國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)帶來了正的投資效應(yīng)還是負(fù)的投資效應(yīng)值得引起關(guān)注與研究。本文分析了外商直接投資對(duì)中國(guó)及俄羅斯產(chǎn)生的投資效應(yīng)。

二、模型與方法

本文運(yùn)用ManuelR.Agosin等人（2000）使用新古典理論模型構(gòu)建的一個(gè)投資方程評(píng)價(jià)外商直接投資對(duì)國(guó)內(nèi)投資的影響。模型建立如下：為評(píng)估FDI對(duì)國(guó)內(nèi)投資的擠出效應(yīng)，建立總投資模型。一國(guó)的總投資可以歸結(jié)為兩類，一類是國(guó)內(nèi)投資；一類是國(guó)外投資通常將其看作為FDI：

摘要：財(cái)政政策作為宏觀調(diào)控的重要杠杠之一近年來受到人們關(guān)注。由于傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)教材對(duì)財(cái)政政策“擠出效應(yīng)”理論的大范圍普及，客觀上形成了人們對(duì)財(cái)政政策“擠進(jìn)效應(yīng)”理論一定程度上的忽視。有鑒于此，本文對(duì)財(cái)政政策的這兩大效應(yīng)理論作出了對(duì)比分析和論證，探討了二者不同的形成機(jī)理，指出當(dāng)前我國(guó)應(yīng)當(dāng)創(chuàng)造有利條件發(fā)揮好財(cái)政政策“擠進(jìn)效應(yīng)”的功能，同時(shí)，應(yīng)盡可能避免財(cái)政政策“擠出效應(yīng)”給宏觀經(jīng)濟(jì)造成的負(fù)面影響。

關(guān)鍵詞：擠出效應(yīng)；擠進(jìn)效應(yīng)；財(cái)政政策

當(dāng)前，財(cái)政政策日益成為世界各國(guó)政府進(jìn)行宏觀調(diào)控的重要經(jīng)濟(jì)杠杠之一。由于現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)學(xué)教材對(duì)IS-LM模型理論的大規(guī)模普及，人們對(duì)財(cái)政政策的副作用“擠出效應(yīng)”似乎有著較為充分的認(rèn)識(shí)，而相比之下，財(cái)政政策影響經(jīng)濟(jì)的正面效應(yīng)———“擠進(jìn)效應(yīng)”則往往容易被忽視。因此，本文對(duì)財(cái)政政策的兩大效應(yīng)理論的含義及其形成機(jī)理重新作出分析和甄別，并結(jié)合當(dāng)前我國(guó)財(cái)政政策的實(shí)踐提出一些相應(yīng)的對(duì)策和建議將是十分必要的。

一、財(cái)政政策擠進(jìn)效應(yīng)與擠出效應(yīng)的含義

財(cái)政政策的擠進(jìn)效應(yīng)最早是由加拿大經(jīng)濟(jì)學(xué)家邁克爾·帕金在其所著的《經(jīng)濟(jì)學(xué)》一書中提出來的。帕金先生提出的擠進(jìn)效應(yīng)的概念為現(xiàn)代財(cái)政理論提供了一個(gè)觀察問題的新視角。

根據(jù)帕金的闡述，所謂擠進(jìn)效應(yīng)是指政府采用擴(kuò)張性財(cái)政政策時(shí)，能夠誘導(dǎo)民間消費(fèi)和投資的增加，從而帶動(dòng)產(chǎn)出總量或就業(yè)總量增加的效應(yīng)。比如，政府對(duì)公共事業(yè)增加投資會(huì)改善當(dāng)?shù)氐耐顿Y環(huán)境，引起私人投資成本的下降，產(chǎn)生企業(yè)的外在經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，因此，有可能誘導(dǎo)私人投資的增加，進(jìn)而導(dǎo)致產(chǎn)出增加；再如，政府用財(cái)政資金為居民建立養(yǎng)老和醫(yī)療保障，可以形成人們對(duì)未來的良好預(yù)期，打消謹(jǐn)慎消費(fèi)的念頭，從而引起儲(chǔ)蓄減少、消費(fèi)和投資增加等一系列擴(kuò)張性經(jīng)濟(jì)行為。

摘要：在1996年至2008年中國(guó)31個(gè)省級(jí)地區(qū)數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上建立的PanelData模型，表明房地產(chǎn)業(yè)的政府投資對(duì)私人投資產(chǎn)生了擠出效應(yīng)。產(chǎn)生擠出效應(yīng)的作用機(jī)制主要在于政府投資直接介入房產(chǎn)開發(fā)領(lǐng)域，在土地資源、信貸資金等方面與私人投資形成了競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，政府大規(guī)模投資建設(shè)保障性住房也相對(duì)減少了房地產(chǎn)市場(chǎng)的需求，從而擠出了房地產(chǎn)業(yè)的私人投資。建議房地產(chǎn)業(yè)的政府投資應(yīng)從房產(chǎn)開發(fā)領(lǐng)域轉(zhuǎn)向并集中于土地儲(chǔ)備開發(fā)領(lǐng)域，政府在保障性住房方面的投資應(yīng)從直接建設(shè)住房逐步轉(zhuǎn)向需求補(bǔ)貼。

關(guān)鍵詞：政府投資；私人投資；擠入效應(yīng)；擠出效應(yīng)；房地產(chǎn)

政府投資是否導(dǎo)致“國(guó)進(jìn)民退”，問題的實(shí)質(zhì)是政府投資與私人投資的關(guān)系，即政府投資對(duì)私人投資的作用是“擠出”還是“擠入”。我國(guó)此輪大規(guī)模的政府投資中，有相當(dāng)大的比重用于保障性住房建設(shè)等房地產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部政策研究中心相關(guān)研究認(rèn)為，國(guó)家4萬億元投資計(jì)劃中，與房地產(chǎn)業(yè)有直接關(guān)系的占32％。從國(guó)際上看，房地產(chǎn)業(yè)與整個(gè)經(jīng)濟(jì)的興衰密不可分。大約半數(shù)以上的國(guó)家在遭遇金融危機(jī)前都有過泡沫經(jīng)濟(jì)的經(jīng)歷，特別是房地產(chǎn)泡沫的困擾。而且，房地產(chǎn)業(yè)歷來也是各國(guó)政府在通貨緊縮或者通貨膨脹階段進(jìn)行宏觀調(diào)控的首選產(chǎn)業(yè)之一。因此，對(duì)房地產(chǎn)業(yè)政府投資研究的重要性由此凸顯。

一、文獻(xiàn)綜述

近年來，關(guān)于政府投資與私人投資的研究成果日漸豐富，根據(jù)不同觀點(diǎn)，可以將關(guān)于政府投資與私人投資的國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究成果劃分為以下三大類。

第一類，認(rèn)為政府投資對(duì)私人投資存在擠出效應(yīng)，即政府投資的增加會(huì)導(dǎo)致私人投資的減少。

改革開放以來，我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高速增長(zhǎng)時(shí)期，伴隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的提升，我國(guó)居民收入水平也有了較大幅度提升。收入水平提升導(dǎo)致居民家庭積累財(cái)富越來越多，如何實(shí)現(xiàn)財(cái)富保值增值成為居民面臨的新問題。1988年我國(guó)住房制度改革，房?jī)r(jià)進(jìn)入持續(xù)上漲時(shí)期，許多居民將家庭累積資金投入房地產(chǎn)市場(chǎng)中，以尋求財(cái)富的保值增值，因此房產(chǎn)在家庭財(cái)富結(jié)構(gòu)中的比重逐漸提高。房產(chǎn)成為家庭財(cái)富的重要組成部分，而家庭財(cái)富是影響居民收入的主要因素，因此房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)必然對(duì)我國(guó)居民消費(fèi)水平產(chǎn)生顯著影響。學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)消費(fèi)會(huì)產(chǎn)生三種效應(yīng)：其一是擠出效應(yīng)，即房?jī)r(jià)上漲壓縮了居民消費(fèi)；其二是財(cái)富效應(yīng)，即房?jī)r(jià)上漲增加了居民財(cái)富，從而提升消費(fèi)；其三是帶動(dòng)效應(yīng)，即房?jī)r(jià)上漲會(huì)帶動(dòng)建材、家居、家電等行業(yè)發(fā)展。2010年以來，我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額單邊下行，房地產(chǎn)價(jià)格逐漸上揚(yáng)，在此背景下本文著重探究住房?jī)r(jià)格上漲對(duì)居民消費(fèi)的擠出效應(yīng)。

相關(guān)文獻(xiàn)綜述

國(guó)內(nèi)外有關(guān)住房?jī)r(jià)格與居民消費(fèi)的研究較多，Engelhardt（2009）以加拿大租賃市場(chǎng)數(shù)據(jù)為樣本研究房地產(chǎn)價(jià)格上揚(yáng)對(duì)租客消費(fèi)的影響，結(jié)果表明房地產(chǎn)價(jià)格上揚(yáng)顯著降低了租客的日常生活消費(fèi)率。Yoshikawa等（2012）探究了日本房地產(chǎn)價(jià)格上漲對(duì)居民消費(fèi)的影響，認(rèn)為房地產(chǎn)價(jià)格上漲幅度過大會(huì)導(dǎo)致一些有購(gòu)房意愿的人放棄購(gòu)房轉(zhuǎn)向消費(fèi)，從而提升消費(fèi)率，此外還認(rèn)為房地產(chǎn)價(jià)格上漲會(huì)促進(jìn)房屋所有者的消費(fèi)。Campbell（2015）探究了英國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格上漲對(duì)居民消費(fèi)的影響，結(jié)果表明房地產(chǎn)價(jià)格上漲會(huì)降低居民當(dāng)期消費(fèi)率，認(rèn)為從長(zhǎng)期?；⒉┦浚ㄖ袊?guó)社科院北京100025）中圖分類號(hào)：F274文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A來看，房地產(chǎn)價(jià)格上漲能夠促進(jìn)居民消費(fèi)水平提升。美國(guó)學(xué)者Elliot（2016）得到了與他類似的結(jié)論。我國(guó)學(xué)者宋勃（2007）利用我國(guó)1998-2006年的季度數(shù)據(jù)構(gòu)建VAR模型，探究房地產(chǎn)價(jià)格上漲對(duì)居民消費(fèi)的影響，結(jié)果表明：短期中居民消費(fèi)支出與房?jī)r(jià)上漲是雙向格蘭杰因果關(guān)系，長(zhǎng)期中房?jī)r(jià)上漲是居民消費(fèi)支出增加的格蘭杰原因，進(jìn)一步的脈沖響應(yīng)分析也證實(shí)了房?jī)r(jià)上漲對(duì)居民消費(fèi)的正向沖擊作用。此外，黃靜等（2009）、徐沛東（2011）、李江一（2017）等學(xué)者均認(rèn)為我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格上漲能夠增加居民財(cái)富，進(jìn)而提升居民消費(fèi)。而張存濤（2009）基于我國(guó)1987-2007年的數(shù)據(jù)構(gòu)建誤差修正模型，探究房地產(chǎn)價(jià)格上漲對(duì)居民消費(fèi)的影響，結(jié)果表明房?jī)r(jià)上漲并沒有對(duì)國(guó)民財(cái)富增長(zhǎng)形成正向作用，反而對(duì)居民消費(fèi)造成擠出效應(yīng)。劉旦等（2012）、李政（2013）、李成武（2014）、黃志龍（2018）等學(xué)者均認(rèn)為房地產(chǎn)價(jià)格上漲對(duì)居民消費(fèi)具有擠出效應(yīng)。學(xué)者們有關(guān)住房?jī)r(jià)格與居民消費(fèi)的研究存在一定爭(zhēng)議，眾多學(xué)者只是利用時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行研究忽略了內(nèi)部差異。本文基于我國(guó)30個(gè)省市面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，能夠提升實(shí)證分析的準(zhǔn)確度。房?jī)r(jià)波動(dòng)影響居民消費(fèi)的傳導(dǎo)機(jī)制分析住房房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)具有正向和負(fù)向作用，學(xué)術(shù)界分別稱為財(cái)富效應(yīng)和擠出效應(yīng)。 房?jī)r(jià)波動(dòng)的財(cái)富效應(yīng)是指房地產(chǎn)繁榮和房?jī)r(jià)上漲使得居民財(cái)富增加，提高居民消費(fèi)積極性。財(cái)富效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制主要有三種對(duì)象：其一是普通住宅擁有者。房?jī)r(jià)上漲使得普通住宅所有者可以通過住宅抵押的方式獲得更多貸款或者更容易獲取貸款，從而提升其消費(fèi)信心；其二是房屋投資者。房?jī)r(jià)上漲使得房屋投資者可以通過房屋出售方式獲取更多收益，同時(shí)房?jī)r(jià)上漲會(huì)引導(dǎo)房屋租金上漲，使得房屋投資者獲取更多收入；其三是貸款買房者，房?jī)r(jià)上升使得未來收入增加，提升居民消費(fèi)信心。房?jī)r(jià)波動(dòng)的擠出效應(yīng)是指即高房?jī)r(jià)直接減少了購(gòu)房和租房家庭可支配收入，從而被迫壓縮非居住性支出。擠出效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制主要有三種對(duì)象：其一是租房者。房?jī)r(jià)上漲誘發(fā)房租上漲，使得租房者租金支出增加，導(dǎo)致其消費(fèi)資金減少；其二是預(yù)期買房者。房?jī)r(jià)上漲使得預(yù)期買房者需要付出更多資金購(gòu)置房產(chǎn)，壓縮其日常消費(fèi)；其三是貸款買房者。對(duì)于貸款買房者，學(xué)者們認(rèn)為既可能產(chǎn)生財(cái)富效應(yīng)也可能產(chǎn)生擠出效應(yīng)，擠出效應(yīng)的產(chǎn)生主要由于貸款買房透支了消費(fèi)者未來收入，會(huì)使得消費(fèi)者消減當(dāng)前以及未來消費(fèi)支出以償還銀行貸款。

房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)“擠出效應(yīng)”的實(shí)證分析

（一）變量設(shè)置與數(shù)據(jù)來源。本文重點(diǎn)探究房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)的“擠出效應(yīng)”，有學(xué)者使用社會(huì)消費(fèi)品零售總額度量居民消費(fèi)狀況，此指標(biāo)是從總量上對(duì)居民消費(fèi)水平進(jìn)行反饋。本文使用居民消費(fèi)水平衡量居民消費(fèi)狀況，此指標(biāo)剔除了規(guī)模效應(yīng)的影響，能夠更加精確反映我國(guó)居民消費(fèi)狀況，數(shù)據(jù)來源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局。近年來我國(guó)月度、季度、年度房?jī)r(jià)波動(dòng)較大，本文使用鏈家研究院和銳思數(shù)據(jù)庫(kù)公布的2010-2017年我國(guó)30個(gè)省、市、自治區(qū)（西藏除外）的房產(chǎn)交易均價(jià)進(jìn)行衡量。收入是消費(fèi)的基礎(chǔ)，因此本文將居民人均可支配收入作為核心解釋變量之一。參考劉英群（2017）、陳訓(xùn)波等（2017）的研究，本文選取了地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，使用人均gdp衡量；物價(jià)變動(dòng)狀況，使用cpi衡量；市場(chǎng)化水平，使用樊綱市場(chǎng)化指數(shù)衡量；政府社會(huì)保障狀況，使用政府社會(huì)保障支出衡量。其中，人均gdp、cpi和政府社會(huì)保障支出數(shù)據(jù)來源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，市場(chǎng)化水平來源于《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)》的年度報(bào)告。為剔除通貨膨脹等價(jià)格因素的影響，本文以2010年為基期的GDP平減指數(shù)把貨幣計(jì)量的變量折算成不變價(jià)。（二）核心解釋變量與被解釋變量散點(diǎn)圖。我國(guó)各地區(qū)居民消費(fèi)水平、住房?jī)r(jià)格存在較大差異，為消除異方差性的影響，對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行取對(duì)數(shù)處理。本文在計(jì)量時(shí)采用Eviews中的Panel程序，與pool panel相比更加適合處理本文這樣“短而寬”的面板數(shù)據(jù)。為更加精確的設(shè)置模型，繪制了lncost（居民消費(fèi)）與lnfj（房?jī)r(jià)）、lnsr（人均可支配收入）的散點(diǎn)圖，以反映核心解釋變量與被解釋變量之間的關(guān)系，如圖1所示。lnfj與lncost之間基本呈現(xiàn)線性關(guān)系，但是線性關(guān)系并不明顯，而lnsr與lncost之間呈現(xiàn)顯著線性相關(guān)關(guān)系。lnfj與lncost的散點(diǎn)圖仍然呈現(xiàn)較大異方差性，使得二者之間的關(guān)系并不明顯，因此本文使用截面加權(quán)的廣義最小二乘估計(jì)，進(jìn)一步消除各地區(qū)之間的異方差性。（三）模型設(shè)置。綜合圖1結(jié)果，本文選擇面板數(shù)據(jù)模型，該模型能夠更好的分析我國(guó)不同省市時(shí)間序列。本文重點(diǎn)關(guān)注的是房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)的影響，采用基本多元線性回歸模型加控制變量的方法建立面板數(shù)據(jù)模型，如方程（1）所示：lncostit=c+β1lnfjit+β2lnsrit+β3lnpgdpit+β4lncpiit+β5lnmarit+β6lnzfit+εit對(duì)數(shù)，lnsr是居民人均可支配收入的對(duì)數(shù)，lnpgdp是人均GDP的對(duì)數(shù)，lncpi是消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)的對(duì)數(shù)，lnmar是市場(chǎng)化水平的對(duì)數(shù)，lnzf是政府社會(huì)保障支出的對(duì)數(shù)。i指我國(guó)30個(gè)省市，t為時(shí)間跨度，指2010-2017的時(shí)間跨度，β為相關(guān)系數(shù)，ε為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。（四）回歸結(jié)果。數(shù)據(jù)平穩(wěn)性檢驗(yàn)。非平穩(wěn)數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析可能會(huì)出現(xiàn)“偽回歸”現(xiàn)象，因此需要對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性分析，結(jié)果如表1所示。LLC檢驗(yàn)和Fisher-ADF檢驗(yàn)均拒絕原假設(shè)，說明本文原始數(shù)據(jù)均為平穩(wěn)序列，所以可以直接進(jìn)行回歸分析?；貧w結(jié)果。F檢驗(yàn)和豪斯曼檢驗(yàn)均顯示本文適用固定效應(yīng)模型，對(duì)模型進(jìn)行廣義最小二乘回歸，結(jié)果如表2所示。全國(guó)整體lnfj與lncost之間的回歸結(jié)果為負(fù)，說明我國(guó)房?jī)r(jià)上漲與居民消費(fèi)之間為負(fù)相關(guān)關(guān)系，由此可見房?jī)r(jià)上漲對(duì)居民消費(fèi)具有一定程度的擠出效應(yīng)。從分樣本結(jié)果來看：東中西部經(jīng)濟(jì)帶lnfj與lncost之間的相關(guān)系數(shù)均為負(fù)，西部經(jīng)濟(jì)帶回歸系數(shù)并不顯著，但是并不能忽視房?jī)r(jià)上漲對(duì)西部經(jīng)濟(jì)帶居民消費(fèi)的擠出效應(yīng)，結(jié)果不顯著只是說明西部地區(qū)房?jī)r(jià)上漲對(duì)居民消費(fèi)的擠出影響尚未達(dá)到顯著水平。對(duì)比東部和中部經(jīng)濟(jì)帶的回歸系數(shù)可知，房?jī)r(jià)上漲對(duì)中部經(jīng)濟(jì)帶居民消費(fèi)的擠出效應(yīng)更強(qiáng)，這主要是由于東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，居民收入水平較高，收入來源廣，房?jī)r(jià)上漲對(duì)其消費(fèi)水平影響有限，而中部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低，居民收入水平較低，居民收入主要來源于工資性和經(jīng)營(yíng)性收入，房?jī)r(jià)上漲對(duì)其消費(fèi)水平影響更大。全國(guó)和東中西部經(jīng)濟(jì)帶居民人均可支配收入與消費(fèi)水平之間均為顯著正相關(guān)關(guān)系，說明收入水平對(duì)消費(fèi)水平具有重要影響。控制變量中，lnpgdp與lncost為之間為顯著正相關(guān)關(guān)系，說明經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平提升對(duì)居民消費(fèi)水平提升具有正向影響；lncpi與lncost之間為顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明物價(jià)水平提升會(huì)抑制居民消費(fèi)；lnmar與lncost之間為顯著正相關(guān)關(guān)系，說明市場(chǎng)化水平提升能夠促進(jìn)居民消費(fèi)；lnzf與lncost之間為顯著正相關(guān)關(guān)系，說明政府社會(huì)保障支出增加能夠顯著帶動(dòng)居民消費(fèi)水平提升。

結(jié)論與政策建議

【摘要】后金融危機(jī)時(shí)代，高房?jī)r(jià)產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)推動(dòng)了居民消費(fèi)升級(jí)形成，擠出效應(yīng)抑制了消費(fèi)升級(jí)增速，而消費(fèi)升級(jí)凈效應(yīng)取決于兩種效應(yīng)疊加。文章利用2008—2016年中國(guó)31個(gè)省、直轄市以及自治區(qū)面板數(shù)據(jù)分析房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)中國(guó)居民消費(fèi)升級(jí)內(nèi)部水平及結(jié)構(gòu)的影響，提出合理化建議，以期促進(jìn)消費(fèi)升級(jí)的質(zhì)性增長(zhǎng)。

【關(guān)鍵詞】房?jī)r(jià)波動(dòng)；消費(fèi)升級(jí)；消費(fèi)水平；消費(fèi)結(jié)構(gòu)

一、問題提出

目前，中國(guó)房?jī)r(jià)和消費(fèi)升級(jí)的現(xiàn)狀是，居民的消費(fèi)意愿與消費(fèi)能力不足以支撐整體消費(fèi)升級(jí)的螺旋上升，消費(fèi)升級(jí)也沒有伴隨房?jī)r(jià)上升引發(fā)的財(cái)富效應(yīng)得以改善，而是更加疲軟[1]。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局資料顯示，中國(guó)商品房平均售價(jià)自2008年的3864元/平方米上漲到2017年的10455元/平方米，而居民消費(fèi)率則由2000年的46.7%下降到2008年的27%，2011年后房?jī)r(jià)上升速度放緩，但居民消費(fèi)率卻開始緩慢上升，2014年達(dá)到37.4%，2017年突破58%。這使我們不得不懷疑以往多數(shù)研究過于肯定房?jī)r(jià)的財(cái)富效應(yīng)價(jià)值，于是李春風(fēng)等（2014）[2]學(xué)者開始將關(guān)注點(diǎn)轉(zhuǎn)移到房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)消費(fèi)的擠出效應(yīng)探討上。當(dāng)然，盡管財(cái)富效應(yīng)與擠出效應(yīng)在中國(guó)房?jī)r(jià)上升中同時(shí)作用于消費(fèi)，但伴隨中國(guó)房?jī)r(jià)的不斷攀升，擠出效應(yīng)愈來愈大于財(cái)富效應(yīng)，并在房?jī)r(jià)影響消費(fèi)的過程中成為主導(dǎo)因素。所以，房?jī)r(jià)的高增長(zhǎng)并未帶來居民消費(fèi)升級(jí)中“量”與“質(zhì)”的共同繁榮，并且房?jī)r(jià)低速增長(zhǎng)時(shí)消費(fèi)卻呈現(xiàn)出緩慢上升的態(tài)勢(shì)，這些現(xiàn)實(shí)表現(xiàn)與經(jīng)典消費(fèi)理論似乎不相符。有鑒于此，探討房?jī)r(jià)波動(dòng)與居民消費(fèi)需求的因果關(guān)系及顯著性程度，不僅能為國(guó)家拉動(dòng)內(nèi)需刺激經(jīng)濟(jì)提供理論支撐，而且有利于房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康可持續(xù)發(fā)展。

二、理論分析

毫無疑問，對(duì)于房?jī)r(jià)波動(dòng)和居民消費(fèi)升級(jí)的作用關(guān)系研究，其理論依據(jù)是Case、Quigley以及Shiller提出的消費(fèi)決策居住價(jià)格影響模型[3]。鑒于此，消費(fèi)決策居住價(jià)格理論模型對(duì)后金融危機(jī)時(shí)代中國(guó)居民居住消費(fèi)決策同樣具有借鑒意義，如果能夠獲取相關(guān)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，就有可能研究出房?jī)r(jià)變化對(duì)中國(guó)居民消費(fèi)升級(jí)“量”與“質(zhì)”的影響關(guān)系[4]。財(cái)富效應(yīng)與擠出效應(yīng)之間的作用關(guān)系機(jī)理在于，二者誰在房?jī)r(jià)與居民消費(fèi)升級(jí)關(guān)系中占據(jù)主導(dǎo)需取決于住房雙重屬性（消費(fèi)品屬性或投資品屬性）的影響程度[5]。此結(jié)論可以歸因如下：一是，有研究認(rèn)為正向的財(cái)富效應(yīng)和負(fù)向的擠出效應(yīng)是能夠相互影響的，正負(fù)效應(yīng)對(duì)比是房?jī)r(jià)上升對(duì)消費(fèi)升級(jí)最終凈效應(yīng)的決定因素，若側(cè)重住房的投資品屬性，最終影響將是財(cái)富效應(yīng)，對(duì)消費(fèi)有利，若側(cè)重住房的消費(fèi)品屬性，最終影響將是擠出效應(yīng)，對(duì)消費(fèi)不利；二是，有學(xué)者指出，對(duì)于存在不完善信貸市場(chǎng)的國(guó)家來講，房?jī)r(jià)上升是否能變現(xiàn)成為流動(dòng)性資產(chǎn)更加重要，因而需要更側(cè)重?cái)D出效應(yīng)的影響；三是，還有學(xué)者指出房?jī)r(jià)上升并不會(huì)直接導(dǎo)致財(cái)富效應(yīng)和擠出效應(yīng)[6]，而是與諸如信貸、利率、收入等具有約束條件特性的影響因素共同作用于消費(fèi)升級(jí)和房?jī)r(jià)之間的關(guān)系，才使得二者之間表現(xiàn)出一定程度的正相關(guān)性。那么，假如摒棄這些影響因素，會(huì)得出住房的財(cái)富效應(yīng)對(duì)居民消費(fèi)的影響程度將會(huì)被削弱，擠出效應(yīng)可能出現(xiàn)甚至影響程度逐漸強(qiáng)化的結(jié)論。具體表現(xiàn)如下：

摘要：文章基于人力資本結(jié)構(gòu)高級(jí)化和合理化雙重視角，利用2011—2019年省際面板數(shù)據(jù)和系統(tǒng)GMM模型實(shí)證分析融資模式對(duì)區(qū)域創(chuàng)新數(shù)量、創(chuàng)新質(zhì)量的直接影響及交互影響。直接影響的研究表明，信貸相對(duì)股權(quán)規(guī)模更大的融資模式在抑制區(qū)域創(chuàng)新數(shù)量的同時(shí)激勵(lì)創(chuàng)新質(zhì)量提升，異質(zhì)性的原因在于忽略人力資本結(jié)構(gòu)高級(jí)化與合理化的牽制作用；基于融資模式與人力資本結(jié)構(gòu)的交互研究進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，信貸主導(dǎo)的融資模式通過阻礙人力資本結(jié)構(gòu)高級(jí)化、加劇人力資本結(jié)構(gòu)不合理兩個(gè)渠道擠出區(qū)域創(chuàng)新數(shù)量和質(zhì)量，且兩個(gè)渠道對(duì)創(chuàng)新數(shù)量的擠出效應(yīng)遠(yuǎn)大于對(duì)創(chuàng)新質(zhì)量的擠出效應(yīng)；分區(qū)研究還發(fā)現(xiàn)，無論是數(shù)量還是質(zhì)量維度，上述擠出效應(yīng)均呈西高東低態(tài)勢(shì)。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)新數(shù)量；創(chuàng)新質(zhì)量；人力資本結(jié)構(gòu)；融資模式

傳統(tǒng)理論認(rèn)為信貸擴(kuò)張因缺乏信號(hào)指導(dǎo)阻礙創(chuàng)新活動(dòng)，但當(dāng)貸款利率低于特定閾值時(shí)，信貸資金卻能激勵(lì)企業(yè)綠色創(chuàng)新活動(dòng)[1]。與此同時(shí)，另一部分研究聚焦權(quán)益融資的創(chuàng)新作用。Myers和Majluf（1984）[2]強(qiáng)調(diào)留存收益是企業(yè)創(chuàng)新融資的首選方式。遺憾的是，多數(shù)企業(yè)的留存收益十分有限，后續(xù)研究關(guān)注股票發(fā)行的創(chuàng)新效應(yīng)。劉端等（2019）[3]基于中國(guó)上市公司實(shí)證發(fā)現(xiàn)，股票增發(fā)對(duì)研發(fā)投入和創(chuàng)新產(chǎn)出均有帶動(dòng)作用。而美國(guó)股市同類研究?jī)H發(fā)現(xiàn)外國(guó)企業(yè)在股票增發(fā)后創(chuàng)新效應(yīng)變強(qiáng)，本土企業(yè)創(chuàng)新效應(yīng)不增反減[4]。上述爭(zhēng)議產(chǎn)生的直接原因在于單一考察信貸或權(quán)益融資對(duì)創(chuàng)新的影響，割裂了兩種融資方式的內(nèi)在聯(lián)系。事實(shí)上，區(qū)域融資模式是信貸和權(quán)益兩種融資方式共同作用的結(jié)果。更重要的是，高質(zhì)量的區(qū)域創(chuàng)新不僅依賴外部融資模式，還取決于人力資本配置結(jié)構(gòu)。值得注意的是，中國(guó)多數(shù)制造企業(yè)還面臨人力資本結(jié)構(gòu)不合理的現(xiàn)狀，它可能會(huì)削弱人力資本高級(jí)化的創(chuàng)新效應(yīng)。比如人力資本與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的錯(cuò)配及個(gè)體間的人力資本不平等[5]?？梢姡ぐl(fā)高水平的區(qū)域創(chuàng)新不能僅立足于人力資本結(jié)構(gòu)高級(jí)化而忽略不合理帶來的負(fù)面沖擊。據(jù)此，本文將融資模式、人力資本結(jié)構(gòu)納入?yún)^(qū)域創(chuàng)新研究的同一框架，深入考察融資模式對(duì)區(qū)域創(chuàng)新數(shù)量及創(chuàng)新質(zhì)量的直接影響及基于人力資本結(jié)構(gòu)高級(jí)化、合理化的交互影響。

1理論分析與研究假設(shè)

1.1融資模式對(duì)區(qū)域創(chuàng)新的作用機(jī)理

地區(qū)融資模式由蔡慶豐等（2017）[6]提出，刻畫了地區(qū)信貸融資規(guī)模與股權(quán)融資規(guī)模的相對(duì)大小，是區(qū)域?qū)用嫒谫Y結(jié)構(gòu)的表現(xiàn)形式。相比信貸融資，股權(quán)融資具備抵押限制少、研發(fā)信息易獲性、風(fēng)險(xiǎn)收益對(duì)稱性等優(yōu)勢(shì)，對(duì)技術(shù)創(chuàng)新發(fā)揮積極的作用。首先，經(jīng)理裁量權(quán)假說認(rèn)為，多數(shù)銀行放貸的前提是提供等價(jià)抵押品，這種融資限制使多數(shù)經(jīng)理的決策權(quán)受到束縛，因而他們更傾向通過發(fā)行股票為創(chuàng)新活動(dòng)籌資[7，8]；其次，證券市場(chǎng)在信息公開上優(yōu)于信貸市場(chǎng)，加之研發(fā)信息的保密性，使股權(quán)投資者比債權(quán)投資者更易獲取研發(fā)動(dòng)態(tài)，因而股權(quán)融資更能通過降低不確定性激勵(lì)創(chuàng)新；最后，相比債權(quán)投資的低報(bào)酬與高風(fēng)險(xiǎn)，追求風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的股權(quán)投資更契合創(chuàng)新項(xiàng)目的融資需求。據(jù)此提出如下假設(shè)：假設(shè)1a：信貸相對(duì)股權(quán)規(guī)模越大的融資模式越不利于區(qū)域創(chuàng)新數(shù)量提升。假設(shè)1b：信貸相對(duì)股權(quán)規(guī)模越大的融資模式越不利于區(qū)域創(chuàng)新質(zhì)量提升。

實(shí)現(xiàn)居民消費(fèi)增長(zhǎng)，激發(fā)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展內(nèi)生動(dòng)力是提高居民生活福利的重要內(nèi)容，也是宏觀經(jīng)濟(jì)政策制定的主要方向。黨的報(bào)告明確指出，需要完善消費(fèi)體制機(jī)制，充分發(fā)揮消費(fèi)刺激增長(zhǎng)的作用。這對(duì)刺激國(guó)內(nèi)需求，擴(kuò)大市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)具有重要的指導(dǎo)意義?？梢哉f，消費(fèi)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中具有十分重要的基礎(chǔ)性作用。1998年以來，住房市場(chǎng)化制度改革激發(fā)了我國(guó)近20年的房地產(chǎn)市場(chǎng)暴漲，居民信貸和消費(fèi)因房地產(chǎn)市場(chǎng)繁榮實(shí)現(xiàn)了倍數(shù)擴(kuò)張。數(shù)據(jù)表明，1999年每平米住宅銷售價(jià)格為1860元，到2017年每平米住房單價(jià)已猛漲至10500元左右，近20年增長(zhǎng)了4.6倍，年均漲幅10%。與此同時(shí)，中國(guó)居民的消費(fèi)總額不斷增長(zhǎng)，社會(huì)消費(fèi)品零售總額由2003年的45842億元增加到2016年的332316億元，年均增長(zhǎng)16.46%，最終消費(fèi)支出對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)率由2003年的35.4%增加到2016年的64.6%，增長(zhǎng)了接近一倍。我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由依靠投資、出口拉動(dòng)向依靠消費(fèi)拉動(dòng)轉(zhuǎn)變，消費(fèi)成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“第一馬車”。然而，分析近幾年的發(fā)展趨勢(shì)發(fā)現(xiàn)，房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)產(chǎn)生了不同程度的影響，且存在諸多爭(zhēng)論。就目前房地產(chǎn)市場(chǎng)而言，買房已不是單純意義上的居住，更多地承載著投資資產(chǎn)的期望，成為一種保值增值的重要手段。因此，房地產(chǎn)價(jià)格的漲跌與宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間存在著不可分割的聯(lián)系，成為宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的重要指標(biāo)，且房?jī)r(jià)波動(dòng)還會(huì)通過影響消費(fèi)需求的變動(dòng)對(duì)整體居民福利產(chǎn)生影響。因此，厘清房?jī)r(jià)波動(dòng)與居民消費(fèi)到底是什么關(guān)系具有重要研究意義。

文獻(xiàn)綜述

在房?jī)r(jià)對(duì)居民消費(fèi)影響的研究中，“財(cái)產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)”假說產(chǎn)生較早，影響深遠(yuǎn)。這一理論認(rèn)為，房?jī)r(jià)上漲將導(dǎo)致業(yè)主消費(fèi)增加。庇古提出的財(cái)富效應(yīng)對(duì)這一問題做了深入分析。其認(rèn)為家庭財(cái)富的增長(zhǎng)會(huì)增加居民消費(fèi)需求，家庭財(cái)富不僅包括收入，還包括各種形式的家庭資產(chǎn)，具體到本文就是住房等不動(dòng)產(chǎn)。莫迪利亞尼和布隆伯格也指出，住房?jī)r(jià)格上漲，直接導(dǎo)致住房擁有者增量財(cái)富增加，可以刺激居民消費(fèi)意愿。基于中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的研究方向，盡管我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)仍處于發(fā)展中，但仍然具有財(cái)富效應(yīng)?；谏芷趦?chǔ)蓄假設(shè)，Quigley和Hiller研究了20世紀(jì)80年代和90年代美國(guó)各州的面板數(shù)據(jù)和25年來14個(gè)國(guó)家的跨境面板數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，“財(cái)產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)”是顯著的。21世紀(jì)初，美國(guó)股票價(jià)格大幅波動(dòng)，雖然居民工資增長(zhǎng)遲緩，但居民消費(fèi)和投資并未呈現(xiàn)頹勢(shì)，甚至有強(qiáng)勁的趨勢(shì)。對(duì)于這一現(xiàn)象的解釋，他們認(rèn)為，無摩擦和預(yù)期粘性成為用財(cái)富效應(yīng)解釋這一現(xiàn)象的關(guān)鍵。盡管住房的財(cái)富效應(yīng)和抵押貸款效應(yīng)很有利地解釋了房?jī)r(jià)與消費(fèi)之間的關(guān)系，但是住房?jī)r(jià)格波動(dòng)的消費(fèi)擠出效應(yīng)也為學(xué)者所關(guān)注。Sheiner認(rèn)為，房?jī)r(jià)上漲將迫使?jié)撛诘馁?gòu)房者節(jié)省更多的首付，減少家庭開支。由Yoshikawa和Takagi對(duì)日本進(jìn)行的一項(xiàng)研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)本地房?jī)r(jià)上漲時(shí)，打算買房的租戶花費(fèi)更少，從而提高了儲(chǔ)蓄率。Aoki、Prodman和River使用了伯南克未定義的金融加速器模型。他們認(rèn)為，房地產(chǎn)市場(chǎng)的再分配效應(yīng)將抵消動(dòng)態(tài)總體均衡中的部分財(cái)富效應(yīng)。房?jī)r(jià)上漲不僅刺激了賣方消費(fèi)，還抑制了買方消費(fèi)。因此，從國(guó)家層面而言，房?jī)r(jià)并未體現(xiàn)出應(yīng)有的財(cái)富效應(yīng)刺激消費(fèi)。顏色與朱國(guó)忠建立了一個(gè)動(dòng)態(tài)的生命周期模型來模擬房?jī)r(jià)與家庭消費(fèi)的關(guān)系，通過刻畫市場(chǎng)摩擦，改變傳統(tǒng)模型假設(shè)中無摩擦的市場(chǎng)假設(shè)，傳統(tǒng)意義上的財(cái)富效應(yīng)會(huì)由于住房抵押貸款效應(yīng)而減弱。基于這一假設(shè)，買房者在買房后，會(huì)受制于還款壓力而壓縮消費(fèi)需求。

房?jī)r(jià)波動(dòng)影響居民消費(fèi)的雙邊機(jī)制分析

（一）房?jī)r(jià)波動(dòng)促進(jìn)消費(fèi)增長(zhǎng)的機(jī)制。根據(jù)古典經(jīng)濟(jì)學(xué)家庇古對(duì)消費(fèi)、物價(jià)水平與金融資本的研究，其認(rèn)為物價(jià)下降有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，從而實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)?？梢杂^察到，由于物價(jià)下降，雖然消費(fèi)者本身自有財(cái)富總量沒有變化，但是他本身所感知的財(cái)富量是增加的，因而會(huì)激發(fā)消費(fèi)者增加消費(fèi)。根據(jù)凱恩斯的宏觀增長(zhǎng)理論，消費(fèi)的擴(kuò)張直接刺激生產(chǎn)活動(dòng)的增加，有利于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，增加產(chǎn)出，進(jìn)而刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)就業(yè)率的提高。隨后，庇古進(jìn)一步提出庇古效應(yīng)，也可以稱作是實(shí)際貨幣余額效應(yīng)。其認(rèn)為，由于價(jià)格下降，會(huì)導(dǎo)致可感知的各種財(cái)富的實(shí)際總量會(huì)增加，財(cái)富收入比會(huì)提高，其實(shí)這也是家庭財(cái)富的一部分。這一結(jié)果會(huì)誘發(fā)居民降低儲(chǔ)蓄率，增加消費(fèi)支出，刺激社會(huì)總體消費(fèi)需求，增加國(guó)民收入水平。由于傳統(tǒng)的財(cái)富效應(yīng)分析中，僅僅關(guān)注金銀貨幣等傳統(tǒng)家庭財(cái)富價(jià)值的變動(dòng)，但經(jīng)濟(jì)社會(huì)逐漸發(fā)展的過程中，財(cái)富形式不僅僅局限于傳統(tǒng)的金銀貨幣。開始出現(xiàn)了房地產(chǎn)、股票債券、基金等資產(chǎn)形式，因此社會(huì)財(cái)富形式也開始呈現(xiàn)多元化特征。結(jié)合本文的研究，房地產(chǎn)作為個(gè)人財(cái)富的一部分，會(huì)直接導(dǎo)致家庭財(cái)富效應(yīng)的變動(dòng)，進(jìn)而會(huì)引起居民消費(fèi)行為變化。當(dāng)房?jī)r(jià)上漲，居民可感知的財(cái)富余額會(huì)增加，消費(fèi)者感覺自身?yè)碛械呢?cái)富價(jià)值會(huì)增加，從而會(huì)激發(fā)消費(fèi)者增加消費(fèi)，提高消費(fèi)支出。因此，房?jī)r(jià)波動(dòng)會(huì)對(duì)居民產(chǎn)生財(cái)富效應(yīng)，對(duì)居民消費(fèi)產(chǎn)生刺激作用。（二）房?jī)r(jià)波動(dòng)抑制消費(fèi)增長(zhǎng)的機(jī)制。傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)理論對(duì)擠出效應(yīng)的解釋在于，政府支出增加，會(huì)抬高商品價(jià)格，從而會(huì)擠出私人投資和消費(fèi)。根據(jù)這一理論思路將其運(yùn)用到房?jī)r(jià)波動(dòng)研究中發(fā)現(xiàn)，房?jī)r(jià)波動(dòng)擠出效應(yīng)是由于房?jī)r(jià)上漲導(dǎo)致居民負(fù)債增加，從而擠出居民消費(fèi)和投資。從1998年房地產(chǎn)市場(chǎng)改革以來，加上國(guó)家政策推動(dòng)，金融市場(chǎng)的泡沫化操作，房?jī)r(jià)呈現(xiàn)連續(xù)20多年猛漲的態(tài)勢(shì)。對(duì)那些投資者來說，房地產(chǎn)價(jià)格上漲為他們帶來了財(cái)富效應(yīng)，會(huì)增加他們的財(cái)富總額，刺激其消費(fèi)，產(chǎn)生消費(fèi)刺激作用。而對(duì)于那些房屋剛性需求者來說，房?jī)r(jià)上漲會(huì)限制其獲得住房，并進(jìn)一步抑制其消費(fèi)行為。首先，城鎮(zhèn)化深入發(fā)展的過程中，大量農(nóng)村剩余勞動(dòng)力涌入城市，而要想獲得城市戶口，有一部分政策是需要與住宅掛鉤的。因此，對(duì)于想要獲得城市戶口的外來務(wù)工人員而言，他們是住宅的剛性需求者，為了實(shí)現(xiàn)擁有住房的目的，他們不得不減少消費(fèi)，提高儲(chǔ)蓄率。其次，還有一部分租房者，由于房?jī)r(jià)上漲，會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)供需緊張，由此抬高房租價(jià)格，也會(huì)擠壓居民消費(fèi)支出。最后，房?jī)r(jià)上漲會(huì)引起社會(huì)恐慌，形成必須擁有一套住房的社會(huì)氛圍。尤其在婚姻市場(chǎng)，為結(jié)婚而買房成為標(biāo)配，這又會(huì)增加為結(jié)婚而儲(chǔ)蓄，降低消費(fèi)。綜合以上三點(diǎn)，房?jī)r(jià)波動(dòng)會(huì)對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生抑制效應(yīng)。模型設(shè)定與數(shù)據(jù)說明根據(jù)上文的理論機(jī)制分析，房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)存在刺激作用和抑制作用，借鑒石大千（2018）的實(shí)證模型，利用雙邊隨機(jī)前沿模型測(cè)算房?jī)r(jià)波動(dòng)影響消費(fèi)的雙邊效應(yīng)，具體雙邊隨機(jī)前沿模型設(shè)定如下：其中，xit為一些影響居民消費(fèi)的控制變量，這些控制變量包括財(cái)政支出水平、城市化、對(duì)外開放、基礎(chǔ)設(shè)施、金融發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。δ為參數(shù)估計(jì)向量，i(xit)為與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相適應(yīng)的消費(fèi)水平。i(xit)=λxit，λ為特征變量估計(jì)參數(shù)。復(fù)合殘差項(xiàng)ζit=ωit-μit+εit，εit為隨機(jī)誤差項(xiàng)。ωit表示房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)水平影響的刺激效應(yīng)，為正效應(yīng)，且ωit≥0；μit表示房?jī)r(jià)波動(dòng)影響居民消費(fèi)水平的抑制作用，為負(fù)效應(yīng)，且μit≥0。本文的被解釋變量為居民消費(fèi)水平變量，核心解釋變量為房?jī)r(jià)波動(dòng)變量，控制變量包括財(cái)政支出水平、城市化、對(duì)外開放、基礎(chǔ)設(shè)施、金融發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。表1為主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)。本文所使用數(shù)據(jù)為2003-2016年中國(guó)實(shí)證結(jié)果分析房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)的影響存在正反兩種效應(yīng)，為了測(cè)算這兩種效應(yīng)的大小，并比較凈效應(yīng)的大小，本文基于雙邊隨機(jī)前沿模型進(jìn)行分析，估計(jì)結(jié)果如表2所示。為了對(duì)兩種效應(yīng)進(jìn)行分解，首先估計(jì)了五個(gè)模型，然后從五個(gè)模型中選取一個(gè)最優(yōu)模型來進(jìn)行效應(yīng)分解。從表2結(jié)果可以看出，模型4的對(duì)數(shù)似然比值最大，因而選取模型4作為最后的分解模型。從模型4的估計(jì)結(jié)果來看，房?jī)r(jià)波動(dòng)影響消費(fèi)的正效應(yīng)顯著為正，負(fù)效應(yīng)顯著為負(fù)，表明房?jī)r(jià)波動(dòng)的正負(fù)兩種效應(yīng)均是顯著的。基于上述模型估計(jì)結(jié)果，本文基于模型的兩個(gè)殘差進(jìn)行方差分解（見表3），結(jié)果表明，房?jī)r(jià)波動(dòng)刺激消費(fèi)的正效應(yīng)系數(shù)為0.3426，房?jī)r(jià)波動(dòng)抑制消費(fèi)的負(fù)效應(yīng)為0.8348，總體而言，房?jī)r(jià)波動(dòng)的負(fù)效應(yīng)超過了正效應(yīng)。

為了便于比較，進(jìn)一步測(cè)算了兩種效應(yīng)影響消費(fèi)的比重，發(fā)現(xiàn)刺激效應(yīng)的影響比重明顯小于抑制效應(yīng)的比重，也就是說，房?jī)r(jià)波動(dòng)總體而言抑制了消費(fèi)增長(zhǎng)。在上述方差分解的基礎(chǔ)上，最終分解出房?jī)r(jià)波動(dòng)影響居民消費(fèi)的雙邊效應(yīng)大小及其凈效應(yīng)。表4結(jié)果表明，房?jī)r(jià)波動(dòng)影響居民消費(fèi)的刺激效應(yīng)提高了居民消費(fèi)19.03，而房?jī)r(jià)波動(dòng)影響居民消費(fèi)的抑制作用降低了居民消費(fèi)29.26%，兩者凈效應(yīng)大小為房?jī)r(jià)波動(dòng)抑制了居民消費(fèi)10.23%。通過對(duì)不同百分位數(shù)的估計(jì)表明，只有在90百分位數(shù)上的那些群體房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)才產(chǎn)生了刺激作用，而50百分位數(shù)以下的群體，房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)的作用總體以抑制作用為主。結(jié)論與建議本文通過理論分析房?jī)r(jià)波動(dòng)影響居民消費(fèi)的雙邊效應(yīng)，基于2003-2016年中國(guó)283個(gè)地級(jí)市的面板數(shù)據(jù)，利用雙邊隨機(jī)前沿模型實(shí)證分解了房?jī)r(jià)波動(dòng)影響居民消費(fèi)的雙邊效應(yīng)。理論分析表明，房?jī)r(jià)會(huì)產(chǎn)生財(cái)富效應(yīng)進(jìn)而增加居民消費(fèi)，具有正向作用，但另一方面，房?jī)r(jià)增長(zhǎng)增加了居民生活成本，形成對(duì)居民消費(fèi)的擠出效應(yīng)。而最終兩者效應(yīng)孰大孰小將由兩種效應(yīng)的凈效應(yīng)決定。基于這一理論分析，不同于以往實(shí)證分析只能估計(jì)房?jī)r(jià)對(duì)消費(fèi)的單方面影響的文獻(xiàn)，本文將兩種效應(yīng)納入統(tǒng)一模型框架下，借助雙邊隨機(jī)前沿模型優(yōu)勢(shì)估算兩種效應(yīng)的大小，實(shí)證結(jié)論表明，房?jī)r(jià)波動(dòng)對(duì)居民消費(fèi)同時(shí)存在刺激和抑制兩種效應(yīng)，房?jī)r(jià)增長(zhǎng)導(dǎo)致的財(cái)富效應(yīng)可以增加居民消費(fèi)19.03%，而房?jī)r(jià)增長(zhǎng)擠出居民消費(fèi)29.26%，房?jī)r(jià)的財(cái)富效應(yīng)小于擠出效應(yīng)，房?jī)r(jià)波動(dòng)總體而言擠出效應(yīng)占主導(dǎo)地位，抑制了10.23%的居民消費(fèi)增長(zhǎng)，對(duì)居民消費(fèi)增長(zhǎng)產(chǎn)生了不利影響。基于上述結(jié)論本文認(rèn)為，繼續(xù)堅(jiān)持中央“房子是用來住的”基本思想，保持房?jī)r(jià)平穩(wěn)發(fā)展，警惕房?jī)r(jià)過快增長(zhǎng)。具體而言，一方面，避免一刀切政策，產(chǎn)生打壓剛需的負(fù)面效應(yīng)。采取有針對(duì)性措施堅(jiān)決遏制投資性房地產(chǎn)需求，保持房?jī)r(jià)穩(wěn)定。另一方面，需要不斷提高居民收入水平，降低房?jī)r(jià)收入比過高的現(xiàn)實(shí)，逐漸提高居民收入可支配能力，降低房?jī)r(jià)波動(dòng)的負(fù)面影響。從政策制定的角度而言，一是要采取更加積極的稅收政策，增加居民個(gè)人收入水平，真正藏富于民。只有當(dāng)居民收入水平提高了，才能平抑房?jī)r(jià)過高帶來的負(fù)面沖擊。二是采取更加規(guī)范和穩(wěn)健的金融政策，防范金融體系風(fēng)險(xiǎn)。盡量控制金融資源向房地產(chǎn)等泡沫行業(yè)的投放，更多支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)。只有當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展了，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力基礎(chǔ)才能穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)發(fā)展便彰顯活力。

摘要:本文沒有采用IS-LM模型來研究該問題，而是通過分析國(guó)債的發(fā)行對(duì)人們儲(chǔ)蓄、消費(fèi)及投資的行為的影響，以及儲(chǔ)蓄、消費(fèi)同投資的關(guān)系，以研究人們的儲(chǔ)蓄動(dòng)機(jī)、投資動(dòng)機(jī)為切入點(diǎn)來分析這一問題。最終得出，在資本市場(chǎng)不健全，社會(huì)保障不完善的情況下，國(guó)債的發(fā)行對(duì)民間部門投資的“擠出效應(yīng)”和“負(fù)擠出效應(yīng)”都不是很明顯，政府的國(guó)債政策不能一廂情愿，它需要消費(fèi)者和投資者的配合的結(jié)論，并對(duì)我國(guó)政府運(yùn)用國(guó)債政策積極調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行提出了一些建議。

關(guān)鍵詞：國(guó)債擠出效應(yīng)預(yù)防性儲(chǔ)蓄不可逆投資

一、引言

（一）文中“國(guó)債”的研究范圍

文中的“國(guó)債”是廣義上的國(guó)債，包括內(nèi)債和外債；本文主要分析國(guó)債的短期效應(yīng)，即考慮國(guó)債的發(fā)行對(duì)民間部門投資的影響，因而這里的國(guó)債是一個(gè)流量的概念，而只在個(gè)別地方由于分析的需要才涉及長(zhǎng)期問題。

（二）問題研究的方法

一、奧運(yùn)會(huì)后的效應(yīng)

對(duì)以往奧運(yùn)會(huì)后效應(yīng)的考察發(fā)現(xiàn)，奧運(yùn)會(huì)后效應(yīng)主要與籌備及舉辦奧運(yùn)會(huì)時(shí)的虹吸效應(yīng)、擠出效應(yīng)以及奧運(yùn)會(huì)后投資、商貿(mào)、旅游等的低谷效應(yīng)有較大的關(guān)系。

(一)虹吸效應(yīng)。在國(guó)家財(cái)力一定的情況下，國(guó)家投資會(huì)優(yōu)先保證奧運(yùn)會(huì)的舉辦，對(duì)舉辦城市的投入增加，對(duì)其他地區(qū)的投入必將減少。奧運(yùn)會(huì)舉辦城市會(huì)將其他地區(qū)的資金、人才等吸引過來。如，2008北京奧運(yùn)會(huì)也會(huì)吸引其他地區(qū)的大量資金涌入北京及周邊地區(qū)，雖然這會(huì)極大改善北京的基礎(chǔ)設(shè)施和環(huán)境狀況，使北京提前進(jìn)入國(guó)際大都市行列，但必然會(huì)影響國(guó)家對(duì)其他地區(qū)的建設(shè)投入。就我國(guó)目前而言，如果虹吸效應(yīng)過強(qiáng)，必然會(huì)對(duì)西部大開發(fā)和東北老工業(yè)基地的振興產(chǎn)生不利影響，從而使國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境在奧運(yùn)會(huì)后有惡化的可能。在微觀方面，在舉辦城市，與奧運(yùn)會(huì)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)部門會(huì)得到大量的發(fā)展機(jī)會(huì)，而與奧運(yùn)會(huì)相關(guān)度不高的產(chǎn)業(yè)部門，則有可能失去大量發(fā)展機(jī)會(huì)，導(dǎo)致不同產(chǎn)業(yè)部門之間發(fā)展的不平衡，從而使城市經(jīng)濟(jì)的微觀環(huán)境在奧運(yùn)會(huì)后有惡化的可能。同時(shí)，奧運(yùn)會(huì)吸引大量的國(guó)外資金、技術(shù)、人才形成“馬太效應(yīng)”，對(duì)于奧運(yùn)會(huì)的虹吸效應(yīng)有推波助瀾和放大的作用，使社會(huì)生產(chǎn)在超常社會(huì)需求刺激下進(jìn)一步擴(kuò)大。奧運(yùn)會(huì)后，社會(huì)需求減弱，在奧運(yùn)籌備及舉辦期間擴(kuò)大的社會(huì)生產(chǎn)必將面臨蕭條和虧損。所以，虹吸效應(yīng)可能是導(dǎo)致奧運(yùn)會(huì)后效應(yīng)的主要原因之一。

(二)擠出效應(yīng)。經(jīng)濟(jì)學(xué)中對(duì)于用增加財(cái)政支出的辦法來擴(kuò)大社會(huì)總需求是有爭(zhēng)議的，有觀點(diǎn)認(rèn)為增加財(cái)政支出，可能會(huì)擠掉消費(fèi)者的消費(fèi)和企業(yè)的投資，總需求并不因?yàn)樨?cái)政開支增加而擴(kuò)大了，只是在總需求不變的情況下，財(cái)政開支、消費(fèi)者開支、企業(yè)投資三者之間相互擠占，這種擠占被稱作“擠出效應(yīng)”。舉辦奧運(yùn)會(huì)所產(chǎn)生的擠出效應(yīng)主要體現(xiàn)在投資消費(fèi)、收入、勞動(dòng)力成本等方面。以投資為例，有關(guān)研究表明，2003年至2007年奧運(yùn)固定資產(chǎn)投資總計(jì)將達(dá)547.7億元，如果這部分投資不是定向投入奧運(yùn)會(huì)，而是投入到北京其他的經(jīng)濟(jì)建設(shè)領(lǐng)域，將產(chǎn)生巨大的經(jīng)濟(jì)效益，但由于它投向了奧運(yùn)會(huì)，其他方面的巨大經(jīng)濟(jì)利益被擠出了。在不考慮技術(shù)、物價(jià)、時(shí)滯等其他因素的影響時(shí)，假定GDP增長(zhǎng)全部由投資增長(zhǎng)帶動(dòng)的情況下，據(jù)統(tǒng)計(jì)，1996～2000年北京固定資產(chǎn)投資總量為296億元，同期北京GDP總增長(zhǎng)845億元，其投資乘數(shù)為2.9，由此可以算出這部分被擠出的效益高達(dá)1563.9億元。包括奧運(yùn)申辦費(fèi)用在內(nèi)的奧運(yùn)會(huì)非固定資產(chǎn)投資達(dá)40億元，按全國(guó)2000年支出法GDP計(jì)算，最終消費(fèi)占GDP的60.8％，即投資乘數(shù)為2.6，將產(chǎn)生102億元的擠出效應(yīng)。此外，用于體育場(chǎng)館設(shè)施的奧運(yùn)會(huì)公共投資會(huì)擠出具有彈性的私人支出及私人投資，其突出表現(xiàn)就是房地產(chǎn)投機(jī)行為的運(yùn)作，那些具有技術(shù)、資金，管理有優(yōu)勢(shì)的大公司、企業(yè)，將在房地產(chǎn)業(yè)展開激烈競(jìng)爭(zhēng)，會(huì)擠出北京當(dāng)?shù)氐乃饺送顿Y。

(三)低谷效應(yīng)。在一個(gè)大周期內(nèi)，就整個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程而言，波浪式上下浮動(dòng)是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的常態(tài)。奧運(yùn)經(jīng)濟(jì)也不例外，其周期性非常明顯。在籌備期間及比賽期間，甚至賽后的一段時(shí)期，在投資與消費(fèi)的雙重拉動(dòng)下，奧運(yùn)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭。但這種強(qiáng)勁的增長(zhǎng)不可能一直持續(xù)下去，隨著奧運(yùn)投資、消費(fèi)的趨小，奧運(yùn)經(jīng)濟(jì)將會(huì)步入增速減緩、甚至衰退的低谷期。由于奧運(yùn)經(jīng)濟(jì)的特殊性，即在籌備期與奧運(yùn)相關(guān)的投資強(qiáng)度很大，一般在奧運(yùn)會(huì)召開的前一年達(dá)到高潮，在這一時(shí)期內(nèi)，舉辦城市經(jīng)濟(jì)有可能出現(xiàn)超常增長(zhǎng)，并且由于對(duì)未來消費(fèi)市場(chǎng)的良好預(yù)期，各種生產(chǎn)和服務(wù)能力得以進(jìn)一步提高，以期在奧運(yùn)比賽期的商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中贏得先機(jī)。在奧運(yùn)比賽期，大量游客慕名而至，會(huì)刺激舉辦城市市場(chǎng)更加繁榮，將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期的峰值推向更高。而奧運(yùn)會(huì)閉幕后，一方面，大量奧運(yùn)投資和奧運(yùn)游客消失了，失去了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)三動(dòng)力中的兩個(gè)。另一方面，為奧運(yùn)會(huì)而修建的大批體育場(chǎng)館，賓館、飯店、交通設(shè)施等利用率會(huì)大幅下降，但這些設(shè)施的維護(hù)費(fèi)用卻一點(diǎn)沒有減少，也就是在奧運(yùn)會(huì)后舉辦城市的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的利好因素減少了，但非生產(chǎn)性支出卻沒有顯著減少。經(jīng)濟(jì)增速將明顯放緩，與奧運(yùn)會(huì)前的快速增長(zhǎng)形成強(qiáng)烈的反差。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在一個(gè)合理的區(qū)間內(nèi)上下波動(dòng)是正常的，但低谷效應(yīng)過強(qiáng)則會(huì)造成嚴(yán)重后果，尤其是在我國(guó)。

二、應(yīng)對(duì)后奧運(yùn)效應(yīng)的建議與對(duì)策

近幾年，我國(guó)實(shí)施了以擴(kuò)大國(guó)債投資為重點(diǎn)的積極財(cái)政政策。實(shí)踐證明：積極財(cái)政政策實(shí)施遏制了通貨緊縮趨勢(shì)，拉動(dòng)了內(nèi)需，促進(jìn)了國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速健康地發(fā)展，它是我國(guó)在加強(qiáng)和改善宏觀調(diào)控方面進(jìn)行的又一次成功實(shí)踐。但短期政策長(zhǎng)期化，積極財(cái)政政策在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、快速增長(zhǎng)同時(shí)，也暴露了其固有的弊病，赤字與國(guó)債規(guī)模的擴(kuò)大產(chǎn)生了經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，造成了經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)。因此，我們有必要對(duì)其進(jìn)行全面分析，以探討其可持續(xù)性，并針對(duì)積極財(cái)政政策實(shí)施中存在的問題和對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的負(fù)面影響，提出完善積極財(cái)政政策的措施，以保持我國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和可持續(xù)發(fā)展。

一、國(guó)債政策的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)分析

經(jīng)濟(jì)學(xué)中，擠出效應(yīng)一般是指政府通過向公眾（企業(yè)、居民）和商業(yè)銀行借款來實(shí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策，引起利率上升和借貸資金需求上的競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)致民間部門（或非政府部門）投資減少，從而使財(cái)政支出擴(kuò)張部分或全部抵消。

擠出效應(yīng)是國(guó)債的副產(chǎn)品，若擠出效應(yīng)存在且過大，則國(guó)債政策的可持續(xù)性將受到質(zhì)疑，考查擠出效應(yīng)，重點(diǎn)要分析政府債務(wù)對(duì)利率的影響。在IS——LM模型中分析擠出效應(yīng)的產(chǎn)生，我們可知其產(chǎn)生有嚴(yán)格的假設(shè)條件，擠出效應(yīng)只有在貨幣供給不增加并且經(jīng)濟(jì)活動(dòng)達(dá)到充分就業(yè)水平的情況下才可能產(chǎn)生。在我國(guó)現(xiàn)階段，經(jīng)濟(jì)未達(dá)到充分就業(yè)，民間儲(chǔ)蓄居高不下，投資萎縮，消費(fèi)低迷的情況下，政府支出擴(kuò)張不會(huì)引起利率上升，且考察起來，我國(guó)近年來實(shí)際利率的上升與政府支出無相關(guān)關(guān)系，實(shí)際利率上升和它對(duì)非政府投資的某些抑制作用也不能說明政府支出擴(kuò)張有擠出效應(yīng)，因?yàn)槲覈?guó)貨幣供給量一直在變化。利率上升一方面是因?yàn)閮r(jià)格水平的下降，另一方面是因?yàn)樯虡I(yè)銀行名義利率下調(diào)幅度不夠，是利率政策限制了財(cái)政政策擴(kuò)張發(fā)揮充分的乘數(shù)效應(yīng)，而不是財(cái)政擴(kuò)張自身產(chǎn)生了“擠出效應(yīng)”。另外，政府供款也不一定引起資金需求競(jìng)爭(zhēng)。我國(guó)資金需求主要是對(duì)銀行資金的需求。我國(guó)商業(yè)銀行超額準(zhǔn)備金率一直超過7%（或總準(zhǔn)備金率超過15%），表明我國(guó)商業(yè)銀行資金是充足乃至過剩的。這種資金過剩是民間資金需求不足、銀行資金供應(yīng)謹(jǐn)慎雙重作用下的結(jié)果，政府向銀行借的是閑量資金，它只是減少銀行閑量資金，并非消除銀行的閑量資金，所以對(duì)企業(yè)的資金供應(yīng)并未產(chǎn)生擠出效應(yīng)。我國(guó)近年來政府?dāng)U張支出的同時(shí)，也配合適度的貨幣政策，增加了貨幣供給，財(cái)政擴(kuò)張產(chǎn)生的利率上漲壓力被貨幣供給量的增加所抵消，不會(huì)產(chǎn)生利率的上升。但是，隨著經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，資源得到較充分利用，勞動(dòng)力、資金、土地資源等逐漸變得稀缺，擠出效應(yīng)就不可避免地存在。況且，據(jù)估計(jì)，目前在政府投資的項(xiàng)目中，有20%投資完全可以由民間投資來取代。現(xiàn)在政府投資的項(xiàng)目可能就是今后高效率的民間資本發(fā)揮作用的領(lǐng)域。所以政府現(xiàn)在的投資可能已經(jīng)對(duì)未來民間投資產(chǎn)生了擠出效應(yīng)。因此，擠出效應(yīng)的存在已是不可忽視的問題。

通貨膨脹問題也是國(guó)債政策實(shí)施中必須認(rèn)真對(duì)待，加以避免的重要問題。90年代中期后，規(guī)定財(cái)政不能從銀行透支，財(cái)政赤字須通過發(fā)行國(guó)債來彌補(bǔ)，央行不能從國(guó)債一級(jí)市場(chǎng)上直接購(gòu)買國(guó)債，這些措施基本上從制度方面阻斷了財(cái)政赤字?jǐn)U大直接引發(fā)央行增發(fā)貨幣并導(dǎo)致通貨膨脹的渠道。但是由于赤字債務(wù)化后。財(cái)政赤字與超量貨幣發(fā)行之間的間接聯(lián)系依然存在，對(duì)通脹的影響并未完全消除，間接影響的大小與央行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)關(guān)系密切。這就需要我們繼續(xù)實(shí)行穩(wěn)健貨幣政策，規(guī)范公開市場(chǎng)操作行為，避免產(chǎn)生通脹的誘因。目前，我國(guó)居民儲(chǔ)蓄率依然較高，銀行資金和其他各種生產(chǎn)要素比較充裕，利率和價(jià)格水平較低，適當(dāng)增發(fā)國(guó)債，不僅成本低，也有物資保證，不會(huì)引起通貨膨脹。

二、國(guó)債的規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)分析